華蘭生物：業(yè)績超預(yù)期增長

本刊研究員 周少鵬

市場方面，本輪反彈行情是外資點燃的，而外資的流入主要一個原因是MSCI擴容。國信證券認為，在A股納入因子由5%提升至20%后，中國A股占MSCI新興市場指數(shù)的權(quán)重將提升至2.8%，為A股市場帶來的增量資金約490億美元（約3300億人民幣）。整體來看外資對A股的布局戰(zhàn)線已經(jīng)持續(xù)了三個多季度，從外資持股市值占A股總市值的比重看，雖然整體目前仍是不到2%的水平，但該比例持續(xù)上升，說明外資持續(xù)布局A股的思路始終沒變，其在A股市場上的“話語權(quán)”也是與日俱增。如果只看主動型偏股基金的倉位，按照這個趨勢，2019年外資持股占比很可能會與國內(nèi)機構(gòu)勢均力敵。

本輪反彈大有牛市的意味，多數(shù)機構(gòu)空翻多，也有一些機構(gòu)仍然保持謹慎觀點。浙商證券認為，從過去幾次牛市來看，牛市啟動需要三個條件：一是基本面向好，或企穩(wěn)；二是流動性環(huán)境的支持；三是外部環(huán)境的穩(wěn)定。06-07和14-15皆是如此。今年至今雖然市場躁動，但經(jīng)濟并未企穩(wěn)，市場尚不具備牛市的基礎(chǔ)。短期市場雖有擾動，但躁動行情并未結(jié)束。一季度仍是數(shù)據(jù)真空期，市場反彈的大邏輯并未變，躁動行情還將繼續(xù)。短期市場雖存在一些擾動，但仍可參與躁動行情。兩會并非看空市場的理由。十年來兩會后市場表現(xiàn)顯示，不論是兩會后一周，或是一個月，市場均具有出色表現(xiàn)。

每周金股：華蘭生物

本周筆者推薦華蘭生物。公司業(yè)務(wù)主要有三塊業(yè)務(wù)，血制品、疫苗和單抗，其成長邏輯也很清晰，一是傳統(tǒng)業(yè)務(wù)血制品受兩票制等政策影響消退，經(jīng)營逐步改善；二是疫苗業(yè)務(wù)受長生事件影響，競爭格局發(fā)生變化，加上這兩年連續(xù)出現(xiàn)流感高峰，使得流感疫苗市場供不應(yīng)求，公司在4價流感疫苗方面獨家供應(yīng)，2019年也將保持這一格局，全年該業(yè)務(wù)放量可期。三是公司在單抗方面布局深遠，產(chǎn)品線豐富，單抗是生物制品中增長最快的細分行業(yè)，公司有望充分受益。

血制品業(yè)務(wù)復(fù)蘇

公司擁有人血白蛋白、靜注人免疫球、人凝血酶原復(fù)合物等11血制品，在單采血站數(shù)、采漿量和產(chǎn)品種類名列行業(yè)前列。2017年受兩票制影響，血制品行業(yè)經(jīng)銷商出現(xiàn)很大調(diào)整，血制品企業(yè)需要加大銷售隊伍建設(shè)，導(dǎo)致公司盈利受挫。2013-2016年公司三費保持相對穩(wěn)定。但到2017年，銷售費用率從3.53%飆升至11.3%，

公司積極調(diào)整銷售策略，從2017年三季度起，血制品庫存維持穩(wěn)定，價格也沒有明顯下滑。前三季度公司歸母凈利潤同比增長22.7%，其中3Q單季同比大增63.15%，環(huán)比增25%，表現(xiàn)極為優(yōu)異，前三季度公司銷售費用率已經(jīng)穩(wěn)定并有下降跡象。公司近期披露的年報業(yè)績預(yù)告顯示，營收端同比增長35%，凈利潤同比增長39%，業(yè)績超出市場預(yù)期，主要原因之一是公司血制品業(yè)務(wù)保持穩(wěn)定增長。凈利潤增速大于營收端，我們推斷可能與銷售費用率下降有一定關(guān)系。目前血制品行業(yè)渠道去化完成，行業(yè)擔(dān)憂因素消除，公司血制品回歸良性增長軌道上，未來有望保持穩(wěn)定增長。

疫苗業(yè)務(wù)開始釋放

華蘭是國內(nèi)最大的流感病毒裂解疫苗廠商。國內(nèi)每年流感疫苗批簽發(fā)量在3000-4000萬份，2015-2017年增速呈現(xiàn)逐年遞增之勢，市場潛在增長前景良好。在三價流感疫苗方面公司市占率已經(jīng)做到市場第一，不過三價的中標(biāo)均價約為45元/只，而四價的中標(biāo)均價約為118元/只，四價疫苗才是公司未來盈利強化重要的考量因素。

原來四價疫苗獲批只有華蘭和長生，長生退出后，公司成為國內(nèi)唯一四價流感疫苗的生產(chǎn)商，而隨著今年冬季流感高發(fā)期繼續(xù)爆發(fā)，整個流感疫苗也呈現(xiàn)供不應(yīng)求的狀況，9月-11月分別獲得127萬支、177萬支和208萬支的批簽量，數(shù)量逐月上升。1月份已經(jīng)過了流感裂解苗的生產(chǎn)高峰期，但華蘭生物仍新批了10.5萬支4價苗。公司目前具備年產(chǎn)3000萬只人份四價流感疫苗的生產(chǎn)能力，2018年產(chǎn)量只有500萬只，公司計劃在今年四價流感裂解苗生產(chǎn)上投入更多，以改善去年緊缺的狀況。華鑫證券估算，按照中標(biāo)價格每只118元/針計算，凈利率40%測算，理論上四價疫苗銷售峰值可達35.4億元，貢獻凈利潤14.2億元，相當(dāng)于再造一個華蘭生物。中性假設(shè)2019年銷量約為1200萬支，預(yù)計全年可貢獻凈利潤5.6億元左右。

目前江蘇金迪克和武漢所的四價流感疫苗還處于上市審批階段，預(yù)計2019年華蘭生物在四價流感疫苗上還是獨家廠商，盈利仍將強化。

單抗拓寬成長想像空間

血制品業(yè)務(wù)是業(yè)績穩(wěn)定器，疫苗業(yè)務(wù)是業(yè)績加速器，而單抗則拓寬了公司成長想象空間。單抗在全球已經(jīng)是千億美元的市場規(guī)模，每年增速保持在10%左右，是生物制藥行業(yè)中景氣度最高的細分領(lǐng)域。公司在單抗方面已經(jīng)布局多年，目前貝伐單抗、曲妥珠單抗、利妥昔單抗、阿達木單抗處于臨床研究階段，德尼單抗、帕尼單抗和伊匹單抗已經(jīng)獲得藥物臨床批件，未來值得期待。

公司去年底發(fā)布股權(quán)激勵方案，對111名高管和核心技術(shù)人員授予488.5萬股，每股價格19.68元，業(yè)績考核的條件是以2017年扣非凈利潤為基礎(chǔ)，2018-2020年凈利潤增長率分別不低于20%、40%和60%，即2018年-2020年扣非凈利潤考核目標(biāo)分別為9.13億元、10.65億元和12.17億元。未來三年業(yè)績增長確定性較高。

去年四季度受醫(yī)藥板塊下跌影響，公司股價從高點連續(xù)回調(diào)超20%，但公司實際受帶量采購政策影響很小，而近期公布的業(yè)績更是大超市場預(yù)期，無奈遭遇市場整體回調(diào)。公司質(zhì)地優(yōu)越，基本面改善可期，回補前期跳空缺口后，此次下跌或帶來中長期買入機會。

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