高管薪酬差距與企業(yè)全要素生產(chǎn)率

盛明泉 張婭楠 蔣世戰(zhàn)

摘要：選取2010—2016年中國A股上市公司為研究樣本，對高管薪酬差距與企業(yè)全要素生產(chǎn)率之間的關(guān)系進行研究，分析市場競爭對高管薪酬差距和企業(yè)全要素生產(chǎn)率關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。研究結(jié)果表明：高管薪酬差距對企業(yè)全要素生產(chǎn)率的提升具有顯著的正向作用;市場競爭強化了高管薪酬差距與企業(yè)全要素生產(chǎn)率之間的正相關(guān)關(guān)系，但由于國有企業(yè)存在預(yù)算軟約束以及面臨的競爭壓力較小，市場競爭的調(diào)節(jié)效應(yīng)弱于非國有企業(yè)。

關(guān)鍵詞：上市公司;高管薪酬差距;全要素生產(chǎn)率;市場競爭;錦標賽理論

中圖分類號：F279.23? ?文獻標識碼：A? ?文章編號：1007-2101（2019）02-0081-09

一、引言

全要素生產(chǎn)率是指總產(chǎn)出中不能由勞動、資本等要素投入所解釋的“剩余”部分，反映了要素投入轉(zhuǎn)化為產(chǎn)出的效率，是經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展的源泉。在人口紅利逐漸消失、環(huán)境資源約束不斷加劇的背景下，提升全要素生產(chǎn)率成為我國經(jīng)濟增長由粗放型轉(zhuǎn)向集約型的關(guān)鍵所在[1]。黨的十九大報告也明確提出了提高全要素生產(chǎn)率的目標要求，這在黨的全國代表大會中尚屬首次，充分表明全要素生產(chǎn)率對實現(xiàn)高質(zhì)量經(jīng)濟增長的重要意義。許多學者發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)業(yè)政策、實體經(jīng)濟金融化、進出口貿(mào)易、R&D投入等因素對全要素生產(chǎn)率產(chǎn)生重要影響[2-5]。但是，這些研究較多基于企業(yè)外部因素的視角，而對企業(yè)內(nèi)部因素關(guān)注較少。作為一項企業(yè)內(nèi)部治理機制，薪酬激勵機制與“人”這一核心要素緊密相關(guān)，也是影響企業(yè)持續(xù)發(fā)展的核心要義。

高管團隊是企業(yè)目標和決策的制定者，決定著企業(yè)未來的發(fā)展方向，設(shè)置合理的薪酬激勵機制能夠激勵高管勤勉盡責，有效緩解股東與管理層間的代理問題，降低代理成本，進而提升企業(yè)的生產(chǎn)效率。薪酬水平和薪酬結(jié)構(gòu)是薪酬激勵機制設(shè)計的重要因素，相對于薪酬水平而言，薪酬差距對高管團隊起著更為重要的激勵作用（Leonard，1990）[6]?，F(xiàn)有研究主要基于錦標賽理論和行為理論的視角，考察高管薪酬差距與企業(yè)績效之間的關(guān)系，而鮮有文獻探究高管薪酬差距對全要素生產(chǎn)率的影響。錦標賽理論認為（Lazear和Rosen，1981）[7]較大的薪酬差距能夠促使高管為獲得職位晉升而更加努力工作，減少高管的懈怠行為，降低代理成本，進而提升企業(yè)業(yè)績。與此相反，行為理論則認為（Cowherd和Levine，1992）[8]薪酬差距較大會使高管感到不公平，挫傷其工作積極性，進而降低企業(yè)績效。大部分研究結(jié)果表明，相比于行為理論，錦標賽理論更適用于我國上市公司（陳震、張鳴，2008;劉春、孫亮，2010）[9][10]。那么，通過擴大高管薪酬差距是否能夠促進企業(yè)全要素生產(chǎn)率水平的提升？

作為信息傳遞平臺，市場能夠傳遞行業(yè)內(nèi)其他競爭對手的相關(guān)產(chǎn)品信息，引導企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動方向，高管制定企業(yè)戰(zhàn)略決策時應(yīng)當考慮市場競爭的作用。激烈的市場競爭會增加企業(yè)破產(chǎn)清算的風險，減少高管懈怠行為，激勵高管更加努力工作，提高管理效率（劉金巖和牛建波，2008）[11]。市場競爭能夠有效緩解股東與管理層之間的代理問題，充分的市場競爭會帶來公司的有效治理，降低代理成本（譚云清等，2008;姜付秀，2009）[12][13]。由此可見，市場競爭也是影響高管薪酬差距激勵效果的因素之一。那么，對于高管薪酬差距與全要素生產(chǎn)率的關(guān)系，市場競爭會發(fā)揮怎樣的調(diào)節(jié)作用？

基于此，筆者以2010—2016年中國A股上市公司為研究樣本，考察高管薪酬差距對企業(yè)全要素生產(chǎn)率水平的影響，并進一步分析市場競爭對高管薪酬差距和全要素生產(chǎn)率關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。本文的創(chuàng)新表現(xiàn)為以下三個方面：一是目前學者們大多從企業(yè)外部因素視角對企業(yè)全要素生產(chǎn)率進行研究，而對企業(yè)內(nèi)部因素的分析較少，本文基于錦標賽理論視角，探究高管薪酬差距對企業(yè)全要素生產(chǎn)率的影響，拓寬了全要素生產(chǎn)率的影響機制;二是在一定程度上豐富了高管薪酬差距的相關(guān)研究;三是研究了市場競爭與高管薪酬差距的交互作用對全要素生產(chǎn)率的影響，為實現(xiàn)內(nèi)外部機制的協(xié)同提供經(jīng)驗證據(jù)。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）高管薪酬差距與全要素生產(chǎn)率

錦標賽理論認為，企業(yè)全體高管是相互競爭的參賽者，高管團隊的薪酬差距是企業(yè)對在競賽中勝出并得到職位晉升者的額外獎勵。由于獲勝者會獲得豐厚的獎勵，而失敗者將一無所獲，因此若獲勝者得到的額外獎勵越高，越能激發(fā)高管為獲得晉升而努力工作，這也就意味著，高管薪酬差距的擴大能夠增強高管的工作熱情，提高高管的工作效率，進而提高企業(yè)績效[7]。此外，采用相對業(yè)績激勵的錦標賽機制，促使高管在激烈的競爭過程中密切關(guān)注和監(jiān)督其他高管的行為。薪酬差距的擴大能夠激勵高管更加勤勉盡責，抑制高管停滯不前和搭便車行為，降低了代理成本，進而提升企業(yè)生產(chǎn)效率。

錦標賽理論為薪酬差距的相關(guān)研究奠定了基礎(chǔ)，國內(nèi)外很多學者的研究也都證實了錦標賽機制的激勵效應(yīng)。Main等（1993）研究發(fā)現(xiàn)高管團隊內(nèi)部薪酬差距與總資產(chǎn)收益率、股票回報率顯著正相關(guān)[14]。Lee等（2008）以托賓Q值和股票收益兩個指標衡量企業(yè)績效，研究發(fā)現(xiàn)高管薪酬差距越大，企業(yè)績效越好，證實了錦標賽的激勵效應(yīng)[15]。Mahy等（2011）對高管薪酬差距和企業(yè)生產(chǎn)率之間的關(guān)系進行實證研究，發(fā)現(xiàn)兩者間存在正相關(guān)關(guān)系，且工人的技術(shù)水平越高，高管薪酬差距對生產(chǎn)率的提升作用越明顯[16]。國內(nèi)學者林浚清等（2003）研究發(fā)現(xiàn)，我國上市公司高管內(nèi)部薪酬差距和企業(yè)業(yè)績之間具有正相關(guān)關(guān)系，即較大的薪酬差距能夠提升企業(yè)經(jīng)營業(yè)績，該結(jié)論支持錦標賽理論的激勵作用[17]。周權(quán)雄和朱衛(wèi)平（2010）以地方國有上市公司披露的薪酬差距數(shù)據(jù)對錦標賽激勵機制進行實證檢驗，研究發(fā)現(xiàn)拉大薪酬差距促使高管人員加大工作投入力度，進而提高公司績效[18]。鞏娜（2015）對民營企業(yè)高管薪酬差距與公司業(yè)績之間的關(guān)系進行研究，結(jié)果表明高管薪酬差距能夠產(chǎn)生錦標賽的激勵效應(yīng)，從而提升企業(yè)的業(yè)績[19]。除了直接驗證薪酬差距對企業(yè)績效的激勵作用，很多學者還考察了薪酬差距對企業(yè)績效的不同作用機理。Jia等（2016）實證檢驗了高管薪酬差距與企業(yè)創(chuàng)新之間的關(guān)系，研究結(jié)果表明高管薪酬差距的擴大，能夠為企業(yè)帶來更高水平的專利數(shù)量和質(zhì)量，提高了企業(yè)的創(chuàng)新效率，進而促進企業(yè)業(yè)績的提升[20]。盛明泉和戚昊辰（2014）研究發(fā)現(xiàn)拉大高管薪酬差距能夠加快資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整速度，且實際資本結(jié)構(gòu)與目標資本結(jié)構(gòu)的偏離程度也會不斷縮小，進而促進企業(yè)績效的提升[21]。熊婷和程博（2017）研究發(fā)現(xiàn)高管薪酬差距對企業(yè)的過度投資行為具有抑制作用，且適當?shù)乩笮匠瓴罹嗄軌蛱岣咂髽I(yè)的投資效率[22]。鞏娜和劉清源（2015）對民營企業(yè)高管薪酬差距與企業(yè)研發(fā)之間的關(guān)系進行實證檢驗，研究表明薪酬差距能夠提升管理層對風險的接受水平，從而加大企業(yè)的研發(fā)投入，提高企業(yè)績效[23]。邵劍兵和李威（2017）實證檢驗了高管薪酬差距、戰(zhàn)略變革與公司業(yè)績間的關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略變革在高管薪酬差距與公司業(yè)績間起到部分中介作用，即拉大薪酬差距會促使高管采取更加冒險的投資策略（實施戰(zhàn)略變革），進而提升企業(yè)業(yè)績[24]。上述結(jié)論都證實了錦標賽的激勵效應(yīng)，即擴大高管薪酬差距能夠?qū)Ω吖苓M行有效激勵，從而加快資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化、提高企業(yè)的投資效率、促進企業(yè)創(chuàng)新，帶來良好的經(jīng)濟后果，而這些正是提升企業(yè)全要素生產(chǎn)率的關(guān)鍵。

在知識經(jīng)濟時代，人力資本成為企業(yè)創(chuàng)造財富的重要資源，提高優(yōu)秀人力資源的開發(fā)與管理水平是提升企業(yè)競爭力的重要保障。作為企業(yè)核心的管理者，高管是企業(yè)戰(zhàn)略決策的制定者和實施者，決定著企業(yè)未來的發(fā)展方向，是企業(yè)重要的人力資本。拉大薪酬差距不僅能夠激勵高管勤勉盡責，還能吸引更優(yōu)秀的人才，進而提高組織中高管人力資本的質(zhì)量（Gerhart和Rynes，2003）[25]。而具有較高人力資本的高管，其豐富的經(jīng)驗、卓越的能力能夠輔助企業(yè)進行更為有效的決策選擇，提升企業(yè)的管理水平，進而促進企業(yè)生產(chǎn)效率的提高。因此，高管薪酬差距的擴大，有助于企業(yè)高管人力資本質(zhì)量的提高，進而提升企業(yè)全要素生產(chǎn)率。

基于上述理論分析，筆者認為拉大高管薪酬差距，能夠激勵高管為通過晉升以獲取更高薪酬而勤勉盡責，降低委托代理成本，同時有利于提高企業(yè)高管人力資本的質(zhì)量，提高企業(yè)的管理水平，進而促進企業(yè)全要素生產(chǎn)率的提升。因此，筆者提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：高管薪酬差距與全要素生產(chǎn)率具有正相關(guān)關(guān)系。

（二）市場競爭的調(diào)節(jié)作用

在高度競爭的市場環(huán)境中，信息能夠更加迅速、透明地傳遞，加強了股東對市場信息的了解和掌握程度，減少了管理層利用信息優(yōu)勢而損害股東利益的行為，從而有效緩解由于信息不對稱所引起的代理問題。Hart（1983）研究發(fā)現(xiàn)，市場競爭強度的提高會減少高管的機會主義與懈怠行為，提高高管的努力程度，進而降低代理成本[26]。行業(yè)中參與競爭的企業(yè)越多，股東和投資者能夠獲取更加充分的相關(guān)信息，合理評價管理層業(yè)績，進而對管理層進行有效監(jiān)督，促使管理層更加努力地工作。此外，市場競爭不僅會約束高管的自利行為，也會對高管產(chǎn)生重要的激勵效果（Allen and Gale，2000）[27]。高管的經(jīng)營能力和努力程度是公司業(yè)績的重要影響因素，競爭使公司業(yè)績更加準確地反映了管理者的經(jīng)營能力和工作努力程度，從而對管理者的能力與努力程度進行有效鑒別和激勵。

另一方面，市場競爭強度的增加，減少了企業(yè)的當期利潤，加大經(jīng)營不善的企業(yè)面臨破產(chǎn)清算的風險，進而增加管理者被更換的可能性（蔣榮和陳麗蓉，2007）[28]。在此情形下，企業(yè)高管便有較強的動機去尋求各種可行的方式來提高企業(yè)經(jīng)營效率和競爭力，避免因業(yè)績不佳而受到降薪或解聘等處罰，為自己的薪酬和職位提供保障。經(jīng)驗證據(jù)進一步拓展了理論的分析，部分學者研究發(fā)現(xiàn)市場競爭與公司內(nèi)部治理機制間存在互補效應(yīng)。伊志宏等（2010）研究發(fā)現(xiàn)高管薪酬能夠提高信息披露質(zhì)量，且市場競爭越激烈，高管薪酬對信息披露質(zhì)量的提升作用越有效[29]。徐鑫、朱雯君（2016）對產(chǎn)品市場競爭、公司治理與分析師預(yù)測精度的關(guān)系進行研究，發(fā)現(xiàn)大股東持股比例、高管薪酬激勵與分析師盈利預(yù)測誤差顯著負相關(guān)，市場競爭程度越高，大股東治理、高管薪酬激勵對分析師盈利預(yù)測誤差的降低作用越有效[30]。張偉華等（2017）實證檢驗了市場競爭對高管激勵與企業(yè)費用粘性的調(diào)節(jié)效應(yīng)，研究表明市場競爭程度越高，高管薪酬差距與企業(yè)的費用粘性水平的負相關(guān)關(guān)系更顯著[31]。由此可見，市場競爭強度的增強，不僅能夠提高企業(yè)信息傳遞的透明度，進而約束高管的自利行為，降低代理成本，同時加大了企業(yè)所面臨的破產(chǎn)清算風險，促使高管有更強的動機去提高企業(yè)生產(chǎn)效率和競爭力，為自己的薪酬和職位提供保障，強化了薪酬差距的激勵作用。基于上述分析，筆者提出如下假設(shè)：

假設(shè)2：市場競爭強度的提高會增強高管薪酬差距對全要素生產(chǎn)率的正向作用。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇及數(shù)據(jù)來源

筆者選取2010—2016年中國A股上市公司為研究樣本，參照盛明泉等（2016）[32]的做法對原始數(shù)據(jù)進行如下處理：（1）剔除ST、*ST類上市公司;（2）剔除金融類上市公司;（3）剔除數(shù)據(jù)缺失、異常，資產(chǎn)負債率大于1的上市公司;（4）為消除極端值影響，對所有連續(xù)變量在1%和99%水平上進行縮尾處理。經(jīng)過上述處理，最終得到10 584個樣本觀測值。筆者使用的數(shù)據(jù)來自于CSMAR數(shù)據(jù)庫，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)數(shù)據(jù)由筆者收集整理得到。使用的統(tǒng)計分析軟件為Stata 14.0。

（二）模型建立

1. 高管薪酬差距與全要素生產(chǎn)率模型。為了驗證假設(shè)1，即高管薪酬差距是否與全要素生產(chǎn)率正相關(guān)，構(gòu)建如下模型：

TFPi，t=β0+β1Gap+β2Size+β3Lev+β4Age+β5Growth+∑Year+∑Ind+μi，t（1）

其中：β0為常數(shù)項截距;β1為解釋變量的系數(shù)，根據(jù)假設(shè)1，β1應(yīng)顯著為正;β2-β5為控制變量的系數(shù);∑Year、∑Ind分別為年度和行業(yè)效應(yīng);μi，t是隨機誤差項。

2. 市場競爭、高管薪酬差距與全要素生產(chǎn)率作用機制模型。在模型（1）的基礎(chǔ)上，加入市場競爭與高管薪酬差距的交互項來檢驗市場競爭對于高管薪酬差距與全要素生產(chǎn)率關(guān)系的影響。具體模型如下：

TFPi，t=β0+β1Gap+β2Compet+β3Compet_gap+β4 Size+β5Lev+β6Age+β7Growth+∑Year+∑Ind+μi，t（2）

其中：β0為常數(shù)項截距;β1和β2分別為高管薪酬差距和市場競爭的系數(shù);β3為二者交互項的系數(shù)，根據(jù)假設(shè)2，β3應(yīng)顯著為正;β4-β7為控制變量的系數(shù);∑Year、∑Ind分別為年度和行業(yè)效應(yīng);μi，t是隨機誤差項。

（三）變量設(shè)置與定義

1. 被解釋變量。全要素生產(chǎn)率（TFP）一般被認為是總產(chǎn)出中不能由資本、勞動等有形要素投入所解釋的“剩余”部分，反映了投入轉(zhuǎn)化為產(chǎn)出的效率，其核算方法一般有指數(shù)法和經(jīng)濟計量法，不同方法各有優(yōu)缺點。而核算微觀企業(yè)的全要素生產(chǎn)率，經(jīng)濟計量法與指數(shù)法相比更適合。筆者參照Olley和Pakes（1996）[33]的研究思路，借鑒魯曉東、連玉君（2012）[34]對TFP的測量方法，估計企業(yè)的全要素生產(chǎn)率水平。模型如下：

LnYi，t=β0+β1LnKi，t+β2LnLi，t+β3LnMati，t+β4Agei，t+β5Soei，t+β6Exporti，t+∑Year+∑Ind+μi，t

其中：Y表示企業(yè)的營業(yè)收入額;K和L分別表示企業(yè)的固定資產(chǎn)凈額和員工人數(shù);Mat為企業(yè)的中間品投入，即購入商品和勞務(wù)的金額;Age為企業(yè)的年齡;Soe表示企業(yè)是否為國有企業(yè)，國有企業(yè)為1，非國有企業(yè)為0;Export為企業(yè)是否有進出口活動，有海外收入取1，否則取0;Year、Ind分別為年度和行業(yè)效應(yīng);ε為隨機誤差項。其中，狀態(tài)變量為 LnK和Age;控制變量為Soe和Export;代理變量為企業(yè)的投資（LnI）;LnL、LnMat、Year、Ind為自由變量;退出變量為Exit（根據(jù)企業(yè)的生存經(jīng)營情況生成）。

2. 解釋變量。高管薪酬差距（Gap）。筆者所研究的高管薪酬差距是指由工資、獎金所構(gòu)成的貨幣性薪酬差距。借鑒楊志強、王華（2014）[35]對薪酬差距的測量方法，以董事會、監(jiān)事會與高管薪酬前三名作為核心高管，采用核心高管與非核心高管平均薪酬的絕對薪酬差距取自然對數(shù)衡量高管薪酬差距。

3. 調(diào)節(jié)變量。市場競爭（Compet）?，F(xiàn)有研究多以赫芬達爾指數(shù)（HHI）衡量市場競爭程度的高低，計算公式如下：HHI=∑（Xi/X）2，X=∑Xi。其中，Xi表示某行業(yè)公司i的年度銷售額。HHI指數(shù)越小，說明行業(yè)內(nèi)相同規(guī)模的企業(yè)越多，因此行業(yè)內(nèi)部競爭越激烈;相反，HHI指數(shù)越大，表明行業(yè)內(nèi)存在市場份額獨大的企業(yè)，行業(yè)競爭程度較弱。本文借鑒陳日清、亓愛鳳（2014）[36]的做法，構(gòu)造市場競爭啞變量（Compet），小于某年度行業(yè)HHI指數(shù)中位數(shù)的為競爭性強行業(yè)，取值為1;大于中位數(shù)的為競爭性弱行業(yè)，取值為0。

4. 控制變量。為了更準確地探討高管薪酬差距對全要素生產(chǎn)率的影響，筆者在借鑒現(xiàn)有研究的基礎(chǔ)上控制了以下因素。（1）企業(yè)規(guī)模（Size）。筆者以企業(yè)年末總資產(chǎn)的自然對數(shù)作為企業(yè)規(guī)模的衡量指標。企業(yè)規(guī)模越大，企業(yè)的競爭力較強，能夠降低企業(yè)的生產(chǎn)成本、銷售費用等，進而有助于提升企業(yè)生產(chǎn)效率。故預(yù)期企業(yè)規(guī)模與全要素生產(chǎn)率的相關(guān)系數(shù)為正。（2）企業(yè)資本結(jié)構(gòu)（Lev）。筆者以總負債與總資產(chǎn)的比值作為企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的衡量指標。資產(chǎn)負債率越高，企業(yè)所面臨的財務(wù)風險越大，其正常的生產(chǎn)經(jīng)營會受到直接影響，進而影響企業(yè)的生產(chǎn)效率。故預(yù)期資產(chǎn)負債率與全要素生產(chǎn)率的相關(guān)系數(shù)為負。（3）企業(yè)年齡（Age）。筆者以企業(yè)上市年限的對數(shù)作為企業(yè)年齡的衡量指標。企業(yè)年齡越長，企業(yè)存續(xù)和競爭能力較強，有助于提升全要素生產(chǎn)率。周黎安等學者（2007）研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)的全要素生產(chǎn)率具有明顯的年齡效應(yīng)，其隨著年齡的增加而上升[37]。故預(yù)期企業(yè)年齡與全要素生產(chǎn)率的相關(guān)系數(shù)為正。（4）企業(yè)成長性（Growth）。筆者以營業(yè)收入增長率作為企業(yè)成長性的衡量指標。營業(yè)收入增長率越高，表明公司的經(jīng)營情況良好，企業(yè)有更多的資金引進新的生產(chǎn)技術(shù)與設(shè)備、加大研發(fā)投入等，從而有助于提高企業(yè)生產(chǎn)效率。故預(yù)期其與全要素生產(chǎn)率的相關(guān)系數(shù)為正。

各變量的具體定義和取值方法參見表1。

四、實證結(jié)果及分析

（一）描述性統(tǒng)計

表2列示了主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果，從中可以看出：全要素生產(chǎn)率（TFP）的平均值為5.523，最小值為3.312，最大值為7.893，標準差為0.366，表明企業(yè)間的全要素生產(chǎn)率差異較大。核心高管與非核心高管的薪酬差距（Gap）最小值為11.200，最大值為14.940，由于此數(shù)據(jù)是經(jīng)對數(shù)處理后的結(jié)果，因此實際差別會更大。筆者也對控制變量進行統(tǒng)計，其中，企業(yè)規(guī)模的最大值為25.770，最小值為19.860，均值為22.030，企業(yè)營業(yè)收入增長率的均值為20.3%，表明企業(yè)總體規(guī)模較大，具有良好的發(fā)展前景。

表3報告了對模型中各變量進行Pearson相關(guān)性分析的結(jié)果，由表3可知：高管內(nèi)部薪酬差距（Gap）與全要素生產(chǎn)率（TFP）在1%的水平上顯著正相關(guān)，表明高管薪酬差距確實可能影響全要素生產(chǎn)率水平的提升。企業(yè)規(guī)模（Size）、年齡（Age）與成長性（Growth）與全要素生產(chǎn)率的相關(guān)系數(shù)分別為0.495、0.203、0.143，且均在1%的水平上顯著，這說明較大的公司規(guī)模與良好的發(fā)展前景有助于提升全要素生產(chǎn)率水平。但資本結(jié)構(gòu)（Lev）與全要素生產(chǎn)率正相關(guān)，與研究預(yù)期不一致，需要通過多元回歸做進一步的檢驗。此外，各主要變量間的相關(guān)系數(shù)絕對值均小于0.5，說明各變量之間不存在嚴重的多重共線性。

（二）回歸分析

1. 高管薪酬差距與全要素生產(chǎn)率。表4顯示了高管薪酬差距對全要素生產(chǎn)率的影響，模型的調(diào)整R2在0.116～0.373的范圍內(nèi)，表明模型建立的合理性。第（1）列為未加入控制變量以及未控制年度與行業(yè)效應(yīng)的回歸結(jié)果，第（2）列加入了企業(yè)規(guī)模、年齡等控制變量，并控制了行業(yè)和年度效應(yīng)。列（1）、列（2）的回歸結(jié)果表明：高管薪酬差距與全要素生產(chǎn)率在1%的水平上顯著正相關(guān)，其系數(shù)分別為0.167和0.055，與假設(shè)1相吻合。這說明，拉大高管薪酬差距能夠促使高管為晉升到更高職位以獲取更多薪酬獎勵而更加努力工作，以提高自身的經(jīng)營效率，進而有助于提升企業(yè)全要素生產(chǎn)率，證實了錦標賽理論的激勵效應(yīng)。對于各控制變量，其回歸系數(shù)均和預(yù)期一致。其中，企業(yè)規(guī)模、企業(yè)年齡、企業(yè)成長性均與全要素生產(chǎn)率正相關(guān)，表明較多的資產(chǎn)增強了企業(yè)的競爭力，降低了企業(yè)的生產(chǎn)成本、銷售費用等，成立時間越長的企業(yè)在資源配置、生產(chǎn)經(jīng)營等方面擁有更豐富的經(jīng)驗，此外，較好的市場前景也為企業(yè)帶來較多的發(fā)展機會，從而企業(yè)的全要素生產(chǎn)率水平較高。資產(chǎn)負債率的系數(shù)為負，且在1%的水平上顯著，表明企業(yè)資產(chǎn)負債率越高，其所面臨的財務(wù)風險越大，影響企業(yè)正常的生產(chǎn)經(jīng)營活動，從而企業(yè)的全要素生產(chǎn)率水平較低。列（3）、列（4）分別為國有、非國有企業(yè)中高管薪酬差距對全要素生產(chǎn)率的影響，與全樣本的回歸結(jié)果基本一致。

2. 市場競爭、高管薪酬差距與全要素生產(chǎn)率。表5顯示了市場競爭對高管薪酬差距與全要素生產(chǎn)率之間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。從第（1）列全樣本的回歸分析看，市場競爭與高管薪酬差距的交互項系數(shù)在5%水平上顯著為正，說明市場競爭強化了高管薪酬差距對全要素生產(chǎn)率的促進作用，從而假設(shè)2得到驗證。回歸結(jié)果表明，市場競爭越激烈，高管迫于企業(yè)生存壓力以及股東的監(jiān)督，更加勤勉盡責，拉大薪酬差距，更有助于提升企業(yè)全要素生產(chǎn)率水平，薪酬差距的激勵效果得以強化。其他變量的回歸系數(shù)和顯著性水平并沒有因加入了市場競爭以及市場競爭與高管薪酬差距的交互項而發(fā)生明顯的變化。

表5中第（2）列和第（3）列為區(qū)分產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的回歸分析，回歸結(jié)果表明：市場競爭與高管薪酬差距的交互項系數(shù)在非國有企業(yè)中顯著為正，而在國有企業(yè)中不顯著，說明市場競爭的正向調(diào)節(jié)作用在非國有企業(yè)中強于國有企業(yè)。這可能是因為國有企業(yè)存在預(yù)算軟約束問題，經(jīng)營效率往往較低（盛明泉等，2012）[38]，且國有企業(yè)面臨的市場競爭程度較?。ɡ畲合?，2016）[39]，從而市場競爭對其治理效應(yīng)較小。而以市場為主導的非國有企業(yè)，在激烈的市場競爭環(huán)境下，生存壓力較大，迫使其只有不斷改進技術(shù)，加強管理，提升自身的生產(chǎn)效率，才能免遭市場淘汰。

（三）內(nèi)生性問題和穩(wěn)健性檢驗

1. 內(nèi)生性問題。鑒于可能存在的變量測量誤差、遺漏重要變量可能導致的內(nèi)生性問題，筆者將高管薪酬差距的滯后一期作為解釋變量的工具變量，采用2SLS法對模型（1）進行回歸，回歸結(jié)果如表6所示。表6中列（1）是在控制工具變量L.Gap后進行的第一階段回歸，列（2）為將第一階段擬合值帶入第二階段進行回歸的結(jié)果。根據(jù)列（2）可以看出，高管薪酬差距與全要素生產(chǎn)率的回歸系數(shù)在1%水平上顯著正相關(guān)，實證結(jié)果與本文假設(shè)保持一致。

2. 穩(wěn)健性檢驗。為驗證上述回歸結(jié)果的可靠性，筆者進行了如下穩(wěn)健性檢驗。（1）調(diào)整估計樣本范圍。重新界定估計樣本范圍，選取制造業(yè)企業(yè)樣本進行與前文相同的回歸處理，回歸結(jié)果如表7所示?；貧w結(jié)果表明：在制造業(yè)企業(yè)中，高管薪酬差距與全要素生產(chǎn)率在1%水平上顯著正相關(guān)，說明制造業(yè)上市公司擴大高管薪酬差距，對全要素生產(chǎn)率的提升具有促進作用;市場競爭與高管薪酬差距的交互項系數(shù)為正，且在5%水平上顯著，說明在制造業(yè)上市公司中，市場競爭對高管薪酬差距提升企業(yè)全要素生產(chǎn)率水平具有正向調(diào)節(jié)作用。（2）更換解釋變量的度量方法。以高管薪酬前三名作為核心高管，其余高管作為非核心高管，重新度量核心與非核心高管間的絕對薪酬差距，進行回歸，結(jié)果見表7。從表7中列（3）、列（4）看，高管薪酬差距與全要素生產(chǎn)率的系數(shù)以及市場競爭與高管薪酬差距的交互項系數(shù)依然顯著為正，與前文的回歸結(jié)果基本一致，說明本文的研究結(jié)論具有可靠性。

五、結(jié)論與啟示

筆者以2010—2016年中國A股上市公司為樣本，對高管薪酬差距與全要素生產(chǎn)率之間的關(guān)系進行研究，并進一步分析市場競爭對高管薪酬差距和全要素生產(chǎn)率關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。研究結(jié)果表明：錦標賽激勵制度在我國上市公司中依然適用，即拉大高管薪酬差距能夠促使高管更加勤勉盡責，提高其管理水平，從而促進企業(yè)全要素生產(chǎn)率水平的提升;市場競爭與高管薪酬差距之間存在互補效應(yīng)，即市場競爭強化了高管薪酬差距與全要素生產(chǎn)率之間的正相關(guān)關(guān)系。這說明市場競爭強度的增強，加大了企業(yè)信息傳遞的透明度和其所面臨的破產(chǎn)清算風險，進而約束高管的自利行為，降低代理成本，促使高管有更強的動機去努力提高企業(yè)生產(chǎn)效率和競爭力，為自己的薪酬和職位提供保障。但是，由于國有企業(yè)存在預(yù)算軟約束問題以及所面臨的競爭壓力較小，市場競爭的調(diào)節(jié)效應(yīng)弱于非國有企業(yè)。

上述研究結(jié)論對我國上市公司設(shè)計合理薪酬差距制度以及提升全要素生產(chǎn)率水平具有重要的啟示意義。其一，適當拉大高管薪酬差距，能夠充分調(diào)動高管的工作熱情，促進高管與股東之間利益一致，降低代理成本，進而促進全要素生產(chǎn)率水平的提高。其二，由于市場競爭能夠加強薪酬差距的激勵作用，因此需要營造良好的市場競爭環(huán)境，降低一些壟斷行業(yè)的門檻，打破地區(qū)間存在的人為市場壁壘，促進有效競爭，進而提升市場競爭對企業(yè)的外部治理效應(yīng)。其三，減少政府對國有企業(yè)的行政干預(yù)和政策性資源的支持，增加國企的競爭壓力，發(fā)揮市場競爭對國有企業(yè)的治理效應(yīng)。

本研究的局限性在于只考察了由工資獎金構(gòu)成的短期貨幣性薪酬差距，并沒有討論由股票期權(quán)構(gòu)成的長期薪酬差距對全要素生產(chǎn)率的影響，這一方面可以作為后續(xù)研究的方向，以期得到更多有意義的結(jié)論。

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責任編輯：武玲玲

Executive Pay Gap and Enterprise Total Factor Productivity

Sheng Mingquan，Zhang Yanan，Jiang Shizhan

（School of Accounting，Anhui University of Finance and Economics，Bengbu 233030，China）

Abstract： The paper takes a sample of Chinese A-share listed companies from 2010 to 2016 to study the relationship between executive pay gap and total factor productivity，and further analyzes the regulatory role of market competition on executive pay gap and corporate total factor productivity. The results show that the executive compensation gap has a significant positive effect on the improvement of total factor productivity. Competition in the market strengthens the positive correlation between executive pay gap and total factor productivity. However，the regulatory effect of market competition is only significant in non-state-owned enterprises due to the soft budget constraints of the state-owned enterprises and less competitive pressures they face.

Key words： listed company，executive pay gap，total factor productivity，market competition，tournament theory