中國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)研究

摘 要：本文主要研究中國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)的發(fā)展、缺點(diǎn)。研究發(fā)現(xiàn)，中國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)理論研究一直是學(xué)術(shù)界的研究熱點(diǎn)，近年來(lái)理論研究發(fā)展迅速，但也應(yīng)注意到中國(guó)資本結(jié)構(gòu)理論較歐美資本結(jié)構(gòu)理論存在差距。同時(shí)當(dāng)今中國(guó)正處于深化改革，經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式轉(zhuǎn)型升級(jí)的關(guān)鍵階段，本文以中國(guó)實(shí)際為立足點(diǎn)，進(jìn)一步研究中國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)形成發(fā)展過(guò)程，深入挖掘中國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)理論的不足，針對(duì)性地提出了建議。

關(guān)鍵詞：上市公司；資本結(jié)構(gòu)；融資偏好

一、引言

資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)目前所擁有的總資本是由哪些具體資本構(gòu)成以及這些具體資本之間具有怎樣的比例關(guān)系。資本結(jié)構(gòu)分為廣義資本結(jié)構(gòu)和狹義資本結(jié)構(gòu)。廣義資本結(jié)構(gòu)覆蓋范圍較廣，包括長(zhǎng)期資本和短期資本，在企業(yè)中也被稱為財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)。狹義資本結(jié)構(gòu)主要是指長(zhǎng)期負(fù)債與所有者權(quán)益之間的關(guān)系。短期資本波動(dòng)性較大，其需求和籌集在一定程度上受到各方因素的影響，企業(yè)無(wú)法準(zhǔn)確預(yù)測(cè)，因此企業(yè)發(fā)展主要的資金來(lái)自長(zhǎng)期負(fù)債和權(quán)益資本，鑒于短期資本的性質(zhì)，學(xué)術(shù)界研究資本結(jié)構(gòu)理論時(shí)常常將短期資本排除，并將其作為營(yíng)運(yùn)資金管理的組成部分。綜上所述，本文以學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)同為基準(zhǔn)，將短期資本排除，著重研究狹義的資本結(jié)構(gòu)，即長(zhǎng)期負(fù)債與所有者權(quán)益之間的關(guān)系。

二、文獻(xiàn)綜述

Modigliani和Miller（1958）提出的MM理論，是資本結(jié)構(gòu)理論發(fā)展的里程碑，在此之后，國(guó)內(nèi)外專家學(xué)者對(duì)資本結(jié)構(gòu)的研究從未停止，主要分為四個(gè)流派：靜態(tài)平衡理論、順序偏好理論、以產(chǎn)品、投入品市場(chǎng)的相互作用為基礎(chǔ)的理論、公司控制權(quán)競(jìng)爭(zhēng)的理論。黃少安、張崗（2001）認(rèn)為，我國(guó)上市公司股利支付率較低，遠(yuǎn)低于債務(wù)融資成本，因而上市公司對(duì)股權(quán)融資這一方式存在偏好。一部分學(xué)者從實(shí)證研究的角度出發(fā)，研究公司各方面的特征，并試圖將這些特征與股權(quán)融資偏好建立聯(lián)系。一部分學(xué)者從治理效率的視角出發(fā)，認(rèn)為我國(guó)上市公司治理制度存在不足，管理層凌駕制度之上現(xiàn)象嚴(yán)重，進(jìn)而使得上市公司存在內(nèi)部股權(quán)融資的意愿。還有一部分學(xué)者認(rèn)為我國(guó)處于深化改革，經(jīng)濟(jì)發(fā)展轉(zhuǎn)型升級(jí)的關(guān)鍵的時(shí)期，法律制度方面存在諸多不足，這對(duì)上市公司股權(quán)融資行為也存在一定影響。

三、中國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)的劣勢(shì)分析

（1）低估權(quán)益資本的成本

對(duì)于現(xiàn)階段的中國(guó)來(lái)說(shuō)，權(quán)益融資的成本較低，但這是一種短期的視角，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，中國(guó)的會(huì)計(jì)制度必然愈發(fā)完善，權(quán)益融資的成本也會(huì)不斷提升，最終超越債務(wù)融資的成本。當(dāng)前，現(xiàn)行的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則并沒有考慮到權(quán)益融資的成本問題，因而這一部分成本并未對(duì)利潤(rùn)產(chǎn)生過(guò)多影響，這對(duì)企業(yè)造成一種假象，即權(quán)益融資不需要成本，幾乎是免費(fèi)的，所需的成本也僅僅是較少的股利分紅。同時(shí)，目前我國(guó)企業(yè)普遍認(rèn)知是債務(wù)資金是外來(lái)的，而權(quán)益資金是內(nèi)部的，但隨著認(rèn)知的不斷提升，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)債務(wù)與權(quán)益對(duì)于企業(yè)自身來(lái)說(shuō)都是外來(lái)的，都需要為其資本成本付出代價(jià)。

（2）造成公司治理的缺陷

當(dāng)前上市公司的治理結(jié)構(gòu)自身存在一定的缺陷，即代理人與股東的利益存在一定的分歧，上市公司選擇更多的權(quán)益融資就意味著企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)一步提高，與代理人產(chǎn)生矛盾的幾率也相應(yīng)提高，加劇代理人為了自身的利益而損害股東利益的現(xiàn)象。同時(shí)，對(duì)于代理人來(lái)說(shuō)，債務(wù)融資對(duì)于其自身的約束性更大，從當(dāng)前中國(guó)準(zhǔn)則法律規(guī)定來(lái)看，債務(wù)融資是一種外部融資，使用資金的過(guò)程會(huì)受到債務(wù)人以及政府部門的制約，因此代理人在使用這部分資金時(shí)會(huì)考慮這些限制因素，進(jìn)行理性選擇，降低風(fēng)險(xiǎn)。但權(quán)益融資的使用受到的監(jiān)督較少，代理人在公司有著控制力，容易形成信息不對(duì)稱，進(jìn)行損害股東利益。

（3）影響資本市場(chǎng)的發(fā)展

資本市場(chǎng)作為促進(jìn)我國(guó)快速穩(wěn)定發(fā)展的推進(jìn)器，對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展建設(shè)，企業(yè)快速發(fā)展具有重要作用。但由于我國(guó)上市公司過(guò)度傾向權(quán)益融資，并且法律制度對(duì)權(quán)益融資資金的使用沒有更多的限制，導(dǎo)致企業(yè)在使用這部分資金時(shí)容易發(fā)生亂用，濫用的現(xiàn)象，這對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)產(chǎn)生了極為負(fù)面的影響。同時(shí)也對(duì)投資者的信心產(chǎn)生了影響，投資者自身的利益無(wú)法得到充分地保證使得投資者不愿進(jìn)行投資，這進(jìn)一步阻礙了我國(guó)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展。

四、中國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)政策建議

（1）加強(qiáng)金融環(huán)境的改革

加強(qiáng)金融環(huán)境改革分為針對(duì)直接融資環(huán)境改革和間接融資環(huán)境改革，對(duì)于直接融資環(huán)境改革來(lái)說(shuō)，主要是規(guī)范資本市場(chǎng)，合理調(diào)配資源，對(duì)于間接融資環(huán)境改革來(lái)說(shuō)，改善銀行和其他金融機(jī)構(gòu)的貸款行為，助力金融市場(chǎng)快速發(fā)展。

（2）加強(qiáng)法律環(huán)境的改革

目前，我國(guó)對(duì)投資者的保護(hù)力度較弱，特別是對(duì)于中小投資者保護(hù)力度更為薄弱，加劇上市公司大股東侵蝕中小股東利益的行為，因此，對(duì)于現(xiàn)有情況，政府應(yīng)該出臺(tái)具有針對(duì)性地政策，完善相應(yīng)法律體系，注重保護(hù)中小股東利益。

（3）完善公司治理結(jié)構(gòu)

代理人與股東保持利益的一致性，股東可以對(duì)代理人進(jìn)行激勵(lì)，例如薪酬與業(yè)績(jī)掛鉤，股票激勵(lì)等等，同時(shí)也可以對(duì)職工進(jìn)行激勵(lì)，使公司增強(qiáng)凝聚力，對(duì)于代理人和職工的消極行為，要及時(shí)進(jìn)行懲罰，進(jìn)而不斷推動(dòng)公司實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略目標(biāo)，健康發(fā)展。

參考文獻(xiàn)

[1]GARVEY，G.T.，and HANKA，G.，Capital structure and corporate control：The effect of antitakeover statutes on firm leverage[J].Journal of Finance 54，519-546，1999.

[2]黃少安、張崗.中國(guó)上市公司股權(quán)融資偏好分析[J].經(jīng)濟(jì)研究，2001（11）：12-20.

作者簡(jiǎn)介：張洪碩（1993—），男，滿族，河北秦皇島市人，管理學(xué)碩士，河北大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)學(xué)專業(yè)，研究方向：管理會(huì)計(jì)