美國、新西蘭利率預期管理方法、效果分析及啟示

熊能能

【摘要】本文以美國和新西蘭為樣本，研究其定量預測的利率預期管理方法、效果，并結合我國利率管理現(xiàn)狀，為我國利率預期管理提供啟示借鑒。

【關鍵詞】利率預期管理? 利率管理

一、基本情況

（一）美聯(lián)儲：通過點預測方式對政策利率進行預測，形成點陣圖按季對外公布

2012年，美聯(lián)儲（FOMC）依托定期舉行的議息會議及會議紀要公布等渠道，引入點預測作為定量工具加強政策利率引導。

（1）基本介紹。點預測是指在FOMC的19名組成人員中，在假設不發(fā)生較大的經(jīng)濟金融波動情況下，由每一位成員按季度以0.125%的整數(shù)倍預測本年度、下三個年度及長期（4年以上）時間節(jié)點年末或節(jié)點期間中值的政策利率，根據(jù)實際預測人數(shù)以點的形式繪制“點陣圖”。

（2）理論基礎。一是預測形式上。FOMC議息會議可以看做是推動利率走勢逐步達成共識的一個組織，點陣圖形式向社會展現(xiàn)決策團隊對未來利率預測的分歧，讓市場主體捕捉到FOMC決策團體中的多數(shù)意見。二是在預測方法上。部分成員在不同政策利率假設下，運用新凱恩斯動態(tài)隨機均衡模型（DSGE）模型對利率進行校準預測;部分成員則根據(jù)通脹率、產(chǎn)出缺口等預測并運用“泰勒規(guī)則”來預測利率走勢。

（3）適用背景。一是自2008年以來，美聯(lián)儲高度重視與市場的溝通，并相繼實施了開放式、時間式和經(jīng)濟狀況式等前瞻性指引方式加強溝通，在傳統(tǒng)定性溝通基礎上增加了定量預測方式。二是美聯(lián)儲實施集體決策制度，通過逐一繪制決策者對未來利率走勢，更有利于市場主體捕捉?jīng)Q策者利率走勢預期。

（4）主要優(yōu)勢。一是具有更強的預期引導作用。二是點陣圖為市場參與者提供了最可用的關鍵信息。三是間接提供了FOMC關于利率變化的反應函數(shù)。

（二）新西蘭：從預測市場利率（90天銀行票據(jù)貼現(xiàn)利率）向政策利率（官方現(xiàn)金利率）過渡，按季預測并對外公布

新西蘭央行是世界上第一個將利率預測作為貨幣政策預期管理工具的中央銀行，目前其預測指標是官方現(xiàn)金利率。

（1）基本介紹。預測指標進行了兩次變更。一是1997年6月至2016年11月期間預測指標為90天銀行票據(jù)貼現(xiàn)利率，主要監(jiān)測市場利率。二是2016年11月以后預測指標調(diào)整為基準利率預測，即官方現(xiàn)金利率（OCR），主要預測未來8～12個季度的政策利率。如，2017年2月發(fā)布預測顯示，預計2017年1季度至2019年2季度OCR維持在1.8%不變，2019年3、4季度平均數(shù)值為1.9%，2020年1季度為2.0%。

（2）理論基礎。一是預測指標選取上。2016年11月前使用90天銀行票據(jù)貼現(xiàn)利率，主要預測短期利率，監(jiān)測短期貨幣市場狀況;2016年11月后選擇OCR，對長期政策利率進行引導，有助于與通脹目標制相契合。二是預測方法上。新西蘭央行構建了一個多部門動態(tài)隨機均衡模型（DSGE），即NZSIM，在經(jīng)濟形勢的預測下充分考慮了整個市場經(jīng)濟主體的利率預期走勢。

（3）適用背景。一是NZSIM適用于一個小型、開放的經(jīng)濟體。二是新西蘭央行致力于將其自身打造為全球最透明的中央銀行，提高貨幣政策有效性。

（4）主要優(yōu)勢。一是向公眾告知央行對貨幣政策傳導途徑和未來利率的演變路徑，幫助企業(yè)和居民更好的決策。二是有助于將整個收益率曲線朝著中期物價穩(wěn)定水平的方向發(fā)展。三是根據(jù)未來的通脹目標，適時適度調(diào)整利率。

二、效果分析

（一）美聯(lián)儲：短期和長期預測結果更趨一致，長期利率引導效果更為明顯

（1）預測結果。短期（1年以內(nèi)）和長期預測分歧較小，預測結果相對一致、準確性也相對更高，預測分歧主要體現(xiàn)在中期（1～3年）。

（2）引導效果。一是短期引導效果表現(xiàn)在預測結果可以作為市場監(jiān)測FOMC年內(nèi)調(diào)息次數(shù)的判定。二是對中長期引導效果相對明顯，通過國債收益率來反映。如，2016年12月發(fā)布的預測顯示FOMC成員普遍上調(diào)2017年及后期的政策利率預測，10年期國債收益率迅速從發(fā)布前1日的2.45%上升至2.58%。三是當點預測結果與FOMC議息會議聲明、講話等不一致時，容易引起較大的市場波動性，降低預期引導效果。如，2013年中發(fā)生的“QE縮減恐慌”，當市場討論縮減美聯(lián)儲資產(chǎn)購買規(guī)模時，10年期國債收益率迅速上升了1個百分點，當美聯(lián)儲原主席伯南克聲明FOMC可能會減少資產(chǎn)購買規(guī)模時，10年期國債收益率也上升了10個基點，點預測管理遭到質(zhì)疑。

（二）新西蘭央行：短期預測結果更趨一致，短期利率引導效果更為明顯

（1）預測結果。從新西蘭央行2012～2015年預測數(shù)據(jù)來看，短期內(nèi)（1年內(nèi)）利率預測走勢與實際走勢相差較小，中長期（1年以上）的預測偏差則相對較大。

（2）預測效果。短期引導效果更好，長期引導效果下降，可能的原因是長期市場利率預測可能受到風險溢價、私營部門利率走勢評估能力有限等影響。

三、我國現(xiàn)狀

2013年以前，市場主體利率走勢預期主要依托于宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)判斷，2013年以來，中國人民銀行創(chuàng)立的常備借貸便利（SLF）指出“利率水平根據(jù)貨幣政策調(diào)控、引導市場利率的需要等綜合確定”，2014年創(chuàng)設的中期借貸便利（MLF），是穩(wěn)定利率和短期預期的一個創(chuàng)新之舉;抵押補充貸款（PSL）則是引導中長期利率（3～5年）的引導工具。目前的利率引導工具存在三方面問題，應予關注。一是引導作用有限。如，MLF適用于政策性銀行和商業(yè)銀行，PSL只適用于政策性銀行，對中長期利率引導作用有限。二是未建立政策利率預期路徑。SLF、MLF作為一種市場化利率，其調(diào)節(jié)會受制于市場流動性等影響，難以與短期、中長期政策利率相聯(lián)系，市場主體缺乏捕捉政策利率預期的相關信息獲取渠道。三是未建立與利率引導相關的反應函數(shù)。

四、相關建議

一是建議選取政策利率（或者某一市場利率）作為預期工具，加強短期、中長期利率預期引導。二是建立利率預期模型，并根據(jù)實際利率與預期利率的差額逐步調(diào)整預期引導方法。三是建議按季開展經(jīng)濟增長、物價走勢等經(jīng)濟指標預測，并據(jù)此預測短期、中期和長期利率預期數(shù)據(jù)。