中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化法律問題研究

白瑤

一、中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化概述

（一）中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)生基礎(chǔ)及概念界定

中小企業(yè)是普通民眾實現(xiàn)創(chuàng)業(yè)夢想的途徑之一，中小企業(yè)的創(chuàng)立和發(fā)展不僅可以提供更多的就業(yè)崗位，還能夠推動技術(shù)研發(fā)創(chuàng)新。但由于這些中小企業(yè)大都剛剛發(fā)展起來，所以需要資金擴大規(guī)模發(fā)展技術(shù)，而其相較于大企業(yè)來說產(chǎn)業(yè)規(guī)模較小，償債能力也較低，所以很難找到機構(gòu)進行融資。目前大部分中小企業(yè)的融資還是依賴銀行信貸這種間接融資方式，但銀行也面臨著自身資金不充裕，放貸能力有所下降以及經(jīng)營觀念陳舊等問題，所以銀行大都不愿意貸款給中小企業(yè)。如此融資難便成為了阻礙中小企業(yè)發(fā)展的一塊巨石。

資產(chǎn)證券化是近年來富有創(chuàng)新性的金融衍生工具，資產(chǎn)證券化是指商業(yè)銀行和其他金融機構(gòu)將其所持有的流動性比較差但未來能產(chǎn)生持續(xù)現(xiàn)金流的基礎(chǔ)資產(chǎn)，通過整理重組成一個資產(chǎn)池。特殊目的機構(gòu)（SPV）使用現(xiàn)金購買基礎(chǔ)資產(chǎn)，經(jīng)過擔(dān)?；蛘咝庞迷黾壓螅园l(fā)行證券的方式出售給投資者的融資過程。資產(chǎn)證券化的出現(xiàn)可以使銀行的資金流動起來，風(fēng)險也得以轉(zhuǎn)移，并且資產(chǎn)證券化通過其特殊結(jié)構(gòu)設(shè)計隔離了發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險，投資者的優(yōu)先受償?shù)匚坏玫竭M一步強化，所以資產(chǎn)證券化產(chǎn)品也受到了投資者的青睞。由于中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品可以有效緩解銀行資金不足和風(fēng)險移轉(zhuǎn)的問題，繼而中小企業(yè)就可以更容易從銀行處獲得貸款，從而解決了中小企業(yè)的融資困難的問題。中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化是指商業(yè)銀行和其他金融機構(gòu)將其所持有的未來能產(chǎn)生持續(xù)現(xiàn)金流的中小企業(yè)貸款，通過整理重組成一個資產(chǎn)池，經(jīng)過擔(dān)?；蛘咝庞迷黾壓徒Y(jié)構(gòu)化組織后，以發(fā)行證券的方式出售給投資者的融資過程。

（二）中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化的基本操作流程

中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化的參與者主要有發(fā)起機構(gòu)、特殊目的機構(gòu)（受托機構(gòu)）、資信評級機構(gòu)、信用增級機構(gòu)、投資機構(gòu)、承銷機構(gòu)以及為整個過程提供服務(wù)的一些中介機構(gòu)等法律主體。

其基本操作流程為：發(fā)起人選取符合法律法規(guī)規(guī)定，權(quán)屬明確，可以產(chǎn)生可預(yù)測的、持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流的中小企業(yè)貸款作為資產(chǎn)證券化中的基礎(chǔ)資產(chǎn)，最終將這些資產(chǎn)匯聚成資產(chǎn)池。特殊目的機構(gòu)（SPV）從發(fā)起人處合法購入中小企業(yè)貸款證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)（要達到真實銷售的標準）。在基礎(chǔ)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓過程中，SPV通常會通過優(yōu)先/次級結(jié)構(gòu)或由擔(dān)保公司提供擔(dān)保等內(nèi)部、外部信用増級等方式進行信用增級。之后再由信用評級機構(gòu)對證券進行信用風(fēng)險的評估，最后向投資者公布評級結(jié)果。經(jīng)過信用評級后，SPV以基礎(chǔ)資產(chǎn)為支撐，通過承銷商在資本市場發(fā)行資產(chǎn)支持證券來募集資金，之后將募集到的資金作為對價支付給發(fā)起人。證券本息由SPV收取資產(chǎn)池中產(chǎn)生的現(xiàn)金流之后按期支付給投資者。

二、中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化基本法律關(guān)系解析

在資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的交易過程中有四種核心的法律關(guān)系。第一是借款人與發(fā)起人之間的法律關(guān)系。借款人即原始債務(wù)人與貸款的商業(yè)銀行（發(fā)起人）之間存在貸款合同，兩者之間存在基于貸款合同而產(chǎn)生的債權(quán)債務(wù)關(guān)系。

第二是發(fā)起人與SPV之間的法律關(guān)系。發(fā)起人與SPV之間的債權(quán)轉(zhuǎn)讓合同，即轉(zhuǎn)移中小企業(yè)貸款債權(quán)的合同。發(fā)起人有將債權(quán)轉(zhuǎn)讓給SPV的義務(wù)，享有收取對價的權(quán)利。SPV享有受讓該債權(quán)的所有權(quán)的權(quán)利，負有交付對價的義務(wù)。發(fā)起人將債權(quán)轉(zhuǎn)讓給SPV時需要通知原始債務(wù)人，履行通知義務(wù)后債權(quán)轉(zhuǎn)讓才對原始債務(wù)人生效。因為采取信托形式的SPV，所以雙方之間還存在信托法律關(guān)系。在信托法律關(guān)系中發(fā)起人作為委托人以融資為目的將自己的基礎(chǔ)資產(chǎn)的所有權(quán)轉(zhuǎn)移給SPV，而SPV作為受托人負有為了受益人的利益管理和處分基礎(chǔ)資產(chǎn)的職責(zé)（通常資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中受益人即為發(fā)起人）。

第三是SPV與原始債務(wù)人之間的法律關(guān)系。SPV購入基礎(chǔ)資產(chǎn)后就成為了原始債務(wù)人的新債權(quán)人。SPV通過債權(quán)轉(zhuǎn)讓獲得了發(fā)起人在原有基礎(chǔ)合同中享有的權(quán)利和義務(wù)。SPV有請求原始債務(wù)人履行原有合同義務(wù)并接受其履行的權(quán)利，也享有處分所獲債權(quán)的權(quán)利。

第四是投資者與SPV之間的法律關(guān)系。資產(chǎn)支持證券即代表了SPV與投資者之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，SPV發(fā)行證券獲得投資，投資者購買證券。投資者有權(quán)要求SPV按照債券的記載償付本息，有權(quán)了解發(fā)行人的財務(wù)狀況，有權(quán)向第三人轉(zhuǎn)讓債券。SPV則負有按期支付債券的本金和利息的義務(wù)。SPV和投資者之間也存在有關(guān)于證券發(fā)行的民事法律關(guān)系。SPV為受益證券發(fā)起人，投資者為受益證券持有人。

三、中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化中存在的法律問題

中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的出現(xiàn)在一定程度上能夠使銀行不再抗拒貸款給中小企業(yè)，因為銀行資金流動性提高，相應(yīng)的貸款風(fēng)險也得以移轉(zhuǎn)。這款金融產(chǎn)品的創(chuàng)新對于中小企業(yè)的發(fā)展壯大具有重大的實踐意義。但是新產(chǎn)品的出現(xiàn)需要良好的法律環(huán)境，因為只有經(jīng)過法律的引導(dǎo)和規(guī)制才能使產(chǎn)品的運行和管理更加安全和規(guī)范。但由于法律具有滯后性，而社會經(jīng)濟的發(fā)展是速度的，所以目前有關(guān)于此類產(chǎn)品的法律法規(guī)還不夠完善。

首先在設(shè)立特定目的機構(gòu)過程中存在一定的法律障礙。SPV的設(shè)立是為了達到破產(chǎn)隔離的要求，其業(yè)務(wù)范圍也僅限于經(jīng)營資產(chǎn)證券化方面的業(yè)務(wù)，故一般不需要真正的運作，是一個空殼公司。因為SPV無法滿足法律對公司資產(chǎn)，股東人數(shù)，營業(yè)情況等方面的要求，所以公司型SPV在我國無法設(shè)立，即使設(shè)立了也很難達到公開發(fā)行證券的相關(guān)條件。我國的資產(chǎn)證券化中的特殊目的機構(gòu)為信托公司，但這并不能滿足逐步發(fā)展我國中小企業(yè)貸款資產(chǎn)證券化的目的。因為信托機構(gòu)并不是專門發(fā)行資產(chǎn)支持證券的機構(gòu)，所以為了中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化規(guī)模的擴大，我國應(yīng)當(dāng)設(shè)立一些全國性的專業(yè)的特殊目的機構(gòu)。

其次是銀行對中小企業(yè)信息的保密義務(wù)與資產(chǎn)證券化過程所需信息披露之間的平衡問題。資產(chǎn)證券化的特殊結(jié)構(gòu)之原理是向不特定人群分散風(fēng)險而不是消除風(fēng)險，作為投資者必然會關(guān)注資產(chǎn)本身是否優(yōu)質(zhì)，如果投資者不能充分了解資產(chǎn)的各項信息，那么他們是不會貿(mào)然進行投資的。所以在證券化的過程中，但凡資產(chǎn)池中有對信息需求者（受讓人、投資者、信用評級機構(gòu)及増級機構(gòu)等）判斷決策產(chǎn)生影響的信息，他們自然會要求對此類信息知情，這樣就會存在披露的要求，例如基礎(chǔ)資產(chǎn)的概況，作為借款人的中小企業(yè)的經(jīng)營狀況等信息，有時甚至?xí)婕暗街行∑髽I(yè)的商業(yè)秘密。

中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的交易涉及主體較多，交易結(jié)構(gòu)和流程也比較復(fù)雜，所以在交易過程中產(chǎn)生的法律問題也很多，而雖然有諸如《合同法》，《信托法》，《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》等法律規(guī)定來規(guī)制中小企業(yè)貸款證券化產(chǎn)品，但在資產(chǎn)證券化產(chǎn)品交易過程中所涉及的真實銷售標準的判定、特殊目的機構(gòu)的設(shè)立、信用評級、信用增級和信息披露等一些具體方面都缺乏明確的法律規(guī)定去指明和規(guī)制。對于中小企業(yè)貸款證券化這樣操作困難的產(chǎn)品實則更需要特殊的法律條例來支持。

四、對中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展的建議

（一）促進市場融通，吸引投資者

由于中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品只能在銀行間債券市場流通所以導(dǎo)致投資者人數(shù)和種類有限，使產(chǎn)品的流動性受到限制，無法完全分散風(fēng)險。故政府部門可以在適當(dāng)?shù)那闆r下促進銀行間債券市場和證券交易所之間相互貫通，從而使中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品可以在兩個債權(quán)市場中流通，這樣可以吸引更多的投資者購買產(chǎn)品，有利于產(chǎn)品的運行。

其次資產(chǎn)證券化產(chǎn)品相較于企業(yè)債券產(chǎn)品信用度更高，相較于股票等產(chǎn)品風(fēng)險值更低，對于一些追求穩(wěn)定收益的機構(gòu)投資者來說是一個很好的選擇。機構(gòu)投資者的產(chǎn)業(yè)規(guī)模大，財務(wù)管理更加規(guī)范，專業(yè)性較強再加之其具有相應(yīng)的風(fēng)險識別與風(fēng)險防范能力，所以其是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品投資主體的不二選擇。若機構(gòu)投資者參與到信貸資產(chǎn)證券化中，既能滿足機構(gòu)投資者的安全投資收益目標，又能拓寬投資者種類，真正做到將風(fēng)險有效分散，促進中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的進一步發(fā)展。

（二）完善相應(yīng)法律法規(guī)，提高產(chǎn)品質(zhì)量

中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展在法律法規(guī)方面受到一定限制，所以需要法律為其開辟一條道路，我們可以通過總結(jié)國內(nèi)此類產(chǎn)品的運行實踐經(jīng)驗并借鑒國外成熟經(jīng)驗的方式對中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化相關(guān)的法律法規(guī)進行完善。針對產(chǎn)品運行過程中出現(xiàn)的具體問題將相關(guān)法律法規(guī)予以完善，將此類產(chǎn)品運行的標準和流程通過法律規(guī)定進行明確。

第一，明確真實銷售的標準。我國關(guān)于認定真實銷售的標準和設(shè)立SPV方面的法律規(guī)定十分匱乏，目前只有《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》和《金融機構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點監(jiān)督管理辦法》兩部法律作為資產(chǎn)證券化的依據(jù)。雖然它們對證券化的基本流程有所規(guī)定，但有一些問題仍不能解決。例如，《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》第六條只規(guī)定了真實銷售的定義，并沒有規(guī)定如何實現(xiàn)真實銷售，也沒有規(guī)定認定為真實銷售所要達到的標準。實際上所有的證券化交易都建立在基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移能被認定為對SPV的真實銷售的基礎(chǔ)上。所以我國金融方面的法律法規(guī)應(yīng)當(dāng)細化關(guān)于真實銷售標準的規(guī)定，明確真實出售的判定標準及例外性的否定情形。

在確定例外情形時可以參考美國的一些例外性否定情形的判斷依據(jù)，比如雙方在交易合同中的表達、受讓方的行為（即受讓方是否以轉(zhuǎn)讓方自身的信用情況代替了原始債務(wù)人的信用情況）、基礎(chǔ)資產(chǎn)的定價機制（若SPV單方面有決定基礎(chǔ)資產(chǎn)價格的權(quán)利就表明發(fā)起人在資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓后可能會繼續(xù)承擔(dān)基礎(chǔ)資產(chǎn)帶來的風(fēng)險）、受讓人對出讓人的追索（除了有合理性的發(fā)起人對基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量的擔(dān)保）、發(fā)起人擔(dān)任貸款服務(wù)機構(gòu)時基礎(chǔ)資產(chǎn)與其自身財產(chǎn)是否混同、超額收益的歸屬（若歸屬于發(fā)起人則有違反真實銷售標準的可能）等方面。我國可以在法律或司法解釋中完善真實銷售的標準及例外性的否定情形。其次，我國公司法沒有關(guān)于SPV設(shè)立的相關(guān)規(guī)定，但為了資產(chǎn)證券化的發(fā)展，國家應(yīng)當(dāng)制定有關(guān)SPV的設(shè)立條件、設(shè)立程序、組建與出資等方面的法律規(guī)定。并且可以在此基礎(chǔ)上設(shè)立幾個全國性的特殊目的機構(gòu)。

第二，建立政府主導(dǎo)的公司型SPV。因為當(dāng)前我國的信用擔(dān)保體系還不夠完善，許多中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品選擇抵押擔(dān)保作為外部增級方式。所以我們可以對擔(dān)保行業(yè)進行規(guī)范化管理，選擇信用度高的擔(dān)保公司來為中小企業(yè)提供擔(dān)保，或通過與中小企業(yè)長期合作的優(yōu)質(zhì)企業(yè)來為其提供擔(dān)保。當(dāng)然最好的方式還是建立政府主導(dǎo)型的SPV，首先政府主導(dǎo)的公司型SPV可以選取多種品類的中小企業(yè)貸款進行挑選，組合，搭配構(gòu)成資產(chǎn)池，這樣可以設(shè)計出規(guī)模較大，有層次且種類豐富的證券，進而減少交易過程中的相關(guān)費用支出。其次，以國家的公信力為中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化進行擔(dān)保，能使產(chǎn)品的信用級別增高，可以吸引更多投資者放心購買產(chǎn)品。但根據(jù)我國《擔(dān)保法》的規(guī)定，國家機關(guān)不能擔(dān)任擔(dān)保人。這個規(guī)定是由國家出面設(shè)立SPV的阻礙，如果SPV的背后有政府的支持是可以大大增加投資者的投資熱情和信心的。所以有關(guān)法律可以做出一定的修改，允許政府作為SPV的擔(dān)保人。

第三，平衡銀行信息保密義務(wù)與資產(chǎn)證券化信息披露之間的關(guān)系。首先，我們應(yīng)當(dāng)將對信息披露的要求明確寫入資產(chǎn)證券化的專門立法中，對披露信息的內(nèi)容、范圍以及具體方式做出規(guī)定，所披露的信息只要能夠使投資者與需要信息的機構(gòu)做出其合理客觀的判斷即可，若被披露信息者所獲信息超出這一范圍則構(gòu)成對信息所有人金融隱私權(quán)的侵犯。作為銀行，其只要向信息接受機構(gòu)及投資者披露了相應(yīng)信息并足以使其做出其客觀且合理的決策即可。其次，應(yīng)當(dāng)明確規(guī)定銀行保密義務(wù)的內(nèi)容和范圍、使用保密信息的條件與程序和未盡到保密義務(wù)時應(yīng)承擔(dān)的相關(guān)法律責(zé)任，而保密的對象也可擴大至貸款人，這樣才能充分保護中小企業(yè)的金融隱私權(quán)不受侵犯。除此之外，還應(yīng)明確保密義務(wù)的例外情況以滿足信息需求者的知情權(quán)。并且，公共利益是我們在資產(chǎn)證券化過程中首先需要考慮的，出于此種考量信息披露的要求需要優(yōu)先于銀行的信息保密義務(wù)。但若所披露的信息已經(jīng)超出所應(yīng)披露信息的范圍并對企業(yè)商業(yè)秘密造成侵犯，則相關(guān)企業(yè)可采取預(yù)防與干預(yù)措施維護隱私權(quán)。為了信貸資產(chǎn)證券化的更好發(fā)展和維護公共利益，制定法律法規(guī)時可以使符合條件的信息接收機構(gòu)在一定范圍內(nèi)獲取企業(yè)的相關(guān)信息，同時又要限制這一權(quán)利的過度行使，防止信息需求者濫用知情權(quán)，并且賦予客戶對于銀行披露其信息行為的監(jiān)督及對抗、救濟的權(quán)利，將二者維持在一個良好的平衡狀態(tài)。

中小企業(yè)是促進經(jīng)濟發(fā)展之路中不可或缺的一項重要因素，當(dāng)代許多青年人選擇自主創(chuàng)業(yè)來研發(fā)技術(shù)，精益求精，而中小企業(yè)就是他們實現(xiàn)創(chuàng)業(yè)理想的基礎(chǔ)。當(dāng)前許多中小企業(yè)由于缺乏資金而無法繼續(xù)維持進而面臨破產(chǎn)的風(fēng)險，產(chǎn)業(yè)規(guī)模和資金不足都制約著中小企業(yè)的進一步發(fā)展。中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化能夠促使銀行資金更快流動，分散風(fēng)險，如此中小企業(yè)就可通過此正規(guī)渠道獲取貸款進行建設(shè)。而在中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展的過程中，法律規(guī)定的欠缺極容易導(dǎo)致交易過程出現(xiàn)漏洞進而使交易結(jié)構(gòu)崩塌，只有完善的法律法規(guī)才能真正保障信貸資產(chǎn)證券化的長遠發(fā)展。所以應(yīng)當(dāng)制定針對中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品方面的特殊條例，具體規(guī)定資產(chǎn)證券化各參與主體的權(quán)利義務(wù)，為整個交易過程提供法律保障，為其發(fā)展提供更多的便利。我國政府應(yīng)盡快在相關(guān)立法中規(guī)定中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化實施的條件，程序等具體規(guī)則，明確此類產(chǎn)品的發(fā)行和交易的標準，允許投資者也可以在證券交易所購買此類產(chǎn)品，鼓勵機構(gòu)投資者投資此類產(chǎn)品，為中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展從而加強證券的流通，使銀行風(fēng)險真正地釋放和轉(zhuǎn)移，從而促進中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化更好發(fā)展。

基金項目：本文系山西省回國留學(xué)人員科研資助項目“資產(chǎn)證券化在我國的法律實證分析——兼論山西省資產(chǎn)證券化的推進策略”（2014-047）的階段性研究成果。

（作者單位：山西財經(jīng)大學(xué)法學(xué)院）