大宗商品中國(guó)之行探訪(fǎng)“微刺激”

短期內(nèi)中國(guó)的消費(fèi)不太可能會(huì)加快到足以消除大多數(shù)主要大宗商品供應(yīng)過(guò)剩的地步。“微刺激”對(duì)房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施這樣的鋼材密集型行業(yè)的影響不會(huì)太大。前期市場(chǎng)對(duì)鎳的熱情正在消散。

一個(gè)月之前，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)承受著巨大壓力，行業(yè)情緒顯然是負(fù)面的。但一個(gè)月后，經(jīng)濟(jì)刺激方案出臺(tái)，政府發(fā)表支持性言論，甚至宏觀數(shù)據(jù)也略有起色。這一轉(zhuǎn)變是否會(huì)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易的更快增長(zhǎng)？為了對(duì)此作出判斷，瑞銀重返中國(guó)，訪(fǎng)問(wèn)了北京、天津、山東、長(zhǎng)沙和上海等經(jīng)濟(jì)重鎮(zhèn)，從鋼廠(chǎng)、冶煉廠(chǎng)、港口、鐵路、房產(chǎn)開(kāi)發(fā)商、機(jī)械廠(chǎng)、貿(mào)易商和行業(yè)分析人士那里尋求答案。

經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的負(fù)面影響

中國(guó)企業(yè)仍然認(rèn)為房地產(chǎn)業(yè)是中國(guó)最大的風(fēng)險(xiǎn)所在。2013年初以來(lái)，政策調(diào)控造成房地產(chǎn)銷(xiāo)量下滑，也終止了價(jià)格的持續(xù)上漲。其中，銀行取消利率折扣是一個(gè)關(guān)鍵原因。成本上升和信貸難尋也是企業(yè)普遍的看空主題。應(yīng)收賬款被密切跟蹤和管理；銀行體系內(nèi)的不良貸款（尤其是對(duì)中小企業(yè)的貸款）有所上升。

“微刺激”，什么意思？

為了應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的放緩，中央政府于2014年5月中旬公布了一系列“微刺激”措施。這些政策瞄準(zhǔn)主要的經(jīng)濟(jì)部門(mén)，包括中小企業(yè)和首次購(gòu)房人。截至目前出臺(tái)的措施更多地被視作支持性政策，而不是刺激性政策，旨在防止房地產(chǎn)市場(chǎng)再次出現(xiàn)價(jià)格上漲。

基礎(chǔ)設(shè)施似乎是主要受益對(duì)象。過(guò)去一個(gè)月中，預(yù)算被上調(diào)兩次。不過(guò)實(shí)際支出似乎還沒(méi)有落實(shí)到市場(chǎng)上。盡管訂單尚無(wú)起色，“微刺激”似乎已經(jīng)帶來(lái)了5、6月情緒上的一定改善。最新的PMI數(shù)據(jù)有所上升，對(duì)下游大宗商品行業(yè)的調(diào)查結(jié)果也有改善。部分企業(yè)看好今年下半年的轉(zhuǎn)好前景，一部分人預(yù)計(jì)2014年晚些時(shí)候還需要出臺(tái)進(jìn)一步的支持性政策。

整體而言，短期內(nèi)中國(guó)的消費(fèi)不太可能會(huì)加快到足以消除大多數(shù)主要大宗商品供應(yīng)過(guò)剩的地步。那么，瑞銀對(duì)于大宗商品的最新觀點(diǎn)又是什么？

銅

價(jià)格目前保持在3美元/磅左右，考慮到當(dāng)前基本面的支撐，這個(gè)價(jià)格偏弱。價(jià)格與基本面的脫節(jié)反映了對(duì)最近相關(guān)行業(yè)調(diào)查以及中國(guó)2014年5月進(jìn)口實(shí)際環(huán)比下滑（下降15%至38萬(wàn)噸）的影響。但整體貿(mào)易基本面看上去還算正常。

當(dāng)前價(jià)格的上行風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自于：中國(guó)信貸流動(dòng)性的改善（刺激方案帶來(lái)積極效果）；歐美需求增長(zhǎng)好于預(yù)期（有可能）。就年中而言，在當(dāng)前相對(duì)較低的水平，價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)偏上行。

鎳

市場(chǎng)對(duì)鎳的熱情正在消散。鎳價(jià)在5月13日達(dá)到9.62美元/磅的峰值，目前接近8.5美元/磅；波動(dòng)性有所減弱。鎳價(jià)目前已經(jīng)在邊際生產(chǎn)成本附近。美國(guó)和歐洲的消費(fèi)活動(dòng)上升這兩個(gè)對(duì)需求具有重大影響的因素并未出現(xiàn)變化，不過(guò)已經(jīng)“反映在價(jià)格中”。今年晚些時(shí)候，隨著中國(guó)大量的鎳礦庫(kù)存被消耗殆盡，市場(chǎng)開(kāi)始尋求其他的來(lái)源，鎳價(jià)可能會(huì)再次出現(xiàn)上行。

鐵礦石

華北地區(qū)的主要鐵礦石現(xiàn)貨價(jià)指標(biāo)處在90美元/噸（CFR）的低位。即便在如此低迷的水平，鐵礦石價(jià)格還處在探底過(guò)程中。過(guò)去一個(gè)月，下游信號(hào)出現(xiàn)惡化，但有利信號(hào)依然存在：港口鐵礦石庫(kù)存的增速正在放緩，國(guó)內(nèi)鐵礦石生產(chǎn)率和鋼材庫(kù)存均在降低。要想讓海運(yùn)鐵礦石價(jià)格出現(xiàn)上漲，澳大利亞的廠(chǎng)商就必須削減供應(yīng)的增幅。2014年，中國(guó)的“微刺激”對(duì)房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施這樣的鋼材密集型行業(yè)的影響不會(huì)太大。預(yù)計(jì)2014年底前鐵礦石價(jià)格將在90-110美元/噸（CFR）。

冶金煤

盡管北美生產(chǎn)商公布2014年將削減1400萬(wàn)噸/年的產(chǎn)能，冶金煤價(jià)格仍表現(xiàn)疲軟。2014年三季度的談判正在進(jìn)行。我們預(yù)計(jì)高品位硬焦煤的價(jià)格為125美元/噸。之后冶金煤價(jià)格將會(huì)如何演變？補(bǔ)庫(kù)存已經(jīng)接近尾聲，冶金煤價(jià)格仍受到供應(yīng)不斷增長(zhǎng)（以BMA為首）的壓制；預(yù)計(jì)澳大利亞和美國(guó)將會(huì)進(jìn)一步削減供應(yīng)。

熱煤

過(guò)去4周，海運(yùn)高品位熱煤產(chǎn)品的價(jià)格進(jìn)一步走低（2-3%）。紐卡斯?fàn)枱崦簝r(jià)格目前為71美元/噸（FOB）；里查德灣熱煤價(jià)格為74美元/噸。2009年中以來(lái)，這些代表性指標(biāo)還從未如此低過(guò)?？傮w而言，熱煤貿(mào)易處在壓力之下。

在中國(guó)，市場(chǎng)預(yù)期神華將宣布對(duì)其高品位產(chǎn)品進(jìn)行削價(jià)；本地市場(chǎng)將會(huì)跟進(jìn)。短期內(nèi)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)偏下行，直到夏季高峰期結(jié)束后三季度貿(mào)易實(shí)現(xiàn)再平衡（生產(chǎn)增速出現(xiàn)緩和）。而隨著季風(fēng)季的到來(lái)，印尼高品位Kalimantan煤價(jià)很可能將承壓。

上行風(fēng)險(xiǎn)？中國(guó)煤炭業(yè)信貸條件轉(zhuǎn)好；對(duì)印尼“非法”煤炭出口的禁止。

作者丹尼爾·摩根（Daniel Morgan）系瑞銀全球大宗商品分析師endprint