環(huán)境規(guī)制對企業(yè)綠色投資的門檻效應(yīng)及異質(zhì)性研究

劉傳哲 張彤 陳慧瑩

摘 ? 要：本文以2010—2017年我國重污染行業(yè)上市公司數(shù)據(jù)為樣本，通過面板門限模型實(shí)證研究了行業(yè)環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度對于企業(yè)綠色投資的門檻效應(yīng)，同時(shí)探究了這一影響在不同規(guī)模企業(yè)之間的異質(zhì)性。研究結(jié)果顯示：環(huán)境規(guī)制與企業(yè)綠色投資之間呈現(xiàn)倒U形的非線性關(guān)系。當(dāng)環(huán)境規(guī)制小于一個(gè)臨界值時(shí)，它與企業(yè)綠色投資之間呈正向關(guān)系，當(dāng)環(huán)境規(guī)制超過這個(gè)臨界值時(shí)，它與綠色投資之間呈反向關(guān)系;進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)，企業(yè)規(guī)模在小于第一個(gè)臨界值時(shí)，環(huán)境規(guī)制對其綠色投資有促進(jìn)作用，當(dāng)介于第一個(gè)臨界值和第二個(gè)臨界值之間時(shí)，環(huán)境規(guī)制對于企業(yè)綠色投資有抑制作用，當(dāng)大于第二個(gè)臨界值時(shí)，環(huán)境規(guī)制對于企業(yè)綠色投資無顯著影響。本文研究結(jié)果的啟示是：政府在進(jìn)行環(huán)境規(guī)制時(shí)也應(yīng)該因企業(yè)制宜，同時(shí)找到環(huán)境規(guī)制的有效區(qū)間來發(fā)揮政策的最優(yōu)潛力。

關(guān)鍵詞：環(huán)境規(guī)制;綠色投資;門檻效應(yīng);企業(yè)規(guī)模

中圖分類號(hào)：F830 ?文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A ?文章編號(hào)：1674-2265（2019）06-0066-06

DOI：10.19647/j.cnki.37-1462/f.2019.06.009

一、引言

黨的十九大報(bào)告提出，“像對待生命一樣對待生態(tài)環(huán)境，統(tǒng)籌山水林田湖草系統(tǒng)治理，實(shí)行最嚴(yán)格的生態(tài)環(huán)境保護(hù)制度”。近些年來，我國也相繼出臺(tái)了一系列環(huán)境保護(hù)方面的法規(guī)，如《中華人民共和國水污染防治法》《中華人民共和國清潔生產(chǎn)促進(jìn)法》等?？梢灶A(yù)見，隨著我國經(jīng)濟(jì)社會(huì)的不斷發(fā)展，對環(huán)境保護(hù)方面的要求會(huì)越來越嚴(yán)格。

根據(jù)政府在制定環(huán)境保護(hù)政策時(shí)所遵循的“誰污染誰治理，誰開發(fā)誰保護(hù)”理念，企業(yè)作為開發(fā)資源和污染環(huán)境的主體，首先應(yīng)該承擔(dān)起治理環(huán)境的責(zé)任，政府通過出臺(tái)一系列環(huán)保政策督促企業(yè)擴(kuò)大綠色投資，然而企業(yè)在進(jìn)行投資決策時(shí)除了考慮制度因素，還會(huì)考慮投資—收益的影響，所以通過了解企業(yè)綠色投資狀況可以衡量環(huán)境規(guī)制政策的有效性。此外，因?yàn)榇笾行推髽I(yè)在我國經(jīng)濟(jì)體系中所占據(jù)的特殊地位，其對環(huán)境規(guī)制的反應(yīng)較其他企業(yè)也有所差異，所以通過研究企業(yè)對于環(huán)境規(guī)制的異質(zhì)性有助于發(fā)揮環(huán)境政策的潛力。

然而，從現(xiàn)有文獻(xiàn)來看，大多數(shù)學(xué)者對于環(huán)境規(guī)制的研究多從其經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的角度去思考，而研究環(huán)境規(guī)制與企業(yè)綠色投資之間關(guān)系的文獻(xiàn)不多且結(jié)論不一?；诖耍疚膶囊韵聝蓚€(gè)方面展開研究：

首先，企業(yè)綠色投資作為一種特殊的投資方式，在保證符合綠色發(fā)展的同時(shí)，更多帶來的是社會(huì)利益，給企業(yè)帶來的直接收益卻很少。企業(yè)作為利益的追逐者，很可能不愿主動(dòng)加大綠色投資額，而面對環(huán)境規(guī)制的強(qiáng)制措施，企業(yè)的綠色投資行為會(huì)如何變化？環(huán)境規(guī)制與企業(yè)綠色投資之間到底是什么關(guān)系？不同規(guī)模的企業(yè)是否會(huì)表現(xiàn)出差異性？通過對這些問題的回答，能更好地幫助我們制定環(huán)境規(guī)制政策，以使得環(huán)境規(guī)制的作用在污染治理和企業(yè)效益之間實(shí)現(xiàn)共贏。

二、文獻(xiàn)綜述

對于環(huán)境規(guī)制與企業(yè)綠色投資之間關(guān)系的相關(guān)研究可以分成以下幾類：

第一類主要是研究環(huán)境規(guī)制和企業(yè)綠色投資之間的直接關(guān)系，研究結(jié)論各有不同，即環(huán)境規(guī)制與企業(yè)綠色投資之間可能存在負(fù)相關(guān)或正相關(guān)。

多數(shù)學(xué)者認(rèn)為環(huán)境規(guī)制與企業(yè)綠色投資之間呈正相關(guān)，他們認(rèn)為環(huán)境規(guī)制會(huì)促進(jìn)企業(yè)的綠色投資，隨著各種環(huán)保政策的出臺(tái)，企業(yè)愿意去承擔(dān)環(huán)境責(zé)任提高綠色投資。保羅·埃金斯等（2013）通過研究歐洲環(huán)境稅與綠色增長的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)環(huán)境稅的改革可以大大提高減排量，對于歐盟實(shí)現(xiàn)2020年減排目標(biāo)有極大的促進(jìn)作用。Farzin等（2000）認(rèn)為在一定的范圍內(nèi)，企業(yè)環(huán)保投資與污染稅（環(huán)境規(guī)制的一種形式）呈正相關(guān)。Jaffe等（2003）認(rèn)為一定的環(huán)境保護(hù)手段對于創(chuàng)新和推廣節(jié)能減排具有積極的影響。胡元林等（2016）通過調(diào)查問卷的形式收集了重污染行業(yè)樣本并運(yùn)用結(jié)構(gòu)方程模型也同樣得出了環(huán)境規(guī)制與企業(yè)環(huán)保投資之間呈正相關(guān)的結(jié)論。

關(guān)于環(huán)境規(guī)制和綠色投資之間呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)的研究認(rèn)為，環(huán)境規(guī)制會(huì)抑制企業(yè)的綠色投資，因?yàn)檎沫h(huán)境規(guī)制會(huì)要求企業(yè)進(jìn)行環(huán)保設(shè)施及技術(shù)的更新改造，而在嚴(yán)苛的環(huán)境政策威脅下，企業(yè)需要投入大量的人力、物力及財(cái)力，進(jìn)而綠色投資所帶來的收益無法彌補(bǔ)環(huán)境規(guī)制的成本，企業(yè)必然會(huì)選擇繳納罰款以代替進(jìn)行綠色投資。例如馬珩（2016）等通過面板回歸發(fā)現(xiàn)環(huán)境規(guī)制與企業(yè)環(huán)保投資之間呈負(fù)相關(guān)的關(guān)系，這表明在政府環(huán)境規(guī)制的條件下，企業(yè)更傾向繳納罰金而拒絕進(jìn)行綠色投資。

第二類研究方向是從企業(yè)的產(chǎn)權(quán)異質(zhì)性角度研究環(huán)境規(guī)制對不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)綠色投資的影響，這些學(xué)者認(rèn)為，不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)面對相同的環(huán)境規(guī)制，也會(huì)產(chǎn)生不同的綠色投資行為。

一些學(xué)者認(rèn)為民營企業(yè)對于環(huán)境規(guī)制有較強(qiáng)的敏感性。包群等（2013）研究顯示，執(zhí)法力度對于環(huán)境規(guī)制的實(shí)施效果有著舉足輕重的影響，環(huán)境規(guī)制政策的執(zhí)行力度反映了企業(yè)面臨的環(huán)境規(guī)制壓力。當(dāng)環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度增大時(shí)，一般小企業(yè)會(huì)主動(dòng)去配合政府的環(huán)境規(guī)制，這使得環(huán)境規(guī)制在民營企業(yè)中出現(xiàn)顯著的效果，而對于一些大企業(yè)，他們更傾向于繳納高昂的排污費(fèi)，另外大企業(yè)對于當(dāng)?shù)氐慕?jīng)濟(jì)發(fā)展具有中樞力量，所以一般政府的環(huán)境規(guī)制對于大型國有企業(yè)影響并不顯著。李月娥等（2018）研究顯示由于我國制度的特殊性，大型國有企業(yè)與政府之間內(nèi)在的聯(lián)系削弱了政府環(huán)境規(guī)制的效果，在面對同樣的環(huán)境規(guī)制時(shí)，國有企業(yè)對于環(huán)境規(guī)制的敏感性較弱而民營企業(yè)則有較強(qiáng)的敏感性。

也有部分學(xué)者持相反的觀點(diǎn)，認(rèn)為國有企業(yè)對于環(huán)境規(guī)制有較強(qiáng)的敏感性。以唐國平（2015）為代表的學(xué)者們認(rèn)為，國有企業(yè)代表了整個(gè)國家和政府的形象，經(jīng)營活動(dòng)會(huì)更多地涉及政府和國家，所以國企必須承擔(dān)更多的社會(huì)責(zé)任，環(huán)境規(guī)制會(huì)對國企產(chǎn)生顯著的影響。

可以發(fā)現(xiàn)，目前學(xué)者們大多通過線性和分組的方法研究環(huán)境規(guī)制對企業(yè)綠色投資的影響，并得到了不一致的結(jié)論。本文認(rèn)為，由于企業(yè)的綠色投資追求的是包括社會(huì)效應(yīng)、環(huán)境效應(yīng)、經(jīng)濟(jì)效應(yīng)在內(nèi)的綜合效應(yīng)，但往往社會(huì)效應(yīng)和環(huán)境效應(yīng)大于經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，所以企業(yè)在進(jìn)行綠色投資時(shí)出于利潤最大化的目標(biāo)，會(huì)綜合考慮環(huán)境規(guī)制的收益與成本。因此環(huán)境規(guī)制對于企業(yè)綠色投資的影響不應(yīng)該是簡單的線性關(guān)系，在面對不同強(qiáng)度的環(huán)境規(guī)制時(shí)企業(yè)的綠色投資行為可能也會(huì)發(fā)生逆轉(zhuǎn)，進(jìn)而呈現(xiàn)非線性的關(guān)系。

另外目前大多數(shù)學(xué)者從產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的角度討論了環(huán)境規(guī)制對綠色投資的影響，他們大多認(rèn)為相比于國企而言，民營企業(yè)對于環(huán)境規(guī)制的敏感性更強(qiáng)。然而不同規(guī)模的企業(yè)面對相同的環(huán)境規(guī)制時(shí)，所承受的壓力也是不同的。大企業(yè)可以承受高昂的排污費(fèi)，大企業(yè)自身的經(jīng)濟(jì)地位也決定其對環(huán)境規(guī)制政策敏感性較弱。所以本文嘗試從企業(yè)規(guī)模的角度來探討，當(dāng)企業(yè)規(guī)模不同時(shí)，企業(yè)的環(huán)境承受力也有區(qū)別，相同的環(huán)境規(guī)制對不同規(guī)模企業(yè)的綠色投資影響也可能有所差異。

鑒于此，本文選取重污染企業(yè)的數(shù)據(jù)，深入探究環(huán)境規(guī)制和企業(yè)綠色投資之間的內(nèi)在聯(lián)系，運(yùn)用面板門檻模型對環(huán)境規(guī)制和企業(yè)綠色投資之間的門檻效應(yīng)進(jìn)行檢驗(yàn)，另外加入了企業(yè)規(guī)模作為門檻變量，討論了環(huán)境規(guī)制對企業(yè)綠色投資的不同影響;最后得出了環(huán)境規(guī)制的最優(yōu)區(qū)間。本文主要的貢獻(xiàn)包括兩點(diǎn)：（1）更加豐富了環(huán)境規(guī)制和企業(yè)綠色投資的研究文獻(xiàn)，通過面板門檻模型找到了環(huán)境規(guī)制的最優(yōu)區(qū)間，對于政府制定環(huán)境規(guī)制政策提供了參考依據(jù)。（2）從企業(yè)規(guī)模的角度深入研究了環(huán)境規(guī)制的門檻效應(yīng)，證明了企業(yè)對于環(huán)境規(guī)制的異質(zhì)性。

三、理論分析和研究假設(shè)

制度理論認(rèn)為制度的最重要功能之一是具有約束力并對組織的行為具有導(dǎo)向性。組織受到的制度壓力可以分為規(guī)制壓力、規(guī)范壓力和文化認(rèn)知壓力。其中環(huán)境規(guī)制作為一種規(guī)制壓力對企業(yè)投資行為產(chǎn)生影響。當(dāng)企業(yè)的投資行為違背了法律的要求且與社會(huì)價(jià)值觀相斥時(shí)，企業(yè)的合法性就會(huì)受到質(zhì)疑，可能使企業(yè)流失很多社會(huì)資源。只有當(dāng)社會(huì)認(rèn)為其合法，社會(huì)才會(huì)將其資源分配給企業(yè)使用，企業(yè)才可以實(shí)現(xiàn)生存和發(fā)展，那些違背法律法規(guī)和社會(huì)價(jià)值觀的企業(yè)會(huì)被驅(qū)逐出市場。所以環(huán)境規(guī)制作為一種環(huán)保政策對于企業(yè)具有一定硬性要求，可以引導(dǎo)企業(yè)的投資行為。

（一）環(huán)境規(guī)制與企業(yè)綠色投資

從現(xiàn)有的研究來看，多數(shù)學(xué)者認(rèn)為企業(yè)在進(jìn)行綠色投資時(shí)出于利潤最大化目標(biāo)，會(huì)綜合考慮環(huán)境規(guī)制的收益與成本。當(dāng)環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度處于企業(yè)可承受的范圍之內(nèi)時(shí)，企業(yè)作為市場中的一分子，為了鞏固和政府的關(guān)系以尋求政府的資助，必然會(huì)積極地響應(yīng)政府的各項(xiàng)政策方針（李四海，2010）。然而當(dāng)環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度超過企業(yè)可負(fù)擔(dān)的范圍之后，企業(yè)則需要投入更多的資金進(jìn)行綠色投資，這將導(dǎo)致企業(yè)不得不縮小其經(jīng)營規(guī)模，最終將使企業(yè)得不償失。李玲等（2012）認(rèn)為，環(huán)境規(guī)制存在一個(gè)最優(yōu)區(qū)域，當(dāng)環(huán)境規(guī)制的強(qiáng)度超過這個(gè)區(qū)域之后，要素稟賦優(yōu)勢的拐點(diǎn)將出現(xiàn)，這時(shí)企業(yè)綠色投資帶來的收益將無法彌補(bǔ)環(huán)境規(guī)制所造成的成本。李強(qiáng)等（2016）認(rèn)為，環(huán)境規(guī)制對企業(yè)環(huán)保投資的影響存在“度”的限制，隨著環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度增加，企業(yè)遵循環(huán)境規(guī)制的成本快速上升并大于“創(chuàng)新補(bǔ)償效應(yīng)”，在利益的推動(dòng)下，企業(yè)態(tài)度將發(fā)生變化，企業(yè)寧肯受到處罰也不愿在環(huán)境保護(hù)方面付出，所以企業(yè)環(huán)保投資最終將呈現(xiàn)先上升后下降的趨勢。政府的環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度應(yīng)該控制在一個(gè)合適的區(qū)間內(nèi)，在這個(gè)區(qū)間內(nèi)，通過加強(qiáng)環(huán)保執(zhí)法力度，可以促進(jìn)企業(yè)加大綠色投資額，積極地去承擔(dān)環(huán)境責(zé)任。

基于此提出假設(shè)1：在其他影響因素受到控制的前提下，政府環(huán)境規(guī)制與企業(yè)綠色投資之間呈現(xiàn)倒U形關(guān)系。

（二）企業(yè)規(guī)模對環(huán)境規(guī)制與企業(yè)綠色投資關(guān)系的影響作用

多數(shù)已有研究指出，不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)對于環(huán)境規(guī)制的敏感性有顯著差異，這主要是因?yàn)椴煌髽I(yè)對于環(huán)境的承受力是有差異的，一般認(rèn)為規(guī)模較小的企業(yè)對于政府的干預(yù)較為敏感。由于規(guī)模小的企業(yè)發(fā)展受到很多阻礙，如融資約束、信用困境、行業(yè)準(zhǔn)入壁壘等，獲得政府支持與國有企業(yè)相比也較少，所以對于這些規(guī)模較小的企業(yè)來說，一方面通過積極承擔(dān)社會(huì)責(zé)任可以獲取更多的資源;另一方面通過綠色投入也可以進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新，提高企業(yè)競爭力。謝智慧等（2018）認(rèn)為，對于小企業(yè)來說，為了保持和政府之間親密的關(guān)系，在可以承受的環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度范圍內(nèi)，企業(yè)必然會(huì)積極地響應(yīng)政府的各項(xiàng)政策，然而一旦環(huán)境規(guī)制變得更加嚴(yán)苛，則會(huì)使得其維系這種關(guān)系的成本變大，所以相對于較為成熟的大規(guī)模企業(yè)來說，小企業(yè)對環(huán)境規(guī)制與綠色投資的敏感性更強(qiáng)。而對于大企業(yè)來說，我國固有的經(jīng)濟(jì)體制導(dǎo)致了大型企業(yè)與政府之間密切的聯(lián)系，其環(huán)境承受力較強(qiáng)可以負(fù)擔(dān)較高的環(huán)境污染費(fèi)，所以大企業(yè)在進(jìn)行綠色投資時(shí)會(huì)綜合衡量其利益與成本，相比較來說大企業(yè)對于政府的環(huán)境規(guī)制政策敏感性較弱。姚圣等（2012）認(rèn)為大型國有企業(yè)與政府天然的聯(lián)系決定了其對于政府各項(xiàng)環(huán)保政策的敏感性較弱，這將削弱環(huán)境規(guī)制在企業(yè)中所發(fā)揮的作用。

基于此提出假設(shè)2：環(huán)境規(guī)制對規(guī)模較小企業(yè)的綠色投資影響程度大于規(guī)模較大的企業(yè)。

四、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取和數(shù)據(jù)來源

本文選取2010—2017年重污染行業(yè)A股上市公司作為樣本。重污染企業(yè)是環(huán)保核查的重點(diǎn)企業(yè)，相比于一般上市公司，重污染企業(yè)的環(huán)境保護(hù)責(zé)任更加受到關(guān)注。樣本篩選過程包括：（1）剔除ST和*ST樣本公司;（2）剔除環(huán)境披露信息不完善或者財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)異常的樣本公司。最終有180條記錄進(jìn)入本文的研究。

上市公司的綠色投資數(shù)據(jù)均來自巨潮資訊網(wǎng)，由筆者通過查詢企業(yè)社會(huì)責(zé)任報(bào)告、環(huán)境污染報(bào)告書以及審計(jì)報(bào)告手工搜索所得;環(huán)境規(guī)制數(shù)據(jù)根據(jù)《中國環(huán)境統(tǒng)計(jì)年鑒》和《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》整理而得;企業(yè)規(guī)模的數(shù)據(jù)和控制變量來自國泰安數(shù)據(jù)庫。

（二）變量定義和模型設(shè)計(jì)

1. 被解釋變量。企業(yè)綠色投資額（EGI）。企業(yè)的綠色投資主要包括企業(yè)的環(huán)保支出、節(jié)能減排支出等。本文通過對企業(yè)環(huán)保支出和節(jié)能減排支出進(jìn)行加總并對數(shù)化處理來表示企業(yè)綠色投資額。

2. 解釋變量。環(huán)境規(guī)制（ER）。由于環(huán)境規(guī)制很難定量界定，相關(guān)數(shù)據(jù)披露也不夠完善，所以限制了很多研究的開展。本文考慮到數(shù)據(jù)的嚴(yán)謹(jǐn)性和可得性，最終選擇用環(huán)境治理投資額占GDP之比來衡量。

3. 門限變量。企業(yè)規(guī)模（ES）。本文選取公司期末總資產(chǎn)額來表示企業(yè)規(guī)模，因?yàn)槠髽I(yè)規(guī)模不同，企業(yè)面對相同環(huán)境規(guī)制時(shí)所承受的壓力可能有所差別，所以企業(yè)的投資行為也會(huì)發(fā)生改變。

環(huán)境規(guī)制（ER）。已有文獻(xiàn)的研究結(jié)果顯示，環(huán)境規(guī)制和企業(yè)綠色投資之間呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)或正相關(guān)的情況，所以本文選擇環(huán)境規(guī)制作為門檻變量，探究不同的環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度區(qū)間內(nèi)，企業(yè)的綠色投資如何變化。

4. 控制變量。綜合已有文獻(xiàn)對于控制變量的選取，本文從企業(yè)財(cái)務(wù)狀況方面分別選取以下幾種控制變量：資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）、盈利能力（ROA）、現(xiàn)金流量 （OCF）。

本文使用Hansen提出的面板門檻模型，該模型可以深入分析變量之間的非線性關(guān)系。模型的基本方程如下：

其中i代表企業(yè)，t代表年份，[Yit]代表被解釋變量，[Xit]代表解釋變量，[qit]表示門檻變量，[γ]代表待估計(jì)的門檻值，[eit]代表隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)，[β1]和[β2]表示各變量對應(yīng)的系數(shù)，[μi]為去除個(gè)體特定均值，I（·）是指示函數(shù)，括號(hào)中的條件為真時(shí)，其值為1，當(dāng)括號(hào)中的條件為假時(shí)，其值為0。由此可以將公式（1）變?yōu)椋?/p>

其中[zit]代表一組控制變量。根據(jù)Hansen的門檻回歸方法，以門檻變量為體制改變的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，模型中不同體制通過門檻變量大于或者小于某一門檻值來表示。對于任意的門檻值[γ]，可以通過求殘差平方和[S1]（[γ]）得到各參數(shù)的估計(jì)值：

五、實(shí)證結(jié)果和分析

本文中數(shù)據(jù)被重復(fù)采樣300次使用引導(dǎo)方法獲得準(zhǔn)確的F和P值（見表2）。從表2中可以看到，當(dāng)選擇環(huán)境規(guī)制作為門檻變量時(shí)，只存在1個(gè)門檻值;如果選擇企業(yè)規(guī)模作為門檻變量時(shí)，存在2個(gè)門檻值。根據(jù)門檻值的個(gè)數(shù)來估計(jì)具體的門檻值，結(jié)果見表3。

選擇環(huán)境規(guī)制和企業(yè)規(guī)模作為門檻變量來建立模型，表4中展示了企業(yè)規(guī)模對于環(huán)境規(guī)制影響綠色投資有多重門檻效應(yīng)，在不同區(qū)間企業(yè)綠色投資對于環(huán)境規(guī)制有不同的影響。

環(huán)境規(guī)制（ER）門檻值分析。由表4中可以得到，當(dāng)環(huán)境規(guī)制小于等于2.71時(shí)，所對應(yīng)的系數(shù)為1.342，此時(shí)環(huán)境規(guī)制對于企業(yè)綠色投資有正向的影響。當(dāng)環(huán)境規(guī)制大于2.71時(shí)，所對應(yīng)的系數(shù)為-0.212，此時(shí)環(huán)境規(guī)制對于綠色投資有負(fù)向的影響。所以當(dāng)用環(huán)境規(guī)制作為門檻變量來直接討論對于企業(yè)綠色投資影響時(shí)，可以發(fā)現(xiàn)它的影響從正向變?yōu)樨?fù)向，即環(huán)境規(guī)制與企業(yè)綠色投資之間存在一個(gè)拐點(diǎn)，該拐點(diǎn)即為2.71。當(dāng)環(huán)境規(guī)制小于該拐點(diǎn)，即處在一個(gè)較低的水平時(shí)，隨著各種環(huán)保政策的出臺(tái)，企業(yè)愿意承擔(dān)環(huán)境責(zé)任提高綠色投資。當(dāng)環(huán)境規(guī)制大于該拐點(diǎn)即處在一個(gè)較高的水平，此時(shí)政府再加大環(huán)境規(guī)制執(zhí)法力度時(shí)，企業(yè)無力承擔(dān)高昂的綠色投入所帶來的成本，所以企業(yè)必然會(huì)選擇繳納罰款以代替綠色投資。因此，政府在進(jìn)行環(huán)境規(guī)制時(shí)，應(yīng)該選擇最優(yōu)的投入?yún)^(qū)間，而不應(yīng)盲目地加大環(huán)境規(guī)制的力度，導(dǎo)致資源的浪費(fèi)。綜上所述，環(huán)境規(guī)制與企業(yè)綠色投資之間呈現(xiàn)倒U形關(guān)系，假設(shè)1得到驗(yàn)證。

企業(yè)規(guī)模（ES）的門檻值分析。由表4可以得到，當(dāng)企業(yè)規(guī)模小于第一個(gè)門檻值22.12時(shí)，其所對應(yīng)的系數(shù)為1.731，企業(yè)規(guī)模對于綠色投資有顯著的正向影響。當(dāng)企業(yè)規(guī)模處于第一個(gè)門檻值和第二個(gè)門檻值之間即22.12

-0.870，企業(yè)規(guī)模對于綠色投資有負(fù)向的影響。當(dāng)企業(yè)規(guī)模大于第二個(gè)門檻值23.31時(shí)，其對應(yīng)的系數(shù)為0.012。所以當(dāng)用企業(yè)規(guī)模作為門檻變量時(shí)，處在不同區(qū)間的企業(yè)，環(huán)境規(guī)制對其綠色投資的影響也不同。當(dāng)企業(yè)規(guī)模處于第一個(gè)門檻值以下即企業(yè)規(guī)模較小時(shí)，隨著環(huán)境規(guī)制的力度逐漸增強(qiáng)，企業(yè)的綠色投資也會(huì)增加，因?yàn)楫?dāng)企業(yè)規(guī)模較小時(shí)，無力去繳納高昂罰款，此時(shí)如果企業(yè)選擇響應(yīng)環(huán)保政策，可以通過綠色投資來進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新增強(qiáng)自身的競爭力，這樣也可以抵消綠色投資成本，對于企業(yè)來說是雙贏的決策。當(dāng)企業(yè)規(guī)模處于第一個(gè)門檻值和第二個(gè)門檻值之間時(shí)，隨著環(huán)境規(guī)制的力度增強(qiáng)，企業(yè)的綠色投資是減少的。因?yàn)閷τ谶@類企業(yè)而言，其生產(chǎn)模式已經(jīng)逐步成熟，在決策時(shí)會(huì)綜合考慮綠色投入和排污費(fèi)兩者所帶來的經(jīng)營成本。如果環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度很大時(shí)，企業(yè)再選擇進(jìn)行綠色投資，會(huì)帶來雙倍的成本。當(dāng)企業(yè)規(guī)模大于第二個(gè)門檻值時(shí)，環(huán)境規(guī)制對于企業(yè)綠色投資是幾乎無影響的。因?yàn)楫?dāng)企業(yè)規(guī)模足夠大時(shí)，其完全有能力承擔(dān)各種排污費(fèi)，而且大企業(yè)對于當(dāng)?shù)氐慕?jīng)濟(jì)起到一定的中樞作用，當(dāng)?shù)卣c這類企業(yè)天然的聯(lián)系削弱了環(huán)境規(guī)制的實(shí)施力度。綜上所述，環(huán)境規(guī)制對于企業(yè)綠色投資存在異質(zhì)性，假設(shè)2得以驗(yàn)證。

六、結(jié)論

實(shí)現(xiàn)環(huán)境保護(hù)和經(jīng)濟(jì)增長的共同發(fā)展，是未來社會(huì)持續(xù)進(jìn)步的前提條件。本文以2007—2017年中國重污染行業(yè)上市公司為樣本，實(shí)證發(fā)現(xiàn)了環(huán)境規(guī)制與企業(yè)綠色投資之間的關(guān)系，并進(jìn)一步得到企業(yè)規(guī)模對環(huán)境規(guī)制也有不同的敏感性。研究發(fā)現(xiàn)：樣本期間，重污染行業(yè)上市公司的綠色投資額對環(huán)境規(guī)制有單門檻效應(yīng)，當(dāng)環(huán)境規(guī)制小于門檻值時(shí)，環(huán)境規(guī)制與綠色投資之間呈現(xiàn)正相關(guān);當(dāng)超過這個(gè)門檻值時(shí)，環(huán)境規(guī)制與企業(yè)綠色投資之間呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)。另外，企業(yè)規(guī)模對環(huán)境規(guī)制與綠色投資的關(guān)系有雙門檻效應(yīng)，企業(yè)規(guī)模不同，對于環(huán)境規(guī)制的敏感性也發(fā)生變化。本文的研究啟示在于：

第一，政府應(yīng)該加強(qiáng)環(huán)境規(guī)制的執(zhí)法力度，努力發(fā)揮環(huán)境規(guī)制的積極作用，另外如果在最優(yōu)的環(huán)境規(guī)制范圍內(nèi)，政府還能在信貸、保險(xiǎn)、稅收等方面給予企業(yè)資金上的支持幫助，那企業(yè)的投資意愿就會(huì)不斷增強(qiáng)，進(jìn)而可以有效地延緩倒U形曲線拐點(diǎn)的出現(xiàn)。同時(shí)政府在實(shí)施環(huán)境規(guī)制政策時(shí)，要防止“過猶不及”，避免盲目增大環(huán)境規(guī)制的強(qiáng)度，造成環(huán)境規(guī)制的負(fù)面效應(yīng)過大，導(dǎo)致企業(yè)綠色投資行為發(fā)生扭曲。

第二，環(huán)境規(guī)制應(yīng)該“因企制宜”。對于大型的企業(yè)，尤其是對于地方經(jīng)濟(jì)有中樞作用且受政府影響較多的企業(yè)，由于對環(huán)境規(guī)制的敏感性弱，可以將企業(yè)承擔(dān)的社會(huì)責(zé)任作為對企業(yè)進(jìn)行各項(xiàng)評價(jià)的依據(jù)之一，以此來督促企業(yè)進(jìn)行綠色投資。與此同時(shí)，政府也應(yīng)該加強(qiáng)對大企業(yè)環(huán)保實(shí)施的監(jiān)督檢查，對于違反環(huán)保制度的行為，應(yīng)該大力懲戒以示警告。而對于小規(guī)模企業(yè)來說，因?yàn)閷Νh(huán)境承受力較弱，所以自身有較強(qiáng)的綠色投資意向，政府部門應(yīng)該給予更多的優(yōu)惠政策，鼓勵(lì)企業(yè)進(jìn)行綠色投資，為企業(yè)提供更多的資金支持，使得企業(yè)在進(jìn)行環(huán)保投入的同時(shí)也可以實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)效益。

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Abstract：Based on the data of listed companies in heavy pollution industries in China from 2010 to 2017，this paper empirically studies the threshold effect of industry environmental regulation intensity on green investment through panel threshold model，and explores the heterogeneity of this effect among enterprises of different sizes. The results show that there is an inverted U-shaped non-linear relationship between environmental regulation and green investment. When the environmental regulation is less than a critical value，it has a positive relationship with the green investment of enterprises. When the environmental regulation exceeds this critical value，it has a reverse relationship with the green investment. Further analysis shows that when the enterprise scale is less than the first critical value，the environmental regulation can promote the green investment of enterprises. When the environmental regulation is between the first critical value and the second critical value，it can promote the green investment of enterprises. Environmental regulation has a restraining effect on green investment of enterprises. When it is greater than the second critical value，environmental regulation has no significant effect on green investment of enterprises. The enlightenment of this study is that the government should adjust to the enterprise's conditions when carrying out environmental regulation，and at the same time find the effective interval of environmental regulation to exert the optimal potential of policy.

Key Words：environmental regulation，green investment，threshold effect，enterprise scale

（責(zé)任編輯 ? ?孫 ? 軍;校對 ? GX）