企業(yè)籌資方式的比較與選擇

岳則慈

摘 ? 要：本文通過對各種籌資方式的理論分析，為企業(yè)的初創(chuàng)期、成長期、穩(wěn)定擴張期和衰退期分別精析出了三到五種成果顯著的籌資組合和新興籌資方式，認為籌資方式的創(chuàng)新會隨著我國經(jīng)濟的發(fā)展不斷前行。但任何籌資方式都有其不可避免的優(yōu)缺點，多樣化的籌資方式可以幫助企業(yè)在最大的性價比上籌集資金、規(guī)避風(fēng)險。

關(guān)鍵詞：籌資決策;籌資成本;資產(chǎn)結(jié)構(gòu);風(fēng)險籌資

中圖分類號：F832.1?? ? ? ? ? ? ? ? ?文獻標識碼：A ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?文章編號：1674-0017-2019（3）-0086-05

一、引言與文獻綜述

隨著籌資渠道的增多，越來越多的企業(yè)重視并充分利用多元化且適合自身特色的方式制定籌資計劃。然而，在籌資過程中存在著籌資量和籌資方式等諸多問題。如何做好企業(yè)籌資方式的選擇，有效運用資金杠桿，降低資金運行成本將是至關(guān)重要的問題。

企業(yè)籌資方式指的是企業(yè)為籌集資金而選用的各種具體形式，其種類多樣，應(yīng)用方式也常常不拘一格。有關(guān)企業(yè)籌資方式的文獻研究中，國外較多的文獻資料圍繞某一籌資方式的應(yīng)用和數(shù)據(jù)展開研究。Terrence E.Brown等人（2016）及Chunlei Yang等人（2016）在最近的論文中都對眾籌進行了分析，前者認為，眾籌不僅是財務(wù)來源，也是營銷平臺，企業(yè)將這些平臺作為提升品牌形象并獲得品牌相關(guān)支持的手段，通過全面的銷售渠道確保新產(chǎn)品的市場暢通。Lin Jiang等人（2016）通過建立動態(tài)模型進行模擬，探討了訂單融資模式對中小企業(yè)效益的影響，認為解決企業(yè)發(fā)展資金短缺的問題，最有效的方法就是要有一個良好的經(jīng)濟方式。國內(nèi)的相關(guān)文獻比較傾向于理論分析，且大多以企業(yè)規(guī)模為敘述脈絡(luò)。仲賢維（2016）以風(fēng)險視角、企業(yè)視角和發(fā)展能力視角出發(fā)，結(jié)合我國金融市場的現(xiàn)狀，認為網(wǎng)絡(luò)作為融資的高速發(fā)展平臺，是融資方式創(chuàng)新的切入點。閆伊雪（2015）、陳楠（2015）、胡冬軍（2016）都通過把企業(yè)分為中小企業(yè)和大企業(yè)，然后分類討論適宜的籌資方式。

通過梳理，可以總結(jié)出現(xiàn)有文獻呈現(xiàn)三點主要特征：第一，國外相關(guān)文獻更加傾向于對各種不同的籌資方式分別成立論題進行深入探討。第二，目前的理論研究是比較充分的，對于籌資時應(yīng)該考慮的因素也研究的比較透徹。第三，在比較各種籌資方式時，將企業(yè)進行分類分析得出的結(jié)論具有較好的層次性、實用性，但觀點和脈絡(luò)的重復(fù)性較高。本文剖析和探究適宜企業(yè)在各個階段發(fā)展的籌資方式方法，闡述企業(yè)在籌資過程中產(chǎn)生的問題提出相應(yīng)的對策和建議。

二、當(dāng)前我國企業(yè)的主要籌資方式及考慮因素

（一）企業(yè)籌資方式的分類

1.籌資方式的分類及特點

企業(yè)籌資方式可以從其資金性質(zhì)、是否通過金融機構(gòu)籌資、資金來源于外部或是內(nèi)部和籌得資金使用期限進行分類（見表1）。

2.籌資方式簡述

（1）銀行借款。借款籌資是目前我國占比最大、適用面最廣的一種融資方式。通過銀行借款的方式進行融資速度較快，但企業(yè)若是過度貸款，會導(dǎo)致資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不健康。近年來銀行發(fā)放貸款的制度和程序愈加嚴格，發(fā)放貸款也愈加慎重。如果企業(yè)可以持續(xù)從銀行或其他金融機構(gòu)獲得貸款，那么體現(xiàn)的是社會對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的一種信任和支持，因此企業(yè)在取得銀行貸款的同時還能提升自身商譽。

（2）股票。上市或非上市企業(yè)通過股權(quán)進行融資，可以獲得的資金數(shù)額較大，能夠幫助企業(yè)在最大的性價比上籌集資金。但上市的高門檻使得一些現(xiàn)階段經(jīng)營管理水平低或正處于發(fā)展階段的中小企業(yè)較難通過該種方式獲得資金;對于達到了上市要求的企業(yè)來講，發(fā)行股票也是成本巨大的一項籌資活動。

（3）債券。發(fā)行債券和銀行借款產(chǎn)生的費用相似，其利息可以在稅前抵扣，使得企業(yè)實際負擔(dān)的資金成本較低，企業(yè)可以在享受財務(wù)杠桿帶來的利潤基礎(chǔ)上，鞏固股東財富和企業(yè)價值。此外，由于發(fā)行債券不會分散公司股東對企業(yè)的控制權(quán)，董事會比較容易通過發(fā)行債券的提案。

（二）企業(yè)進行籌資決策時應(yīng)考慮的因素

1.經(jīng)濟環(huán)境

在制定籌資計劃時，企業(yè)需對宏觀經(jīng)濟形勢有一定的認識，但在現(xiàn)實的籌資環(huán)境中，企業(yè)通常難以準確判斷當(dāng)前的經(jīng)濟形勢是處于上升期或下降期。所以，一般情況下企業(yè)可以有判斷的傾向，但應(yīng)該在傾向的基礎(chǔ)上體現(xiàn)折中。

2.籌資成本

由于負債性的籌資成本可以在稅前進行扣除，而股權(quán)籌資除了不能稅前扣除費用外，一般還具有比較高的上市費用，所以在考慮資產(chǎn)結(jié)構(gòu)平衡等因素的基礎(chǔ)上，可以優(yōu)先選擇負債性籌資。對于國內(nèi)非上市股份制企業(yè)而言，相較于銀行借款，傾向于接受其他企業(yè)的股份投資，其原因是除了支付驗資的費用外，基本上沒有大的籌資費用需要支出，而且股權(quán)籌資會在一定程度上增強企業(yè)的商業(yè)信譽，對于之后的貸款也有較大的幫助。

3.財務(wù)風(fēng)險和最佳資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的探索

負債性籌資雖有利于企業(yè)充分利用財務(wù)杠桿的作用享受其收益，增加企業(yè)的靈活性，但不論企業(yè)盈利與否，都要支付債務(wù)利息。另一方面，股權(quán)籌資雖有利于企業(yè)商業(yè)信譽和舉債能力的增強，但原始股東對于公司的控制權(quán)會被削弱，因此尋找最佳資產(chǎn)結(jié)構(gòu)是決策者規(guī)避財務(wù)風(fēng)險的必修課。學(xué)術(shù)界對于企業(yè)最佳資產(chǎn)負債率研究的爭議點較多，如權(quán)衡理論（圖1所示）認為B點為企業(yè)最佳資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的負債點。但目前更被廣泛認可的是：比起一個特定的數(shù)字（例如圖1中的B），可以使企業(yè)價值達到最佳的資產(chǎn)負債比率應(yīng)該是一個區(qū)間（張彥，2004），國內(nèi)主流觀點認為企業(yè)的資產(chǎn)負債率在40%到50%左右較為合理。

三、企業(yè)籌資方式的比較與選擇

（一）初創(chuàng)期

由于大量企業(yè)在初創(chuàng)期內(nèi)倒閉，所以投資者大多會采取觀望態(tài)度，不會輕易給初創(chuàng)期企業(yè)投資。當(dāng)經(jīng)營逐漸穩(wěn)定，企業(yè)需要更多的資金投入，但企業(yè)內(nèi)部積累不足，發(fā)債能力有限，且未達到上市要求，此時，可用的融資方式相當(dāng)有限。一般情況下這一階段的企業(yè)可以選擇風(fēng)險投資。風(fēng)險投資的前提有二：首先，大額資金的持有人——風(fēng)險投資者手中暫時還沒有合適的投資項目并且在尋找可行的投資對象;其次，企業(yè)家擁有高盈利能力的可行性方案，但缺乏資金運作。目前，我國有眾多的天使投資平臺，大量的天使投資人和企業(yè)的項目策劃者在線上或線下進行接洽。從企業(yè)角度來看，用項目吸引投資方籌集的長期股權(quán)投資將更大的風(fēng)險在一定程度上轉(zhuǎn)移給了投資者。如果項目的回報可觀，投資者通?？梢匀淌芤欢ǖ母唢L(fēng)險。雖然和發(fā)行股票同為權(quán)益性融資，但風(fēng)險投資者在初創(chuàng)期給予風(fēng)險資金并且承擔(dān)風(fēng)險的手段是以低價買多股，當(dāng)期股份價值充分膨脹后追求“退出”。退出的主要途徑有：IPO（首次公開上市）、MBO（管理層回購）等。風(fēng)險投資者通常更愿意投資一些有希望在短期內(nèi)迅速壯大的企業(yè)，因為他們可以在最短的風(fēng)險期內(nèi)獲得幾十倍甚至幾百倍的投資回報，所以企業(yè)在初創(chuàng)期引入風(fēng)險投資時要注意給予其公司股權(quán)的比例。

（二）成長期

在成長期，企業(yè)的資金鏈快速流通，也有了一些內(nèi)部的積累，但對于資金的需求量也逐漸增大。一般情況下這一階段的企業(yè)會選擇：

1.債券加非上市優(yōu)先股的組合

企業(yè)上市進行新一輪的股票融資，新股東也就擁有了參與公司決策的權(quán)利，老股東通常會擔(dān)心新股東的加入是否會減少他們的利益，所以企業(yè)在上市前通常會配股和發(fā)行不干涉企業(yè)正常運營的優(yōu)先股。這一時期的企業(yè)也可選擇通過發(fā)行債券獲得所需資金，經(jīng)過審查和批準程序的企業(yè)債券可以通過證券交易機構(gòu)進行買賣，流通性大大增強。與發(fā)行股票相比，債券的發(fā)行更有利于企業(yè)管理層保證自己的控制權(quán)，一個很典型的例子就是喬布斯在蘋果上市之后被董事會排斥出公司，雖然他還是蘋果的創(chuàng)始人和董事，但持股率被稀釋后他卻失去了經(jīng)營權(quán)。相較而言，發(fā)行債券對于企業(yè)的管理者來說更加的安全。

2.為IPO做準備——繼續(xù)吸引風(fēng)險投資

處于發(fā)展中的企業(yè)信譽開始增強，初期的風(fēng)險投資者不但收到了回報，而且與企業(yè)的管理層也逐漸建立起了人脈和商務(wù)關(guān)系。

3.比較與選擇

企業(yè)在上一階段天使投資逐漸退出后，卻需要更多的資金。在籌資方式上應(yīng)力求穩(wěn)定，累積足夠的資金，為上市融資做好準備。企業(yè)預(yù)期的盈利能力較強，可以在充分利用財務(wù)杠桿的情況下，享受籌資帶來的收益。由國企或相關(guān)機構(gòu)購入優(yōu)先股是國家支持相關(guān)產(chǎn)業(yè)的一種方式，以入股方式支持企業(yè)的發(fā)展相較直接撥款更能為企業(yè)注入活力，優(yōu)先股沒有決定公司大小事務(wù)的投票權(quán)，對公司普通股股東的控制權(quán)和領(lǐng)導(dǎo)層的經(jīng)營權(quán)影響較小，加上這種形式的股票一般不上市流通，股東很難輕易撤出本金，也沒有規(guī)定最終到期日，因此相當(dāng)于是政府對企業(yè)的支持資金。另外，雖然風(fēng)險投資的退出是IPO的契機和墊腳石，但企業(yè)還是應(yīng)該注意引入風(fēng)險投資的比率，如果引入過度的話，會在無形中消耗企業(yè)的未來盈利。

（三）穩(wěn)定擴張期

擴張階段的特點就是企業(yè)規(guī)模逐步擴大，這一時期的企業(yè)普遍采用并購來增強實力。由于在這個階段，企業(yè)已經(jīng)有一定的品牌效應(yīng)，客戶群也較為穩(wěn)定，此時企業(yè)通常會選擇的籌資方式有：

1.商業(yè)信用

通過應(yīng)付賬款和預(yù)收賬款看起來籌資數(shù)額不大，但可以給處于這一階段的企業(yè)提供充足的流轉(zhuǎn)資金，例如超市都是采取月結(jié)或季結(jié)等方式進行結(jié)算。對蔬果的經(jīng)銷商而言，超市有巨大的需求量，所以給超市的要價也相對較低。當(dāng)大批量采購物資時，商業(yè)信譽就可以發(fā)揮出更大的效用。

2.內(nèi)部股權(quán)籌資（員工配股集資）和留存收益的組合

企業(yè)發(fā)展初期和成長期一般不給員工配股，一方面是考慮到該階段企業(yè)內(nèi)部和外部發(fā)展都不成熟，員工對企業(yè)的信心有限;另一方面是因為處于前兩個發(fā)展階段的企業(yè)一般不需要那么多的資金，籌資過度反而不利于企業(yè)對于自身的控制，當(dāng)然這也有例外。內(nèi)部配股的優(yōu)勢在于，聚起來的不只是可用資金，還有員工工作的積極性。留存收益逐漸有了累積，這部分留存收益的使用權(quán)比較自主，企業(yè)可以選擇不分給股東，其實質(zhì)是原股東對企業(yè)追加投資，企業(yè)的控制權(quán)不受影響，也不會像別的融資方式一樣發(fā)生實際的費用。

3.銀行借款的主體變更——買方信貸促進市場銷售

籌資不應(yīng)僅僅局限于從企業(yè)自身入手，有時從主要客戶入手更能體現(xiàn)出一個企業(yè)對籌資方式的深入理解和對該方式靈活運用的能力。通過協(xié)助買方在銀行貸款，可以實現(xiàn)快速收回貨款，減輕資金壓力。

4.比較與選擇

穩(wěn)定擴張期的企業(yè)籌資組合一般傾向于內(nèi)外融合，即雙面利用內(nèi)源和外源進行籌資，注重調(diào)整企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。在這一階段用商業(yè)信譽進行籌資在兩個長期合作的企業(yè)間是較為常見的，它可以減輕資金鏈緊缺的現(xiàn)象，但會導(dǎo)致企業(yè)還款壓力過大。內(nèi)部配股一方面可以緩解企業(yè)的短期資金問題，另一方面在一定程度上讓員工有了主人翁意識。上市對擴張期的企業(yè)而言是能夠籌集大量資金的有效方式，但出于對控制權(quán)的考慮，一般情況下企業(yè)在上市的同時都會附加其他的籌資方式組合，一邊增強控制權(quán)，一邊分散企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險。相對而言，買方信貸是更為安全的方式，只要項目能得到國家政策和銀行的支持，買方企業(yè)通常愿意接受該種有利于雙方資金流轉(zhuǎn)的籌資方式。

（四）衰退期

這一階段，隨著企業(yè)不斷發(fā)展，管理者和股東此時都更傾向于調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)或兼并其他企業(yè)。

1.另類的股權(quán)籌資——利用杠桿投資

企業(yè)A通常會以被收購企業(yè)B的資產(chǎn)和未來收益作為擔(dān)保，向銀行申請貸款，并使用此貸款收購其目標B。其中，A從銀行借入的資金通常會占收購總支出的4/5左右。這種籌資方式的弊端是：通過這種方式收購的企業(yè)資產(chǎn)負債率會比較高。

2.適當(dāng)?shù)膭?chuàng)新——以次要產(chǎn)業(yè)反補主要產(chǎn)業(yè)

目前在我國，大多數(shù)企業(yè)的業(yè)務(wù)廣而不精，這不但在一定程度上限制了企業(yè)的成長，也浪費了本該用于資金流轉(zhuǎn)或主要產(chǎn)品研發(fā)的企業(yè)本金。企業(yè)應(yīng)審時度勢，在合適的時機可以賣出部分次要產(chǎn)業(yè)、技術(shù)或產(chǎn)權(quán)，為主要產(chǎn)品補充所需資金。

3.比較與選擇

如何讓大企業(yè)發(fā)展成為超大型企業(yè)是這一階段企業(yè)籌資的命題，除了基本籌資方式外，通常兼并、買賣是這一階段較為常見的籌資方式。杠桿籌資對于主導(dǎo)收購的企業(yè)和被兼并的企業(yè)而言都是有利的籌資方式，不需要很多現(xiàn)期資金的同時，一方獲得了對另一企業(yè)的所有權(quán)，另一方獲得了大量資金，還保留了對企業(yè)的經(jīng)營權(quán)。但杠桿籌資在監(jiān)管不當(dāng)?shù)那闆r下會造成惡意兼并的現(xiàn)象，需制定相關(guān)法律法規(guī)進行規(guī)范。

四、結(jié)論

雖然對于不同階段的企業(yè)而言，籌資方式各有不同或有所側(cè)重，但總的來說必須考慮以下問題：一是籌資過程中的費用要符合企業(yè)的實際情況。畢竟籌資是為了獲得更多的資金去再生產(chǎn)、再投資，如果收益低于籌資成本，則基本上可以定性為失敗的籌資。二是要滿足或接近最佳企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，用各類籌資方式組成合理的組合。籌資應(yīng)該在平衡兩方因素與尋求最佳性價比中盡可能保持均衡。股權(quán)籌資也有可能喪失部分控制權(quán)，但它不論是從流通速率還是企業(yè)籌資數(shù)額上來看，對企業(yè)都是有很大誘惑力的。因此，在企業(yè)的不同發(fā)展階段將各種籌資方式組合應(yīng)用，一定程度上可以幫助企業(yè)規(guī)避風(fēng)險，達到最優(yōu)收益。

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Comparison and Selection of Ways of Financing

YUE Zeci

（University of Surrey Business School， Gilford UK）

Abstract：The financing methods and combination ways have been innovated in recent years， the application is the key component to amply the advantages using certain financing ways. Given this， the paper first through on various funding way of theory analysis， strengthening on its nature of understand and to data and chart be auxiliary description， then for enterprise of start-up period， and into long-term， and stable expansion period and recession period respectively fine precipitation has three to five species results significantly of funding combination and emerging funding way， auxiliary to some typical of enterprise as Alibaba and Huawei in the stage funding instance for description carrier， from multiple different of funding technique starts with， to same of development longitudinal axis will its series. In this paper， the point is to illustrate that any innovation of the financing ways will keep growing up with the development of the economy aspect， but the disadvantages present at the same time， various financing ways can help enterprises to amply benefits and avoid risks.

Keywords：financing decision; financing cost; capital structure risk financ

責(zé)任編輯、校對：康衛(wèi)東