研發(fā)支出稅收激勵(lì)政策對(duì)公司股價(jià)的影響

楊令儀 楊默如

摘 要：基于2017年和2018年的這兩份研發(fā)支出稅收激勵(lì)政策，選取2016—2018年中小板和創(chuàng)業(yè)板企業(yè)作為研究樣本，運(yùn)用事件研究法分析兩次研發(fā)支出稅收激勵(lì)政策調(diào)整對(duì)科技型中小企業(yè)和非科技型中小企業(yè)的資本市場(chǎng)效應(yīng)。研究表明，對(duì)科技型中小企業(yè)而言，短期內(nèi)兩次政策會(huì)帶來(lái)較為顯著的正向資本市場(chǎng)效應(yīng)；對(duì)非科技型中小企業(yè)而言，2018年政策帶來(lái)的政策效應(yīng)更為顯著，但股價(jià)波動(dòng)小于科技型中小企業(yè)。結(jié)合國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，針對(duì)研發(fā)稅收激勵(lì)政策提出：政府可在充分運(yùn)用研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除政策，提高加計(jì)扣除比例的同時(shí)，輔之以財(cái)政支出形式的政府補(bǔ)貼，并考慮稅收抵免方式的可行性，或嘗試將研發(fā)收入與成果轉(zhuǎn)化優(yōu)惠納入考量范圍，以便從財(cái)稅政策方面多維度地為企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新打造良好的營(yíng)商環(huán)境。

關(guān)鍵詞：研發(fā)稅收激勵(lì)；加計(jì)扣除；中小企業(yè)；事件

作者簡(jiǎn)介：楊令儀，華僑大學(xué)經(jīng)濟(jì)與金融學(xué)院博士研究生，主要研究方向：產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)與財(cái)稅政策（Email：609322199@qq.com）。楊默如，華僑大學(xué)經(jīng)濟(jì)發(fā)展與改革研究院教授，博士生導(dǎo)師，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，國(guó)家稅務(wù)總局科研所特聘研究員，主要研究方向：財(cái)稅理論與政策（福建 泉州 362021）。

基金項(xiàng)目：國(guó)家社會(huì)科學(xué)基金重點(diǎn)項(xiàng)目“美國(guó)特朗普政府減稅政策的國(guó)際影響研究”（18AJY026）

中圖分類號(hào)：F810.422 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1006-1398（2019）01-0049-13

一 引 言

黨的十九大報(bào)告對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)做出重要論斷：“我國(guó)經(jīng)濟(jì)已由高速增長(zhǎng)階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段”。建設(shè)現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)體系，要適應(yīng)社會(huì)主要矛盾的歷史性變化，以高質(zhì)量發(fā)展為核心目標(biāo)，以創(chuàng)新為戰(zhàn)略支撐，以深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革為主線，以完善市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制和構(gòu)建開放型經(jīng)濟(jì)為動(dòng)力。2018年10月24日至25日，中共中央總書記、國(guó)家主席、中央軍委主席習(xí)近平在廣東考察時(shí)強(qiáng)調(diào)：“推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展，要發(fā)揮企業(yè)創(chuàng)新主體作用和市場(chǎng)導(dǎo)向作用，加快建立技術(shù)創(chuàng)新體系，激發(fā)創(chuàng)新活力?！薄爸行∑髽I(yè)能辦大事！”他希望廣大中小企業(yè)聚焦主業(yè)，加強(qiáng)自主創(chuàng)新，通過自身努力不斷取得新的業(yè)績(jī)，讓企業(yè)興旺發(fā)達(dá)，為我們祖國(guó)強(qiáng)大和人民幸福作出更大貢獻(xiàn)。毫無(wú)疑問，以鼓勵(lì)研發(fā)創(chuàng)新為杠桿撬動(dòng)中小企業(yè)的發(fā)展，能切實(shí)促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)全面發(fā)展、科學(xué)發(fā)展、高質(zhì)量發(fā)展。

度量國(guó)家綜合實(shí)力的重要標(biāo)志之一是國(guó)家創(chuàng)新水平，科技研發(fā)是為衡量一個(gè)國(guó)家創(chuàng)新能力的重要指標(biāo)，研發(fā)支出則是提高科技研發(fā)水平的重要?jiǎng)恿?。企業(yè)研發(fā)支出的多少，除企業(yè)自身能力外，在很大程度上取決于政府的財(cái)政支持力度和研發(fā)支出稅收激勵(lì)強(qiáng)度。研發(fā)支出稅收激勵(lì)政策的核心是政府部門著力于研發(fā)支出占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值比重（又稱“R&D強(qiáng)度”）的提高，運(yùn)用稅收政策對(duì)企業(yè)等課稅對(duì)象給予減輕或免除稅收負(fù)擔(dān)。改革開放40年來(lái)，研發(fā)支出稅收優(yōu)惠作為政府激勵(lì)企業(yè)研發(fā)的重要稅收政策，在提高企業(yè)研發(fā)費(fèi)用和促進(jìn)企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新取得顯著成果。1991年中國(guó)“R&D強(qiáng)度”僅為0.725%，2017年該比例達(dá)到2.13%，接近經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織（OECD，簡(jiǎn)稱“經(jīng)合組織”）國(guó)家的平均水平2.349%。OECD， Gross domestic spending on R&D，https：//data.oecd.org/rd/gross-domestic-spending-on-r-d.htm.2017年，我國(guó)研發(fā)支出經(jīng)費(fèi)總量?jī)H次于美國(guó)，約占美國(guó)的60%；我國(guó)基礎(chǔ)研究經(jīng)費(fèi)占研發(fā)經(jīng)費(fèi)的比重為5.5%，與美國(guó)2015年的比重17.2%仍有較大差距，進(jìn)一步調(diào)整我國(guó)研發(fā)支出結(jié)構(gòu)是未來(lái)我國(guó)研發(fā)經(jīng)費(fèi)改革的趨勢(shì)。同時(shí)，2017年全社會(huì)研發(fā)支出經(jīng)費(fèi)實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)，得益于政府鼓勵(lì)支持科技活動(dòng)政策落實(shí)效果的顯著提升和政策環(huán)境的進(jìn)一步改善。以規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)為例，2017年企業(yè)享受的研究開發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除減免稅和高新技術(shù)企業(yè)減免稅分別為569.9億元和1062.3億元，分別比上年增長(zhǎng)16.5%和26%，增速分別較上年提高7.6和6個(gè)百分點(diǎn)。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、科學(xué)技術(shù)部和財(cái)政部：《2017年全國(guó)科技經(jīng)費(fèi)投入統(tǒng)計(jì)公報(bào)》，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，http：//www.stats. gov.cn/tjsj/tjgb/rdpcgb/qgkjjftrtjgb/201810/ t20181012_1627451.html，（2018/10/09），[2018/11/1]。

縱觀目前的國(guó)際環(huán)境，2018年中美貿(mào)易戰(zhàn)亦引發(fā)社會(huì)各界對(duì)中國(guó)企業(yè)核心技術(shù)和自主創(chuàng)新能力仍需大力提升的強(qiáng)烈關(guān)注。美國(guó)特朗普政府稅改法案中，在公司稅層面，基于研發(fā)的優(yōu)惠雖不明顯增加，但在清理稅收減免措施的過程中仍特別保留了研發(fā)費(fèi)用的20%可抵免公司稅的優(yōu)惠，體現(xiàn)了美國(guó)稅法在降低產(chǎn)業(yè)和個(gè)人普遍稅負(fù)的同時(shí)，仍重視對(duì)研發(fā)的激勵(lì)。

研發(fā)稅收激勵(lì)政策作為國(guó)家促進(jìn)企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新必不可少的重要方式之一，難免成為關(guān)注的焦點(diǎn)。談及我國(guó)的研發(fā)支出稅收激勵(lì)政策，追本溯源，不能不提到1996年財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局為了貫徹落實(shí)《中共中央、國(guó)務(wù)院關(guān)于加速科學(xué)技術(shù)進(jìn)步的決定》，首次明確研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除的問題，并對(duì)相關(guān)政策執(zhí)行口徑進(jìn)行了細(xì)化。目前，我國(guó)已陸續(xù)出臺(tái)一系列針對(duì)科技型企業(yè)研發(fā)費(fèi)用的加計(jì)扣除政策，借以降低實(shí)體企業(yè)的研發(fā)成本，鼓勵(lì)實(shí)體企業(yè)進(jìn)行研發(fā)創(chuàng)新。我國(guó)的研發(fā)費(fèi)用一直以來(lái)按照其本身發(fā)生額的50%加計(jì)扣除。直到近兩年的兩個(gè)“財(cái)稅”字號(hào)的規(guī)范性文件先后出臺(tái)：2017年研發(fā)加計(jì)扣除政策——財(cái)稅〔2017〕34號(hào)文件（《財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局、 科技部關(guān)于提高科技型中小企業(yè)研究開發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除比例的通知》）規(guī)定，“自2017年1月1日到2019年12月31日，科技型中小企業(yè)發(fā)生的研發(fā)費(fèi)用可以加計(jì)75%在企業(yè)所得稅稅前扣除（以下簡(jiǎn)稱2017年研發(fā)加計(jì)扣除政策）。”為進(jìn)一步激勵(lì)企業(yè)提高研發(fā)強(qiáng)度，2018年9月21日，財(cái)稅〔2018〕99號(hào)文件（《財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局、科技部關(guān)于提高研究開發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除比例的通知》）指出，“在2018年1月1日至2020年12月31日期間，再按照實(shí)際發(fā)生額的75%在稅前加計(jì)扣除（以下簡(jiǎn)稱2018年研發(fā)加計(jì)扣除政策）?！笨梢姡覈?guó)政府對(duì)研發(fā)和自主創(chuàng)新能力的極大重視，有關(guān)部門已從深度與廣度兩方面加快推進(jìn)研發(fā)稅收優(yōu)惠政策改革——從加計(jì)扣除50%到加計(jì)扣除75%，從科技型行業(yè)的稅收優(yōu)惠推廣至全行業(yè)，致力于顯著提高全行業(yè)研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除比例。

鑒于上述分析，本文試圖立足于國(guó)內(nèi)和國(guó)際環(huán)境，從企業(yè)研發(fā)稅收優(yōu)惠入手，分析2017年和2018年研發(fā)支出稅收激勵(lì)政策對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響。

二 研發(fā)支出稅收激勵(lì)政策的文獻(xiàn)梳理

一般而言，研發(fā)稅收激勵(lì)政策分為兩種，其一為產(chǎn)出型稅收優(yōu)惠，如采取鼓勵(lì)專利轉(zhuǎn)讓等措施，降低研發(fā)活動(dòng)的有效稅率；其二為投入型稅收優(yōu)惠，即研發(fā)支出稅收激勵(lì)，包括稅收加計(jì)扣除（本文研究重點(diǎn)）、稅收抵免等。其中，發(fā)達(dá)國(guó)家的研發(fā)稅收激勵(lì)以稅收抵免（即稅收減免直接減少應(yīng)納稅額）為主，發(fā)展中國(guó)家則以加計(jì)扣除（即稅收減免直接減少計(jì)稅依據(jù)從而間接減少應(yīng)納稅額）為主。具體而言，加計(jì)扣除指的是研發(fā)支出從應(yīng)稅收入中按加計(jì)比率扣除，稅收減免額會(huì)受到企業(yè)所得稅稅率影響，其屬于“稅基優(yōu)惠”的一種；稅收抵免指的是研發(fā)支出按抵免比率計(jì)算得到的抵免額，直接從應(yīng)繳所得稅額中扣除，稅收減免額不受企業(yè)所得稅稅率影響，其屬于“稅額優(yōu)惠”的一種。

從稅收原理中“稅基×稅率=稅額”來(lái)看，目前，我國(guó)研發(fā)支出稅收激勵(lì)政策采用“稅率優(yōu)惠”和“稅基優(yōu)惠”相結(jié)合的方式?！岸惵蕛?yōu)惠”涉及的主要方式有針對(duì)高新技術(shù)企業(yè)實(shí)行減免按15%的企業(yè)所得稅稅率；對(duì)符合條件的軟件企業(yè)，可享受“兩免三減半”的減免稅期限等。而在“稅基優(yōu)惠”方面，除研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除措施外，還有針對(duì)專用于研發(fā)項(xiàng)目且價(jià)值超過100萬(wàn)元的儀器設(shè)備，可采用縮短年限或加速折舊方法享受相關(guān)稅收優(yōu)惠等方式。相較而言，研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除政策具有較廣的覆蓋性，而其他研發(fā)稅收激勵(lì)政策具有較強(qiáng)的局部性。因此，本文聚焦于研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除政策更具有代表性和普適性。

（一）關(guān)于研發(fā)支出稅收激勵(lì)政策的影響效應(yīng)研究

關(guān)于研發(fā)支出稅收激勵(lì)政策的效應(yīng)分析，現(xiàn)有的研究主要分為兩類，一是研發(fā)支出稅收激勵(lì)可以刺激與研發(fā)相關(guān)投資，對(duì)就業(yè)、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、生產(chǎn)效率和研發(fā)活動(dòng)產(chǎn)生正向效應(yīng)OECD Science，Technology and Industry Scoreboard 2016：The digital transformation，Paris：OECD Publishing，2016.。同時(shí)，相較于成果轉(zhuǎn)化階段，企業(yè)處在研發(fā)階段對(duì)財(cái)稅政策支持更為敏感鄧子基、楊志宏：《財(cái)稅政策激勵(lì)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的理論與實(shí)證分析》，《財(cái)貿(mào)經(jīng)濟(jì)》2011年第5期，第5—10頁(yè)。，稅收激勵(lì)能夠更有效地促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和產(chǎn)業(yè)增加值增長(zhǎng)張同斌、高鐵梅：《財(cái)稅政策激勵(lì)、高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整》，《經(jīng)濟(jì)研究》2012年第5期，第58—70頁(yè)。。柳光強(qiáng)、楊芷晴和曹普橋指出，由于稅收優(yōu)惠和財(cái)政補(bǔ)貼對(duì)信息技術(shù)和新能源產(chǎn)業(yè)均具有長(zhǎng)期正向效應(yīng)，針對(duì)不同產(chǎn)業(yè)和不同發(fā)展階段采取差異化和綜合化相結(jié)合的財(cái)稅激勵(lì)政策是有意義的柳光強(qiáng)、楊芷晴、曹普橋：《產(chǎn)業(yè)發(fā)展視角下稅收優(yōu)惠與財(cái)政補(bǔ)貼激勵(lì)效果比較研究——基于信息技術(shù)、新能源產(chǎn)業(yè)上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的面板數(shù)據(jù)分析》，《財(cái)貿(mào)經(jīng)濟(jì)》2015年第8期，第38—41頁(yè)。。此外，研發(fā)稅收激勵(lì)政策還能刺激企業(yè)研發(fā)支出增加李麗青：《我國(guó)現(xiàn)行R&D稅收優(yōu)惠政策的有效性研究》，《中國(guó)軟科學(xué)》2007年第7期，第115—120頁(yè)。蔣建軍、齊建國(guó)：《激勵(lì)企業(yè)R&D支出的稅收政策效應(yīng)研究》，《中國(guó)軟科學(xué)》2007年第8期，第65—70頁(yè)。Junxue Jia & Guangrong Ma. Do R&D Tax Incentives Work？ Firm-level Evidence From China. China Economic Review，2017，（46）， pp.50–66.，促進(jìn)企業(yè)生產(chǎn)效率提高Isabel Busom， Beatriz Corchuelo & Ester Mart？′nez-Ros. Participation Inertia in R&D Tax Incentive and Subsidy Programs.Small Bus Econ， 2017，48（1），pp.153-177.，激勵(lì)企業(yè)研發(fā)行為Sabina Hodi.Tax Incentives for Research and Development in Austria and Croatia： B-Index.Ekonomska Misao I Praksa，2013，22（2）， pp.397-416.。不難發(fā)現(xiàn)，研發(fā)支出稅收政策確實(shí)具有局部的正向效應(yīng)，同時(shí)，適當(dāng)?shù)难邪l(fā)稅收激勵(lì)政策能夠增加企業(yè)研發(fā)支出，提高生產(chǎn)效率，激發(fā)企業(yè)的研發(fā)熱情。

二是由于研發(fā)支出稅收激勵(lì)政策本身所具有的特質(zhì)，稅收激勵(lì)會(huì)破壞預(yù)算控制，進(jìn)而導(dǎo)致社會(huì)不公平Barry Bozeman & Albert N Link.Tax Incentives for R&D：A Critical Evaluation.Research Policy，1984，13（1），pp.159-178.，因而該政策的實(shí)施可能無(wú)法產(chǎn)生預(yù)期的效果，甚至可能是負(fù)向影響。Charles Bérubé和Pierre Mohnen從研發(fā)支出的稅收抵免角度研究加拿大研發(fā)稅收激勵(lì)政策的影響，結(jié)果顯示受益于企業(yè)直接捐助和研發(fā)稅收優(yōu)惠兩項(xiàng)政策措施的企業(yè)比只是從研發(fā)稅收優(yōu)惠中獲益的企業(yè)更具有創(chuàng)新性，在此基礎(chǔ)提出僅僅是稅收優(yōu)惠不足以激發(fā)創(chuàng)新Charles Bérubé & Pierre Mohnen. Are Firms that Receive R & D Subsidies More Innovative？ Canadian Tax Journal，2009，57（1）， p.198.。Gregory Tassey基于美國(guó)國(guó)稅局等國(guó)家統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，明確指出美國(guó)采取研發(fā)實(shí)驗(yàn)室的研發(fā)支出稅收優(yōu)惠政策并非有正向影響，而且通過重組的方式也不能徹底解決其不足Gregory Tassey.Tax Incentives for Innovation：Time to Restructure the R&E Tax Credit. J Technol Transfer，2007，32（6）， pp.605–615.。他進(jìn)一步提出最有效的研發(fā)稅收激勵(lì)方式應(yīng)該是對(duì)所有研發(fā)收入活動(dòng)統(tǒng)一稅率。Zˇ aneta Lacova′和Ja′n Hunˇady采用歐盟統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，研究表明研發(fā)稅收激勵(lì)與企業(yè)研發(fā)支出之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系Zˇaneta Lacova′ & Ja′n Hunˇady.The Consequences of Tax Base Rules on Enterprise Innovation in the European Union.Berlin：Springer International Publishing AG，Modeling Innovation Sustainability and Technologies，2018，pp.19-31.?？梢?，由于研發(fā)支出稅收激勵(lì)可能不足以激發(fā)企業(yè)創(chuàng)新，其不僅對(duì)研發(fā)支出的影響有限，且可能為負(fù)向效應(yīng)。

（二）關(guān)于稅收激勵(lì)政策與股價(jià)波動(dòng)的關(guān)系研究

目前，研究研發(fā)稅收激勵(lì)政策與股價(jià)波動(dòng)的研究相對(duì)較少，但仍有不少關(guān)于稅收激勵(lì)政策變化對(duì)股價(jià)影響的研究。鑒于研發(fā)稅收激勵(lì)政策是稅收激勵(lì)政策在研發(fā)創(chuàng)新領(lǐng)域的重要政策之一，從稅收激勵(lì)政策對(duì)股價(jià)的影響方面分析，有利于縷清研發(fā)稅收激勵(lì)政策與股價(jià)的關(guān)聯(lián)性，也為本文在實(shí)證方面的研究提供一定的理論支持。譬如，王玲和朱占紅指出稅收優(yōu)惠政策帶動(dòng)了高新技術(shù)企業(yè)股價(jià)的抬升，對(duì)股價(jià)產(chǎn)生正向的影響王玲、朱占紅：《基于事件分析法的國(guó)家創(chuàng)新政策對(duì)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的影響分析》，《科學(xué)學(xué)與科學(xué)技術(shù)管理》2011年第9期，第43—50頁(yè)。。類似地，李燕、李應(yīng)博和韓伯棠研究分析表明，短期內(nèi)節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)對(duì)稅收激勵(lì)政策具有較強(qiáng)的敏感性，且呈現(xiàn)正向波動(dòng)李燕、李應(yīng)博、韓伯棠：《創(chuàng)新政策異質(zhì)性與戰(zhàn)新產(chǎn)業(yè)公司財(cái)富效應(yīng)研究》，《科研管理》2016年第A1期，第523—532頁(yè)。。然而，戴娜則從農(nóng)業(yè)稅稅收優(yōu)惠政策角度提出，由于政策具有滯后性，短期內(nèi)稅收優(yōu)惠政策沒有帶動(dòng)相關(guān)農(nóng)業(yè)股票的上升戴娜：《農(nóng)業(yè)稅對(duì)農(nóng)業(yè)板塊股票的實(shí)證分析》，《農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)》2004年第12期，第90—92頁(yè)。。Michael B.Devereux，Stephen Bond，Alexander Klemm重新證明了英國(guó)1997年取消養(yǎng)老基金稅收抵免政策對(duì)相關(guān)企業(yè)的股價(jià)影響Michael B. Devereux， Stephen Bond & Alexander Klemm. The Effects of Dividend Taxes on Equity Prices：A Re-examination of the 1997 U.K. Tax Reform， IMF Working Papers， 2007， 7204（200）， pp.1-30.，提出與Leonie Bell和Tim JenkinsonBell L & T Jenkinson. New evidence of the impact of dividendtaxation and on the identity of the marginal investor， Journal of Finance， 2002， 57（3）， pp.1321-1346.相反的觀點(diǎn)，即認(rèn)為該政策并未對(duì)股市產(chǎn)生重大的負(fù)面影響。上述的研究基本肯定了稅收激勵(lì)政策與公司股價(jià)的相關(guān)性，從側(cè)面證明了從企業(yè)股價(jià)波動(dòng)體現(xiàn)企業(yè)受政策影響的可行性，為后文實(shí)證研究奠定了理論基礎(chǔ)。

通過上述研究國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)對(duì)比發(fā)現(xiàn)，國(guó)外關(guān)于企業(yè)研發(fā)稅收優(yōu)惠的數(shù)據(jù)更具有可獲得性，而我國(guó)由于缺乏國(guó)家層面對(duì)企業(yè)研發(fā)稅收優(yōu)惠統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，因而學(xué)者更多是尋找替代性變量進(jìn)行相關(guān)研究。因此，結(jié)合我國(guó)的實(shí)踐情況，為彌補(bǔ)研發(fā)稅收優(yōu)惠數(shù)據(jù)缺失的不足，本文將股票市場(chǎng)和研發(fā)稅收激勵(lì)政策結(jié)合，通過股價(jià)的波動(dòng)和投資者的反應(yīng)，研究研發(fā)稅收激勵(lì)政策對(duì)相關(guān)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)影響，進(jìn)一步闡釋其經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，進(jìn)而解決企業(yè)在實(shí)施研發(fā)稅收優(yōu)惠政策過程中可能存在的問題。

（三） 關(guān)于研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除政策的針對(duì)性研究

我國(guó)目前實(shí)施以研發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除政策為主的研發(fā)支出稅收激勵(lì)政策。早期國(guó)內(nèi)研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除政策的文獻(xiàn)以理論研究為主，相關(guān)的實(shí)證研究較少。近年來(lái)，隨著政府對(duì)研發(fā)活動(dòng)愈發(fā)的重視，研發(fā)支出稅收激勵(lì)政策的實(shí)證研究逐漸增多，對(duì)研發(fā)加計(jì)扣除政策的關(guān)注也逐年增加。

我國(guó)研發(fā)稅收激勵(lì)政策基本上形成了以研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除為主體，研發(fā)稅收優(yōu)惠稅率和研發(fā)費(fèi)用向后結(jié)轉(zhuǎn)相結(jié)合的多層政策體系范金、趙彤、周應(yīng)恒：《企業(yè)研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除政策：依據(jù)及政策》，《科研管理》2011年第6期，第141—148頁(yè)。。在理論研究方面，研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除政策作為國(guó)家全面支持企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新的一項(xiàng)稅收激勵(lì)政策而備受關(guān)注。有研究從影響研發(fā)加計(jì)扣除政策的因素著手，或根據(jù)政策的宏微觀時(shí)滯效應(yīng)分析政策、政府和企業(yè)三者之間的緊密聯(lián)系，或立足于政策執(zhí)行模型探討理想化政策、執(zhí)行機(jī)構(gòu)、目標(biāo)群體和環(huán)境四個(gè)因素的重要關(guān)聯(lián)，抑或就政策本身的可行性和改進(jìn)方向進(jìn)行深入研究胡華夏、余躍洋、洪葒、郭春飛：《研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除政策實(shí)施的影響因素分析》，《稅務(wù)研究》2017年第2期，第121—124頁(yè)。王再進(jìn)、徐治立、劉輝、田德錄：《基于史密斯模型的企業(yè)研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除政策分析及建議》，《中國(guó)科技論壇》2015年12期，第120—125頁(yè)。連燕華、于浩、鄭奕榮、肖哲雯：《研發(fā)費(fèi)用稅前扣除優(yōu)惠政策執(zhí)行情況研究》，《科研管理》2012年第12期，第23—29頁(yè)。?？梢哉f(shuō)，理論研究側(cè)重于分析研發(fā)加計(jì)扣除政策在設(shè)置和執(zhí)行方面可能存在的具體問題及協(xié)調(diào)改進(jìn)方案，但實(shí)證研究則傾向于運(yùn)用數(shù)據(jù)模型進(jìn)行政策機(jī)制分析。在實(shí)證分析方面，鑒于我國(guó)研發(fā)稅收優(yōu)惠數(shù)據(jù)較難獲取，多數(shù)學(xué)者傾向于采用上市公司數(shù)據(jù)以豐富相關(guān)的經(jīng)驗(yàn)研究。程瑤和閆慧慧以深交所上市公司的面板數(shù)據(jù)為研究基礎(chǔ)，運(yùn)用傾向得分匹配法對(duì)比研究研發(fā)加計(jì)扣除政策和稅收優(yōu)惠的激勵(lì)效應(yīng)，結(jié)果顯示研發(fā)加計(jì)扣除政策對(duì)企業(yè)激勵(lì)效應(yīng)更優(yōu)程瑤、閆慧慧：《稅收優(yōu)惠對(duì)企業(yè)研發(fā)投入的政策效應(yīng)研究》，《數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究》2018年第2期，第116—130頁(yè)。。任海云和宋偉宸證明了研發(fā)加計(jì)扣除政策增加企業(yè)研發(fā)支出達(dá)到預(yù)期效果，并提出其激勵(lì)效果與企業(yè)異質(zhì)性因素有關(guān)。可見，多數(shù)學(xué)者對(duì)我國(guó)研發(fā)加計(jì)扣除政策的效果基本持肯定態(tài)度，同時(shí)由于研發(fā)本身的特性，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)已經(jīng)成為多數(shù)采用實(shí)證研究學(xué)者的關(guān)注點(diǎn)任海云、宋偉宸：《企業(yè)異質(zhì)性因素、研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除與R&D投入》，《科學(xué)學(xué)研究》2017年第8期，第1232—1239頁(yè)。。李彥龍運(yùn)用隨機(jī)前沿方法計(jì)算研發(fā)效率指標(biāo)，探究研發(fā)稅收激勵(lì)政策對(duì)我國(guó)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)效率的影響程度，基本肯定稅收優(yōu)惠對(duì)研發(fā)效率的顯著正向影響李彥龍：《稅收優(yōu)惠政策與高技術(shù)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新效率》，《數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究》2018年第1期，第60—76頁(yè)。。張凱和吳松彬以高新技術(shù)企業(yè)為研究對(duì)象，研究表明加計(jì)扣除政策激勵(lì)效應(yīng)具有地域行業(yè)和產(chǎn)業(yè)差異性張凱、吳松彬：《企業(yè)異質(zhì)性與加計(jì)扣除政策研發(fā)激勵(lì)：來(lái)自中國(guó)高新技術(shù)企業(yè)的實(shí)證》，《科技進(jìn)步與對(duì)策》2018年第17期，第119—124頁(yè)。。盡管上述文獻(xiàn)對(duì)研發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除政策進(jìn)行詳盡地經(jīng)驗(yàn)研究和理論研究，但基于研發(fā)加計(jì)扣除激勵(lì)政策，對(duì)比該政策改進(jìn)對(duì)不同受益群體影響的研究寥寥無(wú)幾。本文基于上市公司數(shù)據(jù)，以科技型中小企業(yè)和非科技型中小企業(yè)為切入點(diǎn)，在“有效市場(chǎng)假說(shuō)”的前提下，運(yùn)用對(duì)比分析，探求該政策的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。

有鑒于此，本文從以下三個(gè)方面豐富相關(guān)的研究：其一，將事件研究法引入到研發(fā)支出稅收優(yōu)惠政策的效應(yīng)分析中。由于最新的研發(fā)加計(jì)扣除政策出臺(tái)時(shí)間較短，且我國(guó)缺乏企業(yè)研發(fā)支出稅收優(yōu)惠數(shù)據(jù)，因而基于資本市場(chǎng)采用事件研究法可有效彌補(bǔ)數(shù)據(jù)缺乏的問題。同時(shí)采用事件研究法可規(guī)避主觀線性或非線性模型的設(shè)定誤差，更好地保證數(shù)據(jù)的客觀性。以往研究中，多數(shù)學(xué)者傾向?qū)ふ姨娲兞恳詮浹a(bǔ)數(shù)據(jù)不足，但由于存在客觀誤差因素，數(shù)據(jù)搜集和處理較為復(fù)雜。其二，將資本市場(chǎng)與研發(fā)支出稅收激勵(lì)政策兩次改進(jìn)相結(jié)合。本文試圖另辟蹊徑，基于2017年和2018年兩次研發(fā)支出稅收政策的具體內(nèi)涵，探究?jī)纱窝邪l(fā)稅收政策對(duì)科技型中小企業(yè)和非科技型中小企業(yè)的影響，特別是將研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除75%由科技型中小企業(yè)推廣至全行業(yè)所產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。在研發(fā)加計(jì)扣除的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)分析中，現(xiàn)有大量文獻(xiàn)關(guān)注該政策對(duì)企業(yè)研發(fā)支出的影響，較少有文獻(xiàn)從研發(fā)稅收激勵(lì)政策改進(jìn)對(duì)比著手，分析該政策變化對(duì)二級(jí)市場(chǎng)和投資者選擇的影響。其三，基于科技型中小企業(yè)和非科技型中小企業(yè)進(jìn)行研究，既把握了科技型中小企業(yè)的微觀視角，又關(guān)注到其他非科技型中小企業(yè)的市場(chǎng)反應(yīng)。為保證政策研究主體的一致性，政策改進(jìn)基于相同的研究對(duì)象，即科技型中小企業(yè)和非科技型中小企業(yè)，考察不同階段不同主體對(duì)該政策的資本市場(chǎng)反應(yīng)，尤其關(guān)注到科技型中小企業(yè)的市場(chǎng)情緒，拓展了該政策的研究主體。以往文獻(xiàn)在這方面較少對(duì)比研究?jī)蓚€(gè)群體的市場(chǎng)反應(yīng)，且研究?jī)A向于將焦點(diǎn)置于制造業(yè)，中小企業(yè)等較大的行業(yè)劃分，較少關(guān)注到新興的科技型中小企業(yè)。因此，本文通過對(duì)比2017年和2018年研發(fā)稅收優(yōu)惠，采用事件研究法考察科技型中小企業(yè)和非科技型中小企業(yè)對(duì)政策變動(dòng)的影響效應(yīng)，重點(diǎn)研究2018年研發(fā)稅收政策變化是否對(duì)非科技型中小企業(yè)的股價(jià)產(chǎn)生激勵(lì)效應(yīng)，并且討論投資者對(duì)該政策的市場(chǎng)反應(yīng)。

三 研發(fā)支出稅收激勵(lì)政策的方法設(shè)計(jì)和數(shù)據(jù)篩選

（一）事件研究法分析

基于我國(guó)研發(fā)支出稅收激勵(lì)政策的現(xiàn)狀，本文對(duì)2017年研發(fā)加計(jì)扣除政策和2018年研發(fā)加計(jì)扣除政策展開研究，依照兩次政策的提出時(shí)間，本文選擇兩個(gè)事件節(jié)點(diǎn)進(jìn)行研究，分別是李克強(qiáng)總理首次提出2017年政策的時(shí)間節(jié)點(diǎn)（2017年3月16日）和財(cái)稅〔2018〕99號(hào)文件的發(fā)布時(shí)間節(jié)點(diǎn)（2018年9月21日）。

由上述文獻(xiàn)梳理可知，研發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除政策作為研發(fā)支出稅收激勵(lì)政策的重要政策措施之一，其所具有的外部性和公共性對(duì)企業(yè)研發(fā)、企業(yè)績(jī)效及企業(yè)股價(jià)波動(dòng)有重要影響。不同動(dòng)因和不同時(shí)期的研發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除政策，其政策效果存在差異張丹麗、陳海聲：《企業(yè)研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除的動(dòng)機(jī)和效果》，《科技管理研究》2017年第19期，第38—46頁(yè)。。2017年研發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除政策是為鼓勵(lì)科技型中小企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新，增加該類型企業(yè)的研發(fā)支出而提出，對(duì)科技型中小企業(yè)的影響具有較強(qiáng)的針對(duì)性，對(duì)非科技型中小企業(yè)的影響則相對(duì)較弱。鑒于該政策所具有的特性，提出假設(shè)1和假設(shè)2。

假設(shè)1：2017年研發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除政策在事件窗口內(nèi)對(duì)科技型中小企業(yè)的股價(jià)產(chǎn)生顯著影響，且為正向影響。

假設(shè)2：2017年研發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除政策在事件窗口內(nèi)對(duì)非科技型中小企業(yè)沒有顯著影響。

對(duì)比2017年研發(fā)加計(jì)扣除政策，2018年該政策的受益對(duì)象由科技型中小企業(yè)擴(kuò)展為全行業(yè)，其影響范圍更具有廣泛性。對(duì)于非科技型中小企業(yè)而言，該政策對(duì)股價(jià)波動(dòng)的影響不可忽視。同時(shí)，由于科技型中小企業(yè)的股價(jià)在2017年已經(jīng)受該政策的影響，基于邊際效應(yīng)遞減規(guī)律，2018年政策可能對(duì)其雖有影響，但影響相對(duì)較弱。據(jù)此分析，提出假設(shè)3和假設(shè)4。

假設(shè)3：2018年研發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除政策在事件窗口內(nèi)對(duì)非科技型中小企業(yè)的股價(jià)產(chǎn)生顯著影響，且為正向影響。

假設(shè)4：2018年研發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除政策在事件窗口內(nèi)對(duì)科技型中小企業(yè)有一定激勵(lì)效應(yīng)，但不顯著。

根據(jù)2017年《科技型中小企業(yè)評(píng)價(jià)辦法》中華人民共和國(guó)科學(xué)技術(shù)部：《科技部、財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局關(guān)于印發(fā)的通知》（國(guó)科發(fā)政〔2017〕115），http：//www.most.gov.cn/mostinfo/xinxifenlei/fgzc/gfxwj/gfxwj2017/201705/t20170510_ 132709. htm，（2017/05/10），[2017/12/12].所述，科技型中小企業(yè)是指依托一定數(shù)量的科技人員從事科學(xué)技術(shù)研究開發(fā)活動(dòng)，取得自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)并將其轉(zhuǎn)化為高新技術(shù)產(chǎn)品或服務(wù)，從而實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的中小企業(yè)。本文根據(jù)國(guó)科發(fā)政〔2017〕115號(hào)、2016年國(guó)家重點(diǎn)支持的高新技術(shù)領(lǐng)域目錄和2016年國(guó)家重點(diǎn)支持的高新技術(shù)領(lǐng)域的規(guī)定，對(duì)科技型中小企業(yè)進(jìn)行如下篩選：

按照主營(yíng)業(yè)務(wù)劃分選擇科技型中小企業(yè)領(lǐng)域行業(yè)，其中包括電子信息、生物與新醫(yī)藥、航空航天、新材料、高技術(shù)服務(wù)、新能源與節(jié)能、資源與環(huán)境、先進(jìn)制造與自動(dòng)化相關(guān)領(lǐng)域。

選擇企業(yè)的職工總數(shù)不超過2000人，年銷售收入不超過4億，年末資產(chǎn)總額不超過4億的企業(yè)。如果嚴(yán)格按照規(guī)定應(yīng)為“企業(yè)的職工總數(shù)不超過500人，年銷售收入不超過2億，年末資產(chǎn)總額不超過2億的企業(yè)屬于科技型中小企業(yè)，”但由于所篩選的是上市公司，多數(shù)公司體量較大，如果嚴(yán)格按照標(biāo)準(zhǔn)則使得樣本容量過小，不具有代表性，因而按照按照舊的規(guī)定準(zhǔn)則，擴(kuò)大篩選科技型中小企業(yè)范圍。因而本文在此項(xiàng)內(nèi)的篩選基于原有中小企業(yè)劃分的標(biāo)準(zhǔn)。

剔除研發(fā)費(fèi)用占銷售額低于3%的企業(yè)，科技人員比例即教育水平大專以上低于30%的企業(yè)，直接從事研發(fā)人員低于10%的企業(yè)。其中，研發(fā)投入強(qiáng)度、科技人員比例和直接從事研究開發(fā)的科技人員比例這三項(xiàng)指標(biāo)，在符合對(duì)研發(fā)投入強(qiáng)度規(guī)定的前提下，只要滿足后兩項(xiàng)指標(biāo)中任意一個(gè)指標(biāo)的相關(guān)要求，就可以確認(rèn)為科技型企業(yè)。

剔除ST和*ST股票、在事件日前后有重大重組事件、數(shù)據(jù)不完整股票數(shù)據(jù)。

由于新政策對(duì)科技型中小企業(yè)的要求更為嚴(yán)苛，通過WIND數(shù)據(jù)庫(kù)和CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)的一一匹配和篩選，最終獲得130家科技型中小上市公司和1451家非科技型中小上市公司數(shù)據(jù)。

四 實(shí)證分析

基于上述的篩選結(jié)果，以2017年研發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除政策首次提出日和2018年研發(fā)政策文件發(fā)布日為事件日，本文運(yùn)用stata軟件對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行處理。

（一）2017年研發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除政策的短期檢驗(yàn)

1.2017年研發(fā)政策下科技型中小企業(yè)的資本市場(chǎng)效應(yīng)

基于前文描述，在事件窗口[-15，14]內(nèi)計(jì)算實(shí)際股票收益率，在估計(jì)窗口[-215，-14]內(nèi)計(jì)算預(yù)計(jì)的正常股票收益率將企業(yè)與可獲得的收益率一一對(duì)應(yīng)，最終獲得85家較為完整的企業(yè)樣本數(shù)據(jù)，對(duì)總體樣本進(jìn)行顯著性檢驗(yàn)，結(jié)果如表1所示。

由表1不難看出，總體樣本顯著性在0.001的水平上顯著，總體擬合度高。在樣本空間中，運(yùn)用資本資產(chǎn)定價(jià)模型，計(jì)算[-15，14]的累計(jì)異常收益率（CAR），并對(duì)其顯著性進(jìn)行檢驗(yàn)，如表2所示。

由表2可知，顯著性從事件日前15天至事件日后第9天才消失。在整體事件窗口內(nèi)，除了事件日后第12天和事件日后第14天，累計(jì)異常收益率均為正，顯著異于0，可見，事件窗口內(nèi)的累計(jì)異常收益率是可信的。

由圖1可見，政策影響從事件日前15天開始發(fā)酵，并且持續(xù)到事件日后8天才開始回歸到0點(diǎn)，并且在整個(gè)事件窗口內(nèi)顯著異于0。事件日之前開始發(fā)酵的原因在于，李克強(qiáng)總理于2017年3月16日公布該事件的時(shí)點(diǎn)與當(dāng)年的兩會(huì)期間有所交疊——當(dāng)年兩會(huì)在2017年3月3日開始召開，并于2017年3月15日正式閉幕，由于兩會(huì)召開的因素?zé)o法剔除，使得科技型中小企業(yè)的股價(jià)在李克強(qiáng)總理提及之前便已發(fā)酵。從另一個(gè)角度看，在事件日前后，股價(jià)的異常收益率處于峰值區(qū)間，且異常收益率持續(xù)為正，直至事件公布后11天——從而可見事件日政策的正向效果是存在的。

2.2017年研發(fā)政策下非科技型中小企業(yè)的資本市場(chǎng)效應(yīng)

由于李克強(qiáng)總理提出相關(guān)議題的時(shí)間處于兩會(huì)的影響范圍之內(nèi)，為更好地將兩會(huì)因素排除，選取非科技型中小企業(yè)作為比較對(duì)象，剔除科技型企業(yè)和ST及*ST股票，剔除事件窗口日不足5日、估計(jì)窗口不足30日的股票數(shù)據(jù)后，獲得1184個(gè)樣本數(shù)據(jù)。

由表3可知，在事件窗口內(nèi)，非科技型中小企業(yè)整體呈現(xiàn)較強(qiáng)的顯著性水平，但由于恰逢兩會(huì)召開期間，資本市場(chǎng)股價(jià)發(fā)生顯著異常波動(dòng)無(wú)法作為判斷是否由該研發(fā)政策引起的指標(biāo)，因而2017年研發(fā)政策是否顯著影響非科技中小企業(yè)無(wú)法衡量。

對(duì)比圖1，圖2的整體變動(dòng)趨勢(shì)與圖1相似，在事件日前后8天都處于累計(jì)異常收益率的峰值階段，可見均受到兩會(huì)的強(qiáng)烈影響，導(dǎo)致股價(jià)異常收益率持續(xù)為正。然而從其峰值的大小可以看出，事件窗口期內(nèi)，科技型中小企業(yè)波動(dòng)范圍在（-0.01，0.06），非科技型中小企業(yè)波動(dòng)范圍在（-0.01，0.04），前者的峰值期處于（0.04，0.06）之間，而后者峰值期處于（0.03，0.04）之間，科技型中小企業(yè)較非科技型中小企業(yè)的峰值更大，且波動(dòng)幅度更為顯著。在事件日之后發(fā)酵，科技型中小企業(yè)在事件日后第10天回歸到0值以下，并且持續(xù)在在0值附近小幅波動(dòng)，相較而言，非科技型中小企業(yè)的累計(jì)異常收益率回籠速度較慢，在事件日后第14天才回歸正常收益率范圍內(nèi)。通過對(duì)比得出，由于受到2017年研發(fā)政策的影響，科技型中小企業(yè)的累計(jì)異常收益率更大，股價(jià)波動(dòng)率更為明顯，由于政策影響的持久力較差，使得樣本的股價(jià)異常波動(dòng)在短期內(nèi)更為迅速回歸到零點(diǎn)。因而可以認(rèn)為科技型中小企業(yè)在窗口期內(nèi)累計(jì)異常收益率劇烈波動(dòng)并非是由兩會(huì)因素導(dǎo)致，而是由該政策導(dǎo)致，檢驗(yàn)結(jié)果是具有可信度的。所以假設(shè)1成立，2017年研發(fā)稅收政策對(duì)科技型中小企業(yè)有顯著正向影響。

累計(jì)異常收益率變動(dòng)趨勢(shì)如圖2所示。

鑒于此，可認(rèn)為假設(shè)2不成立，雖然2017年研發(fā)政策對(duì)非科技型中小企業(yè)有顯著累計(jì)異常收益率，但是由于處在兩會(huì)期間，無(wú)法摒除該因素的影響效應(yīng)，所以事件研究法無(wú)法判斷其是否有顯著影響。

（二）2018年研發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除政策的短期檢驗(yàn)

與前文的實(shí)證方式相同，采用事件研究法，選擇財(cái)稅〔2018〕99號(hào)文件的發(fā)布時(shí)間——2018年9月21日作為事件日，在事件窗口[-15，14]內(nèi)計(jì)算異常收益率，在估計(jì)窗口[-215，-15）內(nèi)計(jì)算正常收益率，計(jì)算正常收益率與異常收益率的差額和顯著性水平，對(duì)比2018年該政策的短期效應(yīng)。

1.2018年研發(fā)政策下科技型中小企業(yè)的資本市場(chǎng)效應(yīng)

基于前文同樣的觀測(cè)樣本，剔除在事件窗口內(nèi)觀測(cè)數(shù)據(jù)不足5日、估計(jì)窗口內(nèi)觀測(cè)數(shù)據(jù)不足30日的企業(yè)數(shù)據(jù)，最終獲得129家較為完整的企業(yè)數(shù)據(jù)。通過實(shí)證檢驗(yàn)得到累計(jì)異常收益率（CAR）如表4所示。

由表4可知，2018年研發(fā)稅收優(yōu)惠政策在事件日前后三日沒有較強(qiáng)的顯著性，但在事件日前9日到前4日呈現(xiàn)出顯著性，事件日后4日和5日呈現(xiàn)出較強(qiáng)的顯著性?？梢娫撜呔哂幸欢ǖ那爸眯院蜏笮?，表明該事件可能存在提前泄露的風(fēng)險(xiǎn)。確實(shí)早在2018年7月26日該事件已經(jīng)被財(cái)政部副部長(zhǎng)透露出來(lái)，提出將研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除75%由科技型中小企業(yè)推廣至全行業(yè)。從投資者角度，科技型企業(yè)已經(jīng)在2017年研發(fā)政策中受益，2018年研發(fā)政策對(duì)科技類企業(yè)沒有直接的利好因素，因而在事件日前后沒有存在顯著的異常波動(dòng)。經(jīng)過一段時(shí)間的發(fā)酵，在事件日后4日投資者重新調(diào)整預(yù)期，認(rèn)為研發(fā)稅收優(yōu)惠政策的推廣可能會(huì)使得科技型中小企業(yè)的研發(fā)稅收激勵(lì)優(yōu)勢(shì)消失，進(jìn)而看空該類型的股票。但隨著時(shí)間的推移，投資者回歸理性預(yù)期，異常收益率逐漸消失，股價(jià)趨于穩(wěn)定。

從圖3可知，科技型中小企業(yè)的累計(jì)異常收益率在事件日前整體呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，且在事件日公布前，股價(jià)已經(jīng)有異常正向波動(dòng)。除去其他因素干擾，股價(jià)在事件日前異常波動(dòng)表明在2018年研發(fā)稅收政策正式公布前該事件已經(jīng)被市場(chǎng)預(yù)計(jì)或者可能被提前透露。但累計(jì)異常收益率在事件日后第三天明顯下滑，可見2018年研發(fā)加計(jì)扣除政策對(duì)科技型中小企業(yè)的正向影響有限，且持續(xù)性較弱。所以，假設(shè)4成立，科技型中小企業(yè)對(duì)2018年研發(fā)稅收政策的資本市場(chǎng)有激勵(lì)作用，但不顯著。

2.2018年研發(fā)政策下非科技型中小企業(yè)的資本市場(chǎng)效應(yīng)

經(jīng)過篩選和匹配，剔除在事件窗口內(nèi)觀測(cè)數(shù)據(jù)不足5日、估計(jì)窗口內(nèi)觀測(cè)數(shù)據(jù)不足30日的企業(yè)數(shù)據(jù)，最終獲得606家非科技型中小企業(yè)觀測(cè)數(shù)據(jù)。相應(yīng)的累計(jì)異常收益率如表5所示。

對(duì)比表4可知，非科技型中小企業(yè)在事件日前后及事件日當(dāng)日均有顯著的正向波動(dòng)，且顯著性較強(qiáng)，可見2018年研發(fā)稅收政策在短期內(nèi)對(duì)非科技型中小企業(yè)產(chǎn)生較強(qiáng)利好因素，在短期內(nèi)刺激非科技型中小企業(yè)股價(jià)上漲。但是政策顯著影響的連續(xù)性較弱，僅僅維持了3個(gè)交易日就迅速回落。

此外，政策影響從事件日后第5個(gè)交易日持續(xù)至第10個(gè)交易日均有較強(qiáng)的顯著性，但其中僅有第8個(gè)交易日為正值。從投資者角度看，短期內(nèi)2018年研發(fā)稅收優(yōu)惠政策對(duì)有研發(fā)支出的非科技型企業(yè)而言是明顯利好消息，但投資者對(duì)其長(zhǎng)期是否能夠真正激發(fā)企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新積極性仍然存在擔(dān)憂。這可能也會(huì)在一定程度上刺激非科技型企業(yè)的自主創(chuàng)新，進(jìn)而尋求新的價(jià)值增長(zhǎng)點(diǎn)。

對(duì)比圖3，圖4整體的變動(dòng)趨勢(shì)和圖3類似，但是峰值較低，變化幅度也相對(duì)較小，可見，2018年研發(fā)稅收政策雖然是將研發(fā)稅收優(yōu)惠推廣到全行業(yè)，但是相較科技企業(yè)而言，非科技型中小企業(yè)的整體研發(fā)強(qiáng)度較弱，研發(fā)人員和研發(fā)經(jīng)費(fèi)的欠缺導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)其的正面預(yù)期低于科技型中小企業(yè)。所以，假設(shè)3成立，短期內(nèi)2018年研發(fā)政策對(duì)非科技中小企業(yè)有顯著正向影響。

五 結(jié)論和政策建議

（一）研究結(jié)論

本文運(yùn)用事件研究法，選取2016—2018年中小板和創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)股票數(shù)據(jù)作為研究樣本，基于2017年和2018年研發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除政策，分析研發(fā)支出稅收激勵(lì)政策對(duì)科技型中小企業(yè)和非科技型中小企業(yè)的資本市場(chǎng)短期效應(yīng)。實(shí)證結(jié)果表明：

第一，由于2017年研發(fā)加計(jì)扣除政策提出時(shí)間處在“兩會(huì)”期間，導(dǎo)致一些外在因素難以排除，僅能得出該政策對(duì)科技型中小企業(yè)的資本市場(chǎng)產(chǎn)生顯著正向效應(yīng)，帶動(dòng)相關(guān)科技型中小企業(yè)的股價(jià)上漲。同時(shí)2017年研發(fā)政策的正向效應(yīng)具有一定的持續(xù)性，市場(chǎng)預(yù)期整體利好。

第二，2018年研發(fā)加計(jì)扣除政策的提出對(duì)科技型有激勵(lì)作用，但不顯著；對(duì)非科技型中小企業(yè)有顯著的正向影響，在超短期內(nèi)帶動(dòng)相關(guān)股價(jià)的上漲。相較2017年研發(fā)政策的影響而言，2018年的研發(fā)稅收政策的影響持續(xù)期間較短，帶動(dòng)科技型中小企業(yè)的股價(jià)波動(dòng)大于非科技型中小企業(yè)。

第三，從投資者角度而言，由于國(guó)家對(duì)研發(fā)能力和創(chuàng)新能力的重視，2017年和2018年研發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除政策對(duì)科技型中小企業(yè)的股價(jià)更有短期刺激作用，但由于股價(jià)波動(dòng)受多重因素影響，該政策帶動(dòng)的股價(jià)影響較為有限。同時(shí)由于該政策仍然對(duì)相關(guān)股價(jià)有一定的影響，購(gòu)買并持有這類股票時(shí)需將其納入考慮范圍。

第四，對(duì)企業(yè)而言，短期的積極影響會(huì)帶來(lái)資本市場(chǎng)收益的增加，但長(zhǎng)期效益的提高仍需要企業(yè)從各方面提高自身的企業(yè)價(jià)值，切不可過于依賴政府相關(guān)政策的扶持。

（二）政策建議

首先，從政策效應(yīng)和政策監(jiān)督執(zhí)行角度，延長(zhǎng)政策短期激勵(lì)作用的持續(xù)性，明確政府部門在研發(fā)支出激勵(lì)政策執(zhí)行過程中的管理責(zé)任。在履行審核義務(wù)時(shí)，可以更加明確政策所屬范圍和受益對(duì)象，對(duì)有需要的企業(yè)提供審核指導(dǎo)，便于相關(guān)企業(yè)認(rèn)證申報(bào)；同時(shí)可以通過簡(jiǎn)化審核步驟，以加快政府反饋速度，提高實(shí)施效率，延長(zhǎng)該政策積極效應(yīng)的時(shí)間跨度。地方政府部門可以根據(jù)當(dāng)?shù)氐膶?shí)際情況，對(duì)申報(bào)企業(yè)提供成本補(bǔ)償，鼓勵(lì)當(dāng)?shù)胤蠗l件的科技型企業(yè)參與研發(fā)費(fèi)用申報(bào)。值得肯定的是，按照國(guó)務(wù)院“放管服”政策精神，國(guó)家稅務(wù)總局公告2018年第23號(hào)發(fā)布了修訂后的《企業(yè)所得稅優(yōu)惠政策事項(xiàng)辦理辦法》，明確企業(yè)享受稅收優(yōu)惠時(shí)，采取“自行判別、申報(bào)享受、相關(guān)資料留存?zhèn)洳椤钡霓k理方式，這在一定程度上簡(jiǎn)化了企業(yè)申報(bào)的程序，保障了企業(yè)享受優(yōu)惠的實(shí)效。

其次，完善研發(fā)稅收激勵(lì)政策，充分發(fā)揮研發(fā)稅收激勵(lì)政策的積極作用。其一，有針對(duì)性地對(duì)科技型及創(chuàng)新型企業(yè)繼續(xù)提升研發(fā)支出加計(jì)扣除的比重，實(shí)行稅收抵免政策或直接財(cái)政補(bǔ)貼，以激勵(lì)科技型企業(yè)進(jìn)行研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)（可以參考某些經(jīng)濟(jì)特區(qū)現(xiàn)行的研發(fā)費(fèi)用補(bǔ)助政策，財(cái)政補(bǔ)貼額度為5%～10%之間）；其二，政府部門對(duì)研發(fā)活動(dòng)的政策支持可以在注重研發(fā)支出的同時(shí)，考慮從研發(fā)收入角度對(duì)研發(fā)活動(dòng)予以扶持，制定更優(yōu)惠的研發(fā)收入稅收政策，例如“專利盒”政策，以提高研發(fā)報(bào)酬率，并嘗試對(duì)研發(fā)活動(dòng)收入統(tǒng)一稅率；其三，為鼓勵(lì)科技成果轉(zhuǎn)化，對(duì)于購(gòu)置受鼓勵(lì)類研發(fā)成果（包括有形或無(wú)形資產(chǎn)）的買方，可適用一次性折舊或攤銷法。

最后，加強(qiáng)科技型中小企業(yè)和非科技型中小企業(yè)研發(fā)稅收優(yōu)惠政策的協(xié)調(diào)。鑒于科技型中小企業(yè)本身的特性，對(duì)研發(fā)創(chuàng)新的敏感度較高，研發(fā)支出稅收優(yōu)惠政策對(duì)科技型中小企業(yè)具有較強(qiáng)的影響力，科技型中小企業(yè)應(yīng)從自身出發(fā)，克服企業(yè)在執(zhí)行研發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除政策中存在的問題，做好規(guī)劃，優(yōu)化核算，與國(guó)家政策發(fā)展相適應(yīng)，強(qiáng)化研發(fā)稅收激勵(lì)政策的積極作用。非科技型中小企業(yè)則需要增強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)和政策的敏感度，縮短企業(yè)內(nèi)部反應(yīng)的時(shí)滯性，充分運(yùn)用研發(fā)支出稅收優(yōu)惠的優(yōu)勢(shì)，提升激勵(lì)政策的信度與效度。

綜上，本文基于事件研究法考察以研發(fā)加計(jì)扣除政策為主的研發(fā)稅收激勵(lì)政策，分析該政策對(duì)科技型和非科技型中小企業(yè)的資本市場(chǎng)效應(yīng)，肯定了研發(fā)支出稅收激勵(lì)政策所具有的正向經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，特別是對(duì)科技型企業(yè)而言尤顯積極影響。然而在長(zhǎng)期研究方面，由于該政策的公布時(shí)間較近，可獲得的數(shù)據(jù)有限，無(wú)法做長(zhǎng)期的檢驗(yàn)。相信未來(lái)隨著稅式支出統(tǒng)計(jì)制度的完善，我們將可就研發(fā)支出稅收激勵(lì)政策進(jìn)行更加深入地探討。當(dāng)然，進(jìn)一步借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)以優(yōu)化我國(guó)研發(fā)費(fèi)用財(cái)稅激勵(lì)政策的必要性，是勿庸置疑的。

Abstract： Based on the two tax incentive policies of R&D expenditure in 2017 and 2018， this paper selected SMEs（Small & Medium Enterprises） and GEM（Growth Enterprise Market） enterprises from 2016 to 2018 as research samples， and analyzed the capital market effect of two R&D expenditure tax incentive policy adjustments on technology-based SMEs and non-technology-based SMEs by using event study method. The research shows that for SMEs of science and technology， two policies will bring more significant positive capital market effect in the short term； for SMEs of non-science-and-technology， the policy effect of 2018 is more significant， but the fluctuation of stock price is less than that of SMEs of science and technology. Combining with international experience， the government can make full use of R&D cost plus deduction policy， increase the proportion of plus deduction， supplement with government subsidy in the form of financial expenditure， and consider the feasibility of tax credit mode， and take into account the preferential transformation of R&D income and achievements， so as to create a good business environment for enterprises R&D and innovation from the aspects of fiscal and tax policies.

Keywords： R&D Tax Incentives； Weighted Pre-Tax Deduction Policy； SMEs； events

【責(zé)任編輯 吳應(yīng)望】