市場化債轉(zhuǎn)股背景下債權(quán)轉(zhuǎn)優(yōu)先股路徑探索

陳建鋼　林雅晨

關(guān)鍵詞 優(yōu)先股 市場化債轉(zhuǎn)股 債轉(zhuǎn)股

作者簡介：陳建鋼，浙江省海寧市人民法院法官;林雅晨，浙江財經(jīng)大學(xué)東方學(xué)院教師。

中圖分類號：D922.28 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 文獻標(biāo)識碼：A ? ? ? ? ? ?? ? ? ? ? ?DOI：10.19387/j.cnki.1009-0592.2019.12.151

債轉(zhuǎn)股制度并非是一個新興制度，上世紀90年代就已經(jīng)提出過政策性債轉(zhuǎn)股。政策性債轉(zhuǎn)股主要是為化解國有企業(yè)貸款而生，因此適用范圍具有局限性，經(jīng)過多年實踐，成效褒貶不一，但是不可否認的是將債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)的思路給企業(yè)降低杠桿率和化解銀行不良貸款提供了很好的借鑒。因此2016年發(fā)布的《市場化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的指導(dǎo)意見》（以下簡稱《指導(dǎo)意見》）中，擴大了債轉(zhuǎn)股的適用范圍，提出市場化債轉(zhuǎn)股概念，以市場來調(diào)節(jié)實施債轉(zhuǎn)股，不以政策為主導(dǎo)。經(jīng)過3年，市場化債轉(zhuǎn)股正漸成熟，取得一定成效，但同時也發(fā)現(xiàn)了諸多問題。其中，債轉(zhuǎn)股后，股權(quán)如何設(shè)置是一大難題。債權(quán)人實施債轉(zhuǎn)股的目的是為了獲得投資回報，而非參與經(jīng)營，企業(yè)實施債轉(zhuǎn)股是為了降低企業(yè)付息壓力，那么如何才能平衡債權(quán)人和原有股東之間的利益，使債權(quán)人不用參與企業(yè)管理，就能確保其利益不受侵害？將債權(quán)轉(zhuǎn)為優(yōu)先股就是一種很好的實現(xiàn)路徑。

一、 債權(quán)轉(zhuǎn)為優(yōu)先股的必要性和制度困境

優(yōu)先股起源于西方發(fā)達資本主義國家，發(fā)展于美國，“是指以喪失公司表決權(quán)為代價對公司利潤享有優(yōu)先權(quán)的股份。” 這種股份的優(yōu)先權(quán)體現(xiàn)在利潤分配和剩余財產(chǎn)分配優(yōu)先上，其含義是當(dāng)公司擁有可分配利潤時，持有優(yōu)先股的股東根據(jù)協(xié)議在一定范圍內(nèi)優(yōu)先分配，還有就是當(dāng)公司破產(chǎn)時剩余財產(chǎn)分配順序上優(yōu)于普通股股東。優(yōu)先股股東權(quán)利不似普通股來源于法律規(guī)定，而是來源于合同，因此，在法律的框架下，仍有較多可自由協(xié)商的余地，合同雙方自己可約定將優(yōu)先股設(shè)置為以下股份形式：可累計優(yōu)先股、參與股、可贖回優(yōu)先股或可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股。因此，從制度上來說，債權(quán)轉(zhuǎn)優(yōu)先股有利于提高市場化債轉(zhuǎn)股的成功率。債權(quán)轉(zhuǎn)為優(yōu)先股一方面轉(zhuǎn)股股東無需參與公司經(jīng)營就能保障自己的投資利益，尤其是在進入破產(chǎn)程序時，如果是普通股，分配序位和其他股東一樣，無法優(yōu)先受償，而轉(zhuǎn)為優(yōu)先股時，優(yōu)先受償，能減少他們的投資風(fēng)險。另一方面，從公司角度來說，債權(quán)轉(zhuǎn)優(yōu)先股后，當(dāng)公司發(fā)生資金短缺，經(jīng)營困難時，如果是債權(quán)的話，仍然要支付債權(quán)利息，而轉(zhuǎn)為優(yōu)先股后，只有公司存在實際可支配利潤時，才有義務(wù)支付優(yōu)先股利。并且，公司在融資的同時還能保留其對公司的控制權(quán)。優(yōu)先股的核心內(nèi)涵就是以對公司的表決權(quán)來換取優(yōu)先分配公司財產(chǎn)的權(quán)利。所以債權(quán)轉(zhuǎn)為優(yōu)先股有利于市場化債轉(zhuǎn)股的實施。

但是債權(quán)轉(zhuǎn)為優(yōu)先股也存在制度困境，主要是難以平衡優(yōu)先股股東與普通股股東之間的利益。在公司有累計利潤時，優(yōu)先股股東會希望分紅，因為分紅的時候，優(yōu)先股股東具有優(yōu)先分配的權(quán)利，在累計利潤不足以分配給全部股東時，如果進行分紅，普通股股東利益受損，所以普通股股東可能會希望利潤不進行分紅，轉(zhuǎn)為公司資本，擴大公司經(jīng)營。而公司利潤是否進行分配需要經(jīng)過股東大會投票表決，但是優(yōu)先股股東的表決權(quán)是受限的，所以到最后可能會出現(xiàn)這樣一種情況，雖然公司有較多利潤，但是股東大會為了保障普通股股東的利益，投票表決不進行分紅。所以，優(yōu)先股股東與普通股股東之間的利益其實質(zhì)就是表決權(quán)的沖突，如果不對兩者進行利益平衡，會使公司的下一步融資受限。在公司想要再融資時，如果發(fā)行普通股，基于普通股分配紅利在優(yōu)先股之后，可能導(dǎo)致普通股難以發(fā)售。如果發(fā)行超級優(yōu)先股，使新加入的股東分紅權(quán)在原優(yōu)先股之前，這樣會使公司失去信譽，得不償失。因此，如何設(shè)置優(yōu)先股的權(quán)利至關(guān)重要。

二、對優(yōu)先股股東權(quán)利保護的構(gòu)想

（一）域外經(jīng)驗

中國和德國都是成文法國家，中國的民商法規(guī)則主要借鑒于德國法。其中德國股份法對優(yōu)先股進行了詳細的規(guī)定和解釋，并于2016年進行過修改，更趨向于完善，因此中國在一定程度上可以借鑒其規(guī)則。《德國股份法》第140條第2款規(guī)定了優(yōu)先股股東的表決權(quán)恢復(fù)制度，當(dāng)該類股東不能按約定得到分紅，從而導(dǎo)致優(yōu)先權(quán)無法實現(xiàn)時，那么相應(yīng)的表決權(quán)也不再受到限制。這在法理上是符合邏輯的，當(dāng)優(yōu)先股股東的優(yōu)先權(quán)不能實現(xiàn)時，那么以此為代價的表決權(quán)就應(yīng)當(dāng)不受限制，并且當(dāng)優(yōu)先股股東恢復(fù)表決權(quán)時，他們的股息并不就此消滅，只有當(dāng)股息全額支付，優(yōu)先權(quán)得到實現(xiàn)時，表決權(quán)才會重新受到限制。第141條規(guī)定了與優(yōu)先股的股息與價值有關(guān)的事項必須經(jīng)過優(yōu)先股股東的同意才是有效的。例如會對優(yōu)先股股息造成直接的或者間接的損害的事項，必須經(jīng)過優(yōu)先股股東的合意表決才能生效。包括優(yōu)先股股息被取消、限制等直接損害和發(fā)行新優(yōu)先股對其造成的間接損害。通過研究德國股份法對優(yōu)先股股東的保護，可以發(fā)現(xiàn)德國主要是采用事前救濟和事后救濟兩種方式來保護該類股東的利益，具體就是通過設(shè)立優(yōu)先股股東特別投票權(quán)對該類股東權(quán)利進行事前救濟，還有就是通過固定股息未支付時給予該類股東表決權(quán)恢復(fù)和賦予其拖欠股息求償權(quán)這種事后救濟方式 。

（二）擴大類別表決權(quán)范圍作為事前救濟手段

1.類別表決權(quán)的運用

對于優(yōu)先股股東而言，他們不參與企業(yè)經(jīng)營管理，沒有一般表決權(quán)，但是，《優(yōu)先股試點》給予了他們類別表決權(quán)，類別表決權(quán)可以使優(yōu)先股股東形成團體意思表示。對類別表決權(quán)的內(nèi)容主要規(guī)定在《指導(dǎo)意見》第五條，該條規(guī)定可以行使類別表決權(quán)的四種情況，分別為修改公司章程中與優(yōu)先股相關(guān)的內(nèi)容;一次或累計減少公司注冊資本超過百分之十;公司合并、分立、解散或變更公司形式;發(fā)行優(yōu)先股。該條為類別表決權(quán)的強制性規(guī)定 。（1）修改公司章程中與優(yōu)先股相關(guān)的內(nèi)容。該條款規(guī)定的內(nèi)容較為寬泛，如何定義與優(yōu)先股相關(guān)的內(nèi)容？是直接相關(guān)的內(nèi)容還是間接相關(guān)的內(nèi)容，如果是間接相關(guān)的內(nèi)容，那么范圍極為廣闊，幾乎所有的事項都可以間接的與優(yōu)先股相關(guān)。因此，對于該款可以進行列舉式的規(guī)定，具體列舉出哪些修改事項須經(jīng)類別表決。（2）一次或累計減少公司注冊資本超過百分之十。該條規(guī)定公司注冊資本減少10%以上就需經(jīng)優(yōu)先股股東類別表決。其法理在于公司注冊資本的減少會加大優(yōu)先股股東權(quán)益不能實現(xiàn)的風(fēng)險，保證公司注冊資本充足就是為了保障優(yōu)先股的投資安全。假設(shè)這樣一種情況：某公司注冊資本200萬，其中優(yōu)先股股東和普通股股東各出資100萬。現(xiàn)在，公司有200萬的資金來保障優(yōu)先股股東投資的安全性。如果該公司經(jīng)過股東大會表決決定減少公司注冊資本100萬，將100萬以資本返還方式還給股東，那么現(xiàn)在，對優(yōu)先股股東來講，公司只有100萬的資金來保障其固定的優(yōu)先股股息，無疑，通過注冊資金的減少，優(yōu)先股股東的投資風(fēng)險加大了。因此，保持公司注冊資本的充足性有助于優(yōu)先股股東的投資安全，因為相對普通股來說，其有優(yōu)先分配利潤的權(quán)利，屬于高級證券。但是該條規(guī)定注冊資本減資10%以上才需進行類別表決對優(yōu)先股股東的保護并不充分。不同規(guī)模的公司減資數(shù)額對公司的影響不同，對于減資數(shù)額的規(guī)定可以由優(yōu)先股股東與公司二者在章程中根據(jù)公司規(guī)模通過意思自治的方式進行協(xié)商決定，這樣更有利于保護不同規(guī)模公司中優(yōu)先股股東的權(quán)利。（3）公司合并、分立、解散或變更公司形式。該條規(guī)定理由與第二款類似，都是為了保障優(yōu)先股股東的投資安全。因為上述形式都會涉及到公司資本變換。（4）發(fā)行優(yōu)先股。公司再次發(fā)行優(yōu)先股須經(jīng)現(xiàn)有優(yōu)先股股東類別表決的原因在于如果增加了優(yōu)先股股東人數(shù)，那么在公司資產(chǎn)有限的情況下，新優(yōu)先股股東將會分走公司用于支付優(yōu)先股股息的一部分財產(chǎn)。而且如果新發(fā)行的優(yōu)先股級別高于原優(yōu)先股，那么公司財產(chǎn)將會優(yōu)先支付給高級別優(yōu)先股股息，這對于原優(yōu)先股股東來說，利益將會受到極大損害，因此，發(fā)行新優(yōu)先股需要公司原優(yōu)先股進行類別表決決定是符合邏輯的，這也是借鑒了德國關(guān)于保護優(yōu)先股的做法。類別表決權(quán)的規(guī)定實際上是對優(yōu)先股股東的表決權(quán)作了最低限度的保護。在實際運用中，轉(zhuǎn)股股東既不希望表決權(quán)受限或者說希望表決權(quán)受限范圍小但是同時又想擁有獲利優(yōu)先權(quán)的情況下，在和公司簽訂合同時，依據(jù)意思自治原則，協(xié)商擴大類別表決權(quán)的范圍。

2.明確類別表決權(quán)的程序

優(yōu)先股股東對上述四種關(guān)乎自身利益的情況可以行使類別表決權(quán)，但是該類別表決大會何時召開呢？是與普通股東大會同時召開還是分開召開呢？這在《優(yōu)先股試點管理辦法》及其他相關(guān)文件中并未規(guī)定。如果同時召開，會產(chǎn)生邏輯上的矛盾，因為當(dāng)同時召開時，如何能確定會有需要類別表決的事項產(chǎn)生呢？從邏輯上來講，必然是先有需要優(yōu)先股股東進行類別表決的事項產(chǎn)生，才能召開類別表決程序。另一方面，即使程序上可以同時召開，先后表決，這也會侵害優(yōu)先股股東權(quán)利，因為在召集之初不會列明具體詳細內(nèi)容，只會籠統(tǒng)的概括事項為“章程修改或公司合并”，所以會導(dǎo)致優(yōu)先股股東獲得召集通知時無法知道章程修改或公司合并將如何影響其權(quán)益，使其不能提前做好調(diào)查準備工作，因此有對優(yōu)先股股東進行突然襲擊的重大嫌疑。此外，可能還會出現(xiàn)一種情況，如果有同時持有普通股和優(yōu)先股二種類型股票的股東，那么這類股東該如何同時參加類別股東會和普通股東會呢？因此，對于普通股東大會和類別股東會應(yīng)該先后召集，分開表決。

（三）完善表決權(quán)恢復(fù)制度作為事后救濟手段

表決權(quán)恢復(fù)制度在德國股份法中規(guī)定的較為詳細，我國可以在一定程度上借鑒。我國的表決權(quán)恢復(fù)制度主要規(guī)定在《優(yōu)先股試點管理辦法》第十一條 ，但該條有不完善之處。第一，優(yōu)先股股東未拿到股息的情況下，可以恢復(fù)一定比例表決權(quán)，一定比例可以事先約定好，在章程中體現(xiàn)。但是在公司章程未規(guī)定的情況下，即事先沒有約定的情況下該如何操作，是不是當(dāng)然的恢復(fù)成和普通股股東一樣的表決權(quán)？在實踐中，簽訂債轉(zhuǎn)股合同時，可能無法盡善盡美，轉(zhuǎn)股以后，一旦出現(xiàn)糾紛，轉(zhuǎn)股股東處于弱勢地位，其權(quán)益極有可能受到侵害。所以該條在規(guī)定中可以增加章程中沒有規(guī)定時一定比例的具體數(shù)值。

（四）建立股權(quán)退出制度作為最終保障

在優(yōu)先股股東和普通股股東之間發(fā)生糾紛且無法解決時，必須要建立股權(quán)退出制度作為優(yōu)先股股東權(quán)利保護的最后一道防線。優(yōu)先股股東可以通過股權(quán)回購的方式退出公司，如果公司無法一次性支付，可以約定進行分期回購，這種情況下，其實優(yōu)先股股東又轉(zhuǎn)回債權(quán)人了。

引入優(yōu)先股制度對市場化債轉(zhuǎn)股有重要意義，在以市場調(diào)節(jié)作為實施債轉(zhuǎn)股依據(jù)的情況下，不可避免會出現(xiàn)糾紛，而通過擴大類別表決權(quán)范圍，完善表決權(quán)恢復(fù)制度，建立股權(quán)退出制度等三方面來完善優(yōu)先股制度，有利于債轉(zhuǎn)股實施中的糾紛解決，提高市場化債轉(zhuǎn)股的成功機率。

注釋：

劉勝軍.類別表決權(quán)：類別股股東保護與公司行為自由的衡平——兼評《優(yōu)先股試點管理辦法》第10條[J].法學(xué)評論，2015（1）.

陳浩，王國俊.國內(nèi)外優(yōu)先股融資研究：文獻回顧與研究展望[J].學(xué)海，2015（4）.

郭青青.優(yōu)先股東與普通股東間的信義義務(wù)取舍[J].河北法學(xué)，2015（11）.

《優(yōu)先股試點管理辦法》第十一條：公司股東大會可授權(quán)公司董事會按公司章程的約定向優(yōu)先股支付股息。公司累計三個會計年度或連續(xù)兩個會計年度未按約定支付優(yōu)先股股息的，股東大會批準當(dāng)年不按約定分配利潤的方案次日起，優(yōu)先股股東有權(quán)出席股東大會與普通股股東共同表決，每股優(yōu)先股股份享有公司章程規(guī)定的一定比例表決權(quán)。對于股息可累積到下一會計年度的優(yōu)先股，表決權(quán)恢復(fù)直至公司全額支付所欠股息。對于股息不可累積的優(yōu)先股，表決權(quán)恢復(fù)直至公司全額支付當(dāng)年股息。公司章程可規(guī)定優(yōu)先股表決權(quán)恢復(fù)的其他情形。