金融生態(tài)環(huán)境與內(nèi)部資本市場緩解企業(yè)融資約束的作用探討

鄭興東

金融生態(tài)環(huán)境與內(nèi)部資本市場緩解企業(yè)融資約束的作用探討

鄭興東

（安徽商貿(mào)職業(yè)技術(shù)學(xué)院 會計系，安徽 蕪湖 241002）

穩(wěn)定的內(nèi)部資本市場對化解企業(yè)融資約束的作用明顯，但仍舊受到金融生態(tài)環(huán)境優(yōu)劣的影響。金融發(fā)展只是企業(yè)的外部金融生態(tài)環(huán)境的一個方面，地區(qū)經(jīng)濟基礎(chǔ)、法治環(huán)境、政府干預(yù)行為和誠信文化等都是企業(yè)外部融資環(huán)境的重要因素。因此，為緩解企業(yè)融資困境，應(yīng)加快政府職能轉(zhuǎn)變，堅持企業(yè)的集團化發(fā)展模式，統(tǒng)籌發(fā)展金融生態(tài)環(huán)境并加強區(qū)域金融發(fā)展。

融資約束；金融生態(tài)環(huán)境；內(nèi)部資本市場；政府

隨著全球經(jīng)濟一體化趨勢的發(fā)展，許多大型企業(yè)為了控制企業(yè)成本而大規(guī)模實施企業(yè)合并與重組。上市公司普遍實施多元化的發(fā)展戰(zhàn)略，通過對供應(yīng)商和客戶的這種上下游控制達(dá)到利潤最大化的效果。在實現(xiàn)了企業(yè)合并后，內(nèi)部形成融通機制，內(nèi)部資本市場應(yīng)運而生。全集團企業(yè)會將資金集中流向回報率較高的可行項目，以此來提高資金的配置效率實現(xiàn)資源的優(yōu)化配置。我國金融市場起步晚且發(fā)展較為緩慢，受到各種因素的影響，如政策約束、銀行規(guī)模歧視、區(qū)域歧視等。外部融資路徑的受阻促使了內(nèi)部資本市場的形成。內(nèi)部資金的融通成為企業(yè)集團化解融資約束的另一條可行途徑。

企業(yè)集團的內(nèi)部資本市場在很大程度上不可避免地受到外部金融環(huán)境的影響。近年來，隨著“互聯(lián)網(wǎng)+”技術(shù)深入金融行業(yè)，企業(yè)的外部金融生態(tài)環(huán)境得到了很大程度的改善。內(nèi)部資本市場對化解企業(yè)融資瓶頸具有一定的作用，但仍舊受到金融生態(tài)環(huán)境外部因素的影響。金融生態(tài)環(huán)境對企業(yè)內(nèi)部資本市場、對企業(yè)融資約束的化解以及內(nèi)外部因素對企業(yè)融資行為的作用機制，值得研究。

一、相關(guān)理論分析

（一）資本市場理論

早在1969年，美國著名的經(jīng)濟學(xué)家Alchian便提出，企業(yè)內(nèi)部資本市場的產(chǎn)生與自身的組織結(jié)構(gòu)形式有著密切的關(guān)聯(lián)。大規(guī)模的企業(yè)合并與重組出現(xiàn)在20世紀(jì)20年代的英美國家。同時，也出現(xiàn)了M型企業(yè)組織結(jié)構(gòu)。在M型企業(yè)組織結(jié)構(gòu)內(nèi)，集團總體部署會將資金導(dǎo)向投資收益率較高的項目，實現(xiàn)利益最大化。內(nèi)部資本的研究起步于M型企業(yè)組織結(jié)構(gòu)企業(yè)的出現(xiàn)。

中國存在政策約束、金融市場不發(fā)達(dá)及金融工具匱乏等多種因素，很多企業(yè)都處在外部融資的困境之中。因此，在我國可以通過企業(yè)合并與重組而建立多元化的大型企業(yè)，它可以通過集團內(nèi)部資本市場實現(xiàn)資金的融通，以此來緩解融資困境。在我國，對于內(nèi)部資本市場的研究是從破解企業(yè)融資約束開始的。內(nèi)部資本市場不受外部金融環(huán)境的影響。企業(yè)可以對內(nèi)部資本市場中的資金進行有效的控制，進而使用具有靈活性以及較低的使用成本。

（二）交易費用理論

著名經(jīng)濟學(xué)家羅納德·科斯（Ronald·Coase）提出“交易費用”的思想。交易費用理論認(rèn)為，企業(yè)為了節(jié)約高昂的交易費用會需求可替代的經(jīng)濟市場，新型的交易市場便會產(chǎn)生。在當(dāng)代經(jīng)濟市場中，企業(yè)融資的渠道可以分為內(nèi)部資本市場和外部資本市場。因此，對交易費用的分析可以從銀行等金融機構(gòu)和企業(yè)本身兩個角度進行。

從銀行等金融機構(gòu)的角度，進行市場中資金配置會產(chǎn)生一系列額外的交易費用，如利息談判費、資產(chǎn)評估費等。另外，金融機構(gòu)對企業(yè)的跟蹤監(jiān)督檢查成本是貸款風(fēng)控成本的費用承擔(dān)者。相對于國有企業(yè)，民營企業(yè)存在信息不透明、規(guī)模較小等現(xiàn)狀。金融機構(gòu)傾向于將貸款配置給規(guī)模較大、信息更加透明的國有企業(yè)。因為在發(fā)放貸款時存在企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)方面的歧視。

另外，從企業(yè)的角度看，在內(nèi)部市場中獲得融資信息及融資成本等費用要遠(yuǎn)比從外部市場進行融資要低。它不僅規(guī)避了外部融資的風(fēng)險，還節(jié)約了融資成本。從企業(yè)內(nèi)部來說，一定程度上避免了閑置資金的浪費。因此，采用內(nèi)部融資可以規(guī)避外部資本市場的影響，從而緩解企業(yè)的融資約束。

（三）機制替代效應(yīng)理論

替代效應(yīng)理論是指當(dāng)某種商品價格上漲時，人們偏好選擇其他價格相當(dāng)?shù)纳唐愤M行替代以滿足其需求。

內(nèi)部資本市場和外部資本市場的資金在功能上都具有分散風(fēng)險、分配、資本高度集聚以及監(jiān)督激勵的特點。兩種市場之間存在相互替代的可能。從成本考慮原則方面考慮，內(nèi)部資本市場的交易成本明顯低于外部市場產(chǎn)生的費用時，就會出現(xiàn)內(nèi)部市場替代外部市場的現(xiàn)象。換言之，在內(nèi)部資本市場資金比較充足的情況下，內(nèi)部資本市場只要能夠?qū)崿F(xiàn)比外部資本市場高的配置效率，企業(yè)就會選擇內(nèi)部市場。

二、企業(yè)內(nèi)部資本市場與融資選擇分析

（一）內(nèi)部資本市場緩解融資約束的途徑

集團企業(yè)內(nèi)部資本市場緩解融資約束主要通過三個方面進行：降低交易成本、降低信息成本和減少激勵摩擦。在內(nèi)部資本市場中，集團企業(yè)內(nèi)部各成員企業(yè)可以進行共同擔(dān)保，提高對外舉債能力。企業(yè)所需的生產(chǎn)經(jīng)營資金短缺現(xiàn)象可以由此得到有效緩解。集團企業(yè)進行合并、重組等專業(yè)化產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略可以有效地降低信息不對稱，壓低代理成本費用，進一步緩解融資困境。當(dāng)形成內(nèi)部資本市場時，集團必會加強對剩余資本的控制權(quán)，激勵企業(yè)管理層對剩余資本進行更高的逐利。這能對資金的合理配置起到催化作用。

（二）內(nèi)部資本市場對企業(yè)融資約束的緩解功能的實現(xiàn)

在我國，集團企業(yè)之所以會普遍存在，最主要原因是利用所形成的內(nèi)部資本市場緩解企業(yè)的融資困境，彌補了許多諸如制度缺陷、融資歧視等現(xiàn)實狀況，進而減弱了企業(yè)對外部資本市場的高度依賴性。在不考慮其他特殊情況下，企業(yè)內(nèi)部資本市場可以更好地優(yōu)化資金資源的合理配置，提高配置效率，最終實現(xiàn)各方共贏的局面。

按照交易成本費用理論，當(dāng)在外部資本市場進行融資所發(fā)生的交易費用超過企業(yè)可以承受的范圍時，企業(yè)會選擇更加合適的內(nèi)部融資途徑。因為內(nèi)部資本市場對企業(yè)的融資約束具有緩解功能。這種功能的實現(xiàn)主要通過兩個方面：一是存在與外部環(huán)境之中的集團企業(yè)在信息不對稱的外部市場環(huán)境中形成了規(guī)模效應(yīng)以及改善了對外形象，有效地提高了商業(yè)銀行對其進行信貸融資的積極性，從而降低了雙方的交易費用，有利于信貸資金的合理配置，進而提高信貸資金的配置效率；二是集團總部可以將閑置的剩余資金在內(nèi)部進行多次分配，直至達(dá)到資金配置效率優(yōu)化為止。

三、金融生態(tài)環(huán)境與企業(yè)融資行為分析

金融生態(tài)環(huán)境是指微觀層面的金融環(huán)境，包括法律制度、行政管理體制、社會誠信狀況、會計與審計準(zhǔn)則、中介服務(wù)體系、企業(yè)發(fā)展?fàn)顩r及銀企關(guān)系等方面的內(nèi)容。金融生態(tài)環(huán)境是依照仿生學(xué)原理來發(fā)展建立金融體系的良性運作發(fā)展模式。

地區(qū)金融的發(fā)展程度與資本市場金融工具的多元化有著密切的關(guān)系。金融市場化程度高會使得金融市場的競爭愈演愈烈，從而有效促進現(xiàn)有資源的配置效率。企業(yè)在進行外部融資時有更多的融資渠道可供選擇會降低銀行與企業(yè)雙方的交易成本。對于企業(yè)來說，外部融資成本的降低減少了企業(yè)對內(nèi)部資本市場的依賴性。

金融發(fā)展只是企業(yè)的外部金融生態(tài)環(huán)境的一個方面。此外，地區(qū)經(jīng)濟基礎(chǔ)、法治環(huán)境、政府干預(yù)行為和誠信文化等都是企業(yè)外部融資環(huán)境的重要因素，與地方金融發(fā)展共同影響著區(qū)域金融生態(tài)環(huán)境。

（一）地區(qū)經(jīng)濟基礎(chǔ)

地區(qū)經(jīng)濟基礎(chǔ)是檢驗金融生態(tài)環(huán)境優(yōu)劣最重要的衡量標(biāo)準(zhǔn)。雄厚的經(jīng)濟基礎(chǔ)為銀行等金融機構(gòu)資本的積累提供有力的保障。地區(qū)經(jīng)濟基礎(chǔ)直接決定了社會投資資金的多寡。經(jīng)濟基礎(chǔ)較好的地區(qū)容易吸引更多的社會資本的投入，有利于投入資本的不斷增值。在有著良好經(jīng)濟基礎(chǔ)的地區(qū)，企業(yè)更容易獲得銀行信貸資金的支持，對融資約束的化解效果更明顯。

（二）區(qū)域法制環(huán)境

區(qū)域法制環(huán)境是一個地區(qū)商業(yè)信貸市場有序運行的有效保障。如果地區(qū)具有良好的區(qū)域法制環(huán)境，銀行等金融機構(gòu)壞賬就能有效地收回。反之則難以收回。企業(yè)不能如期歸還金融機構(gòu)的貸款會給金融機構(gòu)造成巨大損失。出于謹(jǐn)慎性原則，金融機構(gòu)會提高企業(yè)的融資成本甚至停止放貸。一個地區(qū)法制環(huán)境的完善程度決定了銀企雙方交易成本的高低。換言之，如果地區(qū)的法制環(huán)境完善，則能夠降低交易成本以及雙方的風(fēng)險。這對企業(yè)融資約束的緩解是一個有效保障。

（三）政府干預(yù)行為

在市場經(jīng)濟中，政府被稱為有形的手，對經(jīng)濟的發(fā)展具有一定的干預(yù)作用。但是，一旦政府的干預(yù)行為超過了自身公共服務(wù)的職能范圍，必將扭曲原本的經(jīng)濟市場。在我國特殊的環(huán)境之下，政府作為有形的手在社會資本配置的過程中起到了主導(dǎo)作用。這勢必會影響社會資本邊際收益，進而影響企業(yè)的外部融資水平。在我國，國有企業(yè)有金融信貸的政策性負(fù)擔(dān)是一種普遍存在的現(xiàn)象。這會造成社會資本的不合理配置，甚至是資源浪費。如果政府能夠做出合理干預(yù)和必要的金融監(jiān)管與調(diào)控，那么就會使需要資金支持發(fā)展的企業(yè)融資約束得到很大程度的緩解。

（四）信用環(huán)境

我國商業(yè)銀行等金融機構(gòu)進行放貸時特別關(guān)注企業(yè)的信用評級。我國的社會信用征信體系尚不完善，征信數(shù)據(jù)利用度不高，違反信用的成本較小。諸多因素造成企業(yè)借款會發(fā)生違約現(xiàn)象，隨之而來的便是商業(yè)銀行等機構(gòu)的“惜貸”現(xiàn)象。如果有良好的信用環(huán)境，金融機構(gòu)便會不斷提高其放貸水平和范圍，放貸風(fēng)險也會得到控制，融資約束會進一步得到緩解，企業(yè)也能得到更多活躍資本的支持。

（五）區(qū)域金融發(fā)展程度

在發(fā)達(dá)的金融市場中，金融產(chǎn)品會比較豐富。股票、債券以及其他金融產(chǎn)品為企業(yè)的融資提供了多樣化的融資渠道。發(fā)展程度較高的地區(qū)可以為企業(yè)融資提供有力的外部支持，會促進企業(yè)的發(fā)展，同時企業(yè)的信用和公司治理水平也會得到很大程度的提高。金融市場的發(fā)展有助于降低企業(yè)外部融資成本，緩解企業(yè)的融資約束，進一步解決企業(yè)的融資困境。

四、金融生態(tài)環(huán)境對內(nèi)部資本市場與融資約束的關(guān)系分析

由機制替代效應(yīng)理論可知，企業(yè)在外部資本市場和內(nèi)部資本市場的選擇上，主要取決于兩種融資渠道的邊際成本。企業(yè)內(nèi)部資本市場無法脫離外部環(huán)境而存在。金融生態(tài)環(huán)境對企業(yè)內(nèi)部資本市場緩解融資約束起到了重大影響。

在我國，外部資本市場往往會存在失靈的現(xiàn)象，內(nèi)部資本市場可以彌補這一缺陷。正因如此，才出現(xiàn)了M型組織結(jié)構(gòu)，產(chǎn)生了內(nèi)部融資渠道，也就是內(nèi)部資本市場。隨著導(dǎo)致外部資本市場失靈的因素逐步消失，即外部金融環(huán)境日趨完善，內(nèi)部資本市場緩解融資約束的作用可能會被替代。目前我國正處于金融環(huán)境逐步改善的階段，各級政府對金融市場干預(yù)逐漸減弱、地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展日益繁榮、區(qū)域法制環(huán)境逐步完善、金融資源越來越豐富。金融環(huán)境的改善勢必會降低銀企雙方在信息搜集、風(fēng)控等方面的成本。交易費用的降低會使得企業(yè)融資行為向外部資本市場傾斜。

在實施多元化戰(zhàn)略的企業(yè)中，內(nèi)部資本市場的資金配置功能有價值，能夠替代外部資本市場。在金融市場欠發(fā)達(dá)地區(qū)，內(nèi)部市場的資金配置效率更高。內(nèi)部資本市場能夠作為外部融資的替代使企業(yè)獲得超額現(xiàn)金持有。

五、政策建議

通過上述的分析可知，企業(yè)融資約束的緩解需要內(nèi)部資本市場和外部資本市場共同發(fā)揮作用，需要從根源上解決企業(yè)的融資困境。本文從內(nèi)外部兩個方面給出以下四點建議。

（一）加快政府職能轉(zhuǎn)變

政府需要逐步從管理型向服務(wù)型轉(zhuǎn)型，改變其工作理念，做到真正意義上的服務(wù)金融市場。政府需要放開金融市場的準(zhǔn)入制度，不斷引入其他資本，加強金融市場的市場化競爭。同時，政府需要及時廢止一些不合理、過時的、違背經(jīng)濟規(guī)律的相關(guān)規(guī)定。只有這樣，政府才能逐步降低其在社會資本配置過程中的主導(dǎo)地位，社會資金才能自由流向需求企業(yè)，經(jīng)濟才能市場化發(fā)展。必要時，政府可以給予一定的政策支持，讓企業(yè)享受更加公平的融資平臺帶來的益處，從而緩解企業(yè)的融資約束。

（二）堅持企業(yè)的集團化發(fā)展模式

內(nèi)部資本市場是企業(yè)走上集團化發(fā)展模式的一大誘因。在集團化發(fā)展模式下所構(gòu)建的內(nèi)部資本市場可以避免信息不對稱、信息滯后等缺陷，相比外部融資具有較大優(yōu)勢。推進企業(yè)集團化發(fā)展模式可以有效避免企業(yè)代理成本侵蝕內(nèi)部資本市場。企業(yè)在緩解融資約束的同時也能提高公司的治理水平。因此，堅持企業(yè)的集團化發(fā)展模式可以緩解融資約束。

（三）統(tǒng)籌發(fā)展金融生態(tài)環(huán)境

從內(nèi)部環(huán)境角度來說，內(nèi)部資本市場對緩解企業(yè)融資約束起到了十分重要的作用，但是破解企業(yè)的融資困境僅僅依靠內(nèi)部資本市場是不夠的。要從根本上緩解企業(yè)的融資約束，還需要從金融生態(tài)環(huán)境角度出發(fā)。金融生態(tài)環(huán)境由地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展基礎(chǔ)、政府干預(yù)行為、法制環(huán)境的優(yōu)劣、區(qū)域金融發(fā)展程度和信用環(huán)境五個方面組成。改善金融生態(tài)環(huán)境是一個巨大的系統(tǒng)工程，需要政府部門的支持。企業(yè)只有處于優(yōu)等的金融環(huán)境之中，才能從外部籌集更多的資金。

（四）加強區(qū)域金融發(fā)展

發(fā)達(dá)的金融市場可以為企業(yè)提供更多金融產(chǎn)品，使企業(yè)的融資途徑更加豐富。一方面可以讓內(nèi)部資本市場更加具有活力；另一方面，較強的競爭機制在一定程度上降低了企業(yè)的外部融資成本。因此，需要以政府為主導(dǎo)來改善和加強區(qū)域金融的發(fā)展，建立多層次的資本市場體系。一是創(chuàng)新金融產(chǎn)品和金融服務(wù)，為不同企業(yè)制定不同的、個性化的金融產(chǎn)品，逐步推行產(chǎn)融結(jié)合。二是降低金融市場準(zhǔn)入門檻。隨著社會經(jīng)濟不斷發(fā)展，要大力鼓勵具有地方特色的金融機構(gòu)進入競爭程度較高的金融市場中，以利于企業(yè)獲得資金支持。

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Probe into the Role of Financial Eco-environmnet and Internal Capital Market in Easing Enterprises’ Financing Constraints

ZHENG Xing-dong

Stable internal capital market can help resolve enterprises’ financing constraints to a great extent, but it is still affected by the financial eco-environment. Financial development is only one aspect of the external financial eco-environment for enterprises. Other factors include local economic foundation, the rule-of-law environment, government intervention behavior and the credibility culture, which are also important as the external financing environment for enterprises. Therefore, to alleviate enterprises’ financing difficulties, the government should transform its function, and the enterprises should try to develop into large groups, thus the financial eco-environment can be improved through coordination and regional financial development can be strenghtened.

financing constraints; financial eco-environment; internal capital market; government

2019-09-25

安徽高校人文社會科學(xué)研究重點項目（SK2019A0868）；安徽高校人文社會科學(xué)研究重點項目（SK2018A0787）；安徽商貿(mào)職業(yè)技術(shù)學(xué)院科研項目（2018KYR03）；安徽省重大教育研究項目（2017jyxm0749）；安徽省高校人文社會科學(xué)研究一般項目（SKSM201702）

鄭興東（1987—），男，安徽六安人，安徽商貿(mào)職業(yè)技術(shù)學(xué)院會計系講師，碩士。

10.13685/j.cnki.abc. 000447

2019-12-06 08:56:03

F275；F832.51

A

1671-9255（2019）04-0035-04