上海房地產(chǎn)泡沫的實(shí)證研究

盧浩杰

近年來，房地產(chǎn)泡沫逐漸成為經(jīng)濟(jì)學(xué)界的研究熱點(diǎn)。本文以上海房地產(chǎn)市場(chǎng)（主要是商品住宅房市場(chǎng)）為研究對(duì)象，選擇供求理論為切入點(diǎn)，構(gòu)建上海房地產(chǎn)市場(chǎng)的供給、需求的計(jì)量經(jīng)濟(jì)模型，并測(cè)量泡沫度、分析泡沫成因。最后，在肯定政府宏觀調(diào)控的基礎(chǔ)上，提出了整治的措施。

一、引言

房地產(chǎn)泡沫，也就是房地產(chǎn)價(jià)格的泡沫，是指由投機(jī)者在房地產(chǎn)市場(chǎng)上的投機(jī)行為而引起的房地產(chǎn)價(jià)格超過其自身的市場(chǎng)基礎(chǔ)價(jià)值，并保持不斷上漲的狀態(tài)，從而房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格嚴(yán)重超出了房屋需求者實(shí)際承受能力的情況[[]]。房地產(chǎn)泡沫往往出現(xiàn)在房地產(chǎn)市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展階段，房地產(chǎn)市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)過熱和價(jià)格暴漲的狀況，但是隨著房地產(chǎn)周期越過繁榮階段的頂點(diǎn)，泡沫將突然破裂，并對(duì)整個(gè)金融市場(chǎng)產(chǎn)生巨大的破壞力。因此，準(zhǔn)確驗(yàn)證房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫是否存在、合理衡量房地產(chǎn)泡沫的大小、探尋產(chǎn)生房地產(chǎn)泡沫的原因，對(duì)促進(jìn)上海市房地產(chǎn)市場(chǎng)的合理開發(fā)、保持上海甚至全國房?jī)r(jià)增長(zhǎng)趨勢(shì)下的經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定運(yùn)行，具有重大意義。

本文的結(jié)構(gòu)框架如下：第二部分，文獻(xiàn)綜述;第三部分，基于供給與需求角度的計(jì)量研究模型設(shè)計(jì);第四部分，上海房地產(chǎn)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)泡沫成因及相關(guān)整改措施;最后總結(jié)全文論點(diǎn)及局限性。

二、文獻(xiàn)綜述

對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)是否存在泡沫，Abraham（1996）和Bertrand（1999）分析了美國和法國房地產(chǎn)市場(chǎng)的長(zhǎng)期價(jià)格水平，通過與鄰國進(jìn)行比較，可知國內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)確實(shí)有泡沫存在。國內(nèi)，謝經(jīng)榮等（2002）概括了房地產(chǎn)泡沫的三個(gè)特征：在微觀層面存在房地產(chǎn)價(jià)格的短期波動(dòng);在中觀層面房地產(chǎn)的供需不平衡;在宏觀層面房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)與國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展不統(tǒng)一。同時(shí)，他們運(yùn)用回歸分析方法，分析出我國不存在全國性的房地產(chǎn)泡沫，但是存在區(qū)域性的房地產(chǎn)泡沫。韓德宗（2005）使用WEST房租資本化模型，得出我國一線城市的房地產(chǎn)市場(chǎng)存在泡沫的結(jié)論。

在衡量房地產(chǎn)泡沫的大小方面，Campbell和Shiller（1988）使用檢定現(xiàn)值的模型，假設(shè)資本市場(chǎng)具有有效性，檢驗(yàn)市場(chǎng)實(shí)際價(jià)格和理論價(jià)格之間的積分階來判斷房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫是否存在，并對(duì)泡沫的大小進(jìn)行測(cè)算。國內(nèi)學(xué)者也對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫的規(guī)模進(jìn)行研究。洪開榮（2001）指出了使用收益還原法測(cè)算房地產(chǎn)泡沫的準(zhǔn)確性和難易度，從而提出了使用市場(chǎng)修正法衡量房地產(chǎn)泡沫大小。孫偉和扈文秀[[]]（2008）使用股票市場(chǎng)中的理性泡沫模型來測(cè)量典型城市的房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫，發(fā)現(xiàn)我國房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫已經(jīng)較大范圍地出現(xiàn)。

對(duì)房地產(chǎn)泡沫的形成因素方面而言，Takatoshi（1995）結(jié)合房地產(chǎn)市場(chǎng)與金融市場(chǎng)，發(fā)現(xiàn)銀行對(duì)住屋需求者的貸款增長(zhǎng)率、貨幣供應(yīng)量以及股市指數(shù)等指標(biāo)能在很大程度上解釋房地產(chǎn)泡沫出現(xiàn)的原因。在國內(nèi)，汪利娜（2003）指出房地產(chǎn)市場(chǎng)的資源稀缺性、市場(chǎng)供需信息不對(duì)稱、住房彈性剛性和市場(chǎng)參與者的道德風(fēng)險(xiǎn)都是形成房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫的主要因素。

三、基于供求角度的計(jì)量經(jīng)濟(jì)研究設(shè)計(jì)

經(jīng)濟(jì)學(xué)的經(jīng)典理論認(rèn)為商品價(jià)格的主要決定因素是供求關(guān)系，這同樣適用于房地產(chǎn)市場(chǎng)，因此，本文將從供給與需求兩個(gè)角度構(gòu)建計(jì)量經(jīng)濟(jì)模型。

（一）變量選取與數(shù)據(jù)搜集

1.變量選取

為了從房地產(chǎn)供給與需求變化的角度切入，分析上海房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫的存在性與規(guī)模大小，選取建成商品房住宅面積作為住宅的供給變量，住宅的需求變量則選用售出的商品房面積來表示，選擇城市居民家庭人均可支配收入、市區(qū)人均居住面積、利率、匯率、年末戶籍人數(shù)、商品房住宅銷售價(jià)格指數(shù)等變量作為因變量，分別在需求模型與供給模型中選用不同變量進(jìn)行回歸。

2.數(shù)據(jù)搜集

本文的計(jì)量模型選取的數(shù)據(jù)的時(shí)間段應(yīng)為：2005至2015年，但實(shí)際房地產(chǎn)開發(fā)中，建造周期一般為兩年。因此，本文收集了自2003年至2015年的相關(guān)數(shù)據(jù)，其中，由于數(shù)據(jù)更新原因，2003年至2015年的數(shù)據(jù)來源于各年的上海統(tǒng)計(jì)年鑒，2015年的數(shù)據(jù)來自于上海統(tǒng)計(jì)局的統(tǒng)計(jì)公報(bào)。

（二）模型設(shè)定

模型設(shè)定本應(yīng)分為供給模型與需求模型兩部分，但此處，考慮到篇幅原因，重點(diǎn)突出需求模型的構(gòu)建過程。

1.需求角度的模型設(shè)定

（1）影響住宅的基本因素的選擇

根據(jù)對(duì)影響商品房需求的基本因素分析，本文選擇了商品住宅銷售面積、QD、城市居民家庭人均可支配收入KI、商品房銷售價(jià)格指數(shù)PZ、城市人均居住面積RM、年末戶籍人口數(shù)RS、利率LL、匯率HL等變量。

（2）商品住宅需求模型的初步構(gòu)建

首先，對(duì)這些影響商品房購買需求的變量與商品房銷售面積進(jìn)行相關(guān)性的分析，可知在0.05的顯著性水平下，大部分指標(biāo)都與商品房銷售面積顯著相關(guān)。

接著，分析需求預(yù)估模型初步回歸的結(jié)果。從回歸分析的效果來看，經(jīng)過調(diào)整的擬合優(yōu)度為0.8776，也就是說上述住宅需求函數(shù)具有87.76%的解釋能力，該回歸方程的擬合度具有較高可行性;從回歸模型的總體顯著性檢驗(yàn)分析，在0.05的顯著性水平上，F(xiàn)=15.34>F0.05（6，6），說明這些解釋變量對(duì)住宅需求具有較為顯著的影響;在單個(gè)變量回歸系數(shù)的顯著性檢驗(yàn)分析中，在0.05的顯著性水平下，從上述解釋變量的T統(tǒng)計(jì)量來看，只有變量PZ通過檢驗(yàn)。

（3）商品住宅需求模型的調(diào)整與意義

上述回歸模型存在異方差、自相關(guān)等問題，并不值得采納，現(xiàn)對(duì)變量數(shù)據(jù)經(jīng)過對(duì)數(shù)處理，得到新變量，對(duì)新變量進(jìn)行相關(guān)性分析的基礎(chǔ)上，利用逐步回歸法重新預(yù)估模型，得到需求預(yù)估模型為：lnQD=0.599*lnKI+3.491*lnHL-2.104，對(duì)該模型進(jìn)行懷特檢驗(yàn)，可知在顯著水平為5%時(shí)，并不存在異方差;使用偏相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)方法，可知模型各變量之間不存在自相關(guān)性。

人均可支配收入KI與商品房的需求量QD呈正相關(guān)變化，而匯率HL與商品房的需求量QD呈負(fù)相關(guān)變化。這和從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度分析的效果相同，當(dāng)居民收入不斷增加，居民有不斷改善居住條件的欲望，自然會(huì)增加對(duì)住宅的需求;當(dāng)匯率上升時(shí)，對(duì)境外投資人員來說，由于匯率增長(zhǎng)，即人民幣貶值，導(dǎo)致購房成本的下降，擴(kuò)大住房投資的需求，刺激了房地產(chǎn)市場(chǎng)的投機(jī)行為，商品房的銷量也隨之上升。

2.供給角度的模型設(shè)定

根據(jù)影響住宅供給的基本因素分析以及住宅供給反應(yīng)所具有的滯后性，本文選擇了上年商品房平均價(jià)格PZ1，上年房地產(chǎn)投資額ZT1，上年房地產(chǎn)土地使用權(quán)出讓可建面積TD1，上海市生產(chǎn)總值指數(shù)GZ，上年居民拆遷面積CQ1，商品住宅平均成本ZC，并且采用商品房竣工面積QS作為房地產(chǎn)市場(chǎng)供給的指標(biāo)。由于篇幅限制，此處僅給出供給模型最終結(jié)果，即lnQS=1.071*lnZT1+0.634*lnGZ-3.489，經(jīng)檢驗(yàn)，該模型通過統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)及經(jīng)濟(jì)檢驗(yàn)。

3.基于供求模型的泡沫度測(cè)量

根據(jù)供求模型，可以預(yù)測(cè)出2016-2020年上海房地產(chǎn)住宅市場(chǎng)供、需總量，并測(cè)算出上海房地產(chǎn)住宅市場(chǎng)泡沫度高達(dá)2.09，屬于危險(xiǎn)范圍，該結(jié)果符合上海目前房地產(chǎn)現(xiàn)狀，即上海房地產(chǎn)投資額增長(zhǎng)率、商品房銷售總額、房地產(chǎn)商投資開發(fā)增長(zhǎng)率、房地產(chǎn)商投資開發(fā)額、房?jī)r(jià)居民收入比等方面均遠(yuǎn)高于全國平均水平，房地產(chǎn)泡沫不容忽視。

四、上海房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫成因分析及相關(guān)整治措施

（一）成因分析

1.需求巨大，導(dǎo)致房?jī)r(jià)上漲

首先，上海近幾年各方面的發(fā)展進(jìn)程有了很大程度的加快，吸引了大量外來人口來上海尋找機(jī)會(huì)，同時(shí)，廣大上海居民為改善生活條件，對(duì)房屋的需求加大;其次，一直進(jìn)行的相關(guān)拆遷措施使房地產(chǎn)市場(chǎng)的整體需求增加，并且房地產(chǎn)市場(chǎng)需求持續(xù)增長(zhǎng);再次，為刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，政府往往將作為剛性需求的房屋作為政策的切入點(diǎn)，其“政策慣性”作用將進(jìn)一步導(dǎo)致房?jī)r(jià)上漲。

2.供給結(jié)構(gòu)不合理，導(dǎo)致房?jī)r(jià)上漲

首先，房地產(chǎn)存量市場(chǎng)與房地產(chǎn)增量市場(chǎng)之前存在結(jié)構(gòu)性的不平衡，二級(jí)市場(chǎng)發(fā)展嚴(yán)重滯后，增量房地產(chǎn)市場(chǎng)吸收了全部新增房地產(chǎn)需求，致使房?jī)r(jià)水漲船高;其次，房地產(chǎn)銷售市場(chǎng)和租賃市場(chǎng)發(fā)展之間存在水平上的不平衡，致使租賃市場(chǎng)無法分流購房需求，主要需求壓力集中在房地產(chǎn)銷售市場(chǎng)，導(dǎo)致房?jī)r(jià)進(jìn)一步上升;再次，房地產(chǎn)市場(chǎng)房屋數(shù)量分配結(jié)構(gòu)不合理，中低檔住房的供應(yīng)量無法滿足大量中低收入階層的住房需求。

3.炒作與惡意投機(jī)，拉高房?jī)r(jià)

群眾普遍認(rèn)為房地產(chǎn)價(jià)格將持續(xù)上漲，大量資本持有者與房屋持有者為追求高額利潤(rùn)，傾向于進(jìn)行房地產(chǎn)投機(jī)活動(dòng)，將商品房作為謀利的工具。而面對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)投機(jī)需求，房地產(chǎn)商將增加市場(chǎng)上房屋的供給，從而導(dǎo)致了更多的投機(jī)需求，房地產(chǎn)市場(chǎng)由此陷入了惡性循環(huán)，房屋價(jià)格也隨之愈漲愈高。

（二）整治措施

1.加強(qiáng)廉租房制度建設(shè)

根據(jù)市區(qū)人民生活水平變化，完善廉租住房制度，確保中低收入階層以及外來低收入人員的住房需求能夠滿足。

2.調(diào)整住房供應(yīng)結(jié)構(gòu)

中低端商品房的供應(yīng)量少，應(yīng)重點(diǎn)發(fā)展中低價(jià)位、中小套型普通商品住房、配套商品房和廉租住房，調(diào)整住房供應(yīng)結(jié)構(gòu)，保障社會(huì)各階層市民對(duì)不同商品住宅房的需求。

3.加強(qiáng)稅收制度

改善住房轉(zhuǎn)讓環(huán)節(jié)稅收政策，讓稅收的宏觀調(diào)控起到一定作用。區(qū)分購房者的消費(fèi)意圖，對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)上的商業(yè)性買賣與消費(fèi)性買賣施行不同的稅收政策，減少房地產(chǎn)市場(chǎng)上的投機(jī)行為，合理引導(dǎo)群眾進(jìn)行房屋消費(fèi)，利用宏觀調(diào)控的手段使房?jī)r(jià)基本穩(wěn)定在廣大群眾可接受的水平。

五、結(jié)語

本文基于現(xiàn)有文獻(xiàn)研究的基礎(chǔ)上，運(yùn)用傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)的思維，通過構(gòu)建供給、需求兩方面的計(jì)量模型，分析上海市房地產(chǎn)（商品住宅）市場(chǎng)的泡沫情況，經(jīng)測(cè)算發(fā)現(xiàn)，泡沫確實(shí)存在于上海市房地產(chǎn)市場(chǎng)，且泡沫度較大，隨后分析泡沫成因并結(jié)合政府宏觀政策提出了整治措施。

本文的研究存在以下局限，其一：本文主要以上海市房地產(chǎn)（商品房）市場(chǎng)作為研究對(duì)象，并未考慮商業(yè)、辦公樓等房產(chǎn)市場(chǎng)的相關(guān)情況;其二：研究范圍僅局限于上海市，未考慮整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)以及周邊地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展對(duì)上海市房地產(chǎn)市場(chǎng)的影響。如何將研究范圍覆蓋到上海市的整個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)以及更大的整體（國家層面）上，來考慮上海市房地產(chǎn)所受的影響是下一步的研究重點(diǎn)。（作者單位：廈門大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院）