通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型的六個(gè)要素

馬丁·里維斯 范樂(lè)思 Danny Friedman Hen Lotan

波士頓咨詢公司（BCG）的研究顯示，2017 年全球范圍內(nèi)公布的并購(gòu)交易約為3.6 萬(wàn)筆，比長(zhǎng)期年均水平高出約6500筆。該趨勢(shì)一直延續(xù)到2018 年，當(dāng)時(shí)的交易總額略低于2007 年創(chuàng)下的紀(jì)錄。然而，研究發(fā)現(xiàn)，大多數(shù)交易都未能創(chuàng)造價(jià)值，我們的分析也證實(shí)了這一點(diǎn)。

轉(zhuǎn)型迫在眉睫。企業(yè)面臨著新技術(shù)、新競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手、消費(fèi)者行為變化、監(jiān)管制度改革、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩以及其他威脅帶來(lái)的近乎無(wú)休止的顛覆，這些因素都會(huì)損害企業(yè)的業(yè)績(jī)，迫使企業(yè)在運(yùn)營(yíng)和戰(zhàn)略方面迅速做出大量實(shí)質(zhì)性的改革。我們發(fā)現(xiàn)，無(wú)論在何時(shí)，都有三分之一的企業(yè)由于股東總回報(bào)顯著下降而需要轉(zhuǎn)型。

截至2019年初，全球經(jīng)濟(jì)的主要指標(biāo)已經(jīng)走弱，經(jīng)濟(jì)學(xué)家和政策制定者普遍預(yù)計(jì)，未來(lái)幾年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將進(jìn)一步放緩，股市波動(dòng)日益加劇，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)增加，這些都可能進(jìn)一步削弱企業(yè)的業(yè)績(jī)并加大轉(zhuǎn)型的必要性。盡管如此，只有大約四分之一的轉(zhuǎn)型可以帶來(lái)長(zhǎng)期的業(yè)績(jī)改善。轉(zhuǎn)型式并購(gòu)約占所有并購(gòu)交易的一半（如果經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退，此類并購(gòu)的比例可能會(huì)增加，就像上次經(jīng)濟(jì)衰退期間的情況一樣，當(dāng)時(shí)轉(zhuǎn)型式并購(gòu)在所有并購(gòu)交易中占到近60%）。

然而，我們的分析表明，這類交易的失敗率很高：61%的交易并不能改善財(cái)務(wù)狀況?？紤]到并購(gòu)的自由度以及收購(gòu)方在一定程度上根據(jù)交易難度“定價(jià)”的能力，通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型的可能性比一般的轉(zhuǎn)型要高一些，但勝算依然不大。然而，對(duì)于其余大約40%的轉(zhuǎn)型式并購(gòu)來(lái)說(shuō)，回報(bào)相當(dāng)可觀。這些企業(yè)為何能取得如此亮眼的成績(jī)？為了回答這個(gè)問(wèn)題，我們分析了一系列定量和定性數(shù)據(jù)，包括用語(yǔ)義模式從美國(guó)證券交易委員會(huì)文件中提取有關(guān)企業(yè)戰(zhàn)略導(dǎo)向的用語(yǔ)。通過(guò)分析，我們找到了通過(guò)并購(gòu)成功實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型的六大關(guān)鍵要素。

1.研發(fā)投入高

不同行業(yè)的研發(fā)投入水平存在顯著差異，從技術(shù)和醫(yī)療等領(lǐng)域占收入的6%-8%，到能源和金融服務(wù)等領(lǐng)域不到收入的1%。換言之，在具體的行業(yè)領(lǐng)域中，如果其他因素不變，在交易完成后的三年內(nèi)，研發(fā)支出高于中位數(shù)的收購(gòu)方創(chuàng)造的年均股東總回報(bào)，比研發(fā)支出低于中位數(shù)的收購(gòu)方高出4個(gè)百分點(diǎn)。與此相反，資本支出投資高于行業(yè)中位數(shù)水平，會(huì)對(duì)交易后的業(yè)績(jī)產(chǎn)生輕微的負(fù)面影響。為業(yè)績(jī)不佳的企業(yè)投資硬資產(chǎn)，這種“如出一轍”的方法通常不大可能改善業(yè)績(jī)。相反，企業(yè)需要將創(chuàng)新投資作為并購(gòu)后轉(zhuǎn)型的一部分。

2.長(zhǎng)期導(dǎo)向

領(lǐng)導(dǎo)者在整合業(yè)績(jī)不佳的企業(yè)時(shí)，可能會(huì)將注意力集中在迫切需要關(guān)注，且?guī)滋旎驇字軆?nèi)便可以解決的短期問(wèn)題上，這是可以理解的（當(dāng)一棟建筑著火時(shí)，你需要先把火撲滅，然后再考慮其他問(wèn)題，比如地基結(jié)構(gòu)的完整度等）。

然而我們的分析表明，堅(jiān)持長(zhǎng)遠(yuǎn)的戰(zhàn)略導(dǎo)向可以使三年平均股東總回報(bào)增加4個(gè)百分點(diǎn)。當(dāng)然，這并不意味著企業(yè)可以忽視日常事務(wù)；相反，領(lǐng)導(dǎo)者必須在短期和長(zhǎng)期目標(biāo)之間取得平衡。例如，當(dāng)他們合并團(tuán)隊(duì)以及整合職能時(shí)，還需要預(yù)測(cè)可以利用的新機(jī)會(huì)，例如投資新的市場(chǎng)或商業(yè)模式。

3.目的明確

我們之前的研究表明，擁有明確目的、希望在追求最佳財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)之外有更遠(yuǎn)大抱負(fù)的企業(yè)，能夠創(chuàng)造更多價(jià)值。目的明確的收購(gòu)方同樣可以激勵(lì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)轉(zhuǎn)型。事實(shí)上，目的明確的收購(gòu)方能夠?qū)⑷昶骄蓶|總回報(bào)提高3個(gè)百分點(diǎn)。

對(duì)于收購(gòu)方領(lǐng)導(dǎo)者來(lái)說(shuō)，有一點(diǎn)毋庸置疑：只關(guān)注并購(gòu)帶來(lái)的預(yù)期財(cái)務(wù)或競(jìng)爭(zhēng)利益，不如明確一個(gè)共同的目的，激勵(lì)并團(tuán)結(jié)員工開(kāi)展特定的活動(dòng)，以實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期目標(biāo)。

4.轉(zhuǎn)型投入充足

無(wú)論是自發(fā)的還是通過(guò)并購(gòu)，重大的轉(zhuǎn)型舉措往往會(huì)產(chǎn)生重組成本。例如，一家企業(yè)可以選擇關(guān)閉一些工廠并合并其他工廠，重組業(yè)務(wù)部門(mén)，或者注銷(xiāo)已經(jīng)過(guò)時(shí)的資產(chǎn)。成功的并購(gòu)者不會(huì)將這些視為支出，而是把他們當(dāng)作投資。我們發(fā)現(xiàn)，這方面投資超過(guò)所在行業(yè)中位數(shù)水平的收購(gòu)方，與投資低于中位數(shù)水平的收購(gòu)方相比，其三年平均股東總回報(bào)可以高出5個(gè)百分點(diǎn)。收購(gòu)方應(yīng)該愿意對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行必要的投資，并在制定收購(gòu)策略和價(jià)格時(shí)考慮這些投資的因素。

5.有遠(yuǎn)大的協(xié)同增效目標(biāo)

在并購(gòu)交易的價(jià)值創(chuàng)造過(guò)程中，協(xié)同效應(yīng)通常發(fā)揮著重要作用，在當(dāng)前交易估值接近歷史高點(diǎn)的環(huán)境下更是如此。在市場(chǎng)中，收購(gòu)方的目標(biāo)是尋求高于平均水平的協(xié)同效應(yīng)，提高收入的同時(shí)削減成本。雖然遠(yuǎn)大的抱負(fù)不能保證取得更好的成績(jī)，但他們似乎是成功的必要條件。

在我們觀察的交易中，那些目標(biāo)高于所在行業(yè)平均水平的企業(yè)，其三年平均股東總回報(bào)增長(zhǎng)了8個(gè)百分點(diǎn)。我們還發(fā)現(xiàn)，通過(guò)協(xié)同效應(yīng)獲取的最合適價(jià)值大約是被收購(gòu)企業(yè)收入的15%-20%。達(dá)不到這一比例，則收購(gòu)方的雄心不夠；如果超過(guò)這一比例，收益會(huì)開(kāi)始遞減。

6.愿意迅速采取行動(dòng)

并購(gòu)后得以轉(zhuǎn)型的最重要因素就是迅速采取行動(dòng)的意愿。在交易完成后的第一年內(nèi)啟動(dòng)了轉(zhuǎn)型項(xiàng)目的收購(gòu)方，其三年平均股東總回報(bào)比那些等到后來(lái)才行動(dòng)的收購(gòu)方高出12個(gè)百分點(diǎn)（我們通過(guò)觀察交易完成后收購(gòu)方公布的第一季度重組成本來(lái)衡量）。事實(shí)上，成功的企業(yè)在第一年實(shí)現(xiàn)了大約四分之一的總收入和總利潤(rùn)增長(zhǎng)。盡管這些企業(yè)在這個(gè)基礎(chǔ)上保持發(fā)展勢(shì)頭，第二年和第三年取得了更大的進(jìn)步，但第一年的顯著效果表明，立即采取措施提升業(yè)績(jī)的重要性。

迅速采取行動(dòng)有兩個(gè)好處。首先，它可以產(chǎn)生動(dòng)力并釋放資本，這兩者都有助于推動(dòng)長(zhǎng)期轉(zhuǎn)型方案。第二，早期行動(dòng)有助于增強(qiáng)投資者信心，在短期內(nèi)對(duì)股東總回報(bào)尤其重要。

雖然這6項(xiàng)管理措施每一項(xiàng)都可以單獨(dú)提升并購(gòu)后的業(yè)績(jī)，但將多項(xiàng)措施組合運(yùn)用則效果更佳。事實(shí)上，成功要素被采用的數(shù)量與三年股東總回報(bào)之間存在直接聯(lián)系。盡管只有一小部分企業(yè)運(yùn)用了5-6個(gè)要素，但他們的表現(xiàn)明顯優(yōu)于其他企業(yè)。此外，我們的分析還發(fā)現(xiàn)了一些雖然不在管理層控制范圍內(nèi)，但也對(duì)成功率有顯著影響的交易特征。

為了在轉(zhuǎn)型過(guò)程中做出適當(dāng)?shù)臋?quán)衡，領(lǐng)導(dǎo)者不僅需要知道哪些因素會(huì)導(dǎo)致成功，還需要知道股東總回報(bào)中有哪些要素以及在什么時(shí)機(jī)可以帶來(lái)最大的收益，如此才能夠適當(dāng)?shù)卣{(diào)整業(yè)績(jī)目標(biāo)。為了回答這些問(wèn)題，我們研究了在成功完成并購(gòu)后的五年內(nèi)，收入增長(zhǎng)、成本削減和投資者預(yù)期對(duì)股東總回報(bào)率的影響。

在并購(gòu)?fù)瓿珊蟮牡谝荒辏鳒p成本和收入增長(zhǎng)對(duì)股東總回報(bào)的貢獻(xiàn)同樣巨大。然而，投資者預(yù)期的影響超過(guò)了收入和成本的影響總和，在我們研究中，表現(xiàn)最佳的企業(yè)，投資者預(yù)期對(duì)股東總回報(bào)率的貢獻(xiàn)率達(dá)到了54%。直到第三年，收入增長(zhǎng)對(duì)股東總回報(bào)率的貢獻(xiàn)才超過(guò)投資者預(yù)期。到第五年，收入增長(zhǎng)對(duì)股東總回報(bào)率的貢獻(xiàn)達(dá)到64%。

這表明，并購(gòu)后的轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略要成功，需要在以下三者之間達(dá)到平衡：盡早與投資者進(jìn)行明確、有說(shuō)服力的溝通（向投資者講述關(guān)于長(zhǎng)期價(jià)值創(chuàng)造的可信愿景，然后兌現(xiàn)這一承諾），實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，并持續(xù)關(guān)注成本。

本文作者馬丁·里維斯是波士頓咨詢公司（BCG）董事總經(jīng)理，全球資深合伙人，BCG 亨德森智庫(kù)全球負(fù)責(zé)人。范樂(lè)思是波士頓咨詢公司（BCG）大中華區(qū)執(zhí)行合伙人，BCG TURN兼轉(zhuǎn)型專項(xiàng)全球負(fù)責(zé)人，BCG董事總經(jīng)理，全球資深合伙人。Danny Friedman是波士頓咨詢公司（BCG）董事總經(jīng)理，全球資深合伙人。Hen Lotan是波士頓咨詢公司（BCG）董事經(jīng)理。