低利率政策的增長(zhǎng)效應(yīng)研究

【摘 要】 2008年金融危機(jī)后，當(dāng)前世界各主要經(jīng)濟(jì)體紛紛下調(diào)利率水平以刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，本文旨在研究低利率政策對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響。筆者選取了儲(chǔ)蓄、投資、產(chǎn)出三個(gè)指標(biāo)，先結(jié)合日本分析低利率對(duì)這三個(gè)指標(biāo)的影響，然后運(yùn)用可視化處理、回歸分析等方法具體分析了低利率政策對(duì)中國(guó)的影響，在此基礎(chǔ)上作者對(duì)中國(guó)提出政策建議，為我國(guó)實(shí)施利率政策提供借鑒意義。

【關(guān)鍵詞】 低利率政策 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng) 日本 中國(guó)

利率作為一個(gè)重要金融變量，綜合反映了一個(gè)國(guó)家的競(jìng)爭(zhēng)力。當(dāng)前，世界經(jīng)濟(jì)正處于復(fù)蘇階段，利率政策作為各國(guó)中央銀行貨幣政策的重要組成部分也被愈加頻繁的使用。日本自上世紀(jì)90年代進(jìn)入零利率時(shí)代，經(jīng)濟(jì)一直處于低迷狀態(tài)。2008年美國(guó)次貸危機(jī)引發(fā)全球性金融危機(jī)，美聯(lián)儲(chǔ)將利率水平降至極低的水平，盡管2016年美聯(lián)儲(chǔ)上調(diào)了利率，但仍處于低利率水平。繼美國(guó)之后，世界主要經(jīng)濟(jì)體紛紛調(diào)低了利率水平，希望運(yùn)用低利率政策加快經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，但目前世界經(jīng)濟(jì)仍然復(fù)蘇乏力。本文從利率的角度出發(fā)，研究利率的變化對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響，一方面豐富利率政策和經(jīng)濟(jì)發(fā)展之間關(guān)系的理論研究，另一方面通過對(duì)利率政策的研究，總結(jié)經(jīng)驗(yàn)，有助于為實(shí)施我國(guó)利率政策提供借鑒意義。

1.低利率政策對(duì)日本經(jīng)濟(jì)影響分析

1.1低利率政策對(duì)儲(chǔ)蓄的影 [1]

日本存款利率和CPI呈現(xiàn)相似的變化過程，整體呈下降趨勢(shì)，其中1980年1989年快速下降，1990年后經(jīng)歷了短暫上升后又繼續(xù)下降。結(jié)合存款利率和CPI的數(shù)據(jù)可計(jì)算得到實(shí)際存款利率，可以發(fā)現(xiàn)日本實(shí)際存款數(shù)據(jù)自20世紀(jì)80年末期一直處于低利率水平。

日本社會(huì)總儲(chǔ)蓄率在1980年到1990年間呈緩慢上升趨勢(shì)，1990年到2010年日本社會(huì)總儲(chǔ)蓄率是下降的。1980年到1990年日本實(shí)際利率水平降低，致使國(guó)內(nèi)總儲(chǔ)蓄率上升，但1990年后日本國(guó)內(nèi)存款利率依然在下降，并且降至零利率水平，可國(guó)內(nèi)總儲(chǔ)蓄率卻不增反而降低了，究其原因是因?yàn)樯鲜兰o(jì)80年代日本人均收入還處于相對(duì)低位，到90年后日本人均收入水平已經(jīng)增長(zhǎng)至很高的水平了。如圖2，在1980年到1990年期間，日本人均收入水平相對(duì)較低，利率下降，利率變動(dòng)對(duì)儲(chǔ)蓄的收入效應(yīng)起主導(dǎo)作用;而在1990年后日本的人均收入水平已經(jīng)增長(zhǎng)至很高的水平，加之CPI幾乎為零，所以人們不用為未來的生活擔(dān)心，故此時(shí)低利率對(duì)儲(chǔ)蓄的替代效應(yīng)占主導(dǎo)。

根據(jù)以上分析，驗(yàn)證了理論分析的結(jié)論，即當(dāng)一國(guó)收入水平較低時(shí)，此時(shí)收入效應(yīng)占主導(dǎo)，低利率會(huì)使儲(chǔ)蓄率增加;當(dāng)收入水平較高時(shí)，替代效應(yīng)占主導(dǎo)，低利率使儲(chǔ)蓄率水平降低。

1.2低利率政策對(duì)投資、產(chǎn)出的影響[2][3]

根據(jù)凱恩斯的理論，投資是利率的減函數(shù)，即，利率越低，投資水平越高。

上世紀(jì)80年代，日本降低利率，國(guó)內(nèi)實(shí)物投資增長(zhǎng)速度呈上升趨勢(shì)，而在90年代初，日本經(jīng)濟(jì)泡沫破裂后，盡管日本利率降到了極低水平，實(shí)物投資增長(zhǎng)速度卻在下降。這是因?yàn)殚L(zhǎng)期低利率政策導(dǎo)致國(guó)內(nèi)過度投資，經(jīng)濟(jì)泡沫化，國(guó)內(nèi)有效需求不足，產(chǎn)品市場(chǎng)上出現(xiàn)供過于求的局面，所以在這段時(shí)間盡管日本國(guó)內(nèi)利率水平很低，但受到有效需求不足的影響，實(shí)物投資呈現(xiàn)下降的趨勢(shì)。在1981年到1989年間貸款利率和固定資產(chǎn)形成總額增長(zhǎng)率是反向變動(dòng)的，即貸款利率越低，固定資產(chǎn)增產(chǎn)速度越快;在1990年到2007年，貸款利率保持低水平，而固定資產(chǎn)整體呈下降趨勢(shì)，如圖3。

增長(zhǎng)。如圖4所示。顯然1981年到1995年低利率政策促進(jìn)了日本GDP的增長(zhǎng)，但1996年到2006年盡管實(shí)行低利率政策，但GDP并沒有增長(zhǎng)。究其原因是因?yàn)?996年之后日本經(jīng)濟(jì)陷入“凱恩斯陷阱”，低利率政策無法促進(jìn)產(chǎn)出增長(zhǎng)。

筆者通過分析日本經(jīng)濟(jì)發(fā)展歷程后認(rèn)為，短期低利率政策可以促進(jìn)投資水平，但長(zhǎng)期低利率政策將導(dǎo)致過度投資，市場(chǎng)將出現(xiàn)有效需求不足，商品供過于求的局面，此時(shí)受有效需求不足的影響，低利率已經(jīng)不能刺激投資增長(zhǎng)了。

2.低利率政策對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)影響分析

如圖5，計(jì)算實(shí)際存款利率的平均值，得到-0.27%，可見中國(guó)長(zhǎng)期利率水平為負(fù)。2011年以來，中國(guó)人民銀行多次調(diào)整利率水平，但總體上實(shí)際存款利率維持在-2%左右，實(shí)際貸款利率維持在-1%左右，由此可得，中國(guó)自改革開放以來長(zhǎng)期實(shí)際利率水平為零。

2.1中國(guó)低利率政策對(duì)居民儲(chǔ)蓄率的影響[4]

圖6給出了1981年到2012年我國(guó)城鎮(zhèn)居民人均儲(chǔ)蓄率和農(nóng)村居民人均儲(chǔ)蓄率的圖形，從圖中可以看出三點(diǎn)：一.城鎮(zhèn)居民人均儲(chǔ)蓄率和農(nóng)村居民人均儲(chǔ)蓄率都呈上升趨勢(shì);二.城鎮(zhèn)居民人均儲(chǔ)蓄率上升的速度要快于農(nóng)村居民人均儲(chǔ)蓄率;三.農(nóng)村居民人均儲(chǔ)蓄率波動(dòng)更大，城鎮(zhèn)居民人均儲(chǔ)蓄率較為平穩(wěn)。

針對(duì)上述三點(diǎn)，可作如下解釋，首先不論是城鎮(zhèn)居民還是農(nóng)村居民，低利率政策促進(jìn)了居民儲(chǔ)蓄率的上升。上文我們通過分析，，日本在1980年以前主要發(fā)生利率變化對(duì)儲(chǔ)蓄的收入效應(yīng)，使得日本在1980年以前居民儲(chǔ)蓄率呈上升趨勢(shì)，當(dāng)前，以我國(guó)的人均收入水平，我國(guó)采取低利率政策同樣也是對(duì)儲(chǔ)蓄的收入效應(yīng)起主導(dǎo)作用，所以我國(guó)居民儲(chǔ)蓄率是上升的。其次由于城鎮(zhèn)居民收入水平高于農(nóng)村居民，城鎮(zhèn)居民用于衣食住行的支出在家庭總支出中的比重就低于農(nóng)村居民，所以城鎮(zhèn)居民人均儲(chǔ)蓄率自然上升的快一些。第三，農(nóng)村居民收入水平較低，抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力較差，當(dāng)遇到突發(fā)事件時(shí)會(huì)引起儲(chǔ)蓄率的大幅波動(dòng)。

上述分析表明，低利率政策能夠促進(jìn)我國(guó)居民的儲(chǔ)蓄率，但是對(duì)不同收入群體儲(chǔ)蓄率的影響存在一定的差異。群體收入水平越高，低利率政策對(duì)該收入群體儲(chǔ)蓄率的促進(jìn)作用越顯著，儲(chǔ)蓄率也越平穩(wěn)。

2.2中國(guó)低利率政策對(duì)投資、產(chǎn)出的影響

中國(guó)的信用制度和社會(huì)保障制度都不健全，加上長(zhǎng)期受中國(guó)傳統(tǒng)消費(fèi)觀念的影響，低利率對(duì)中國(guó)居民消費(fèi)的影響很小。在我國(guó)投資主導(dǎo)型的經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式中，低利率政策降低了資金成本，促進(jìn)了投資水平，進(jìn)而促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。中國(guó)GDP自改革開放以來快速增長(zhǎng)，經(jīng)過30多年的發(fā)展，2010年中國(guó)GDP超越日本成為世界第二大經(jīng)濟(jì)體。但是我國(guó)GDP增速自1994年后整體呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，如圖8，低利率帶來的過度投資以及投資效率低的問題日漸凸顯，直接影響到我國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。

下面通過模型實(shí)證分析：

式（1）中c為常數(shù)項(xiàng)，GDPR為GDP增速，R為利率、CL消費(fèi)水平、IS為產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，為待估計(jì)參數(shù)，為誤差項(xiàng)，服從正態(tài)分布。由于本文采用的均為比率數(shù)據(jù)和增長(zhǎng)率數(shù)據(jù)，故不需要進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)。

由表1可知所有變量均通過至少10%的顯著性檢驗(yàn)，利率的系數(shù)為-1.1455，在1%的置信區(qū)間上顯著，表明低利率對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速起到較大的阻礙作用。

改革開放后經(jīng)過30多年的發(fā)展，我國(guó)GDP快速增長(zhǎng)的同時(shí)也暴露出了一些問題。第一，雖然我國(guó)經(jīng)濟(jì)總量大，但是地區(qū)、城鄉(xiāng)之間差異巨大。第二，我國(guó)長(zhǎng)期采取不可持續(xù)的發(fā)展方式，以犧牲環(huán)境為代價(jià)換取經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。第三，一些中低端制造業(yè)出現(xiàn)產(chǎn)能嚴(yán)重過剩，高端制造業(yè)發(fā)展緩慢。

3.政策建議

3.1實(shí)施低利率政策的同時(shí)加大對(duì)低收入者的補(bǔ)貼或采取階梯稅制，縮小收入差距

低利率政策能夠促進(jìn)我國(guó)居民的儲(chǔ)蓄率，但是對(duì)不同收入群體儲(chǔ)蓄率的影響存在一定的差異。群體收入水平越高，低利率政策對(duì)該收入群體儲(chǔ)蓄率的促進(jìn)作用越顯著。因此在實(shí)施低利率政策的同時(shí)，運(yùn)用財(cái)政政策加大對(duì)低收入者的補(bǔ)貼性收入或采取階梯稅制，這樣一方面可以提高低收入群體的收入水平，增強(qiáng)居民消費(fèi)能力，另一方面能夠縮小不同收入群體間得貧富差距，有利于社會(huì)公平。

3.2靈活運(yùn)用利率政策，充分發(fā)揮政府引導(dǎo)作用

低利率政策能夠促進(jìn)投資增長(zhǎng)，但是僅僅依靠市場(chǎng)的作用，會(huì)導(dǎo)致投資結(jié)構(gòu)不合理。當(dāng)前民營(yíng)企業(yè)對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)率超過60%，并且提供了群社會(huì)50%左右的工作崗位，但是我國(guó)90%以上的信貸資金都流入了國(guó)有經(jīng)濟(jì)中，而民營(yíng)企業(yè)得到的信貸資金不足10%，所以民營(yíng)企業(yè)對(duì)資金的運(yùn)用效率要遠(yuǎn)高于國(guó)有經(jīng)濟(jì)。僅僅依靠市場(chǎng)來分配資金是不夠的，必須充分發(fā)揮政府的引導(dǎo)作用，積極引導(dǎo)資金流向民營(yíng)企業(yè)，鼓勵(lì)民營(yíng)企業(yè)的發(fā)展，或者改革國(guó)有企業(yè)，引入民間資本，提高國(guó)有經(jīng)濟(jì)對(duì)資金的利率效率。

3.3轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，走可持續(xù)發(fā)展道路

改革開放30多年，我國(guó)經(jīng)濟(jì)取得巨大進(jìn)步，但是對(duì)環(huán)境造成了巨大的破壞，因此我國(guó)必須轉(zhuǎn)變發(fā)展方式，在發(fā)展經(jīng)濟(jì)的同時(shí)也要保護(hù)環(huán)境，逐步向綠色發(fā)展的方式轉(zhuǎn)變。雖然我國(guó)被稱為“世界工廠”，但我們制造的都是一些中低端產(chǎn)品，高端制造業(yè)發(fā)展緩慢。我國(guó)經(jīng)濟(jì)要向更高層次發(fā)展，現(xiàn)階段應(yīng)鼓勵(lì)創(chuàng)新，發(fā)展高端制造業(yè)，逐步向“創(chuàng)新工場(chǎng)”邁進(jìn)。

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作者簡(jiǎn)介：李浩（1993-），男，湖北孝感市，碩士，中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)，430073，研究方向：產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)（建設(shè)經(jīng)濟(jì)）