企業(yè)估值對并購的重要意義

摘 要：隨著經(jīng)濟的快速發(fā)展，人民的生活水平需要更多的業(yè)余興趣的豐富，為滿足人們的需要，文化產(chǎn)業(yè)在整個經(jīng)濟中的地位也越來越重要，特別是日常生活中不可或缺的電影、電視劇以及綜藝節(jié)目。本文就從將IP影視化中兩個重要集團(tuán)—A集團(tuán)和B傳媒的收購案例來解讀現(xiàn)如今的文化產(chǎn)業(yè)鏈。

關(guān)鍵詞：A集團(tuán)并購；B傳媒

一、A集團(tuán)和B傳媒簡介

（1）A集團(tuán)

A集團(tuán)成立于2015年3月，由騰訊文學(xué)和原盛大文學(xué)整合而成，是引領(lǐng)行業(yè)的正版數(shù)字平臺和文學(xué)IP培育平臺，A集團(tuán)旗下?lián)碛兄形臄?shù)字閱讀強大的內(nèi)容品牌矩陣，已成為中國網(wǎng)絡(luò)文學(xué)、數(shù)字出版史上最強的一家運營主體。它通過開放式地與各類合作伙伴展開積極合作，全方位地發(fā)掘優(yōu)質(zhì)IP的潛能，實現(xiàn)了諸多作品在圖書出版、游戲、動漫、影視改編、音樂制作、周邊產(chǎn)品等全版權(quán)領(lǐng)域的IP開發(fā)。作為騰訊在影視、文學(xué)、動漫游戲三大內(nèi)行業(yè)的大布局之一，A集團(tuán)的原生內(nèi)容讓騰訊的影視投資、動漫游戲開發(fā)等形成天然優(yōu)勢。

（2）B傳媒

B傳媒股份有限公司是一家集電視劇、電影網(wǎng)絡(luò)劇制作以及全球發(fā)行、娛樂營銷和藝人經(jīng)紀(jì)為一體的專業(yè)綜合性影視機構(gòu)。與中央電視臺及全國各省市電視臺等國內(nèi)主流媒體保持良好的業(yè)務(wù)合作關(guān)系，此外，與日本、韓國等海外電視臺擁有長期合作關(guān)系。

二、收購過程

2018年3月10日，光線傳媒公司與林芝騰訊科技有限公司簽署了《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，以人民幣33.1704億元的對價將持有的B傳媒27.6420%的股份出售給林芝騰訊，本次交易后，光線傳媒公司將不再持有B傳媒的股份。

2018年8月13日，A集團(tuán)將以不超過155億元人民幣的價格收購B傳媒股份有限公司。

2018年10月31日，A集團(tuán)發(fā)布公告，宣布正式完成收購B傳媒100%股權(quán)。

三、收購原因

（1）A集團(tuán)方

作為網(wǎng)絡(luò)文學(xué)的集大成者，A集團(tuán)的IP資源不容小覷，旗下?lián)碛邪▌?chuàng)世中文網(wǎng)、起點中文網(wǎng)等網(wǎng)絡(luò)原創(chuàng)與閱讀品牌，以及中智博文、華文天下等圖書出版和數(shù)字發(fā)行品牌。截止2018年上半年，A集團(tuán)作品的儲備總數(shù)達(dá)1070萬部，

擁有近700萬創(chuàng)作者，占中國網(wǎng)絡(luò)文學(xué)作家份額的近九成。此外，根據(jù)2018年上半年公布的財報，在百度搜索榜排名前20的網(wǎng)絡(luò)文學(xué)中，閱文平臺占據(jù)16部。

1.完善產(chǎn)業(yè)鏈

在近年來網(wǎng)絡(luò)文學(xué)IP改編日益盛行的背景下，A集團(tuán)占據(jù)了極大的優(yōu)勢，在2018年上半年單單影視改編授權(quán)的收入就翻了一番多，漲至3.17億元。但是，A集團(tuán)授權(quán)的影視作品空有流量，口碑卻不如預(yù)期，并沒有多少爆款，可見其下游產(chǎn)業(yè)布局有些跟不上上游IP的節(jié)奏。此外，A集團(tuán)一直以“IP共營合作人”的身份推動著書影聯(lián)動，已經(jīng)與200多位內(nèi)容改編伙伴建立合作關(guān)系，如萬達(dá)影視、深藍(lán)影業(yè)、優(yōu)酷視頻等業(yè)內(nèi)資深開發(fā)班底，但在自身的布局上相對薄弱，而且無論怎樣深度合作，都無法將IP價值利益最大化，也無法形成自身內(nèi)容全產(chǎn)業(yè)鏈的布局。因此，A集團(tuán)急需在未來的發(fā)展中加強高質(zhì)量原創(chuàng)IP的影視化開發(fā)，實現(xiàn)網(wǎng)絡(luò)文學(xué)IP改編的長遠(yuǎn)發(fā)展。

2.維護(hù)騰訊的競爭地位

從中國移動互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)庫中可以看出，騰訊系的使用時長占比在下降，2017年6月的54.3%下降到47.7%，而下降的部分剛好是今日頭條系提升的部分。此次A集團(tuán)收購B傳媒后，可以通過制作優(yōu)質(zhì)大IP影視劇，可以優(yōu)先投放自有視頻平臺，從而間接達(dá)到拉長騰訊系產(chǎn)品用戶時長的目的，鞏固自身的競爭優(yōu)勢。

（2）B傳媒方

1.影視劇制作優(yōu)良，電影票房理想

縱觀近幾年的數(shù)據(jù)，B傳媒出品的電影、電視劇都是經(jīng)得起大眾的考驗，有口皆碑的，電影有票房保證，電視劇擁有上乘質(zhì)量，有話題度，有收視率。對于A集團(tuán)來說，剛好彌補下游布局的不足，完善產(chǎn)業(yè)鏈。

2.財務(wù)窘境加深

B傳媒作為國內(nèi)影視劇制作公司的一線梯隊，作品的質(zhì)量毋庸置疑。但是，B傳媒的財務(wù)狀況并不樂觀，根據(jù)B傳媒IPO資料顯示，2016年底起賬上貨幣資金僅為2.78億元，負(fù)債率高達(dá)70%，而當(dāng)下一部影視劇投資動輒上億是隨處可見的，因此，B傳媒的錢荒問題已處于非常嚴(yán)峻的狀況，甚至糟糕到無法支撐制作一部影視劇成本的地步。

3.B傳媒IPO折戟

B傳媒急需為投資金額高、回款周期長的影視業(yè)務(wù)融資，但I(xiàn)PO的申請卻多次受阻。其中，2012年B傳媒進(jìn)入IPO初審但在2014年1月終止了第一次申請；2014年7月，B傳媒再度申請IPO，計劃募資9.2億元，全部用于補充影視局業(yè)務(wù)營運資金，但隨后由于光線傳媒受讓B傳媒的股份，產(chǎn)生同業(yè)競爭與關(guān)聯(lián)交易而導(dǎo)致IPO再度終止；2017年6月，B傳媒第三次向證監(jiān)會提交了招股說明書，擬募集資金20億元用于補充影視劇業(yè)務(wù)營運資金也無果。

四、支付方式

A集團(tuán)收購B傳媒的155億元以現(xiàn)金加發(fā)行新股相結(jié)合的方式進(jìn)行結(jié)算，A集團(tuán)以股份的形式向騰訊支付對價52.89億元，以50%現(xiàn)金+50%股份的形式分期三年向B傳媒管理層支付對價102.1億元。此外，收購的支付對價設(shè)立了“獲利計酬機制”，B傳媒需承諾A集團(tuán)2018年到2020年度凈利潤數(shù)分別不低于5億元、7億元、9億元，A集團(tuán)將按照對應(yīng)年份實際完成業(yè)績情況，分期支付現(xiàn)金和股份，如果未達(dá)到業(yè)績承諾，將扣減應(yīng)付價款。其中，收購案中的代價股是每股80元港幣，和A集團(tuán)公布收購前最后一個交易日的收盤價每股67元港幣相比溢價約20%，和公布收購前連續(xù)20個交易日平均每股70.37元港幣相比溢價14%，但騰訊作為并購公司的控股股東和并購標(biāo)的的第二大股東，中間的的損失并不大但股價在外人看來卻提高了。這種支付方式可以看出A集團(tuán)最大化地考慮了收購風(fēng)險控制。

五、收購效果

根據(jù)閱文公告，在這起并購案中，閱文與騰訊還訂立了三份協(xié)議。在發(fā)行合作方面，閱文將電視劇、網(wǎng)絡(luò)劇、電影及動畫的信息網(wǎng)絡(luò)傳播權(quán)及放映權(quán)許可予以騰訊；版權(quán)采購方面，閱文向騰訊購買版權(quán)（包括改編權(quán)）；委托拍攝制作方面，閱文會為騰訊制作影視作品。在上游打通了閱文頂級的IP儲備，并且實現(xiàn)版權(quán)互通，中游擁有新麗頂級內(nèi)容的制作能力，下游騰訊頂級的渠道流量助力傳播與播放，可見，若協(xié)同得當(dāng)，閱文+新麗組合將是騰訊泛娛樂生態(tài)中重要的布局，騰訊在整個泛娛樂產(chǎn)業(yè)鏈條上的實力也將進(jìn)一步強化。

A集團(tuán)收購B傳媒的消息公布5天之后，A集團(tuán)市值蒸發(fā)近150億港元，剛好“跌去一個B傳媒”，在8月20日，閱文收盤價僅僅只有每股49.5港元，相對于之前的最高位每股110港元，市值縮水超過一半。

從資本市場來看，A集團(tuán)收購B傳媒并沒有給A集團(tuán)帶來利好消息，其中，主要原因就是A集團(tuán)對B傳媒的估值被疑過高。B傳媒的估值從2013年到2018年增長了4倍。2013年10月，B傳媒的估值為30億元。2018年3月，B傳媒的估值達(dá)到120億元。2018年8月，A集團(tuán)收購B傳媒，B傳媒的估值達(dá)到155億元，市盈率也超過了40倍。

六、結(jié)語

在對目標(biāo)公司進(jìn)行估值時，不僅要選擇合適的估值方法，還要在估值過程中對各種參數(shù)的預(yù)測與分析也需要更加全面地考慮風(fēng)險。如，B傳媒IPO失敗的可能性對其未來發(fā)展的影響。對收益法來說，這回造成對現(xiàn)金流的高估；對市場法來說，對企業(yè)未來IPO的樂觀預(yù)測也會無形中增加企業(yè)討價還價能力，最終導(dǎo)致估值結(jié)果過高。除此之外，《如懿傳》的坎坷播出之路也是風(fēng)險之一，甚至是不容忽視的高風(fēng)險點，影視作品等無形資產(chǎn)是文化創(chuàng)意行業(yè)的主要收益來源，其收益未流入企業(yè)的可能性本就比其他行業(yè)存在較高的不確定性。

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作者簡介：蘇承鳳（1994年-），女，漢，重慶江津，碩士在讀，重慶工商大學(xué)，金融學(xué)，400067。