企業(yè)并購融資方式選擇及優(yōu)化研究

■陳華（深圳分期保網(wǎng)絡(luò)科技有限公司）

一、企業(yè)并購融資概述

（一）企業(yè)并購的含義

廣義的企業(yè)并購是指企業(yè)經(jīng)營權(quán)在實(shí)質(zhì)上或形式上的轉(zhuǎn)移。狹義的企業(yè)并購只包含收購與兼并，具體包括新設(shè)合并、吸收合并，以及為了取得其他企業(yè)控制權(quán)或參與其資本運(yùn)營，而購買其資產(chǎn)或股權(quán)的行為[1]。企業(yè)通過并購可以擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模與市場份額，取得相對廉價(jià)、充足的勞動(dòng)力與生產(chǎn)資料，可以有效降低成本費(fèi)用，增強(qiáng)綜合競爭力。

（二）并購融資的含義

并購融資是企業(yè)收購或兼并過程中，一家公司為購買另一家公司的產(chǎn)權(quán)，而獲取所需要的資金的經(jīng)濟(jì)行為。企業(yè)在并購過程中選擇合理的融資方式，可以大幅提升并購成功的機(jī)率，如果所選擇的融資方式不當(dāng)，將加大企業(yè)的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。為并購活動(dòng)專門開展的融資活動(dòng)，必須與并購支付要求相匹配，如融資過多，會造成資金閑置浪費(fèi)，反之，則無法滿足并購需求。

二、企業(yè)并購融資方式分析

（一）常用并購融資方式分析

并購融資方式就是企業(yè)為了達(dá)到并購目的，所選擇的籌措資金的具體方式。對并購融資方式與特點(diǎn)進(jìn)行分析，對企業(yè)選擇合適的融資方式具有積極意義。當(dāng)前的企業(yè)并購融資方式可以分為外部融資、內(nèi)部融資、混合融資三種。1）外部融資是企業(yè)從外部籌措資金的方式，主要有債權(quán)融資與股權(quán)融資。外部融資具有高效性、高風(fēng)險(xiǎn)性、流動(dòng)性等特點(diǎn)。2）內(nèi)部融資是企業(yè)將內(nèi)部資源作為并購資金來源，這些內(nèi)部資源包括企業(yè)自有的資金、股權(quán)、債權(quán)等。內(nèi)部融資具有低成本性、低風(fēng)險(xiǎn)性等特征。3）混合融資是綜合性的融資方式，是企業(yè)在融資過程中綜合考慮多種融資方式，或采用兼具債權(quán)、股權(quán)性質(zhì)的工具。

（二）并購融資的具體方式分析

并購融資中，內(nèi)部融資受到企業(yè)凈資產(chǎn)規(guī)模、盈利能力、預(yù)期收益等因素的制約與限制，因此，在并購融資中外部融資或混合融資的方式比較常用。常用的具體并購融資方式分為債務(wù)性融資與權(quán)益性融資。1）權(quán)益性融資是一種長期的投入方式，沒有具體時(shí)間期限的限制，企業(yè)原有的資本結(jié)構(gòu)會發(fā)生改變，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)與利益分配都按照出資或股份比例進(jìn)行。以企業(yè)增發(fā)新股融資為例，企業(yè)增發(fā)新股，股權(quán)結(jié)構(gòu)隨之發(fā)生變化，股東的控制權(quán)發(fā)生轉(zhuǎn)移，股權(quán)被稀釋，因此股東對并購的支持度就可能下降。2）債務(wù)性融資有時(shí)間限定，債權(quán)人不參與企業(yè)的經(jīng)營活動(dòng)，也不承擔(dān)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，在融資期限到期時(shí)，債權(quán)人獲得本金與利息收益。

三、企業(yè)并購融資方式選擇中存在的問題

（一）融資方式單一

我國很多企業(yè)的并購融資方式比較單一，這主要受制于融資環(huán)境的限制。以股權(quán)交易為主的并購融資方式中現(xiàn)金支付與股票支付占有較大比例，而資產(chǎn)支付與債券支付占據(jù)的比例非常小。當(dāng)前很多企業(yè)并購融資以內(nèi)部融資為首選方式，這種方式會動(dòng)用企業(yè)內(nèi)部大量資金，容易出現(xiàn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，一旦企業(yè)資金鏈斷裂，企業(yè)可能面臨嚴(yán)重的發(fā)展危機(jī)。

（二）融資方式選擇失衡

我國很多企業(yè)的融資以銀行等金融機(jī)構(gòu)為主，融資渠道比較單一，而且會增加企業(yè)的融資成本。銀行等金融機(jī)構(gòu)為了保護(hù)自身利益采取保護(hù)性措施，制定降低自身風(fēng)險(xiǎn)的條約，這樣就會要求融資單位擁有較高的信用等級，導(dǎo)致部分企業(yè)無法獲得融資。因此，銀行貸款的融資方式在企業(yè)并購融資中適用性不強(qiáng)，尤其是所需金額較大時(shí)，通過銀行融資的困難會更大[2]。權(quán)益性融資是當(dāng)前比較常用的另一種融資方式，它同樣受到諸多條件的限制，尤其是我國的債權(quán)市場不完善，市場容量有限，發(fā)行債權(quán)的限制要求很多，企業(yè)選擇這種方式進(jìn)行并購融資的難度相對較大。

以保險(xiǎn)公司為例，我國很多保險(xiǎn)公司的融資方式以內(nèi)部融資為主，這是公司在不斷積累的利潤中轉(zhuǎn)增的資本。如果內(nèi)部融資不足，保險(xiǎn)公司也以債務(wù)融資為外部融資的首選方式，最后才選擇權(quán)益融資。以2014年三家主要上市保險(xiǎn)公司的年報(bào)數(shù)據(jù)為例，其所有者權(quán)益增速達(dá)到35%，其他年份也在10%上下波動(dòng)，留存收益從2013年開始在所有者資金的占比明顯上升，這就說明保險(xiǎn)公司的內(nèi)部融資比例正在繼續(xù)擴(kuò)大，公司的自有資金也在大幅上升，這為企業(yè)并購的內(nèi)部融資提供了有利條件。

四、企業(yè)并購融資方式選擇的優(yōu)化策略

（一）積極利用金融工具進(jìn)行并購融資

（1）杠桿收購融資：企業(yè)并購資金的籌集由內(nèi)部融資與外部融資兩部分組成，自有資金占據(jù)10%—20%，外源資金占到80%—90%。企業(yè)可以在稅前不將借入資金支付的利息計(jì)入應(yīng)納稅額所得額，可以提升每股的收益。企業(yè)在自有資金不足的情況下，企業(yè)可以采用杠桿融資的方式進(jìn)行并購融資。（2）優(yōu)化管理層收購方式：在國企改革不斷深化的背景下，很多國企改制正在不斷推進(jìn)，企業(yè)可以采用優(yōu)化管理層收購方式的形式進(jìn)行并購融資。（3）信托融資：信托融資覆蓋面比較廣，涉及到產(chǎn)業(yè)、證券等市場，是一種比較高效的融資方式[3]。在并購融資中企業(yè)可以將非流動(dòng)資產(chǎn)與相關(guān)權(quán)利等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，設(shè)立為信托產(chǎn)品，受托至信托公司，有信托公司向機(jī)構(gòu)投資者或個(gè)人出售，并將出售所得資金融通給并購企業(yè)。

（二）合理選擇融資方式

企業(yè)選擇融資渠道時(shí)遵循成本低、規(guī)模合理、結(jié)構(gòu)合理的基本原則，這些原則的遵循也需要財(cái)務(wù)管理的支持，企業(yè)只有通過財(cái)務(wù)管理才能對不同融資方式進(jìn)行分析比較。首先，企業(yè)需要選擇成本較低的融資方式，這就需要財(cái)務(wù)管理部門完善會計(jì)管理制度，通過科學(xué)的會計(jì)核算與分析對融資成本進(jìn)行核算，為融資渠道成本的比較提供支持。同時(shí)，財(cái)務(wù)部門還要通過建立完善的信息管理系統(tǒng)可以對各類數(shù)據(jù)進(jìn)行科學(xué)分析，對融資成本、風(fēng)險(xiǎn)、收益等進(jìn)行分析，促使企業(yè)合理選擇融資方式。此外，企業(yè)還要考慮資產(chǎn)規(guī)模與結(jié)構(gòu)，如果資產(chǎn)規(guī)模與結(jié)構(gòu)不合理，企業(yè)的控制權(quán)、管理權(quán)等可能會受到影響。因此，企業(yè)需要在選擇融資渠道時(shí)，通過財(cái)務(wù)管理對該渠道在不同的規(guī)模、結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析，也評估在何種規(guī)模、結(jié)構(gòu)下對企業(yè)最為有利。

以X保險(xiǎn)公司為例，該公司為了并購融資，在2015年向89名關(guān)鍵管理人員授予874萬股限制性股票，經(jīng)測算，授予日限制性股票的公允價(jià)值總額6866.09萬元。該計(jì)劃為一次授予、分期行權(quán)的計(jì)劃，期股權(quán)激勵(lì)成本費(fèi)用在各期具體分?jǐn)?。但是，受宏觀經(jīng)濟(jì)形勢低迷、行業(yè)競爭加劇等因素的影響，公司經(jīng)營業(yè)績增幅不如預(yù)期。公司2016年度實(shí)現(xiàn)的歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤、 2016年歸屬于上市公司股東的凈資產(chǎn)，相比2014年，2016年凈利潤增長率為5.86%，2016年凈資產(chǎn)收益率為11.52%，均未達(dá)到業(yè)績考核目標(biāo)。公司激勵(lì)計(jì)劃繼續(xù)推行難以達(dá)到預(yù)期的激勵(lì)效果，經(jīng)審慎考慮，公司董事會決定終止實(shí)施激勵(lì)計(jì)劃，對已授予未解除限售的剩余部分限制性股票進(jìn)行回購注銷。從X公司發(fā)行限制性股票卻沒有達(dá)到預(yù)期目標(biāo)來看，企業(yè)在選擇融資方式時(shí)，必須對自身的實(shí)際情況與經(jīng)濟(jì)市場進(jìn)行科學(xué)合理的預(yù)測。

需要注意的是，保險(xiǎn)公司具有高負(fù)債的經(jīng)營特點(diǎn)，企業(yè)在發(fā)展過程中需要根據(jù)國家相關(guān)政策嚴(yán)格控制資產(chǎn)負(fù)債率，這對提升投資者投資意愿，降低投資人、債權(quán)人風(fēng)險(xiǎn)具有積極作用。保險(xiǎn)公司在并購過程中，還需要綜合考慮自身的經(jīng)營能力、償債能力、創(chuàng)新能力、投資能力及成長性，不斷優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)。

五、結(jié)束語

通過對企業(yè)并購融資方式的分析，企業(yè)可以對不同并購融資方式有一個(gè)全面的了解，在此基礎(chǔ)上，企業(yè)還需要積極利用國家相關(guān)政策與有利的市場環(huán)境，積極拓展并購融資渠道，豐富融資方式，為企業(yè)并購融資提供更加有利的條件，確保企業(yè)并購成功。