阿代爾·特納：金融危機(jī)根源在債務(wù)過度膨脹

黃婷

2008年9月20日，阿代爾·特納勛爵走馬上任成為英國金融服務(wù)局主席。而就在5天之前，雷曼兄弟破產(chǎn)。用特納的話說，自己就像是“撞上冰山沉沒前的泰坦尼克號(hào)的船長(zhǎng)”。在親歷了金融危機(jī)全過程并深入?yún)⑴c應(yīng)對(duì)危機(jī)后，特納寫下了《債務(wù)和魔鬼——貨幣、信貸和全球金融體系重建》一書。

2016年4月5日，在第40期陸家嘴讀書會(huì)上，特納帶著他的這本新書，在現(xiàn)場(chǎng)與中國的讀者們分享了他對(duì)債務(wù)攀升帶來的經(jīng)濟(jì)影響以及應(yīng)對(duì)政策的觀點(diǎn)。

特納是英國知名政治家、經(jīng)濟(jì)學(xué)家和金融家，目前擔(dān)任美國智庫新經(jīng)濟(jì)思維研究所（INET） 理事會(huì)主席。該研究所由索羅斯投資設(shè)立，每年舉行一次會(huì)議，召集全球重量級(jí)經(jīng)濟(jì)學(xué)家、官員、學(xué)者，聚焦包括經(jīng)濟(jì)不平等、金融不穩(wěn)定等一系列全球重要議題。

大多數(shù)債務(wù)并非經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)所需

上任英國金融服務(wù)局（Financial Service Authority，簡(jiǎn)稱FSA）主席之后，特納從2008年秋開始就一直在應(yīng)對(duì)金融危機(jī)下的緊急狀態(tài)。在英國，F(xiàn)SA對(duì)銀行、證券、保險(xiǎn)業(yè)金融機(jī)構(gòu)實(shí)施統(tǒng)一審慎監(jiān)管。危機(jī)后，英國以構(gòu)建強(qiáng)有力的中央銀行為核心，全面調(diào)整監(jiān)管機(jī)構(gòu)設(shè)置。特納作為“船長(zhǎng)”，親身參與并設(shè)計(jì)了這場(chǎng)監(jiān)管改革。

經(jīng)歷了金融危機(jī)全過程并深入?yún)⑴c應(yīng)對(duì)危機(jī)后，特納對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的觀點(diǎn)和主流經(jīng)濟(jì)學(xué)家有很大不同。根據(jù)主流觀點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是需要債務(wù)增長(zhǎng)的，只要能夠?qū)⑼浛刂圃诘投€(wěn)定的水平，則債務(wù)擴(kuò)張并不可怕，反而有利經(jīng)濟(jì)和金融穩(wěn)定。

特納認(rèn)為，其實(shí)目前全球的大多數(shù)債務(wù)并不是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)所需的，只是助推了房地產(chǎn)繁榮和蕭條，導(dǎo)致金融危機(jī)以及危機(jī)后的債務(wù)擠壓和經(jīng)濟(jì)衰退；而債務(wù)擠壓更是打擊了私營(yíng)部門的投資意愿，使得全球央行力推的量化寬松政策的邊際效應(yīng)急劇遞減。

特納提到，雖然2009年到2013年采取了很多措施有了效果，但也只是解決了危機(jī)的一小部分。全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇依然疲軟，不僅僅是在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體也是如此。而他的這本新書正是反思為何經(jīng)濟(jì)危機(jī)之后國際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)如此令人失望，并提出了提振全球經(jīng)濟(jì)的建議。

債務(wù)不會(huì)消失，只會(huì)轉(zhuǎn)移

特納認(rèn)為，爆發(fā)全球金融危機(jī)的根源在于債務(wù)的過度膨脹。具體而言，導(dǎo)致債務(wù)過度膨脹的三個(gè)基本動(dòng)因是——貧富差距擴(kuò)大、房地產(chǎn)過度發(fā)展和全球國際收支失衡。這些高債務(wù)并不會(huì)自行消失，而是在經(jīng)濟(jì)體內(nèi)或者全球范圍內(nèi)移動(dòng)，例如上世紀(jì)八九十年代的日本。

八十年代，日本經(jīng)濟(jì)非常繁榮，短短5年內(nèi)債務(wù)增加了3倍，房地產(chǎn)價(jià)格增長(zhǎng)了4倍，但九十年代泡沫破裂，地產(chǎn)價(jià)格跌幅超過80%，不過原來的債務(wù)并沒有消失，而是從私營(yíng)部門轉(zhuǎn)移到了公共部門。1990到2010年間，日本公司部門債務(wù)占GDP比例由139%降至103%，實(shí)現(xiàn)了去杠桿。然而同一時(shí)期的日本政府債務(wù)占GDP比例卻由67%升至215%，整個(gè)經(jīng)濟(jì)體的杠桿率還是居高不下。

其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體也是如此。危機(jī)之后，私營(yíng)部門就努力償還債務(wù)，所以公共部門的負(fù)債率不斷上升，反映了債務(wù)的移動(dòng)，而整個(gè)經(jīng)濟(jì)體的總負(fù)債率還是不斷上升。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體負(fù)債率從私營(yíng)部門轉(zhuǎn)到公共部門，而在世界范圍內(nèi)，債務(wù)是從發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體轉(zhuǎn)移到新興經(jīng)濟(jì)體。新興市場(chǎng)在危機(jī)之前負(fù)債率是110%，而在危機(jī)之后上升到了150%。

新興經(jīng)濟(jì)體中負(fù)債率增長(zhǎng)最快的是中國。特納指出，這種現(xiàn)象并非巧合。經(jīng)濟(jì)危機(jī)爆發(fā)后，中國政府擔(dān)憂美國因償還債務(wù)而導(dǎo)致需求下降影響出口，因而開始采取措施增加投資刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)來抵消，從而導(dǎo)致了當(dāng)時(shí)負(fù)債率的上升。

對(duì)于中國的債務(wù)問題，特納認(rèn)為，中國政府必須要增加財(cái)政赤字，不能過度依賴投資和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，而是要提高消費(fèi)、降低稅收等。

解決債務(wù)增長(zhǎng)的三大動(dòng)因

2008年危機(jī)之后，國際貨幣基金組織（IMF）對(duì)世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期每6個(gè)月下調(diào)一次。不僅僅是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，新興經(jīng)濟(jì)體也是如此。2011年10月份，新興經(jīng)濟(jì)體的增長(zhǎng)率預(yù)期是7%，但是后來不斷下調(diào)到6%、5%。國際通脹率也是非常低。歐洲央行原來的通脹率預(yù)期是2%，但5年間已經(jīng)達(dá)到負(fù)數(shù)。國際利率也是一直比預(yù)期低。

特納認(rèn)為，防止債務(wù)過高導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定甚至崩潰，在債務(wù)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間保持平衡是有可能的，但首先必須要解決導(dǎo)致債務(wù)膨脹的三大動(dòng)因：第一是不斷加劇的不平等現(xiàn)象，第二是房地產(chǎn)行業(yè)的增長(zhǎng)，第三是國際經(jīng)常項(xiàng)目賬戶的失衡。

第一，整個(gè)社會(huì)現(xiàn)在不平等現(xiàn)象變得越來越嚴(yán)重，如果富裕人群的存款可以流入整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系，然后重新配置到中低等收入人群手中，就可以緩和社會(huì)不平等現(xiàn)象。

第二，在很多發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中，經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)過度依賴房地產(chǎn)，人們富裕后特別喜歡住在黃金地段。房地產(chǎn)在所有資產(chǎn)的占比越來越高，銀行也更愿意以房地產(chǎn)作為抵押來進(jìn)行貸款。必須針對(duì)這一問題找出解決辦法，防止房地產(chǎn)價(jià)格的循環(huán)增長(zhǎng)。

第三，國際經(jīng)常項(xiàng)目賬戶的失衡問題需要解決。以德國為例，若德國貿(mào)易順差為8%，德國人在海外購買房地產(chǎn)并不會(huì)導(dǎo)致失衡現(xiàn)象發(fā)生。如果德國人不購買海外地產(chǎn)，其他的對(duì)德國貿(mào)易逆差的國家其實(shí)都在用債務(wù)來抵消德國的順差。所以在歐元區(qū)危機(jī)之前德國是貿(mào)易順差，而愛爾蘭、西班牙、意大利和希臘的負(fù)債率在不斷增加，這是不可持續(xù)的。

“直升機(jī)撒錢”是解決之道？

特納特別強(qiáng)調(diào)，央行和監(jiān)管機(jī)構(gòu)需要采取不同的思維方式。危機(jī)之前，監(jiān)管部門和央行只有一個(gè)目標(biāo)和一種工具：唯一的目標(biāo)就是保持非常低而穩(wěn)定的通脹率，唯一的工具是以調(diào)整利率來控制通脹水平。但危機(jī)發(fā)生了，這也說明低而穩(wěn)定的通脹率并不能防止危機(jī)。

面對(duì)全球范圍內(nèi)債務(wù)的不斷累積，該如何減少債務(wù)呢？特納認(rèn)為，除了解決三大動(dòng)因外，公開貨幣融資市場(chǎng)可以考慮以下三種具體方式——伯南克的“直升機(jī)撒錢”、一次性債務(wù)核銷和全面的銀行注資。

米爾頓·弗里德曼在1948年提出“貨幣當(dāng)局的首要職能應(yīng)當(dāng)是創(chuàng)造貨幣用于政府赤字，如果我們真的已經(jīng)陷入了一種危機(jī)的情況，可以用一架直升機(jī)空降很多鈔票，讓人們把錢撿起來，花這些鈔票，就可以促進(jìn)消費(fèi)”，而伯南克同樣建議日本實(shí)行現(xiàn)代版的直升機(jī)撒錢政策。

特納是“直升機(jī)撒錢”的最早倡導(dǎo)者之一，他認(rèn)為中央銀行可以直接創(chuàng)造法定貨幣來補(bǔ)充稅收減免造成的虧空或擴(kuò)大公共支出，同時(shí)聲明不再出現(xiàn)新的財(cái)政債務(wù)，因此不再增加額外的償債負(fù)擔(dān)。

“為什么我這本書叫做《債務(wù)和魔鬼——貨幣、信貸和全球金融體系重建》？”特納解釋道，這本書的英文版封面右上角的圖片其實(shí)來自歌德的《浮士德》第二篇。浮士德對(duì)皇帝說，其實(shí)你的支出不一定要限于臣民可以納多少稅，你可以完全自行印刷鈔票，的確皇帝可以這么做。在特納的書中，也提到了馬可·波羅剛到中國時(shí)，看到中國皇帝居然可以印刷鈔票來付軍人和官員的薪酬感到非常驚訝。

“其實(shí)有印刷這種技術(shù)，確實(shí)就可以自行印發(fā)鈔票?！碧丶{說，印發(fā)貨幣太多會(huì)造成惡性通脹，在危機(jī)之前，政府是不會(huì)采取貨幣化手段的，我們也堅(jiān)決不會(huì)允許政府采取這種措施。但當(dāng)整體經(jīng)濟(jì)面臨債務(wù)過高的情況時(shí)，就必須要選擇是由政府還是由銀行來制造貨幣。