張明：下半年適當(dāng)增持避險資產(chǎn)和低估值藍(lán)籌

梁相宜

回望上半年，在“六穩(wěn)”政策和一系列改革舉措的提振作用下，經(jīng)濟(jì)總體保持平穩(wěn)運(yùn)行態(tài)勢。與以往不同的是，這份平穩(wěn)運(yùn)行的“成績單”來之不易，中國經(jīng)濟(jì)有效抵御了內(nèi)外部各種下行風(fēng)險的沖擊。展望下半年，隨著逆周期調(diào)節(jié)力度加大，減稅降費(fèi)、穩(wěn)投資、穩(wěn)金融等一批政策的效果將繼續(xù)顯現(xiàn)，對調(diào)結(jié)構(gòu)、優(yōu)效率、促增長等具有較強(qiáng)支撐作用。

在上半年提前釋放了一系列政策紅利后，下半年還有哪些支撐經(jīng)濟(jì)增長的因素？三四季度經(jīng)濟(jì)能否迎來反彈？在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)承壓，全球經(jīng)濟(jì)在回落中分化的背景下，如何優(yōu)化國內(nèi)和海外的資產(chǎn)配置？就這些問題，《陸家嘴》對話平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家張明。

下半年房地產(chǎn)投資放緩

《陸家嘴》：我們看到其實(shí)在上半年一枝獨(dú)秀起到提振經(jīng)濟(jì)作用的就是房地產(chǎn)投資，但是多方預(yù)測，包括在您的報告里邊也有預(yù)計(jì)，可能下半年房地產(chǎn)的拉動作用會逐漸的減弱。在這種情況下，基建投資這塊是今年我們著重的發(fā)力點(diǎn)，還能不能擔(dān)負(fù)起提振經(jīng)濟(jì)的作用？

張明：應(yīng)該來說今年上半年一直到現(xiàn)在，整個房地產(chǎn)投資增速都是超越市場預(yù)期的，但是我們發(fā)現(xiàn)了一個問題，就是過去半年多時間整個土地購置費(fèi)用是顯著的下滑，這說明什么？說明當(dāng)前的開發(fā)商只是把過去已經(jīng)開工但是沒有竣工的樓盤把它做完，一旦這一波樓盤做完之后，由于沒有拿地，房地產(chǎn)投資增速可能就會有一個比較明顯的下滑。在這個背景下，如果房地產(chǎn)投資下行，制造業(yè)投資都起不來，那么穩(wěn)增長的關(guān)鍵就在于基礎(chǔ)設(shè)施投資了，那么我們認(rèn)為今年基礎(chǔ)設(shè)施投資現(xiàn)在大概增速只有4%～5%，到了今年下半年一定會回到兩位數(shù)以上，因?yàn)橹挥谢ㄍ顿Y回到兩位數(shù)以上，才能夠把整個固定資產(chǎn)投資增速穩(wěn)定在6%～7%左右，所以說我們很有信心，我們也覺得中央財(cái)政也具備相應(yīng)的政策空間，在今年下半年基建發(fā)力是可以做到的。

《陸家嘴》：您在這個報告當(dāng)中也提到了經(jīng)濟(jì)托底兩方面，一方面是基建投資，還有一方面是消費(fèi)，怎么來看待消費(fèi)升級對經(jīng)濟(jì)的一個后續(xù)的拉動作用？

張明：首先我們要看到過去這幾年消費(fèi)占GDP的比重已經(jīng)超過了60%，所以我們可以講這幾年中國經(jīng)濟(jì)的增長在更大程度上是由消費(fèi)驅(qū)動的。那么隨著中國的人均GDP超過了9000美元，目前中國居民消費(fèi)的確出現(xiàn)了一個消費(fèi)升級的現(xiàn)象，但是短期內(nèi)我們覺得不能對消費(fèi)增速的上升過于樂觀，因?yàn)橛袃蓚€因素會制約消費(fèi)增速的上行。第一個就是過去幾年我們的城鄉(xiāng)居民的可支配收入的增速總體是在下行的。第二點(diǎn)就是過去十年居民部門的舉債是很迅速的，居民部門杠桿率在過去十年上升了GDP的30個百分點(diǎn)?？紤]到這兩個因素，我們覺得今年消費(fèi)還是以穩(wěn)為主。

《陸家嘴》：個人杠桿率的上升會不會成為未來一個潛在的風(fēng)險因素？

張明：應(yīng)該來講，過去十年的居民部門杠桿率上升已經(jīng)很快了，十年前2009年的時候，居民部門債務(wù)比GDP只有20%，現(xiàn)在大概到50%，應(yīng)該來講隨著我們政府開始出手來調(diào)控一二線城市的房地產(chǎn)市場，三四線房地產(chǎn)市場高峰期已過，所以說我個人感覺未來一段時間居民部門杠桿率可能更多的是企穩(wěn)，再重復(fù)過去十年這樣快速上升的概率也比較小，但是可能居民部門也需要時間來消化過去十年杠桿率上升帶來的成本，譬如說現(xiàn)在對于很多一線城市的年輕家庭來講，可能收入的很大一塊要用來還月供，對吧？那么還完月供之后，在支付完小孩的教育費(fèi)用之后，可能能夠用于消費(fèi)的資金的比例已經(jīng)沒那么高了。

《陸家嘴》：我們再看三駕馬車當(dāng)中的進(jìn)出口，您覺得今年我們整體進(jìn)出口會出現(xiàn)經(jīng)常項(xiàng)目的一個逆差嗎？如果要出現(xiàn)的話，對我們整體的一個貿(mào)易進(jìn)出口，包括經(jīng)濟(jì)會有什么樣的影響？

張明：從今年上半年的貨物貿(mào)易數(shù)據(jù)來看，其實(shí)整個貨物貿(mào)易的順差還是不錯的，原因是盡管出口增速沒那么強(qiáng)，但是因?yàn)槲覀儍?nèi)需不景氣，我們進(jìn)口增速下滑得很快，因?yàn)橘Q(mào)易順差等于出口減進(jìn)口，所以貿(mào)易順差在上半年還是不錯的，而服務(wù)貿(mào)易的逆差在上半年我覺得沒有進(jìn)一步擴(kuò)大，因此這個趨勢如果延續(xù)下去，我覺得可能在今年年內(nèi)出現(xiàn)經(jīng)常賬戶全年赤字的概率還是比較低的。

中央財(cái)政仍具備加杠桿空間

《陸家嘴》：報告當(dāng)中提到了一個詞叫做政策前移的退潮，怎么來理解這個詞？如果說政策前移退潮了的話，我們接下來還有沒有其他的一些支撐力？

張明：政策前置我們主要指的是財(cái)政政策，因?yàn)樵谶^去看中央政府的財(cái)政赤字的話，主要出現(xiàn)在下半年，也就是說我們政府主要在下半年花錢。但是今年一季度政府的財(cái)政赤字超過了過去上半年的總和，說明今年可能出于穩(wěn)增長考慮，政府把有限的財(cái)政空間主要投放在上半年。下半年我們覺得中央財(cái)政是具備加杠桿的空間的，如果說我們想獲得新的額外的財(cái)政支出，同時又不提高財(cái)政赤字占GDP比例的話，那么由中央財(cái)政來發(fā)一批國債，用它來支持重點(diǎn)地區(qū)的重點(diǎn)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的話，我們覺得是完全有可能的，中央財(cái)政還要再發(fā)一批國債。

《陸家嘴》：我們再來看貨幣政策這方面的問題，在您看來央行怎么來疏通傳導(dǎo)機(jī)制？

張明：我的一個總體判斷是從三季度起，央行的貨幣政策可能會回歸到今年一季度以前。從去年的二季度到今年一季度，央行的貨幣政策總體是比較放松的，大概有三個特點(diǎn)，第一就是每個季度大概有一次降準(zhǔn)，而且降準(zhǔn)通常發(fā)生在這個季度的第一個月。 第二點(diǎn)就是整個公開市場操作是比較積極的公開市場操作的規(guī)模比較大，而且公開市場操作的目標(biāo)利率在不斷地下調(diào)。第三點(diǎn)央行沒有調(diào)整存貸款基準(zhǔn)利率，那么我覺得從今年的7月份起，有可能我們會回歸到這樣一個去年的基調(diào)，這就意味著和今年二季度相比，貨幣政策總體的姿態(tài)是更加放松的，那么這也是有助于我們經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)。

《陸家嘴》：所以您覺得今年還是有機(jī)會進(jìn)行一個全面降準(zhǔn)的？

張明：從目前來看，一方面宏觀經(jīng)濟(jì)的增速在下行，那么另外一方面當(dāng)前兩類金融機(jī)構(gòu)壓力很大，一類是非銀行金融機(jī)構(gòu)，特別是像信托像券商，還有一類是中小型小的商業(yè)銀行，特別是城商行，農(nóng)商行目前流動性分層的情況很嚴(yán)重，大行不缺錢，中小行很缺錢，那么一個全面降準(zhǔn)是有助于幫助中小金融機(jī)構(gòu)更加直接地獲得可動用的資金，所以我感覺在三季度全面降準(zhǔn)的概率還是挺高的。