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    邱慈觀:“舍我其誰”是影響力投資真諦

    2019-09-10 02:59:19張硯
    陸家嘴 2019年8期
    關(guān)鍵詞:投資人影響力

    “影響力投資是門新學(xué)問,而新知識的學(xué)習(xí)需要時間,在時間中積累、思考與沉淀,最后才能開花結(jié)果,產(chǎn)生改變的力量?!?上海交通大學(xué)上海高級金融學(xué)院教授邱慈觀在接受《陸家嘴》采訪時表示?!啊嵛移湔l是影響力投資的真諦,英文的專業(yè)用語是additionality(外加性),表示影響力投資資金應(yīng)以舍我其誰的精神,流向資本最匱乏的地方,而不是上市前因有利可圖而資金蜂擁流入的地方?!?/p>

    邱慈觀教授被譽為可持續(xù)金融領(lǐng)域的拓荒者、中國影響力投資研究第一人。她在上海交通大學(xué)上海高級金融學(xué)院(簡稱“高金院”)講授“可持續(xù)金融”(Sustainable Finance)及“影響力投資”(Impact Investing)等課程。高金院被稱為“金融黃埔”,是全國唯一開出這方面正式課程的學(xué)院,課程面向MF、MBA及EMBA等項目研究生,系統(tǒng)地傳授相關(guān)理念。

    邱慈觀教授長期致力于可持續(xù)金融的研究和教育,并在此領(lǐng)域擔(dān)負(fù)中外學(xué)術(shù)交流的橋梁。今年4月,她和哥本哈根大學(xué)商學(xué)院等校合作,在北京舉辦了為期三天的影響力投資論文開發(fā)工作坊,為Journal of Business明年的《影響力投資專刊》做征稿暖身。

    經(jīng)由邱教授推動而形成的平臺,還有可持續(xù)金融論壇(sustainable finance forum,SFF)。平臺成員為高金院和香港中文大學(xué)(深圳)、清華大學(xué)、新加坡管理大學(xué)等四校,目標(biāo)在于推動國內(nèi)可持續(xù)金融的學(xué)術(shù)研究,并加強與實踐者的互動。平臺今年7月在深圳舉辦了為期兩天的國際會議,來自美國康乃爾大學(xué)、英國牛津大學(xué)等校的幾十名學(xué)者發(fā)表學(xué)術(shù)論文,而且和實踐者對話,以理解彼此的需求及未來攜手努力的方向。這次會議的模式系國內(nèi)首創(chuàng),它的規(guī)格及內(nèi)涵更為國內(nèi)相關(guān)活動建立了標(biāo)桿。另外,邱教授把國際上影響力投資的正確理念引入國內(nèi),持續(xù)跟蹤、觀察國內(nèi)影響力投資的發(fā)展趨勢,并且?guī)ьI(lǐng)研究生共同撰寫相關(guān)案例。

    邱慈觀看法獨到、文筆洗練,是極受媒體歡迎的專欄作家。從2015年開始,她在《陸家嘴》開設(shè)“大哉論”系列,每月一論,迄今已寫了四十四篇,內(nèi)容多與可持續(xù)金融有關(guān)。今年下半年,她將出版《可持續(xù)金融》專書,其中納入了ESG責(zé)任投資、影響力投資、普惠金融、企業(yè)社會責(zé)任等四部分。另外,邱慈觀和國內(nèi)外學(xué)者合作,正在編寫一本《影響力投資案例集》,預(yù)計明年完稿,而其中有些案例已納入哈佛商學(xué)院案例庫。

    邱慈觀治學(xué)嚴(yán)謹(jǐn),對教學(xué)研究充滿熱忱,擅于引導(dǎo)學(xué)生思考,而授課風(fēng)格又深入淺出,既專業(yè)又有趣,故深受學(xué)生的歡迎?!拔覍W(xué)生有責(zé)任,必須教導(dǎo)正確的觀念,引導(dǎo)思考,課程以培育新時代的投資人及基金經(jīng)理為重點,這樣才能幫助中國推動影響力投資。”她說。

    界定影響力投資

    《陸家嘴》:自從2007年摩根大通銀行、洛克菲勒基金會等提出“影響力投資”這個概念,至今已經(jīng)12年。對于影響力投資,目前國際上有沒有統(tǒng)一的界定標(biāo)準(zhǔn)?

    邱慈觀:影響力投資的概念剛出現(xiàn)的前幾年,國際上的界定確實很混淆,不少文章對這情況做了介紹,更嘗試?yán)迩?。譬如,?dāng)時兩位德國學(xué)者寫了一篇“Whats in a Name”的論文,企圖從學(xué)者及實踐者所說的影響力投資,找出這類投資的共通性,以及它和其他投資的區(qū)別?!豆鹕虡I(yè)評論》當(dāng)時也有幾篇類似的文章,都試圖從混亂中找真意。

    不過,經(jīng)過幾年努力,特別是全球影響力投資網(wǎng)絡(luò)組織(Global Impact Investing Network, GIIN)等行業(yè)平臺的建立,國際上對影響力投資的界定逐漸明朗化,而當(dāng)各界人士使用這名詞時,常指同樣一種投資方式。事實上,如今從很多國際組織的官網(wǎng),都可找到影響力投資的界定,內(nèi)容也逐漸聚焦。譬如,無論GIIN、聯(lián)合國、世界銀行、OECD等組織的網(wǎng)站,或是Acumen Fund(聰明人基金)、Bridges Fund Management、DBL Partners等影響力投資基金的網(wǎng)站內(nèi)容,界定都大同小異。

    詳細(xì)來說,影響力投資的界定特質(zhì)有四點。第一,影響力投資場域里的投資方、金融中介及被投資方,都有創(chuàng)造社會影響力的明確意圖,而這種意圖(intention)更以具體方式,寫進了影響力投資合同。針對影響力投資合同如何以法律語詞納入這種意圖,去年沃頓商學(xué)院的Geczy教授就展開學(xué)術(shù)研究,且發(fā)現(xiàn)“意圖”是這類投資有別于其他投資的關(guān)鍵之一。

    第二,影響力投資是投資,而不是慈善捐贈,所以它要求財務(wù)回報。這個要求也凸顯了影響力投資的難處,因為它擬解決的是社會痛點問題,譬如貧窮、饑荒,但針對這些問題而發(fā)的投資,往往很難獲得高回報。因此,世界上真正致力于影響力投資的基金,屈指可數(shù),并不是太多,其中有些還在和損益兩平奮斗,專到山巔水涯去做農(nóng)村合作社融資的Root Capital就是一例。

    第三,影響力投資的財務(wù)回報,視投資項目、資產(chǎn)類別、投資人的價值取向等因素而定,可從市場回報率到讓步回報率都有。正因投資人的價值取向決定了他的回報預(yù)期,有些項目可采用混搭式資本結(jié)構(gòu),把回報要求不同的投資人配在一起,以擴大投資機會,但這要靠金融中介來幫忙完成。譬如,依績效而付款的社會影響力債券(social impact bond, SIB),就常采用混搭式資本結(jié)構(gòu),把風(fēng)險與回報不同的投資人予以層級式混搭,而知名投行高盛對此很擅長,由它經(jīng)手的SIB都采用層級式資本結(jié)構(gòu)。

    特別需要強調(diào)的是,影響力投資人是“雙底線投資人”,同時追求財務(wù)回報與社會回報;但依其對兩種回報的輕重要求,可分成兩類。一種是“財務(wù)回報優(yōu)先”的影響力投資人(finance first impact investor),他們對所要獲得的影響力回報設(shè)了底線,在底線之上最大化財務(wù)回報。第二種是“影響力優(yōu)先”的影響力投資人(impact first impact investor),他們對財務(wù)回報設(shè)了底線,在底線之上最大化社會影響力。從傳統(tǒng)投資眼光看,第一種是比較積極的投資人,第二種是比較消極的投資人,當(dāng)把他們相配時,雙方互補,產(chǎn)生了“陰陽投資”,可以擴大彼此的投資機會,達(dá)到前所未能觸及的境地。當(dāng)然,在上兩者之外,還可納入慈善捐贈者,把這想成是“只要影響力”的投資人(impact only investor)。當(dāng)市場上有了這三種投資人時,就可形成層級式資本結(jié)構(gòu),先引入“只要影響力”的投資人,把風(fēng)險吸收掉一部分后,再依序引入“影響力優(yōu)先”及“財務(wù)回報優(yōu)先”的投資人,從而擴大了所有人的投資機會。

    對影響力投資人的這種類別劃分,由Monitor Institute提出,其實在金融里也不是什么新概念,早已實踐多年。譬如,SIB依投資人類別而把同一只債券分成不同券種,就是這種做法。美國2012年以降低犯罪率為目標(biāo)而推出的Rikers Island SIB,就由高盛幫忙劃分成券種,由不同類別的投資人承接,但這只SIB后來失敗了,由紐約市前市長的彭博基金會承擔(dān)所有虧損。我2017年11月的“大哉論”專欄,以“影響力投資的資本結(jié)構(gòu)”為題,寫的就是這些。

    第四,影響力投資須有影響力管理與衡量兩方面,包括社會影響力的開發(fā)、數(shù)據(jù)收集、KPI的編制等,而這往往由金融中介與被投資方共同努力來完成。對于影響力的管理與衡量,目前國際上已建立了標(biāo)準(zhǔn),譬如影響力報告和投資標(biāo)準(zhǔn)(IRIS)就是一套標(biāo)準(zhǔn)。一些比較專業(yè)的影響力投資基金管理公司,更制訂了它的內(nèi)部標(biāo)準(zhǔn),譬如上面提到的Bridges Fund Management,就以會計上的平衡計分卡發(fā)展出它自己的影響力計分卡。衡量影響力有不少方法,但努力是必需的,目的在于幫忙做決策。

    《陸家嘴》:依據(jù)您上面說的這四點特質(zhì),是否就足以界定影響力投資?

    邱慈觀:除了上面四點特質(zhì)外,針對如何區(qū)別“圈內(nèi)人”與“圈外人”,我想應(yīng)加入另一點特質(zhì):影響力投資是以VC(風(fēng)險投資)的方式,針對新創(chuàng)公司進行投資,而被投資方通常須針對社會痛點問題,提出創(chuàng)意解決方案。社會痛點問題很多,但常以聯(lián)合國十七個可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)(SDGs)來表述,其中有除貧、潔水、教育、性別平等、經(jīng)濟發(fā)展等。

    VC有“募、投、管、退”四個步驟,在影響力投資領(lǐng)域亦然,基金公司先向雙底線投資人募集資金,依照擬訂標(biāo)準(zhǔn)挑選投資標(biāo)的,然后對被投資方進行投后管理,包括協(xié)助建立制度、對接資源及影響力管理與評量,最后透過出場而把投資變現(xiàn)。換言之,這是以耐心資本的方式,在投資新創(chuàng)公司,孵育它、陪伴它成長,讓它釋出能量,帶給社會改變。

    我去年在“大哉論”上曾介紹過幾個影響力投資標(biāo)的,譬如開發(fā)早產(chǎn)兒保溫袋的Embrace、設(shè)計移動式衛(wèi)生設(shè)備的Sanergy,就是解決社會痛點問題的新創(chuàng)公司,而對它們挹注資金的聰明人基金及摩羯座投資集團(Capricorn Investment Group)都是影響力投資方面的耐心資本。

    VC做的是一級市場投資,特別是透過“投后管理”這個步驟,來驅(qū)動及監(jiān)督被投資標(biāo)的產(chǎn)生社會影響力,這種驅(qū)動及監(jiān)督就是我上面說的“意圖”,已明確合同化,以白紙黑字?jǐn)⒚骶唧w條件,包括當(dāng)被投資公司未能履約時,須承擔(dān)的后果及罰責(zé)。這種驅(qū)動及監(jiān)督在二級市場就很難做到,因為這是股權(quán)在投資人手中相互轉(zhuǎn)讓的市場,轉(zhuǎn)讓過程和企業(yè)不相關(guān),資金不進企業(yè),其中也不涉及任何投資人和發(fā)股公司的合同。

    針對二級市場投資是否可創(chuàng)造社會價值,學(xué)者進行了研究,答案基本上是否定的,除非能通過股東力量而改變持股公司的行為。例如,斯坦福大學(xué)法學(xué)院前院長Brest教授等人,在“投資人如何創(chuàng)造社會價值”一文中,針對二級市場投資能創(chuàng)造社會價值的論點,以大量證據(jù)予以駁斥。這個研究結(jié)果肯定的是另一個論點:社會價值創(chuàng)造須以影響力投資透過一級市場來達(dá)成。

    《陸家嘴》:請您簡單說說,影響力投資和ESG(environmental, social, and governance)責(zé)任投資有何不同?

    邱慈觀:最近兩三年,ESG責(zé)任投資開始在國內(nèi)盛行,好像它是一種前沿的投資方式。但事實上,它在歐美已發(fā)展快半世紀(jì)了,但被引入國內(nèi)的確才幾年。ESG責(zé)任投資有七種投資策略,包括剔除法、依合約篩選法、同類最佳法、可持續(xù)主題法、積極股東法、ESG融入法,以及影響力投資。這不是我個人的說法,國際上的可持續(xù)投資聯(lián)盟、聯(lián)合國責(zé)任投資原則等,都這么界定。

    基金經(jīng)理在1971年第一次使用剔除法,基金是Pax World Fund?;鸾?jīng)理人在1999年第一次使用同類最佳法,基金是道瓊斯可持續(xù)發(fā)展指數(shù)。影響力投資是ESG責(zé)任投資之七種策略中最晚崛起的,名詞在2007年出現(xiàn)。這些事在相關(guān)文獻中都記載得很清楚。

    我要強調(diào)的是,前面對影響力投資的界定特質(zhì),同時也把它和其他六種ESG投資策略做了區(qū)隔。第一,除影響力投資涉入一級市場外,其他六種策略普遍以二級市場為主。第二,就影響力投資因“意圖”產(chǎn)生的積極性看,它有別于消極的選股策略,譬如剔除法、依公約篩選法等。第三,就影響力投資對社會效益管理的要求看,它有別于其他的積極策略,譬如積極股東法。

    只有在對各種ESG投資策略做出明確的、和國際接軌的界定后,我們才能分別估算各策略的市場規(guī)模,就像歐美的Eurosif(歐洲可持續(xù)投資論壇組織)、US SIF(美國可持續(xù)和責(zé)任投資論壇組織)一樣。目前國內(nèi)對影響力投資欠缺認(rèn)識,有人硬要把二級市場的ESG指數(shù)說成是影響力投資,這就讓學(xué)者專家很難認(rèn)同,更沒法收集數(shù)據(jù)了。

    規(guī)模還很小

    《陸家嘴》:影響力投資在國際上有沒有形成一定規(guī)模?國內(nèi)發(fā)展情況如何?

    邱慈觀:全球影響力投資網(wǎng)絡(luò)組織(GIIN)會做調(diào)查并發(fā)布年報。根據(jù)2018年的年報,前一年(即2017年)全世界影響力投資的基金規(guī)模是2280億美元,這是存量,是歷年累積但還未出脫的影響力投資;全年投資了380億美元,這是增量,是新做的影響力投資案。另外,以交易筆數(shù)看,2017年一共做了11 700筆交易,算下來每筆交易的金額就很小,只有325萬美元。從數(shù)字對比,就更能看出影響力投資的規(guī)模非常小。譬如,2017年全球綠債的存量9000億美元,流量大概是1600億,這就比影響力投資多出幾倍。另外,與全球公募基金的資產(chǎn)規(guī)模相比,影響力投資的規(guī)模不及其0.1%。

    這些數(shù)字背后的信息很明確,影響力投資的量很小,標(biāo)的不好找,因為它針對金字塔底部人口,必須克服重重困難,才能讓模式擴大規(guī)模,能具有財務(wù)可持續(xù)性。這反映了我前面說的,在影響力投資的生態(tài)系統(tǒng)里,無論投資人、金融中介或供貨商,都要有強烈的動機去改變世界,才會愿意涉入。所謂改變世界,是針對社會痛點問題去尋求創(chuàng)意的解決方案,而這些問題對金字塔底部人口的困擾最大,譬如說沒有干凈的飲水、沒有衛(wèi)生間、欠缺醫(yī)療渠道等。創(chuàng)意解決方案常由新創(chuàng)公司提出,其中有些是社企,有些是營利企業(yè),而VC會以符合影響力投資理念的標(biāo)準(zhǔn)挑選投資對象。

    金字塔底部人口的支付能力有限,產(chǎn)品與服務(wù)供貨商須能降低成本結(jié)構(gòu),提出新穎的定價模式,且開發(fā)創(chuàng)意的銷售渠道。這是任何成功的影響力投資標(biāo)的必須解決的三個問題。在定價模式方面,交叉貼補最常被使用,供貨商把產(chǎn)品以較高價格賣給富??蛻簦^低價格賣給貧窮客戶,而以前者的獲利來彌補后者的虧損。印度知名的救護車Ambulance 1298采用這模型,亞拉文眼科醫(yī)院也采用這模型。

    國內(nèi)的影響力投資方面,到目前為止,真正涉入的專業(yè)VC只有少數(shù)幾家,并沒有形成任何群聚效果,更欠缺任何統(tǒng)計數(shù)字。它們過去總共做了幾十個案子,規(guī)模都不大,屬于文學(xué)上的“小品文”,內(nèi)容關(guān)乎自閉癥醫(yī)療、物聯(lián)網(wǎng)養(yǎng)魚、文化教材開發(fā),而且多數(shù)仍未退出。

    相較之下,美英典型的影響力投資案是平價住房(affordable housing),供給都市里的低收入人口居住及商家開店,具有增加工作崗位、復(fù)蘇區(qū)域經(jīng)濟的效果。但項目涉及土地取得、社區(qū)開發(fā)、樓宇興建、商家引進等,需要龐大資金及多種配套措施,相關(guān)風(fēng)險也很高。美國從1940年代開始涉入平價住房,在政府及民間攜手努力下摸索了幾十年,終于逐漸摸出門路,也形成最主要的影響力投資項目。國內(nèi)雖有平價住房的需求,譬如對城中村里的農(nóng)民工提供安全的、有尊嚴(yán)的住房,但目前仍在想象階段,最近我才首度看到上海市政府征求案子,擬探討可能性。

    《陸家嘴》:與傳統(tǒng)VC相比,影響力投資基金經(jīng)理挑選投資對象,有什么特別要求?

    邱慈觀:影響力投資VC挑選影響力投資標(biāo)的,當(dāng)然會與傳統(tǒng)的VC不同,這點可以美國知名的聰明人基金來看,它擬訂了五個投資標(biāo)準(zhǔn),其中涉及影響力管理及項目示范效果等。

    第一個標(biāo)準(zhǔn)關(guān)乎創(chuàng)業(yè)團隊的誠信和專業(yè)能力,因為無論哪種投資,人永遠(yuǎn)是最重要的。一流的團隊能把二流的案子變成一流,但二流的團隊卻會把一流的案子變成二流。第二個標(biāo)準(zhǔn)與產(chǎn)品的商業(yè)模式有關(guān),模型必須在財務(wù)上可持續(xù),必須能獲取合理的回報。這點并不容易做到,而理由與受益人的支付能力有關(guān)。第三是商業(yè)模式的可復(fù)制性,模式要能復(fù)制,才可能擴大規(guī)模,讓更多人受益。這點也不容易做到,有太多投資案永遠(yuǎn)停留在小打小鬧的階段。第四是產(chǎn)品的社會影響力,譬如創(chuàng)造多少工作崗位、降低多少碳排量等。這個標(biāo)準(zhǔn)和影響力的管理及評量有關(guān)。最后是產(chǎn)品的示范效果,是否能激勵同行,是否能推動一個新行業(yè)的產(chǎn)生等等。

    《陸家嘴》:在“大哉論”專欄中,您寫過一些影響力投資案例,請介紹幾個您欣賞的案例。

    邱慈觀:首先我必須厘清所謂的“影響力投資案例”,從哈佛案例看,它們通常是針對影響力投資的基金管理公司,譬如Bridges Fund Management、聰明人基金等,而不是被投資對象。

    “大哉論”專欄對上面兩家都介紹過,它們對投資領(lǐng)域及投資標(biāo)準(zhǔn)有獨到看法,對投后管理及行業(yè)推動都不遺余力。除此之外,我挺欣賞美國的Root Capital,它專門對missing middle融資,這類組織以中南美洲及非洲的農(nóng)村合作社為主,每家擁有幾百戶小農(nóng),生產(chǎn)咖啡、紅椒、花生等農(nóng)作物。它們地處偏遠(yuǎn)地帶,規(guī)模對銀行來說太小,對普惠金融來說太大,以致拿不到資金。Root Capital幫它們和國際市場連接,以星巴克等大企業(yè)的訂單作抵押,引入供應(yīng)鏈金融,發(fā)放貸款給農(nóng)村合作社,教導(dǎo)有機農(nóng)耕方式,以保護自然生態(tài)。

    Root Capital所赴之地是泥濘路的尾端,連路都沒有了,而接觸的是金字塔最底部的小農(nóng),因此迄今只能打平成本,而它的投資人屬于“影響力優(yōu)先型”,要求相當(dāng)于6個月期Libor的回報。Root Capital加入了哈佛大學(xué)的“影響力效率前沿”專項,提供了回報、風(fēng)險及社會影響力等三種數(shù)據(jù),幫助學(xué)者推進研究。

    國內(nèi)的案例以禹閎最廣為人知,是致力于影響力投資的基金公司,已做了十多個案例,案子規(guī)模從一千萬到一億人民幣不等,重點落在養(yǎng)老、農(nóng)業(yè)、環(huán)保的教育等方面。當(dāng)然,我們不能拿國際標(biāo)準(zhǔn)來要求禹閎,因為外在的機構(gòu)背景不一樣。禹閎非常努力,不但堅持理想,且不斷提升自我。譬如,它原本未留意數(shù)據(jù)收集,過去影響力評量做得不多,但最近快馬加鞭,大步向這方面邁進。

    禹閎案例里,浙江綠康醫(yī)養(yǎng)集團相當(dāng)知名,但我對社區(qū)養(yǎng)老有個人看法,倒不認(rèn)為這案子特別。我比較欣賞安徽強英鴨業(yè)的投資案,這是在安徽貧困區(qū)的案子,從鴨苗孵化、飼料生產(chǎn)、幼鴨養(yǎng)殖、成鴨屠宰、冷凍包裝到運輸,所有步驟都有,外加透過供應(yīng)鏈做普惠金融。案子具有環(huán)保效果,因為強英獨創(chuàng)的籠鴨養(yǎng)殖法降低了水源及土地的污染。案子的社會效應(yīng)也很明顯,強英號召農(nóng)民工返鄉(xiāng)養(yǎng)鴨,創(chuàng)造了近萬個工作崗位,外加當(dāng)?shù)夭少彯a(chǎn)生的經(jīng)濟效應(yīng)。最后,禹閎也為投資人帶來效益,2013年原始投資的1.1億近期已成功退出,而且回報相當(dāng)不錯。

    用財務(wù)回報換取社會回報

    《陸家嘴》:與傳統(tǒng)投資相比,影響力投資的財務(wù)回報率是較高,還是較低?

    邱慈觀:一般情況是比較低。影響力投資人追求兩種回報,只看財務(wù)回報的話,的確比較低,但因有社會回報,所以兩者加起來還好。另一個角度看,財務(wù)回報和社會回報之間存有抵讓關(guān)系,而影響力投資人是在知情的情況下,自愿放棄財務(wù)回報,以換取社會回報。

    這幾年影響力投資的數(shù)據(jù)日趨完備,學(xué)者對這種“抵讓”(trade-off)做了不少研究,結(jié)果證實了以上看法。譬如,去年加州大學(xué)的Barber等教授,透過追求雙重回報的VC基金數(shù)據(jù)做研究,發(fā)現(xiàn)投資人可從影響力投資中獲得“非金錢性”的回報,因而愿犧牲財務(wù)回報來換取。研究發(fā)現(xiàn),與傳統(tǒng)VC相比,影響力投資VC的財務(wù)回報會低5%左右。

    針對影響力投資是否可能“義利并舉”,哈佛大學(xué)Learner教授利用美國社區(qū)發(fā)展VC的數(shù)據(jù)進行檢測,研究結(jié)果否定了“義利并舉”。特別是,社區(qū)發(fā)展VC以推動落后地區(qū)發(fā)展、提高金字塔底部人口的福祉為使命,因而都投資在城市邊緣、欠發(fā)展地帶,而投資也落在非主流行業(yè)。這些因素降低了投資退出的可能性,造成影響力投資沒法義利兼得。

    除了這兩篇學(xué)術(shù)論文外,這系列研究一直在展開,而隨著更多數(shù)據(jù)出爐、更創(chuàng)意的研究設(shè)計,過去曾一度被追捧的“義利并舉”假設(shè),如今卻被推翻了。國際上這些新發(fā)現(xiàn)也值得國內(nèi)深思,其中凸顯了堅持初心是有代價的。倘使某人宣稱做影響力投資,又宣稱回報高,那么可能他面對的不是金字塔底部人口的市場吧。

    《陸家嘴》:對于金字塔底部人口,是否應(yīng)以捐贈為主?影響力投資可能很難做吧?

    邱慈觀:針對社會痛點問題,我們有幾種涉入方式,影響力投資只是其中之一,但它未必行得通,有些情況必須回到傳統(tǒng)的無償捐贈,特別是當(dāng)項目針對的是最弱勢人口時。另一方面,就算做影響力投資,財務(wù)回報也會依項目特質(zhì)而不同,范圍可從市場回報率到讓步回報率。透過贊助款和捐贈款做的案子也一樣,回報可以從100%保本、70%、30%到全部虧光。

    影響力投資之所以崛起,就是看到傳統(tǒng)慈善捐贈的低效,認(rèn)為這種供資方式欠缺嚴(yán)格的績效考核,難以推動項目方創(chuàng)新。因此,倘能把VC引入解決社會痛點問題的市場,利用資本市場的紀(jì)律和活力,再透過VC“募、投、管、退”的那套標(biāo)準(zhǔn),特別是投后管理對項目方的提攜與監(jiān)督,應(yīng)該可以更好地解決社會問題。從傳統(tǒng)慈善到影響力投資之間,有一塊venture philanthropy(VP, 公益創(chuàng)投)的空間,就是這概念,而今天歐洲的EVPA,也是從VP這字而來。在美國,傳統(tǒng)基金會給慈善捐贈,針對捐贈的弊病而轉(zhuǎn)折到VP,時間上是二十世紀(jì)末,當(dāng)時有不少人呼吁改變的必要性。1997年《哈佛商業(yè)評論》上,有篇Letts教授以“基金會從VC能學(xué)到什么”的經(jīng)典文章,對轉(zhuǎn)變理由就做了精辟解析。

    針對由投資與慈善形成的回報率光譜,可參考?xì)W米迪亞網(wǎng)絡(luò)組織(Omidyar Network, ON)的做法。它由eBay創(chuàng)始人皮爾·歐米迪亞出資形成,資金雄厚,招募了一個精英團隊。ON界定了一個回報率光譜,從投資到慈善都有。倘使是投資,ON要看案子性質(zhì)是否有條件做到回報率最大化,凡有可能這么做的,就歸在這一塊,而不能這么做的,就順流而下,歸到讓步回報率那一塊。以此類推,再下來是保本的案子,但有些可以100%保本,有些只能70%保本,有些30%,另一些可能是純粹慈善,捐出后拿不回一毛錢。重要的是,凡是有能力形成投資案的,絕不松弛,絕不讓它淪為慈善捐贈。除了ON以外,聰明人基金也堅持“上帝的歸上帝,愷撒的歸愷撒”,它已經(jīng)不給贊助款了,只做投資,以資本市場的紀(jì)律來要求影響力投資。

    當(dāng)然,即使擅長投資的影響力投資基金,也理解投資的極限,而須保留一塊田地給弱勢人口,而上面講的市場區(qū)隔(market segmentation)策略,就是一種方式,把高回報與低回報的影響力投資案,分別歸入不同的基金而予以區(qū)隔。在這方面,英國知名的影響力投資公司Bridges Fund Management就采納這個策略,把針對智障、身障、老人等弱勢人口開發(fā)產(chǎn)品與服務(wù)的投資案,歸入一只“社會企業(yè)家基金”,只要求3%的回報率。對比之下,Bridges的成長基金及地產(chǎn)基金可拿到20%以上的回報率。須注意的是,性質(zhì)不同、追求不同回報率的基金,募資對象也不同?!吧鐣髽I(yè)家基金”的資金,來自慈善捐贈或政府贊助,而成長基金及地產(chǎn)基金的資金,則來自機構(gòu)法人或高凈值個人。

    事實上,你提的這個問題實在太重要、太中肯了。今年4月我去國外參加一個影響力投資的閉門會議,主持人第一個提出的就是這問題,而且點名我回答。當(dāng)時我就說,區(qū)隔市場是一種做法,并指出Bridges的14只基金里,僅兩只真正針對弱勢人口,而這無疑表示這類投資很難做。

    這個問題在國內(nèi)從未有人討論過,原因和國內(nèi)影響力投資仍處于早期發(fā)展階段有關(guān)。國內(nèi)沒有像Bridges這樣成熟的基金公司,已經(jīng)做了幾百個案子,以金字塔各級人口為對象,需要面對不同類型的投資人,需要把案子歸入不同性質(zhì)的基金,要考慮基金分類及相互關(guān)系等等。

    大型金融機構(gòu)開始介入

    《陸家嘴》:近兩年國際上知名的私募股權(quán)公司也啟動了影響力投資,這會產(chǎn)生什么影響?

    邱慈觀:是的,2017年美國專做中間市場并購的德太集團(Texas Pacific Group, TPG),就募資20億美元,形成了TPGRise Fund影響力投資基金,它是這類基金中全球規(guī)模最大的。知名的私募股權(quán)公司KKR正在募集10億資金,而Blackstone也逐漸形成了影響力投資團隊。

    私募股權(quán)算是比較晚才進入影響力投資,在此之前,國際大型金融機構(gòu)及投資銀行早就布局了,包括高盛、瑞士銀行財富管理部門、保德信金融集團(Prudential Financial)等。它們進入市場,反映了養(yǎng)老金及資管行業(yè)開始青睞影響力投資,但這帶來的影響有正負(fù)兩方面。

    從正面看,大型金融機構(gòu)的專業(yè)能力強,能從事高質(zhì)量研發(fā),故能推動影響力投資的專業(yè)化發(fā)展。事實證明,它們進場的確產(chǎn)生了這方面效果。以TPG-Rise為例,它組建了一個影響力投資研究團隊,致力于基礎(chǔ)概念的落實,譬如影響力貨幣乘數(shù)(impact multiple of money, IMM)就是它發(fā)展的,以計算每一元投資所產(chǎn)生影響力之金錢價值。IMM的對比概念是IRR,亦即我們投資時常計算的內(nèi)涵報酬率。對于追求雙底線回報的影響力投資,現(xiàn)在可用IRR計算財務(wù)方面的內(nèi)涵報酬率,用IMM計算影響力方面的內(nèi)涵報酬率,而這些工具都幫助投資人做決定。

    從負(fù)面看,大型金融機構(gòu)會把逐利性帶進影響力投資的場域,造成影響力投資難以維持初心,因而偏離了使命。特別是,正宗的影響力投資應(yīng)該針對金字塔底部人口所面臨的問題,而財務(wù)回報與社會回報之間存在的抵讓,會促使逐利導(dǎo)向的大型金融機構(gòu)想提高財務(wù)回報,而這必須以降低社會回報來達(dá)成。

    倘對大型金融機構(gòu)所做的影響力投資案做些分析,就會發(fā)現(xiàn)我所言不假。例如,Rise Fund投資組合中有一個Dodla Dairy的案子,這是印度南部最大的乳制品公司,向農(nóng)村小酪農(nóng)收購牛乳,也做供應(yīng)鏈金融,從普惠金融及經(jīng)濟效果等方面看,的確相當(dāng)不錯。Dodla成立于1995年,歷經(jīng)多年發(fā)展,是個成熟案例,在準(zhǔn)備上市。Rise Fund去年進場,明顯是想賺取IPO價差的錢,而這和影響力投資“舍我其誰”的精神明顯不相符。

    “舍我其誰”是影響力投資的真諦,英文的專業(yè)用語是additionality(外加性),表示影響力投資資金應(yīng)以舍我其誰的精神,流向資本最匱乏的地方,而不是上市前因有利可圖而資金蜂擁流入的地方。許多文獻對“外加性”都有深入說明,它是評估影響力投資真假的關(guān)鍵。

    《陸家嘴》:您從2015年開始在高金院開設(shè)影響力投資的課程,這是全國高校中唯一經(jīng)由研究生院核準(zhǔn)、面向正式學(xué)生開設(shè)的影響力投資課程。您的課程框架是怎樣的?

    邱慈觀:我們學(xué)院特別嚴(yán)謹(jǐn),四年前我申請開“影響力投資”這門課時,課程委員會要我提出理由,拿出國際一流商學(xué)院的課綱。當(dāng)時我說明了影響力投資與正統(tǒng)金融學(xué)課程之間的關(guān)系,而且提交了沃頓商學(xué)院、哥倫比亞大學(xué)、紐約大學(xué)等校的課綱。我雖參考了這些課綱,但依據(jù)授課時數(shù)、學(xué)生水平等實際情況做了調(diào)整,課程委員審議后核準(zhǔn)我開課,并給我一年時間備課。

    2015年開課時,只有40多人修課,但很受歡迎,課評非常好,于是名聲逐漸傳出,情況到今年已完全不同。目前我在可持續(xù)金融領(lǐng)域共開出三門課,每門都是2學(xué)分24課時,但這三門課并非只開一個時段,其中兩門分別開出兩個時段,因為太搶手,一個70人的時段,據(jù)說在選課系統(tǒng)開放后立刻被搶光。今年高金院共有320名學(xué)生修我這三門課,對此我既喜又憂,喜的是教學(xué)相長,受學(xué)生肯定,而憂的是自己要加倍努力,不能讓學(xué)生失望。

    這三門課是“影響力投資:教室之內(nèi)”、“影響力投資:教室之外”,及“可持續(xù)金融”。

    “影響力投資:教室之內(nèi)”是我2015年開的影響力投資,后來為了要與第二門課區(qū)分,才加上附標(biāo)。這門課的內(nèi)容由三部分組分,第一部分是概念基礎(chǔ),包括分析影響力投資的界定特質(zhì)、探討這種投資理念與現(xiàn)代投資組合理論之間的關(guān)系,以及說明行業(yè)發(fā)展趨勢及相關(guān)問題等。第二部分是學(xué)術(shù)論文解析。國際上已出現(xiàn)了影響力投資的學(xué)術(shù)論文,而學(xué)生必須了解研究趨勢,有什么重要問題,有什么數(shù)據(jù)存在,有哪些適用的研究方法。特別是,拿國家學(xué)位的學(xué)生要寫學(xué)位論文,必須學(xué)會提問、邏輯思維及方法學(xué)。第三部分是案例。哈佛商學(xué)院案例庫已累積了兩百多個影響力投資案例,我們在課上教30個,包括上面提到的幾家基金公司,都是領(lǐng)域里的翹楚。

    第一門課是inside the classroom,從它我又beyond the classroom,開出“影響力投資:教室之外”,是實境學(xué)習(xí)的國際模塊。我?guī)W(xué)生到美國紐約參訪,對象是在教室內(nèi)講過的案例公司,讓學(xué)生和案例中的決策者互動,深化學(xué)習(xí)效果。這種實境學(xué)習(xí)的課不容易設(shè)計,我做了很多努力,和哈佛案例中的高管聯(lián)系上,請他們對學(xué)生講解基金特質(zhì)和策略等。高管很忙,未必能抽出時間,但我請學(xué)生把意見整理好,寫成匯報發(fā)給他們,外加五個具體問題,擬在紐約現(xiàn)場和他們互動。高管收到郵件后,通常很快回復(fù)OK,因為他們不忍拒絕好求真理的學(xué)生。

    《陸家嘴》:您認(rèn)為,中國的影響力投資有哪些不足,應(yīng)如何推動?

    邱慈觀:有關(guān)這話題,我該講的都寫在今年5月 “中國的影響力投資”那篇文章里,這里我再總結(jié)一下。

    影響力投資在一個國家是否做得起來,有宏觀、中觀及微觀三層因素,它們有時會形成制約條件,限制了影響力投資的本地發(fā)展,而有時會形成賦能條件,加速它的本地發(fā)展。譬如,英國有成熟的VC傳統(tǒng)、活躍企業(yè)家精神與獨立的社會服務(wù)部門,三個因素都形成它發(fā)展影響力投資的有利條件。對比之下,北歐很難推動影響力投資,政府對人民的照顧“從搖籃到墳?zāi)埂?,沒有導(dǎo)入民間資金來解決社會痛點問題的必要。

    針對國內(nèi)現(xiàn)況,我另有幾點建議。第一,該領(lǐng)域的推動須以基礎(chǔ)建設(shè)為主,有心者應(yīng)致力于生態(tài)系統(tǒng)的建立。影響力投資的生態(tài)系統(tǒng)有三塊核心,即投資人、金融中介與被投資標(biāo)的,而目前國內(nèi)任何一塊都不成熟,需要培育觀念、建立平臺及引導(dǎo)互動。

    第二,國內(nèi)影響力投資的實踐者,不要為了把餅做大,硬把ESG責(zé)任投資中的其他方法歸為影響力投資,也不要一再吹噓投資回報率,卻經(jīng)不起檢驗,更拿不出影響力績效數(shù)據(jù)。

    第三,從培育未來影響力投資基金經(jīng)理的立場,我呼吁教課要拿出良心,自己先虛心學(xué)習(xí),把影響力投資搞清楚,再來教人。倘使自己都沒準(zhǔn)備好就教人,傳播了很多錯誤觀念,這是混淆視聽,反而形成思想災(zāi)害。

    我上面的說法可能有些負(fù)面,其實是某種形式的針砭。影響力投資是門新學(xué)問,而新知識的學(xué)習(xí)需要時間,在時間中積累、思考與沉淀,最后才能開花結(jié)果,產(chǎn)生改變的力量。

    國內(nèi)從開始講影響力投資到今天,大概五六年了,而隨著時間發(fā)展,原本撲朔迷離的場景,經(jīng)過一番洗牌而明朗化,看清了誰是圈內(nèi)人,誰是圈外人。這是國內(nèi)推動影響力投資必經(jīng)的歷程,我有幸隨著洪流前行,站上個人的學(xué)習(xí)曲線,透過慎思明辨,持續(xù)創(chuàng)造認(rèn)知的高峰。在這歷程中,我享受了以文會友的樂趣,結(jié)識了一批志趣相投的學(xué)者,共同引領(lǐng)學(xué)生前行,為中國的影響力投資努力。

    (本文為記者張硯采訪整理,后經(jīng)邱慈觀教授修改增補。)

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