不同融資方式對中日技術(shù)創(chuàng)新績效的異質(zhì)性影響探究
——以商業(yè)信貸融資與資本市場融資為例

黃 蕊，孟程程，陳東壯

（1.長春理工大學(xué)經(jīng)濟管理學(xué)院，吉林長春，130022；2.山東大學(xué)經(jīng)濟研究院，山東濟南，250100）

一、引言

我國提出到2020年建成創(chuàng)新型國家，這就要求我國增強自主創(chuàng)新能力、加快技術(shù)創(chuàng)新進(jìn)程。技術(shù)創(chuàng)新是一項復(fù)雜而龐大的工程，從技術(shù)研發(fā)到生產(chǎn)銷售，每一過程不但需要投入大量的人力和物力，更需要注入大量的資金?？梢哉f，資金的匱乏是制約技術(shù)創(chuàng)新的關(guān)鍵因素，而金融發(fā)展可以通過融資功能很好地解決此問題，即一個國家或者地區(qū)能夠在技術(shù)創(chuàng)新的道路上走多遠(yuǎn)，很大程度上取決于這個國家或地區(qū)的金融發(fā)展程度。日本與中國同屬于后起的工業(yè)化國家，都經(jīng)歷過相似的技術(shù)發(fā)展道路——技術(shù)引進(jìn)、技術(shù)改良、技術(shù)模仿、技術(shù)創(chuàng)新。目前，日本金融發(fā)展?fàn)顩r、技術(shù)創(chuàng)新水平以及經(jīng)濟發(fā)展都處于世界先進(jìn)水平，日本的金融發(fā)展道路、技術(shù)創(chuàng)新績效提升路徑對同屬于亞洲的我國具有重要的借鑒意義。因此，通過中日之間技術(shù)創(chuàng)新績效的異質(zhì)性對比，找到兩國差異所在，從日本當(dāng)前的發(fā)展?fàn)顩r中得到金融發(fā)展促進(jìn)我國技術(shù)創(chuàng)新的啟示，是本文研究的出發(fā)點。

在國外研究方面，學(xué)者們比較肯定金融發(fā)展對技術(shù)創(chuàng)新的推動作用。其中Dela Fuente和Marin、Blackburn和Hung、Solomon Tad、Aghion等學(xué)者們指出金融市場所具有的融資功能有助于推動技術(shù)創(chuàng)新，這些學(xué)者認(rèn)為金融體系可以為技術(shù)創(chuàng)新企業(yè)提供資金支持，有效地促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新活動的開展，進(jìn)而推動技術(shù)創(chuàng)新。艾倫和蓋爾在《比較金融系統(tǒng)》專著中也指出，金融市場的信息傳遞和處理機制對技術(shù)創(chuàng)新發(fā)展具有正向促進(jìn)作用。在國內(nèi)研究方面，孫伍琴與朱順林運用Malmuquist指數(shù)分析法測得我國不同省份金融體系對技術(shù)創(chuàng)新的生產(chǎn)率，研究顯示我國金融發(fā)展對科技創(chuàng)新的作用正在不斷加強，金融發(fā)展促進(jìn)技術(shù)產(chǎn)出的效率全面持續(xù)地提高。張元萍、劉澤東通過實證檢驗，指出我國金融深化與技術(shù)創(chuàng)新的兩項指標(biāo)，金融效率與專利授權(quán)數(shù)、金融結(jié)構(gòu)和研發(fā)投入之間具有顯著良性互動關(guān)系。李苗苗等人通過研究表明，金融發(fā)展是引致技術(shù)創(chuàng)新的直接原因，金融發(fā)展與技術(shù)創(chuàng)新之間存在長期均衡關(guān)系。徐浩等人從全國和地區(qū)兩個層面進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)在制度環(huán)境更為優(yōu)良的地區(qū)，金融發(fā)展對技術(shù)創(chuàng)新的促進(jìn)作用更強，進(jìn)一步改善制度環(huán)境對支持“雙創(chuàng)”成為中國經(jīng)濟增長新的動力源泉具有重要意義。

通過對國內(nèi)外文獻(xiàn)的梳理，我們不難發(fā)現(xiàn)，前人的研究大多從金融體系出發(fā)，探討金融整體發(fā)展?fàn)顩r對技術(shù)創(chuàng)新的影響，而鮮有從具體的融資方式對技術(shù)創(chuàng)新績效影響角度進(jìn)行研究，更很少有人將中日兩個國家之間的發(fā)展?fàn)顩r進(jìn)行對比。因此，本文的創(chuàng)新之處在于將技術(shù)創(chuàng)新的融資方式細(xì)化為商業(yè)信貸融資和資本市場融資兩者，在比較中日不同融資方式對技術(shù)創(chuàng)新績效提升影響的基礎(chǔ)上，提出有利于我國技術(shù)創(chuàng)新水平增進(jìn)的對策建議。

二、中日技術(shù)創(chuàng)新績效的測度與比較

不同學(xué)者在對一個國家（或地區(qū)）的技術(shù)創(chuàng)新績效進(jìn)行研究時，普遍的做法都是采用合適的綜合評價方法構(gòu)建指標(biāo)體系獲得綜合得分，從而對技術(shù)創(chuàng)新績效進(jìn)行測度。本文也采取此種做法，通過構(gòu)建指標(biāo)評價體系、運用主成分分析法得到綜合得分，作為技術(shù)創(chuàng)新績效變量。

（一）構(gòu)建技術(shù)創(chuàng)新綜合評價指標(biāo)體系

在構(gòu)建技術(shù)創(chuàng)新績效綜合評價體系時，本文擬參考李文淑的指標(biāo)設(shè)立方法將技術(shù)創(chuàng)新投入、技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)出以及技術(shù)創(chuàng)新環(huán)境作為一級指標(biāo)。為了使數(shù)據(jù)的查找更精確，本文將一級指標(biāo)進(jìn)行了進(jìn)一步地細(xì)化，參照張巧的做法劃分了二級指標(biāo)并且以二級指標(biāo)作為研究出發(fā)點，形成表1：

表1 技術(shù)創(chuàng)新綜合評價體系

（二）運用主成分分析法測算技術(shù)創(chuàng)新綜合值

本文選取主成分分析法來測度中日兩國技術(shù)創(chuàng)新績效綜合值，采用SPSS.24計量軟件來實現(xiàn)具體的操作，得到日本1995～2015年技術(shù)創(chuàng)新績效綜合得分①數(shù)據(jù)來源：研究與試驗發(fā)展（R&D）人員數(shù)據(jù)源自日本統(tǒng)計局（http://www.stat.go.jp/）；研究與試驗發(fā)展(R&D)經(jīng)費數(shù)據(jù)源自于日本統(tǒng)計局（http://www.stat.go.jp/）；三種專利申請數(shù)源自于世界知識產(chǎn)權(quán)組織；三種專利授權(quán)數(shù)源自于世界知識產(chǎn)權(quán)組織；高科技產(chǎn)品出口占比源自于世界銀行數(shù)據(jù)庫；高等學(xué)校在校學(xué)生數(shù)源自于日本統(tǒng)計局（http://www.stat.go.jp/）；外國直接投資凈額源自于世界銀行數(shù)據(jù)庫。，如表2所示：

表2 主成分分析法下日本1995-2015年技術(shù)創(chuàng)新績效綜合得分

同理，基于相同的技術(shù)創(chuàng)新評價體系與相關(guān)數(shù)據(jù)，本文得到了中國1995～2015年技術(shù)創(chuàng)新績效綜合得分①數(shù)據(jù)來源：研究與試驗發(fā)展（R&D）人員全時當(dāng)量源自于國家統(tǒng)計局（http://www.stats.gov.cn/）；研究與試驗發(fā)展(R&D)經(jīng)費支出源自于國家統(tǒng)計局（http://www.stats.gov.cn/）；三種專利申請數(shù)源自于世界知識產(chǎn)權(quán)組織；三種專利授權(quán)數(shù)源自于世界知識產(chǎn)權(quán)組織；高科技產(chǎn)品出口占比源自于世界銀行數(shù)據(jù)庫；高等學(xué)校在校學(xué)生數(shù)源自于國家統(tǒng)計局（http://www.stats.gov.cn/）；外國直接投資凈額源自于世界銀行數(shù)據(jù)庫。，如表3所示：

表3 中國1995-2015年技術(shù)創(chuàng)新績效綜合得分

三、不同融資方式對技術(shù)創(chuàng)新績效的異質(zhì)性影響——基于面板VAR模型

（一）計量模型設(shè)定

與以往研究大多采用時間序列數(shù)據(jù)不同，本文擬利用日本以及中國的商業(yè)信融資、資本市場融資與技術(shù)創(chuàng)新績效的面板數(shù)據(jù)，運用面板VAR模型得出中日金融發(fā)展對技術(shù)創(chuàng)新的影響以及兩國發(fā)展?fàn)顩r的差異，以便對中國未來技術(shù)創(chuàng)新及金融發(fā)展得到更確切的啟示。由于部分年份數(shù)據(jù)缺失，因此選取的數(shù)據(jù)區(qū)間是1995～2015年。

（二）變量選取與說明

結(jié)合現(xiàn)有研究及數(shù)據(jù)的可得性，選取金融相關(guān)率（FIR）來代表商業(yè)信貸融資發(fā)展水平，市場資本化率（STO）來代表資本市場融資發(fā)展水平。中日的原始數(shù)據(jù)來自于國家統(tǒng)計局，如表4所示。

表4 不同融資方式變量

表5 面板向量自回歸模型的單位根檢驗結(jié)果

表6 面板數(shù)據(jù)Y與FIR協(xié)整檢驗結(jié)果

（三）實證結(jié)果及分析

1.面板的單位根檢驗

同時間序列數(shù)據(jù)的VAR模型一樣，面板VAR模型同樣首先需要對數(shù)據(jù)進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗，首先，對面板VAR模型所涉及數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性進(jìn)行檢驗，其單位根檢驗結(jié)果見表5。

可以發(fā)現(xiàn)，技術(shù)創(chuàng)新綜合得分、金融相關(guān)率以及市場資本化率的原始數(shù)據(jù)均接受存在單位根的零假設(shè)，即原始數(shù)據(jù)不平穩(wěn)；對于所有的一階差分變量，所有的統(tǒng)計量都拒絕存在單位根的原假設(shè)，即技術(shù)創(chuàng)新綜合得分、金融相關(guān)率以及市場資本化率的一階差分序列是平穩(wěn)序列。

2.面板協(xié)整檢驗

在證明變量之間是否具有長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系時，要用到面板協(xié)整檢驗。協(xié)整的前提條件是所有的變量必須同階單整。通過上文面板單位根檢驗可知，序列Y、FIR和STO在經(jīng)過一階差分后，都是平穩(wěn)的，因此，可以進(jìn)行下面的協(xié)整檢驗。本文采用的是Johansen協(xié)整檢驗方法。結(jié)果如表6、表7所示：

可見，接受存在零個協(xié)整關(guān)系的原假設(shè)的概率均低于0.05，即在5%的顯著性水平下，拒絕存在零個協(xié)整關(guān)系的原假設(shè)，從而表明存在一個協(xié)整關(guān)系。接著再檢驗“At mostl”，即假設(shè)最多存在一個協(xié)整關(guān)系時，接受原假設(shè)的概率均大于0.05，所以不能拒絕原假設(shè)，即接受最多只有一個協(xié)整關(guān)系的假設(shè)。綜上，序列Y、FIR和STO至少存在一個并且最多只有一個協(xié)整關(guān)系。

3.面板VAR模型分析

首先，確定面板VAR模型的滯后階數(shù)。采用AIC和SC統(tǒng)計量進(jìn)行比較，以統(tǒng)計量值最小為選擇標(biāo)準(zhǔn)。表8-表11描述了AIC和SC在不同的滯后階數(shù)下的統(tǒng)計值，結(jié)果顯示：對日本面板VAR模型進(jìn)行一階滯后的效果是最好的、對中國面板VAR模型進(jìn)行二階滯后的效果是最好的。

表7 面板數(shù)據(jù)Y與STO協(xié)整檢驗結(jié)果

表8 日本Y和FIR面板VAR模型滯后階數(shù)選擇

表9 日本Y和STO面板VAR模型滯后階數(shù)選擇

表10 中國Y和FIR面板VAR模型滯后階數(shù)選擇

表11 中國Y和STO面板VAR模型滯后階數(shù)選擇

構(gòu)建面板VAR模型的重點在于得到變量間的動態(tài)影響路徑，即脈沖響應(yīng)分析圖。因此，將就中日兩國Y與FIR、Y與STO的脈沖響應(yīng)圖進(jìn)行細(xì)致分析。

圖1（a）是日本金融相關(guān)率FIR與技術(shù)創(chuàng)新綜合值Y之間的脈沖響應(yīng)圖，從圖中可以看到：首先在2期的時候日本金融相關(guān)率的變化會對技術(shù)創(chuàng)新綜合變量產(chǎn)生一定的正向沖擊，但是很快這個沖擊作用會變?yōu)樨?fù)，使Y偏離原來的正向趨勢、且偏離較多，長期來看，F(xiàn)IR的沖擊作用會逐漸變小并趨于0，這說明日本的金融相關(guān)率FIR對技術(shù)創(chuàng)新績效Y雖然在初期是有正向拉動作用的，但是更多地表現(xiàn)為對技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)生阻礙，并且相當(dāng)長的時期之后，其影響越來越小。之所以呈現(xiàn)出此變化，這與商業(yè)信貸融資對技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)生促進(jìn)效果的作用機制密不可分。雖然商業(yè)信貸融資可以為技術(shù)創(chuàng)新企業(yè)提供資金支持，但是商業(yè)銀行等金融中介將“安全性、流動性、收益性”三原則奉為圭臬；另外，日本的思想理念更偏向于保守投資，這種略激進(jìn)型的高風(fēng)險技術(shù)創(chuàng)新項目顯然很難得到大多人的青睞，這對技術(shù)創(chuàng)新來說并不是一個絕佳的成長環(huán)境。

圖1 中日兩國Y與FIR、Y與STO脈沖響應(yīng)圖

圖1（b）是日本市場資本化率STO與技術(shù)創(chuàng)新綜合值Y之間的脈沖響應(yīng)圖，不同于FIR會發(fā)生趨勢轉(zhuǎn)換，日本的市場資本化率會在2期時對技術(shù)創(chuàng)新績效產(chǎn)生更高幅度的正向沖擊，并且在5期時沖擊作用收斂為0，并無明顯的負(fù)向沖擊作用，這說明日本的市場資本化率STO對技術(shù)創(chuàng)新績效Y的影響雖然持續(xù)時間較短，但是正向拉動作用是十分顯著的。可見，日本資本市場融資在對促進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新方面明顯要比商業(yè)信貸融資更有優(yōu)勢，這與目前的世界總體經(jīng)濟發(fā)展趨勢也是吻合的。與商業(yè)信貸融資相比，資本市場融資擁有更高的自由度與更高效、更寬松的融資機制，這對技術(shù)創(chuàng)新活動無疑是更強的推動力。并且，日本從20世紀(jì)60年代開始，便為中小創(chuàng)新企業(yè)創(chuàng)建了二板市場，為技術(shù)創(chuàng)新提供了更便利的融資平臺，并且在這60年間，日本的股票市場在大大小小金融危機的沖擊下，不斷完善、日臻成熟，時至今日，在金融發(fā)展中有著舉足輕重的地位。

圖1（c）是中國金融相關(guān)率FIR與技術(shù)創(chuàng)新綜合值Y之間的脈沖響應(yīng)圖，可以看到中國金融相關(guān)率FIR對技術(shù)創(chuàng)新綜合值的沖擊呈現(xiàn)出較大的波動性，首先在2期時FIR的變動會對Y產(chǎn)生負(fù)向沖擊，在第4期左右會對Y產(chǎn)生正向沖擊作用，緊接著FIR對Y的沖擊作用呈現(xiàn)波浪式下降，很長一段時間后才逐漸趨于0?？梢钥吹?，我國目前金融發(fā)展對技術(shù)創(chuàng)新的影響，相較于日本呈現(xiàn)出較大的差異：國內(nèi)商業(yè)信貸融資的發(fā)展更多地會對技術(shù)創(chuàng)新活動產(chǎn)生正向促進(jìn)作用，雖然目前來說這種方式對技術(shù)創(chuàng)新水平起到的促進(jìn)作用仍然十分有限。據(jù)相關(guān)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2015年我國高科技企業(yè)間接融資比重高達(dá)75%，可以說信貸等間接融資方式是我國技術(shù)創(chuàng)新的主要資金來源，但是由于目前我國面向技術(shù)創(chuàng)新企業(yè)的信用體系、科技成果融資信息服務(wù)體系等中間環(huán)節(jié)缺失，對市場化運作的商業(yè)信貸融資服務(wù)平臺缺乏有效引導(dǎo)，覆蓋面較窄、服務(wù)功能弱化，導(dǎo)致目前我國以銀行為代表的商業(yè)信貸融資對技術(shù)創(chuàng)新的支持力度還有所欠缺。

圖1（d）是中國市場資本化率STO與技術(shù)創(chuàng)新綜合值Y之間的脈沖響應(yīng)圖，中國市場資本化率STO對技術(shù)創(chuàng)新綜合值Y的沖擊也呈現(xiàn)出較大的波動性，在2期產(chǎn)生一個正向沖擊后，在第3期Y便會呈現(xiàn)一個較大幅度的負(fù)向偏離，之后負(fù)向沖擊作用有所衰減，但是在很長時間內(nèi)市場資本化率STO對技術(shù)創(chuàng)新綜合值Y仍然保持小幅的負(fù)向沖擊作用?？梢园l(fā)現(xiàn)，我國資本商場融資方式未能對技術(shù)創(chuàng)新活動發(fā)揮應(yīng)有的促進(jìn)作用，這主要是由于中國目前的股票市場發(fā)展并不成熟，高科技企業(yè)融資渠道有限。長期以來，我國將更多的資源傾斜于促進(jìn)銀行等商業(yè)信貸融資方式的發(fā)展，而忽略了股票市場等資本市場融資方式的成長。相比于日本我國不但主板市場發(fā)展起步晚，創(chuàng)業(yè)板更是在2009年10月30日才正式上市。長期單純注重發(fā)展銀行業(yè)導(dǎo)致股票市場發(fā)展遲滯，使其作為技術(shù)創(chuàng)新融資平臺的作用未得到更好地發(fā)揮，這種金融發(fā)展的滯后性必然不利于我國技術(shù)創(chuàng)新水平的提高。

四、結(jié)論與政策建議

近幾年來，我國的技術(shù)創(chuàng)新水平有了巨大的提高與突破，在其金融發(fā)展對技術(shù)創(chuàng)新水平的提高起到了至關(guān)重要的推動作用，但是與美國、日本等老牌的技術(shù)創(chuàng)新國家相比較來說，我國當(dāng)前的金融發(fā)展對技術(shù)創(chuàng)新的影響，仍然存在股票市場未能有效地推動技術(shù)創(chuàng)新、商業(yè)信貸融資對技術(shù)創(chuàng)新的支持力度仍需加強等問題，這些都限制了我國技術(shù)創(chuàng)新績效的提升，因此在結(jié)合前文日本發(fā)展?fàn)顩r的基礎(chǔ)上，借鑒日本發(fā)展經(jīng)驗，提出更利于技術(shù)創(chuàng)新的金融支持對策，具體對策建議如下：

（一）完善配套的金融服務(wù)體系，提高中介服務(wù)機構(gòu)實力

技術(shù)創(chuàng)新過程從研發(fā)到生產(chǎn)銷售，需要經(jīng)過很多復(fù)雜的程序，如市場評估、法律咨詢、會計核算等等，政府應(yīng)該建立與之相對應(yīng)的金融服務(wù)體系，確保過程順利，如建立技術(shù)咨詢機構(gòu)、市場評估機構(gòu)和法律咨詢機構(gòu)等等，這樣可以很好地起到加速技術(shù)創(chuàng)新進(jìn)程的作用。另外，我國目前的金融服務(wù)較為單一，應(yīng)當(dāng)為進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新的企業(yè)提供更多綜合性服務(wù)，根據(jù)企業(yè)的需求及時增加相應(yīng)的服務(wù)功能，增加技術(shù)創(chuàng)新不同階段的風(fēng)險承擔(dān)業(yè)務(wù)，為技術(shù)創(chuàng)新提供更加安全的保障措施。

（二）構(gòu)建多層次的資本市場體系，積極推動創(chuàng)業(yè)板市場發(fā)展

只有在多層次的資本市場中，不同風(fēng)險偏好的投資者才能找到滿意且適合自己的理財產(chǎn)品，這樣社會閑置資源才會得到有效配置，投資者的投資需求和企業(yè)的融資需求才會得到滿足。諸如，我國可以通過發(fā)行期貨、期權(quán)等一系列金融衍生工具，彌補技術(shù)創(chuàng)新企業(yè)融資工具的空白，進(jìn)而積極推動創(chuàng)業(yè)板市場的發(fā)展，這也將是我國當(dāng)前金融發(fā)展工作的重中之重。通過多層次資本市場的建立，形成多層次、高效率的金融支持體系，才可以讓投資有優(yōu)質(zhì)項目可投，讓技術(shù)創(chuàng)新企業(yè)有資金可融，從而加快創(chuàng)新型國家的建設(shè)進(jìn)程。