房地產(chǎn)去泡沫：資金何往

龔奕潔

過去20年，每當(dāng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)不景氣時(shí)，往往少不了房地產(chǎn)的刺激與提振。但在新中國(guó)建立70周年關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)的今年，這一路徑依賴卻可能要被打破。

7月30日召開的中央政治局會(huì)議坦承“國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力加大”，與此同時(shí)，首次明確提出“不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段”，打破了市場(chǎng)對(duì)于房地產(chǎn)政策再度邊際放松的預(yù)想。

房地產(chǎn)調(diào)控，金融先行。就在這次政治局會(huì)議前一日，央行在北京召開銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整優(yōu)化座談會(huì)，要求“轉(zhuǎn)變傳統(tǒng)信貸路徑依賴，合理控制房地產(chǎn)貸款投放，加強(qiáng)對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)信貸支持。”《財(cái)經(jīng)》記者從多個(gè)信源確認(rèn)，央行對(duì)銀行的新增房地產(chǎn)信貸結(jié)構(gòu)提出了明確的目標(biāo)要求。

根據(jù)央行所披露的《金融機(jī)構(gòu)貸款投向統(tǒng)計(jì)報(bào)告》，截至2019年6月末，金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)款余額145.97萬億元，房地產(chǎn)貸款余額41.91萬億元，房地產(chǎn)貸款余額占各項(xiàng)貸款余額的比重為28.71%。上半年新增個(gè)人住房貸款占全部新增貸款的比例近23%。

事實(shí)上，金融領(lǐng)域早已開始收緊房地產(chǎn)融資，悄然釋放中央嚴(yán)控房地產(chǎn)的決心。在此之前，不少地區(qū)銀行個(gè)人住房貸款利率悄然上浮，央行及證監(jiān)會(huì)等暫停拿地激進(jìn)房企的債券和ABS融資，房地產(chǎn)信托規(guī)模受到銀保監(jiān)會(huì)調(diào)控，發(fā)改委限制房企境外發(fā)債用途等?，F(xiàn)在對(duì)房地產(chǎn)資金大頭的銀行信貸也有了明確調(diào)控要求。

“今年上半年以來，經(jīng)濟(jì)下行但房地產(chǎn)價(jià)格仍在上漲，這表示資本價(jià)格發(fā)生‘結(jié)構(gòu)性滯脹，這時(shí)候需要在穩(wěn)增長(zhǎng)和去泡沫中間平衡，從政治局會(huì)議表態(tài)來看，中央選擇了去泡沫。”西澤研究院院長(zhǎng)趙建認(rèn)為。

但市場(chǎng)仍然不乏疑慮，在經(jīng)濟(jì)下行的時(shí)間節(jié)點(diǎn)選擇房地產(chǎn)去泡沫真的是合適的時(shí)機(jī)嗎？而如此大手筆地收緊房地產(chǎn)，可能會(huì)對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)及上下游產(chǎn)業(yè)鏈、依靠土地財(cái)政的地方政府、房產(chǎn)財(cái)富的居民等產(chǎn)生怎樣的連鎖反應(yīng)呢？

“什么是合適的時(shí)機(jī)呢？”一位資深監(jiān)管人士表示，靠房地產(chǎn)提振經(jīng)濟(jì)這種傳統(tǒng)做法，終究是飲鳩止渴的，而不是長(zhǎng)期可持續(xù)。

“擠泡沫要注意節(jié)奏，防止出現(xiàn)處置風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，防止出現(xiàn)日本房地產(chǎn)泡沫破裂和失落20年的情況?！眹?guó)務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所銀行研究室副主任、研究員王剛告訴《財(cái)經(jīng)》記者，房地產(chǎn)上下游牽連影響確實(shí)很大，但是相信決策部門已經(jīng)做好了壓力測(cè)試等相關(guān)準(zhǔn)備，會(huì)采取一系列對(duì)沖措施，找到新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力。政治局工作會(huì)議也提出了舊改、城市停車場(chǎng)、信息網(wǎng)絡(luò)等基建項(xiàng)目、制造業(yè)、農(nóng)村消費(fèi)市場(chǎng)等選項(xiàng)。

市場(chǎng)普遍預(yù)期，若能堅(jiān)持調(diào)控政策，那么或許會(huì)有相當(dāng)部分資金從房地產(chǎn)分流出來。但是資金將流向何處？

鵬楊基金總經(jīng)理?xiàng)類郾蟊硎?，最好流向資本市場(chǎng)，發(fā)揮資本市場(chǎng)的直接融資功能，中國(guó)市場(chǎng)或許能重演美國(guó)2009年之后十年經(jīng)濟(jì)科技創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的轉(zhuǎn)型復(fù)蘇之路。

目前看來，這一美好預(yù)期是否可實(shí)現(xiàn)，尚未司知。

圖1：銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)信貸投放

圖2：銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)貸款余額占各項(xiàng)貸款余額的比值

房地產(chǎn)擠泡沫、促實(shí)體

7月30日晚間，人民日?qǐng)?bào)官方微博對(duì)政治局會(huì)議的一則評(píng)論直截了當(dāng)?shù)乇磉_(dá)了態(tài)度：無論重申“房住不炒”，還是首提不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段，在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力加大的背景中，尤顯可貴，更傳遞出鮮明信號(hào)：炒房，此路不通，炒房客早該涼涼;而那些圖謀撕開調(diào)控口子的機(jī)構(gòu)，也別幻想靠房地產(chǎn)刺激經(jīng)濟(jì)！

自中共中央總書記習(xí)近平在2016年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上提出“房住不炒”的定位和建立房地產(chǎn)長(zhǎng)效機(jī)制后，相關(guān)言論在多個(gè)重要會(huì)議上被提及。2018年7月，住建部還聯(lián)合七個(gè)部委進(jìn)行了“樓市治亂象”專項(xiàng)行動(dòng)。

但隨著經(jīng)濟(jì)下行壓力愈大，房地產(chǎn)調(diào)控在2018年底似有邊際放松的跡象，2019年以來，房企融資窗口漸開，融資金額持續(xù)高位運(yùn)行。而企業(yè)拿地明顯加速，—二線城市和部分三四線城市土地市場(chǎng)都不同程度出現(xiàn)升溫現(xiàn)象。蘇州、杭州、南京、武漢、天津、西安等地土拍競(jìng)爭(zhēng)激烈，“地王”頻現(xiàn)。

樓市的小陽(yáng)春讓一些市場(chǎng)人士欣喜其“壓艙石”的作用，亦有金融機(jī)構(gòu)人士告訴《財(cái)經(jīng)》記者，他們內(nèi)部研判，這一輪房地產(chǎn)的上升周期還沒有結(jié)束。不少市場(chǎng)人士對(duì)房地產(chǎn)投資的韌性和調(diào)控的再放松充滿希望。

鵬揚(yáng)基金楊愛斌日前在2019年中國(guó)資產(chǎn)管理年會(huì)上指出，下半年房地產(chǎn)投資大概率會(huì)降到6%以下，因?yàn)榉康禺a(chǎn)銷量出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，而上半年土地購(gòu)置的高增速不可持續(xù)，且2019年棚戶區(qū)改造規(guī)模和貨幣化安置率均明顯下降。

中央為什么選擇在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)收緊房地產(chǎn)？西澤研究院院長(zhǎng)趙建告訴《財(cái)經(jīng)》記者，“今年二季度，GDP增速6.2%，已經(jīng)出現(xiàn)拐點(diǎn)，但房?jī)r(jià)卻又上漲，這代表正在發(fā)生‘結(jié)構(gòu)性滯脹。房?jī)r(jià)上漲的副作用也越來越大，包括對(duì)生產(chǎn)要素活力的擠出，以及房奴、消費(fèi)抑制和貧富分化等社會(huì)問題。”

房地產(chǎn)的快速發(fā)展曾對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起到了重要作用：地方政府通過土地招拍掛出讓及房地產(chǎn)稅收獲得財(cái)政資金，又憑借高估值的土地儲(chǔ)備發(fā)行地方債;對(duì)于實(shí)體企業(yè)來說，依靠土地或住房抵押獲取貸款;對(duì)居民部門來說，房?jī)r(jià)上漲還帶來了財(cái)富回報(bào)。

但隨著房地產(chǎn)過度吸納資金，過度泡沫化，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和居民消費(fèi)產(chǎn)生擠出效應(yīng)。

2019年上半年，與房地產(chǎn)小陽(yáng)春相對(duì)的是制造業(yè)低迷，房地產(chǎn)投資與制造業(yè)投資背離。中信證券指出，自2016年開始，房地產(chǎn)投資對(duì)制造業(yè)投資的促進(jìn)作用已有所減弱，擠出效應(yīng)占據(jù)主導(dǎo)地位，房地產(chǎn)投資增速每上升1個(gè)百分點(diǎn)，制造業(yè)投資增速將下降0.37個(gè)百分點(diǎn)。進(jìn)入2018年后，房地產(chǎn)的擠出效應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)，據(jù)測(cè)算，2018年至今房地產(chǎn)投資增速每上升1個(gè)百分點(diǎn)，制造業(yè)投資增速將下降0.78個(gè)百分點(diǎn)。

廣發(fā)銀行和西南財(cái)經(jīng)大學(xué)聯(lián)合發(fā)布的《2018中國(guó)城市家庭財(cái)富健康報(bào)告》顯示，中國(guó)高達(dá)77.7%家庭資產(chǎn)用于房子。隨著越來越多的城市居民成為“房奴”，居民部門杠桿率不斷攀升，其對(duì)消費(fèi)的抑制也越來越明顯。

但也有不少市場(chǎng)人士擔(dān)心，擠房地產(chǎn)泡沫或面臨著連鎖反應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。盡管根據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2016年房地產(chǎn)業(yè)增加值占GDP的比重為6.5%。但分析人士通常認(rèn)為，房地產(chǎn)部門的直接貢獻(xiàn)加間接貢獻(xiàn)可能高達(dá)三分之一左右。海通證券姜超曾經(jīng)測(cè)算，2016年6.7%的GDP增長(zhǎng)中有2.4個(gè)百分點(diǎn)是由廣義房地產(chǎn)行業(yè)拉動(dòng)起來的，對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率高達(dá)36%。

隨著政府對(duì)于地產(chǎn)放松預(yù)期的強(qiáng)勢(shì)回應(yīng)，A股市場(chǎng)，房地產(chǎn)、建筑材料、家電、裝飾、鋼鐵等大幅下跌。截至發(fā)稿，申萬房地產(chǎn)指數(shù)5日下跌5.95%，申萬建筑材料五日跌逾4.74%。

在多位研究人士看來，堅(jiān)持“房住不炒”定位已基本成為決策層的共識(shí)，但市場(chǎng)共識(shí)的形成仍然需要一定的時(shí)間。在房地產(chǎn)的問題上，政府、企業(yè)和居民的利益都是捆綁的，因此過去多年的歷史經(jīng)驗(yàn)往往顯示，房?jī)r(jià)在政策調(diào)控中越調(diào)越強(qiáng)。

方正證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家邵宇和宏觀分析師陳達(dá)飛認(rèn)為，堅(jiān)持“房住不炒”的關(guān)鍵是房?jī)r(jià)能不能穩(wěn)住。近期一些城市的調(diào)控政策就在著力“穩(wěn)房?jī)r(jià)”。洛陽(yáng)給房?jī)r(jià)設(shè)置“漲跌板”，大連則通過預(yù)售證進(jìn)行價(jià)格管控。

圖3：融資渠道收緊對(duì)房企的影響路徑

融資全面收緊

房地產(chǎn)調(diào)控，金融先行。截至目前，央行、發(fā)改委、銀保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)等多個(gè)部門均已發(fā)布了相關(guān)收緊政策，房企和多個(gè)融資渠道，包括銀行信貸、非標(biāo)、美元債、ABS等都受到嚴(yán)監(jiān)管;在個(gè)人層面，央行、銀保監(jiān)會(huì)等對(duì)于個(gè)人住房信貸和居民杠桿率也提出“合理控制增速”的要求，并嚴(yán)禁消費(fèi)信貸流向房地產(chǎn)。房地產(chǎn)融資調(diào)控已全面收緊。

5月中旬銀保監(jiān)會(huì)出臺(tái)《關(guān)于開展“鞏固治亂象成果促進(jìn)合規(guī)建設(shè)”工作的通知》（簡(jiǎn)稱“23號(hào)文”），被認(rèn)為是監(jiān)管開始收緊融資的開始。23號(hào)文中對(duì)于銀行信貸、理財(cái)資金、信托公司等投向房地產(chǎn)的行為均有合規(guī)要求。

5月31日，有市場(chǎng)傳出旭輝、金地等5家房企被列入暫停公開市場(chǎng)發(fā)債業(yè)務(wù)名單。21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道援引接近監(jiān)管人士的說法稱，部分房企因?yàn)槟玫丶みM(jìn)，出現(xiàn)一些地王，已經(jīng)引起中央層面的注意;央行與證監(jiān)會(huì)將暫停部分房企的債券及ABS融資渠道。

6月13日，銀保監(jiān)會(huì)主席郭樹清在陸家嘴講話中強(qiáng)調(diào)，必須正視一些地方房地產(chǎn)金融化的問題?！叭鐣?huì)的新增儲(chǔ)蓄資源一半左右投入到房地產(chǎn)領(lǐng)域，一些房地產(chǎn)企業(yè)融資過度擠占了信貸資源，導(dǎo)致資金使用效率進(jìn)一步降低，助長(zhǎng)了房地產(chǎn)投資投機(jī)行為?！?/p>

銀保監(jiān)會(huì)相關(guān)部門也迅速開始布局。首先是增長(zhǎng)迅速的房地產(chǎn)信托。2018年，全行業(yè)房地產(chǎn)信托規(guī)模達(dá)到2.76萬億元，平均每家公司406.02億元，較2017年增長(zhǎng)18.30%。從房地產(chǎn)信托的市場(chǎng)格局看，行業(yè)前10的信托公司2018年房地產(chǎn)信托余額均超過700億元，平均增速41.28%。

7月初，銀保監(jiān)會(huì)對(duì)中融信托、光大興隴信托、五礦信托等部分房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)增速過快、增量過大的信托公司，開展了約談警示。幾日后，北京銀保監(jiān)局又對(duì)包括中信信托、中誠(chéng)信托等12家轄區(qū)內(nèi)信托公司約談指導(dǎo)。

《財(cái)經(jīng)》記者此前從多家受到窗口指導(dǎo)的信托公司處了解到，每家信托公司的指導(dǎo)要求不同，但共同點(diǎn)是控制增量，“至少保證三季度房地產(chǎn)信托規(guī)模較上半年不新增”。

受影響最大的是土地前融業(yè)務(wù)。一位信托業(yè)人士告訴《財(cái)經(jīng)》記者，土地前融比例的信托風(fēng)控杠桿一般在1：1至1：2，但今年因信托競(jìng)爭(zhēng)激烈，部分好項(xiàng)目、好公司、好城市等杠桿變得較高，可提升至1：4或更高。

內(nèi)債發(fā)行遇阻，利用外債解內(nèi)債燃眉之急的做法也被叫停。但7月12日，發(fā)改委發(fā)文，要求房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行外債只能用于置換未來一年內(nèi)到期的中長(zhǎng)期境外債務(wù)，同時(shí)在外債備案登記申請(qǐng)材料中要列明擬置換債務(wù)的詳細(xì)信息。

華泰證券指出，今年下半年是境內(nèi)地產(chǎn)債的到期高峰，房企再融資能力將面臨考驗(yàn)。而雖然6月、7月美元債放量，但未來一年到期壓力不大。

穆迪研報(bào)指出，收緊開發(fā)商境外發(fā)債和信托貸款等相關(guān)規(guī)定對(duì)于中國(guó)受評(píng)開發(fā)商具有負(fù)面信用影響，特別是流動(dòng)性狀況疲弱且經(jīng)營(yíng)規(guī)模較小的開發(fā)商。但穆迪也指出其受評(píng)企業(yè)的海外債再融資或回購(gòu)壓力不大。

盡管此前一些地方銀保監(jiān)局對(duì)于房地產(chǎn)貸款占比過高、增速過快的銀行，就以風(fēng)險(xiǎn)提示和窗口指導(dǎo)的形式，督促其合理配置信貸資源，降低房地產(chǎn)貸款占比。但7月29日央行召開的銀行業(yè)信貸優(yōu)化座談會(huì)則提出了明確要求。

據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者了解，央行要求銀行控制新增貸款中房地產(chǎn)貸款的占比，逐步調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)。

截至2019年6月末，金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)款余額145.97萬億元，房地產(chǎn)貸款余額41.91萬億元，房地產(chǎn)貸款余額占各項(xiàng)貸款余額的比重為28.71%。上半年個(gè)人住房貸款占全部新增貸款的比例近23%。

這場(chǎng)座談會(huì)由央行、銀保監(jiān)相關(guān)部門，國(guó)有大行、政策性銀行和部分股份行參與，據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者了解，相關(guān)的要求和細(xì)則尚未全面?zhèn)鬟_(dá)至地方監(jiān)管部門和區(qū)域性銀行。

有媒體報(bào)道，銀保監(jiān)會(huì)將于2019年下半年對(duì)30個(gè)城市、75家銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)開展專項(xiàng)檢查，強(qiáng)化房地產(chǎn)開發(fā)貸和個(gè)貸合規(guī)要求。某股份行人士向《財(cái)經(jīng)》記者證實(shí)了這一消息，但多地銀保監(jiān)局和分局部門表示，沒有接到會(huì)里的相關(guān)通知和布署。

機(jī)構(gòu)、房企步入調(diào)整期

“如果（不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段）承諾可信，它將改變?cè)S多行為人的行為，比如：依賴土地出讓金收入的地方政府、作為按揭貸款供給者的商業(yè)銀行、住房剛需者、投資性和投機(jī)性購(gòu)房者、囤地和捂房不售的開發(fā)商，以及覬覦房地產(chǎn)超額利潤(rùn)的實(shí)業(yè)家等?！鄙塾詈完愡_(dá)飛表示。

直接受到調(diào)控的房地產(chǎn)企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)首當(dāng)其沖，改變已然在發(fā)生。

據(jù)《中國(guó)建設(shè)報(bào)》報(bào)道，富力地產(chǎn)7月26日內(nèi)部發(fā)文指示，下半年原則上暫停拿地，如遇優(yōu)質(zhì)土地等特殊情況，項(xiàng)目單獨(dú)呈報(bào)集團(tuán)董事長(zhǎng)審批;且下半年的重點(diǎn)工作圍繞“促銷售、抓回款”開展，在確保銷量的基礎(chǔ)上追求項(xiàng)目收益最大化。

富力地產(chǎn)不是唯一這樣做的房企。一家位于北京的頭部地產(chǎn)公司人士告訴《財(cái)經(jīng)》記者，該公司下半年也計(jì)劃以清庫(kù)存抓銷售回款為主。

“說到底，過去幾年房地產(chǎn)開發(fā)商的行為也存在問題。基本上他們就是融資拿地、再融資再拿地，但拿地后并不著急開展項(xiàng)目，而是捂盤惜售，這就擾亂了市場(chǎng)秩序，恐怕也是中央決策層對(duì)房企不滿的地方?！壁w建表示。

“我們公司上半年拿到幾塊地，現(xiàn)在節(jié)奏就放慢了?！币患铱偛课挥趶V州的房地產(chǎn)企業(yè)的員工告訴《財(cái)經(jīng)》記者，“其中資金比較充足的先囤貨量，今年6月過后融資收緊了，地價(jià)—直在攀高，房?jī)r(jià)沒有那么樂觀，所以就緩一下?！?/p>

為預(yù)防高杠桿房地產(chǎn)企業(yè)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)蔓延，監(jiān)管部門已將拿地激進(jìn)、杠桿率高的一些房地產(chǎn)企業(yè)納入監(jiān)管。央行在前訴座談會(huì)的公告文件中明確表示，將加強(qiáng)對(duì)存在高杠桿經(jīng)營(yíng)的大型房企的融資行為的監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)提示，合理管控企業(yè)有息負(fù)債規(guī)模和資產(chǎn)負(fù)債率。

而對(duì)于金融機(jī)構(gòu)，也要改變傳統(tǒng)對(duì)房地產(chǎn)信貸或業(yè)務(wù)的依賴。

“先挺過這半年再看吧。”一些受到調(diào)控的信托公司人士表示，這些信托公司最近都在尋找新的業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)。盡管如今消費(fèi)金融、慈善信托、家族信托等業(yè)務(wù)較火，也符合監(jiān)管的希冀，但是收益成本比難以和以往房地產(chǎn)業(yè)務(wù)相比較。除個(gè)別案例，2018年不少業(yè)績(jī)表現(xiàn)好的信托公司，多是房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)做得多的。

但是信托行業(yè)的人士對(duì)此并不太悲觀，而其他一些未受到指導(dǎo)的信托公司仍對(duì)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)感興趣?！皣?yán)守432，不投前融項(xiàng)目?！币晃恍磐袕臉I(yè)人士表示，仍然會(huì)有房企有融資需求。

“對(duì)于一些房地產(chǎn)業(yè)務(wù)占比高的銀行，尤其是大中銀行來說，信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整是一個(gè)不小的挑戰(zhàn)，需要慢慢調(diào)整?！币晃还煞菪腥耸恐赋?。

《財(cái)經(jīng)》記者根據(jù)上市銀行2018年報(bào)測(cè)算，國(guó)有大行普遍面臨調(diào)整壓力。截至2018年末，六大行中工、農(nóng)、中、建及郵儲(chǔ)銀行房地產(chǎn)貸款余額占比均超過30%;2018年工行、建行、中行的新增涉房貸款占新增貸款的比值均遠(yuǎn)超50%;新增4-A住房貸款放量，是拉動(dòng)零售貸款和生息資產(chǎn)的“功臣”，除交通銀行外普遍超30%。以建行為例，建行的新增涉房貸款占比達(dá)83.02%，新增個(gè)人住房貸款的占比達(dá)70.21%

王剛告訴《財(cái)經(jīng)》記者，大行投向房地產(chǎn)，尤其是個(gè)人住房貸款，和商業(yè)銀行的資本約束及房地產(chǎn)信貸的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重低有一定關(guān)系。有住房抵押的貸款風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重通常為50%;而五大行和招行用內(nèi)部評(píng)級(jí)法來衡量個(gè)人住房貸款的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重，通常都在25%甚至以下。

《財(cái)經(jīng)》記者查閱銀行年報(bào)發(fā)現(xiàn)，2018年五大行中個(gè)人住房貸款風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重指標(biāo)最高的是建設(shè)銀行的25.37%，最低的是中國(guó)銀行，僅為14.24%。

圖4：2019年上半年40家典型上市房企融資情況對(duì)比

資金將流向何處？

“不擠房地產(chǎn)泡沫，流動(dòng)性就出不來，成本降不下來，人心扭轉(zhuǎn)不起來，科技創(chuàng)新起不來，股市漲不了，有百利而無一害，唯一受損的是囤地炒房的少數(shù)利益?！睂?duì)于經(jīng)濟(jì)下行期是否是房地產(chǎn)擠泡沫的好時(shí)機(jī)，楊愛斌如是回答。

目前市場(chǎng)普遍預(yù)期，隨著房地產(chǎn)調(diào)控整體趨嚴(yán)，后續(xù)流入房地產(chǎn)的資金將減少，被分流的資金將流向何處？

央行座談會(huì)上，監(jiān)管部門提出，房地產(chǎn)行業(yè)占用信貸資源依然較多，對(duì)小微企業(yè)、先進(jìn)制造業(yè)、科技創(chuàng)新企業(yè)、現(xiàn)代服務(wù)業(yè)、鄉(xiāng)村振興、精準(zhǔn)扶貧等領(lǐng)域支持力度仍有待加強(qiáng)。這和中央政治局會(huì)議精神強(qiáng)調(diào)的制造業(yè)、基建、農(nóng)村消費(fèi)等一脈相承。

但也有人表示，實(shí)體經(jīng)濟(jì)要有創(chuàng)新力和增長(zhǎng)力，否則房地產(chǎn)泡沫擠出來，還是泡沫。

“中央的精神是金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，說明實(shí)體經(jīng)濟(jì)是基礎(chǔ)，是主人，金融是仆人。金融不能反客為主，無法從根本上形成實(shí)體動(dòng)能。還是首先要實(shí)體企業(yè)發(fā)展的好，政策需要在減少實(shí)體經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)，降低經(jīng)濟(jì)運(yùn)行成本等方面上下功夫。不然實(shí)體經(jīng)濟(jì)資產(chǎn)荒時(shí)候，硬是單方面在貨幣金融上逆周期調(diào)節(jié)，會(huì)出現(xiàn)資產(chǎn)泡沫和金融市場(chǎng)波動(dòng)等問題?！壁w建說道。

以制造業(yè)為例，中信證券研報(bào)指出，分流資金有望被導(dǎo)入制造業(yè)投資。僅考慮房地產(chǎn)對(duì)制造業(yè)的擠出效應(yīng)，制造業(yè)投資增速將位于4.1%-6.5%的區(qū)間內(nèi)。但對(duì)于制造業(yè)來說，短期內(nèi)制造業(yè)的反彈仍受工業(yè)通縮、企業(yè)投產(chǎn)信心不足、外部風(fēng)險(xiǎn)等因素的制約。

一位銀行業(yè)人士指出，投向制造業(yè)的信貸不良率一直較高，當(dāng)然不同區(qū)域的產(chǎn)業(yè)稟賦不同也存在差異，銀行也要根據(jù)對(duì)企業(yè)風(fēng)控具體而為。

7月30日，部分期限的票據(jù)利率跌破2%，與shibor利率倒掛，也揭示市場(chǎng)“資產(chǎn)荒”的跡象。有銀行票據(jù)人士表示，雖然銀行要加大信貸投放，但目前大量企業(yè)需求疲軟，銀行只能多收票據(jù)，以此沖信貸規(guī)模。

“進(jìn)股市最好，股票恢復(fù)直接融資功能，如果這樣，我們能重演美國(guó)2009年之后的十年科技創(chuàng)新趨動(dòng)的復(fù)蘇。”鵬揚(yáng)基金總經(jīng)理?xiàng)類郾筮@樣告訴《財(cái)經(jīng)》記者。

此前從中央到金融監(jiān)管人士在多個(gè)場(chǎng)合指出，要加大直接融資的占比，構(gòu)建多層次資本市場(chǎng)?？苿?chuàng)板近期也已啟航，亦需要資金流入。

對(duì)于中國(guó)投資者來說，股市和樓市一直是最主要的兩大“吸金”源。2014年2月以來，也表現(xiàn)出此消彼長(zhǎng)的“蹺蹺板”效應(yīng)：2014年中樓市低迷下行之時(shí)，股市見底逐漸回升，這期間“賣房炒股”的事例隨處可見;而在2015年5月-6月股市見頂開始暴跌之時(shí)，樓市逐漸復(fù)蘇、上漲，這時(shí)候明顯跡象表明“賣股炒房”的人增多。

趙建認(rèn)為，投向股票市場(chǎng)能夠改善企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表，但是現(xiàn)在中國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展還存在許多問題，過往投機(jī)功能多于融資功能，資本市場(chǎng)還需要一個(gè)長(zhǎng)期的進(jìn)化過程。