梁勇活
吉利汽車(chē)11月銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)1%,增速維持正增長(zhǎng)符合預(yù)期;終端價(jià)格偏弱,領(lǐng)克還在蓄力期,明年新車(chē)型推動(dòng)總銷(xiāo)量恢復(fù)增長(zhǎng);基于邊際改善的交易性機(jī)會(huì)12月后接近尾聲,維持中性評(píng)級(jí)和目標(biāo)價(jià)16.2港元。
(1)總銷(xiāo)量情況:公司11月銷(xiāo)量為14.3萬(wàn)輛,同比增長(zhǎng)1%,環(huán)比增長(zhǎng)10%。銷(xiāo)量連續(xù)兩個(gè)月正增長(zhǎng)符合我們此前預(yù)期。1-11月累計(jì)銷(xiāo)量123.1萬(wàn)輛,同比減少13%,完成全年目標(biāo)136萬(wàn)輛的91%。去年12月公司因控制庫(kù)存銷(xiāo)量急剎車(chē),銷(xiāo)量?jī)H9.3萬(wàn)輛。因同比基數(shù)低,預(yù)計(jì)公司12月銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)五成以上,公司全年銷(xiāo)量137萬(wàn)輛左右,有望略超目標(biāo)銷(xiāo)量。
(2)銷(xiāo)量結(jié)構(gòu):按月環(huán)比增長(zhǎng)1-3萬(wàn)輛的車(chē)型中,以遠(yuǎn)景系列為主的低端車(chē)型貢獻(xiàn)度較大,遠(yuǎn)景X3/遠(yuǎn)景S1/新遠(yuǎn)景/遠(yuǎn)景SUV等合計(jì)增量6.8千輛,同比增長(zhǎng)24%,占月總增量超過(guò)一半,反映了低端車(chē)銷(xiāo)售的季節(jié)性特征,即在旺季末期銷(xiāo)量增速較快。
(3)重點(diǎn)車(chē)型:博越/繽瑞/繽越銷(xiāo)量為2.2萬(wàn)輛/8.2千輛/1.3萬(wàn)輛,帝豪EC7/帝豪GS/帝豪GL為1.7萬(wàn)輛/1.4萬(wàn)輛,6.8千輛,保持環(huán)比低個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。領(lǐng)克品牌銷(xiāo)量1.4萬(wàn)輛,同比,環(huán)比均增長(zhǎng)約1%。
(1)終端市場(chǎng):我們12月上旬的渠道調(diào)研顯示,公司主力車(chē)型終端折扣率與上月接近,環(huán)比未見(jiàn)收窄,仍然處于較高的水平,該趨勢(shì)與我們關(guān)于行業(yè)需求疲軟的預(yù)判一致。
(2)高端產(chǎn)品:領(lǐng)克品牌代表吉利產(chǎn)品線向上突破的方向(售價(jià)15萬(wàn)元人民幣以上),對(duì)公司長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)至關(guān)重要,但旗下三款車(chē)型仍沒(méi)有單車(chē)月銷(xiāo)量過(guò)萬(wàn)輛。從結(jié)構(gòu)看,領(lǐng)克01(15-20萬(wàn)元人民幣)銷(xiāo)量占比30%且趨于下降,相對(duì)低價(jià)的領(lǐng)克03(10-15萬(wàn)元人民幣)占比過(guò)半,反映合資品牌產(chǎn)品線向下延伸,新興中國(guó)品牌崛起的難度加大。目前看領(lǐng)克向上突破趨勢(shì)仍不明朗,尚需更長(zhǎng)時(shí)間檢驗(yàn)其競(jìng)爭(zhēng)力。
(3)明年產(chǎn)品線:預(yù)計(jì)明年行業(yè)環(huán)境仍是存量競(jìng)爭(zhēng)為主導(dǎo),公司已經(jīng)建立體系競(jìng)爭(zhēng)力,有充足資源應(yīng)對(duì)行業(yè)逆風(fēng),公司計(jì)劃推出6款以上新車(chē)型,更新部分老化的產(chǎn)品線,樂(lè)觀預(yù)計(jì)推動(dòng)銷(xiāo)量雙位數(shù)增長(zhǎng)。
我們維持吉利汽車(chē)目標(biāo)價(jià)16.2港元,估值為11.7xFY20E P/E,相對(duì)歷史平均(10.7x)溢價(jià)10%。最近三個(gè)月公司股價(jià)從最低點(diǎn)反彈近五成,已充分反映四季度銷(xiāo)量跌幅逐步收窄的邊際改善效應(yīng),當(dāng)前估值11.1x FY20EP/E基本合理,維持中性評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)12月后基于邊際改善的交易性機(jī)會(huì)接近尾聲,市場(chǎng)重新關(guān)注跨年度成長(zhǎng)的機(jī)會(huì)。雖然公司銷(xiāo)量明年有望恢復(fù)增長(zhǎng),但在存量競(jìng)爭(zhēng)格局下,其盈利彈性與2016-17年的產(chǎn)品強(qiáng)周期相比則相對(duì)有限。