CFO兼任董事與公司盈余質(zhì)量

李 澍，李 明（博士生導師），靳 清（副教授）

一、引言

CFO 是公司治理結(jié)構(gòu)發(fā)展到一定階段的必然產(chǎn)物[1]，其作為公司會計政策的直接制定和決策者，能夠直接影響對外報送的會計信息質(zhì)量[2-4]。同時，在現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)中，董事會處于公司治理結(jié)構(gòu)的中心，在公司治理中發(fā)揮著核心作用[5，6]。那么，作為具有財務專長的CFO如果進入董事會（兼任董事），會對公司重要的信息產(chǎn)出——會計盈余的質(zhì)量產(chǎn)生何種影響？盡管公司盈余信息質(zhì)量的衡量是多維的，但在以往學者對這一問題的研究中，盈余質(zhì)量大多只是通過應計質(zhì)量和財務重述來衡量，并得出了CFO 兼任董事降低了財務重述的發(fā)生概率和可操控性應計利潤，進而提升了公司盈余質(zhì)量的結(jié)論。然而，已有研究發(fā)現(xiàn)，財務重述發(fā)生后，CFO的薪酬并未受到顯著影響[7]。財務重述可能并不是CFO兼任董事后盈余質(zhì)量提高的獨立影響因素，其可能是可操控性應計利潤降低，會計政策、估計選擇更加謹慎的自然后果。上述文獻只是從應計利潤質(zhì)量單一角度考察了CFO 兼任董事的經(jīng)濟后果，然而，大多數(shù)企業(yè)不是通過激烈地調(diào)整會計政策，而是更趨向于通過調(diào)控真實業(yè)務活動來達到盈余或利潤平滑的目的[8]。學術界對于應計盈余管理和真實盈余管理之間的關系尚未形成定論。

本文針對CFO 兼任董事對公司真實盈余質(zhì)量的影響展開研究，可能的貢獻主要有：①本文從真實盈余質(zhì)量的視角，拓寬了CFO兼任董事對會計信息質(zhì)量影響的研究范圍。②本文的研究結(jié)論支持了獨立董事在董事會治理中的積極作用，豐富了相關文獻。③結(jié)合先前應計質(zhì)量視角的研究，本文為應計盈余管理和真實盈余管理之間的負向關系提供了補充證據(jù)。

二、文獻回顧與研究假設

現(xiàn)有對CFO兼任董事的研究，一種觀點從公司治理的角度出發(fā)，認為CFO兼任董事能夠提升董事會的工作效率[9，10]。具有財務專長的CFO進入董事會后，能夠提升董事會進行戰(zhàn)略決策時的專業(yè)性，增加CFO與其他董事會成員之間的合作和信任，進而改善公司治理，提高企業(yè)的投資效率[11]。

另一種觀點則認為CFO 兼任董事與代理理論相關，董事會的位置給相關管理者帶來了權勢和影響力，這種權勢和影響力將加重代理問題，降低董事會的獨立性，無益于改善公司業(yè)績[12，13]。杜勝利等[14]發(fā)現(xiàn)，CFO 兼任董事并沒有對公司業(yè)績產(chǎn)生顯著的正向影響。兼任董事將增加CFO手中的權力，對財務報表的編制過程施加不恰當?shù)母深A，并降低內(nèi)部控制發(fā)現(xiàn)問題的可能性[5]。Li 等[15]發(fā)現(xiàn)，CFO的更替、專業(yè)資格與內(nèi)部控制的重大缺陷有關。

同時，有研究直接檢驗了CFO兼任董事對盈余質(zhì)量的影響。Bedard等[5]利用美國公司的數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)CFO兼任董事與內(nèi)部控制重大缺陷、財務重述以及操控性應計利潤之間呈顯著的負相關關系。孫光國等[6]發(fā)現(xiàn)CFO 兼任董事降低了操控性應計的水平減少了財務重述，進而得出CFO進入董事會可以通過其專業(yè)特長和地位的提高，更好地幫助董事會履行監(jiān)督職能。上述研究對盈余質(zhì)量的衡量選用的都是操控性應計利潤的水平和財務重述，但是，Roychowdhury[16]發(fā)現(xiàn)企業(yè)傾向于利用諸如銷售折扣、生產(chǎn)水平、研發(fā)支出等真實活動來提高或平滑收益。盈余質(zhì)量的衡量應當是多維的，真實盈余管理的水平應當是其中一個重要的維度。并且，考慮到CFO兼任董事后法律和聲譽成本的提升，其對應計盈余質(zhì)量和真實盈余質(zhì)量的影響方向可能是不一致的，而目前鮮有基于真實盈余管理視角的此類研究。

“高層梯隊理論”認為在有限理性的條件下，由于高級管理人員的認知基礎和價值觀念的不同，不同特性（年齡、從業(yè)經(jīng)歷、社會經(jīng)濟背景、財務狀況，組織異質(zhì)性等）的高級管理者會做出不同的戰(zhàn)略選擇[17]。更進一步地，對于同一高級管理者，當他在公司的位置或地位發(fā)生變化時，他的某些特性也會隨之變化，這種變化會進一步影響其決策選擇。而上述選擇很大程度上取決于管理者的主觀意圖，因此本文借鑒財務舞弊動因“三角理論”，從壓力、機會和借口（自我合理化）三個方面對CFO 兼任董事后可能在盈余管理方式（尤其是真實盈余管理）上做出的選擇進行具體分析。

從壓力上看，一方面，隨著法律的完善、監(jiān)管的加強，CFO 使用應計盈余來操縱利潤越發(fā)艱難，一旦東窗事發(fā)，將面臨很大的法律和聲譽成本，而CFO 兼任董事后，進入公司的治理層無疑意味著CFO地位的提升，這進一步提高了其潛在的法律和聲譽成本，為了防范潛在的審計和法律風險，提高自己“公正、嚴明”的聲譽，此時CFO 的理智選擇是減少通過應計項目進行利潤操縱的行為。但是另一方面，不同于西方國家，我國上市公司的董事會承擔的不是監(jiān)督職能，而更多的是管理職能[18]。承擔管理職能的后果之一便是不能置身事外，董事會面臨著滿足市場預期的壓力。而市場預期的直接體現(xiàn)便是公司的業(yè)績，業(yè)績在財務上的主要體現(xiàn)是會計盈余。在壓力層層傳導之下，作為對財務工作負總責的董事，CFO此時將面臨從會計盈余上滿足市場預期的巨大壓力，兼任董事的CFO們通過真實業(yè)務活動來達到盈余操縱的目的是一種可行的選擇。

從機會上看，當CFO 進入董事會后，其獲得了利用自身專業(yè)知識向董事會其他成員推介盈余管理的機會，特別是推介真實盈余管理。因為，真實的盈余管理往往涉及廣告、研發(fā)支出、購買處置權益資產(chǎn)的時間，以及對產(chǎn)量的控制等經(jīng)營方針和戰(zhàn)略問題，這些都需要企業(yè)高層次會議（例如董事會）的決策通過。其他董事會成員可能因相關財務知識的缺乏而將真實盈余管理視為可選項；而考慮到第一類代理問題（管理層與所有者之間的代理問題）的廣泛存在，即便其他董事會成員識別了真實盈余管理對企業(yè)的長期危害，同樣面臨業(yè)績壓力的他們很可能會從自身利益出發(fā)，將CFO提出的通過真實盈余管理活動操縱盈余的建議視為“錦囊妙計”而予以采納。

從自我合理化角度看，CFO 可能會有以下借口：進入董事會后提供“錦囊妙計”，幫助董事會應對短期的業(yè)績壓力，同時還體現(xiàn)了自己進入董事會后的自身價值和貢獻；盡管從長遠看，通過真實活動來操控盈余會損害企業(yè)的長期利益，但CFO董事可能會寄希望于未來公司狀況的改善。

進一步考慮不同產(chǎn)權性質(zhì)下，CFO兼任董事是否會對企業(yè)真實盈余管理程度產(chǎn)生不同的影響。已有大量的研究表明，我國的國有企業(yè)和非國有企業(yè)在公司治理等方面存在顯著不同[19，20]。在國有企業(yè)，CFO進入董事會可能大多是基于國資委直接任命，身兼企業(yè)家和官員的雙重身份，金字塔式的控制結(jié)構(gòu)又使得政府難以對其各項行為進行完全監(jiān)督[19]；由于其官員的身份，公司治理也難以對其進行約束。并且，在此情況下，CFO也失去了薪酬談判的機會，薪酬被提前固定下來。CFO 進入董事會無非是“官員”身份的一種體現(xiàn)[21]。考慮到官員身份潛在的法律和聲譽成本更大，國有企業(yè)CFO董事將有更強的動機去抑制應計盈余管理。孫光國等[6]的實證結(jié)果已經(jīng)支持了上述結(jié)論。政府監(jiān)督和公司治理的缺失、相對固定的薪酬使得國有企業(yè)的CFO 相比非國有企業(yè)的CFO受到業(yè)績壓力的影響更小。業(yè)績壓力的相對缺失使得國有企業(yè)的CFO 董事缺少進行向上真實盈余管理的動機。相反，對于非國有企業(yè)的CFO董事，在市場強大的壓力之下，壓力、機會和借口三重動機可能促使非國有企業(yè)的CFO 董事進行向上的真實盈余管理活動。據(jù)此，提出本文的假設：

假設：相對于CFO 不兼任董事的企業(yè)，CFO 兼任董事的企業(yè)具有更高的向上真實盈余管理水平，但此種關系只存在于非國有企業(yè)中。

三、研究設計

1.樣本的選取。本文選取了 2009 ～ 2016 年 A 股上市公司作為研究樣本，同時考慮到異常值的影響和準則差異導致的可比性問題，對樣本進行了如下處理：①剔除了ST、PT 等被特殊處理的公司樣本；②剔除了數(shù)據(jù)缺失的公司樣本；③剔除了金融行業(yè)的公司樣本。經(jīng)過剔除后，最終共得到9746個樣本。所用的數(shù)據(jù)來自國泰安、銳思數(shù)據(jù)庫以及手工搜集，數(shù)據(jù)的處理使用的是Stata 14.0軟件。為了防止極端值對研究結(jié)果的影響，我們對文中涉及的主要連續(xù)變量進行了1%和99%水平上的winsorize 縮尾處理。各年的樣本數(shù)量、CFO兼任董事的樣本數(shù)量及所占比例如表1所示。

表1 分年度樣本情況

從上表中可以看出，由CFO兼任董事的樣本公司占總樣本的比例在各年份基本保持穩(wěn)定，保持在23%～28%之間。這一比例要遠遠高于美國，在Bedard 等[5]選取的美國樣本公司中，這一比例只有7.8%。這表明，在我國的公司治理環(huán)境下，CFO似乎更容易進入公司的董事會。

2.變量設定。

（1）解釋變量。按照Bedard等[5]和孫光國等[6]的方法，設置虛擬變量wb，當CFO 兼任董事時取1，CFO不兼任董事時取0。由于CFO是非官方或法定稱謂，結(jié)合我國實際情況，本文所定義的CFO 包括CFO、首席財務官、財務總監(jiān)、財務負責人、總會計師等。

（2）被解釋變量。本文借鑒李彬等[22]和侯曉紅等[23]的研究設計，考慮固定成本的改進模型，從操控生產(chǎn)、操控銷售以及操控酌量性費用3 個方面來衡量真實業(yè)務活動的盈余管理。

基本思路是首先通過相應的回歸方程，計算出正常的現(xiàn)金流量、正常的生產(chǎn)成本以及正常的酌量性費用，具體回歸方程如下：

其中：CFOt表示經(jīng)營現(xiàn)金凈流量；Prodt表示生產(chǎn)成本，為營業(yè)成本與存貨變動總和；Disexpt表示酌量性費用，為銷售費用與管理費用之和；TA 表示總資產(chǎn)；S 表示銷售收入；TC 表示與稅費有關的各項現(xiàn)金支出；PC表示與職工薪酬有關的各項現(xiàn)金支出；OC表示其他經(jīng)營活動的相關現(xiàn)金支出。

通過將數(shù)據(jù)代入式（1）～（3），進行分年度、分行業(yè)OLS 回歸，可以得到各方程中系數(shù)的估計值，代回方程，可以得到現(xiàn)金流量，生產(chǎn)成本以及酌量性費用的擬合值，以此作為上述3項正常值的估計值（統(tǒng)一標記為Z）。

然后，用實際值Z 減去估計值，即可得異常部分：EM_Z=Z-Zˉ。相對應地，異常的經(jīng)營現(xiàn)金流量、異常的生產(chǎn)成本以及異常的酌量性費用，計算公式分別為：

將式（4）～（6）相結(jié)合，可以得到總的真實盈余管理程度：

EM_Proxy 越大，表明企業(yè)通過真實盈余管理向上調(diào)整盈余的程度越高。

（3）控制變量。根據(jù)已有研究[22-25]，本文引入了以下三類相關的控制變量：第一類是與CFO特征有關的控制變量，具體包括：CFO 性別、CFO 年齡、CFO 學歷、CFO 專業(yè)能力、CFO 任職時長、CFO 持股比例、CFO 薪酬。第二類是與公司特征有關的控制變量，具體包括：股權集中度、董事會規(guī)模、兩職合一、獨立董事比例、企業(yè)規(guī)模、盈利能力、財務杠桿、盈虧狀況、資產(chǎn)營運能力、企業(yè)成長性、利潤平滑、產(chǎn)權性質(zhì)。第三類是與審計中介機構(gòu)有關的控制變量，包括：會計師事務所類型、審計意見類型。除上述三類控制變量外，還同時控制了行業(yè)（證監(jiān)會行業(yè)分類）以及年份。具體的變量設定見表2。

3.模型設定。為了驗證假設，設定多元線性回歸模型（8）：

同時為了驗證不同產(chǎn)權性質(zhì)的影響，本文先對全樣本進行回歸，后又將全樣本按產(chǎn)權性質(zhì)分組，再分別代入模型（8）進行檢驗。

四、實證結(jié)果

1.描述性統(tǒng)計。表3 Panel A對主要變量進行了描述性統(tǒng)計，其中總的真實盈余管理水平（EM_Proxy）的最大值為0.61，最小值為-0.83，平均值為-0.07，標準差為0.22，樣本企業(yè)的真實盈余管理程度差異較大。同時，樣本企業(yè)中CFO 擔任董事的比例約為26%；樣本企業(yè)中國有企業(yè)的比例約為40%。

Panel B部分進行了分組均值T檢驗，將樣本按照CFO 兼任董事與CFO 不兼任董事進行分組，分別在國有企業(yè)、非國有企業(yè)和全樣本中進行了真實盈余管理水平的均值比較。其中，在全樣本中，CFO兼任董事組的均值要大于CFO不兼任董事組，但這一差異并不顯著。分產(chǎn)權性質(zhì)看，在國有企業(yè)樣本中，CFO 兼任董事組的均值要小于CFO 不兼任董事組，且在10%的水平上顯著；而相反，在非國有企業(yè)樣本中，CFO 兼任董事組的均值要大于CFO 不兼任董事組，且在1%的水平上顯著。進一步細看真實盈余管理的各項目，這種差異可能是由CFO兼任董事組更高的異常生產(chǎn)費用和更低的酌量性費用所導致的。這一結(jié)果初步說明：非國有企業(yè)比國有企業(yè)具有更高的真實盈余管理水平。從均值比較的結(jié)果來進行整體分析，國有企業(yè)樣本和非國有企業(yè)樣本有顯著不同，這也說明本文在研究中考慮產(chǎn)權性質(zhì)的重要性。

表2 變量定義

2.相關性分析。從表4的相關性分析結(jié)果看，全樣本中，CFO兼任董事與真實盈余管理水平之間相關系數(shù)為0.008，但并不顯著。而進一步分產(chǎn)權性質(zhì)看，在非國有企業(yè)樣本中，wb 與EM_Proxy 的相關系數(shù)為0.035＞0，且在1%的水平上顯著，兩者之間呈正相關關系。具體看真實盈余管理的各項目，wb 與EM_Disexp的相關系數(shù)為-0.045＜0，且在1%的水平上顯著。wb 與 EM_Prod 的相關系數(shù)為 0.041＞0，且在1%的水平上顯著，而wb與EM_CFO的相關系數(shù)不顯著。在國有企業(yè)全樣本中，兩者之間的相關系數(shù)為-0.021，但并不顯著，具體看真實盈余管理的各項目也均不顯著。綜上，不同產(chǎn)權性質(zhì)下有顯著不同。在不考慮控制變量的情形下，只有非國有企業(yè)組的CFO 兼任董事才表現(xiàn)出更高的向上真實盈余管理水平，這一結(jié)論初步證實了研究假設。另外，在表3中未列出的其他控制變量之間的相關系數(shù)均小于0.8，表明各變量之間不存在嚴重的多重共線性。

表3 描述性統(tǒng)計

表4 主要變量相關系數(shù)

3.回歸分析。表5列示了全樣本回歸的結(jié)果，可以發(fā)現(xiàn)：在全樣本中，從總的真實盈余管理水平（EM_Proxy）上看，wb 的回歸系數(shù)的估計值為0.012＞0，且在5%的水平上顯著。CFO兼任董事的樣本比CFO 不兼任董事的樣本表現(xiàn)出更高的向上盈余管理水平。從真實盈余管理的具體項目分析，這種向上的真實盈余管理是由更高的異常生產(chǎn)成本（EM_Prod）和更低的異常酌量性費用（EM_Disexp）所導致的。

表5 回歸分析

表6進一步展示了將全樣本按產(chǎn)權性質(zhì)分組后的回歸結(jié)果，分別對模型（8）進行回歸的結(jié)果，在國有企業(yè)組，從總的真實盈余管理水平（EM_Proxy）上看，wb 的回歸系數(shù)為0.0054，雖為正，卻并不顯著。具體看真實盈余管理的各項目，除異常酌量性費用（EM_Prod，回歸系數(shù)為-0.0048，且在10%的水平上顯著）項目表現(xiàn)出弱顯著性外，其余各項目均不顯著?？傮w回歸結(jié)果顯示，在國有企業(yè)樣本中，CFO兼任董事并未顯著導致向上真實盈余管理程度的增加。而在非國有企業(yè)組中，總的真實盈余管理水平（EM_Proxy）上看，wb 的回歸系數(shù)的估計值為0.0170，為正且在1%的水平上顯著。這一結(jié)論說明，在國有企業(yè)中，可能由于CFO 董事類似官員的身份、相對固定的薪酬契約，使其缺少業(yè)績壓力，進而缺少通過真實盈余管理向上調(diào)整業(yè)績的動機。具體看真實盈余管理的各項目，CFO兼任董事的樣本表現(xiàn)出更高的異常生產(chǎn)成本（EM_Prod，回歸系數(shù)為0.0112，且在1%的水平上顯著）和更低的異常酌量性費用（EM_Disexp，回歸系數(shù)為-0.0088，且在1%的水平上顯著）。在非國有企業(yè)樣本中，CFO兼任董事導致更高的向上真實盈余管理程度，而這種向上的真實盈余管理可能是由高的異常生產(chǎn)成本和低的異常酌量性費用所導致的。綜上，回歸分析結(jié)果支持了本文的研究假設。

表6 產(chǎn)權性質(zhì)分組回歸分析

五、穩(wěn)健性檢驗

1.內(nèi)生性的檢驗。與本文相關的研究變量基本都存在于企業(yè)的內(nèi)部，缺乏外生性，由此導致的內(nèi)生性問題往往廣受詬病。為解決這一問題，本文借鑒Bedard等[5]以及袁建國等[11]的方法，將CFO是否在其他公司擔任董事（BIO）作為工具變量，對上述模型進行了二階段最小二乘法（2SLS）重新檢驗，檢驗結(jié)果如表7所示。

從表7 的結(jié)果可以看出，除在全樣本和國有企業(yè)樣本中異常酌量性費用項目的回歸系數(shù)不再顯著以及全樣本中總的真實盈余管理程度的回歸系數(shù)顯著性水平稍有降低（在10%的水平上顯著）外，穩(wěn)健性檢驗的結(jié)果基本與本文前述結(jié)果一致。據(jù)此，在內(nèi)生性方面，本文的研究結(jié)論基本是穩(wěn)健的。

2.其他方面的穩(wěn)健性檢驗。首先，利用李增福等[24]的方法，替換了解釋變量——真實盈余管理水平，并代入相關模型進行了重新計算，發(fā)現(xiàn)主要結(jié)論與前文基本一致。同時，考慮到CFO 變更可能對結(jié)果的影響，我們剔除了CFO 當年發(fā)生變化的樣本，并重新進行了計算，發(fā)現(xiàn)前述主要結(jié)論并未發(fā)生實質(zhì)變化。

六、進一步分析與拓展性研究

1.業(yè)績壓力的調(diào)節(jié)作用。按照本文前述的假設邏輯，非國有企業(yè)由于缺少類似國有企業(yè)的天然產(chǎn)權優(yōu)勢，使得非國有企業(yè)的管理層需要直面業(yè)績壓力。而在業(yè)績壓力下，由于監(jiān)管日益嚴格，法律成本以及聲譽成本提高，導致企業(yè)的應計盈余管理減少，但業(yè)績壓力仍然存在，CFO董事則由此獲取了在董事會層面推介向上真實盈余管理的機會和借口，并最終導致企業(yè)向上的真實盈余管理水平提高。因此，如果上述假設邏輯成立，當非國有企業(yè)面臨更大的業(yè)績壓力時，CFO 董事將會獲得更多的機會，向上真實盈余管理程度會更高。即業(yè)績壓力在CFO兼任董事與向上真實盈余管理之間起到正向調(diào)節(jié)作用，業(yè)績壓力越大，兩者之間的正相關關系越顯著。為了對上述問題進行檢驗，本文在模型（8）的基礎上，建立模型（9）：

模型（9）中，pressure 表示企業(yè)所面臨的業(yè)績壓力。為了保持結(jié)果的穩(wěn)健，業(yè)績壓力的衡量使用兩種方式：一種方法是，如果樣本公司營業(yè)收入前兩年連續(xù)下降，則取1，反之取0，用pressure1 表示；另一種方法是，如果樣本公司凈利潤前兩年連續(xù)下降，則取1，反之取0，用pressure2表示。

模型（9）的回歸結(jié)果如表8、表9所示。

表8 業(yè)績壓力的調(diào)節(jié)效應（pressure1）

表9 業(yè)績壓力的調(diào)節(jié)效應（pressure2）

從表8 的結(jié)果看，從總的向上真實盈余管理水平來看，交互項wb×pressure1 的估計系數(shù)為0.036＞0，且在1%的水平上顯著，表明非國有企業(yè)面臨業(yè)績壓力越大，CFO兼任董事的公司進行向上真實盈余管理的程度越高。具體看真實盈余管理的各項目，發(fā)現(xiàn)EM_Prod下，wb×pressure1的估計系數(shù)為0.033＞0，且在1%的水平上顯著，而在EM_CFO與EM_Disexp項目中，該系數(shù)并不顯著。這表明在收入連續(xù)下降時，總的真實盈余管理的增加主要是由異常生產(chǎn)成本增加導致的。

從表9 的結(jié)果看，總的向上真實盈余管理水平項目中，wb×pressure2 的估計系數(shù)為0.087＞0，且在1%的水平上顯著，表明非國有企業(yè)面臨業(yè)績壓力越大，CFO兼任董事的公司進行向上真實盈余管理的程度越高。具體看真實盈余管理的各項目，發(fā)現(xiàn)：在EM_Prod 項目中，wb×pressure2 的估計系數(shù)為0.060＞0，且在1%水平上顯著；在 EM_Disexp 項目中，wb×pressure2 的估計系數(shù)為-0.024＜0，且在1%的水平上顯著；而在EM_CFO 項目中，該項系數(shù)并不顯著。這表明在凈利潤連續(xù)下降時，總的向上真實盈余管理的增加主要是由異常生產(chǎn)費用增加和異常酌量性成本減少導致的。

綜上，無論業(yè)績壓力指標選用的是營業(yè)收入還是凈利潤，業(yè)績壓力在CFO兼任董事與向上的真實盈余管理之間起到了正向的促進作用。非國有企業(yè)所面臨的業(yè)績壓力越大，CFO兼任董事的企業(yè)向上的真實盈余管理程度越高。這表明，業(yè)績壓力的增大增加了CFO 董事在董事會推介真實盈余管理的成功幾率，給CFO董事提供了機會。總之，上述結(jié)果支持了本文的假設邏輯。

2.獨立董事的抑制作用。根據(jù)前述研究，非國有企業(yè)的CFO 兼任董事導致了企業(yè)更高的向上真實盈余管理水平。那么，同樣在董事會中，應起到監(jiān)督作用的獨立董事是否會對此現(xiàn)象產(chǎn)生抑制作用呢？獨立董事通常具有會計或法律等專業(yè)背景，且在董事會中處于一種相對獨立的位置，起到監(jiān)督和制衡作用，其重要職責之一是在董事會層面保護投資者利益。因此，當CFO 在董事會中提出真實盈余管理建議，獨立董事可能會“識破”其對企業(yè)的長期損害而予以指出或加以制止嗎？為了驗證這一假設，本文在式（8）的基礎上，加入wb 與ddr 的交乘項建立了式（10）：

根據(jù)上述模型，如果回歸的結(jié)果顯示χ2顯著為負，則說明高比例的獨立董事對非國有企業(yè)CFO董事導致的向上真實盈余管理起到了顯著的抑制作用，反之則說明沒有起到抑制作用。模型的回歸結(jié)果如表10所示。

表10 獨立董事的作用

根據(jù)表10，在總的真實盈余管理水平（EM_Proxy）列，交互項的系數(shù)為-0.253，且在5%的水平上顯著，說明高比例的獨立董事對非國有企業(yè)CFO 董事導致的向上真實盈余管理起到了顯著的抑制作用。進一步看真實盈余管理的各項目，上述抑制作用主要體現(xiàn)在對降低酌量性費用的抑制上（EM_Disexp 下的交互項系數(shù)為0.075，且在10%的水平上顯著）；而對于異常生產(chǎn)費用和異?，F(xiàn)金流量的影響，雖不顯著，但從符號上看，也體現(xiàn)了一定的抑制作用。這一結(jié)果說明，獨立董事可能通過其專業(yè)知識和相對獨立的身份，對CFO董事提出的真實盈余管理建議進行了一定程度的識別和否決，維護了公司的長遠利益，在董事會治理中發(fā)揮了積極作用。

七、研究結(jié)論、啟示與展望

1.研究結(jié)論。本文利用 2009 ～ 2016 年我國 A 股上市公司的數(shù)據(jù)，從真實盈余管理的視角，實證考察了CFO兼任董事對公司盈余質(zhì)量的影響。研究結(jié)果表明：首先，在全樣本中，相對于CFO不兼任董事的企業(yè)，CFO兼任董事的企業(yè)具有更高的向上真實盈余管理水平。這種向上的真實盈余管理可能是由更高的異常生產(chǎn)成本和更低的異常酌量性費用所導致的。但在對樣本進行產(chǎn)權性質(zhì)分組后，發(fā)現(xiàn)上述關系只存在于非國有企業(yè)樣本中。進一步研究中，將CFO 是否在其他公司擔任董事作為工具變量對上述結(jié)論可能存在的內(nèi)生性問題進行了控制，檢驗結(jié)果表明本文的研究結(jié)論是穩(wěn)健的。然后，利用非國有企業(yè)面臨的不同業(yè)績壓力對本文的研究假設進行了進一步檢驗，研究結(jié)果表明，業(yè)績壓力在CFO 兼任董事與向上的真實盈余管理之間起到正向調(diào)節(jié)作用，業(yè)績壓力越大，兩者之間的正相關關系越顯著，結(jié)果支持了本文的假設邏輯。最后，通過拓展性研究發(fā)現(xiàn)：董事會中較高比例的獨立董事對非國有企業(yè)CFO 董事導致的向上真實盈余管理起到了顯著的抑制作用。由此可知，CFO兼任董事后，由于法律法規(guī)的完善及在公司中地位的提升，繼續(xù)進行應計盈余管理將面臨更高的聲譽成本及法律成本。真實盈余管理的實施往往涉及公司戰(zhàn)略、經(jīng)營方針，需要董事會層面的決策，CFO進入董事會為其通過真實盈余管理操控利潤提供了更加便利的機會，使得CFO董事有動機提高真實盈余管理的程度。然而，在國有企業(yè)中，CFO 董事?lián)碛蓄愃乒賳T的身份、相對固定的薪酬契約，使其缺少業(yè)績壓力，進而缺少上述真實盈余管理的動機，因此CFO兼任董事所導致的真實盈余管理水平的提高只體現(xiàn)在非國有企業(yè)中。獨立董事可能通過發(fā)揮專業(yè)特長和保持相對獨立的立場，對CFO董事提出的真實盈余管理建議進行一定程度的識別和否決，降低了真實盈余管理程度，維護了公司的長遠利益。本文的研究豐富了盈余管理影響因素的相關文獻，并對CFO及董事會治理相關制度的完善具有一定的借鑒意義。

2.啟示與建議?；谇笆龅难芯拷Y(jié)論，本文得到的建議及啟示如下：①在研究我國資本市場上管理層選擇對會計信息的影響時，由于國有企業(yè)天然的產(chǎn)權優(yōu)勢，區(qū)分所有權性質(zhì)的盈余管理行為識別及影響機理研究是重要的。②在非公有制市場主體中，隨著管理層地位的提升、自身違規(guī)成本的增加，對利潤的操縱趨向于采取更加隱蔽的手段，管理者層級變化會導致不良會計后果，對此需加以防范，公司內(nèi)部應繼續(xù)完善公司治理，尤其是董事會層面監(jiān)督機制的建立與完善，比如，增加董事會中獨立董事的比例即是一種可行的途徑。另外，外部的市場監(jiān)管者應進一步加大對管理層真實盈余管理活動的發(fā)現(xiàn)和處罰力度，增加管理層的違規(guī)成本，減少其機會主義行為，進而保護投資者利益。

3.研究不足與展望。在本研究的假定中，CFO兼任董事意味著地位提升，但這種情形只適用于先任CFO再兼任董事，而對于先進入董事會再任CFO的情形，本文的分析并不適用，后續(xù)的研究可以就管理者任職CFO或董事的先后順序展開進一步研究。盡管本文的結(jié)論認為，CFO兼任董事提高了非國有企業(yè)向上的真實盈余管理程度，但并未對真實盈余管理的具體手段進行分析，未提出有針對性的限制措施，這也為下一步的研究提供了參考方向。