家族涉入與企業(yè)國(guó)際化：政治關(guān)聯(lián)和機(jī)構(gòu)投資者的調(diào)節(jié)作用

■楊志強(qiáng)，王毅婕

本文以2009～2016年926家中國(guó)創(chuàng)業(yè)板和中小板上市家族企業(yè)為研究樣本，實(shí)證檢驗(yàn)了家族涉入與企業(yè)國(guó)際化傾向之間的關(guān)系，并進(jìn)一步分析政治關(guān)聯(lián)和機(jī)構(gòu)投資者持股的調(diào)節(jié)作用。研究發(fā)現(xiàn)：家族涉入程度越高，企業(yè)國(guó)際化傾向越??；當(dāng)企業(yè)存在政治關(guān)聯(lián)時(shí)，家族涉入與企業(yè)國(guó)際化傾向之間的負(fù)向關(guān)系得到強(qiáng)化；隨著機(jī)構(gòu)投資者持股比例增加，家族涉入與企業(yè)國(guó)際化傾向之間的負(fù)向關(guān)系得到強(qiáng)化。研究結(jié)果表明，當(dāng)前中國(guó)上市家族企業(yè)國(guó)際化的可能性較小，政治關(guān)聯(lián)和機(jī)構(gòu)投資者持股比例較高均不利于提高中國(guó)上市家族企業(yè)整體國(guó)際化傾向。

一、引言與文獻(xiàn)綜述

家族企業(yè)主導(dǎo)著全球經(jīng)濟(jì)格局。家族企業(yè)占總?cè)蚱髽I(yè)的2/3，每年約占全球GDP的70～90%，在全球多個(gè)國(guó)家創(chuàng)造了50～80%的就業(yè)機(jī)會(huì)，家族企業(yè)從發(fā)達(dá)國(guó)家到新興市場(chǎng)無(wú)處不在。在美國(guó)，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)成份股公司中有1/3是由創(chuàng)始家族所有、控制或管理，家族企業(yè)貢獻(xiàn)了64%的GDP，雇傭62%的勞動(dòng)力（Anderson&Reeb，2003）。意大利和英國(guó)等其他歐洲國(guó)家的家族企業(yè)占比也在文獻(xiàn)中被研究者多次提及。就我國(guó)而言，家族企業(yè)是中國(guó)民營(yíng)企業(yè)的主體。根據(jù)《中國(guó)現(xiàn)代家族企業(yè)調(diào)查報(bào)告》結(jié)果顯示，截至2014年7月31日，1485家A股上市民營(yíng)公司中，家族企業(yè)占比為50.3%。2014年中國(guó)非公有制經(jīng)濟(jì)“兩個(gè)健康”的調(diào)查報(bào)告中顯示，關(guān)于全國(guó)范圍內(nèi)1500家民營(yíng)企業(yè)的調(diào)查結(jié)果表明：我國(guó)民營(yíng)企業(yè)的企業(yè)主及其親屬的持股比例均值約為70%，且90%的私營(yíng)企業(yè)主都兼任企業(yè)總裁或總經(jīng)理，負(fù)責(zé)制定企業(yè)的重大決策（張玲麗，2016）。普華永道2016調(diào)研報(bào)告中也得出有力的佐證：85.4%的中國(guó)內(nèi)地私營(yíng)企業(yè)是家族企業(yè)，其對(duì)中國(guó)GDP的貢獻(xiàn)超過(guò)65%，顯示了家族企業(yè)在整體國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的地位。

自改革開放政策實(shí)施以來(lái)，家族企業(yè)經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，正在步入一個(gè)家族傳承和戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的新發(fā)展時(shí)期。國(guó)家正在大力提倡和引導(dǎo)企業(yè)積極參與到“一帶一路”建設(shè)中，這將為我國(guó)家族企業(yè)創(chuàng)造前所未有的發(fā)展機(jī)會(huì)和環(huán)境契機(jī)（李軍等，2016），國(guó)際化戰(zhàn)略對(duì)企業(yè)發(fā)展起到了關(guān)鍵作用，然而鮮有研究從家族涉入視角關(guān)注家族企業(yè)國(guó)際化。家族涉入是家族企業(yè)制定戰(zhàn)略決策的重要影響因素，家族涉入程度不同，其作用于企業(yè)資源的分配、戰(zhàn)略決策的實(shí)施也存在差異。因此，在此背景下探討家族涉入與中國(guó)上市家族企業(yè)國(guó)際化具有重要的理論意義和現(xiàn)實(shí)意義。

在家族企業(yè)研究中首先應(yīng)該對(duì)家族企業(yè)的概念進(jìn)行界定。自《Family Business Review》創(chuàng)刊首篇文章的研究者提出“什么是家族企業(yè)”以來(lái)，學(xué)術(shù)界對(duì)該問(wèn)題一直持續(xù)討論，迄今還存在爭(zhēng)議。Gerick et al.（1997）定義家族企業(yè)為家庭或家族擁有企業(yè)所有權(quán)。然而家族通常并非僅涉入單一維度，而是多個(gè)維度相互交織，因此，部分學(xué)者嘗試從多個(gè)維度定義家族企業(yè)。Davis（1983）研究認(rèn)為家族企業(yè)是一個(gè)或多個(gè)家族通過(guò)所有權(quán)或管理權(quán)對(duì)企業(yè)形成直接、顯著的影響。綜上所述，盡管研究學(xué)者對(duì)家族企業(yè)的定義并未形成一致意見，但現(xiàn)有家族企業(yè)國(guó)際化研究中主要以家族所有權(quán)、家族控制權(quán)、家族管理權(quán)或兩條及以上標(biāo)準(zhǔn)的組合來(lái)對(duì)家族企業(yè)進(jìn)行定義（李軍等，2016）。因此，參照上述有關(guān)家族企業(yè)的經(jīng)典定義以及結(jié)合國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)家族企業(yè)的界定（Davis，1983、陳志軍等，2016、岳麗君和李榮，2017），本文對(duì)上市家族企業(yè)的判斷標(biāo)準(zhǔn)為：（1）上市公司最終控制人為自然人或家族；（2）最終控制人或家族持股比例為10%以上；（3）家族成員參與高管團(tuán)隊(duì)。

學(xué)者們普遍認(rèn)同家族涉入是家族企業(yè)獨(dú)一無(wú)二的特征（Chua et al.，1999），現(xiàn)有關(guān)于家族涉入與企業(yè)國(guó)際化的研究還未形成一致結(jié)論。一些學(xué)者認(rèn)為家族涉入對(duì)企業(yè)國(guó)際化活動(dòng)具有積極影響。Zahra（2003）通過(guò)對(duì)美國(guó)的家族企業(yè)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)家族涉入鼓勵(lì)企業(yè)追求國(guó)際化戰(zhàn)略。Singh&Gaur（2013）對(duì)印度上市企業(yè)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)表明，家族涉入顯著正向影響企業(yè)國(guó)際化水平。而另一些研究者認(rèn)為，家族涉入與企業(yè)國(guó)際化水平呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。王增濤和薛麗玲（2018）以中國(guó)上市家族企業(yè)為樣本，研究發(fā)現(xiàn)家族涉入對(duì)企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略具有消極影響。此外，還有少量文獻(xiàn)認(rèn)為家族涉入與企業(yè)國(guó)際化之間呈非線性關(guān)系（Sciascia et al.，2012）。在情境因素方面，現(xiàn)有研究主要關(guān)注環(huán)境不確定性等外部環(huán)境以及研發(fā)創(chuàng)新等戰(zhàn)略因素的調(diào)節(jié)作用，有關(guān)政治關(guān)聯(lián)等個(gè)體特征層面和機(jī)構(gòu)投資者持股等企業(yè)治理層面對(duì)家族涉入與企業(yè)國(guó)際化關(guān)系的調(diào)節(jié)作用尚缺乏研究。

綜上所述，家族涉入與企業(yè)國(guó)際化雖取得一定進(jìn)展，但還存在以下不足：首先，在研究過(guò)程中不同研究者采用不同定義界定家族企業(yè)，對(duì)家族涉入的測(cè)量標(biāo)準(zhǔn)也不一致，這種定義的差異會(huì)影響結(jié)論的穩(wěn)定性；其次，研究者往往根據(jù)自身研究的問(wèn)題選取研究視角展開理論解釋，缺乏對(duì)相關(guān)理論的通盤整合；最后，相關(guān)文獻(xiàn)的研究樣本多為發(fā)達(dá)國(guó)家的家族企業(yè)，有關(guān)新興國(guó)家的家族企業(yè)研究樣本較少。因此，本文以2009～2016年中國(guó)創(chuàng)業(yè)板和中小板上市的926個(gè)家族企業(yè)為樣本，綜合代理理論、資源基礎(chǔ)理論、社會(huì)情感財(cái)富理論三種理論進(jìn)行論述，實(shí)證檢驗(yàn)家族涉入與企業(yè)國(guó)際化傾向的關(guān)系，并進(jìn)一步分析政治關(guān)聯(lián)和機(jī)構(gòu)投資者持股的調(diào)節(jié)作用。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）家族涉入與企業(yè)國(guó)際化

社會(huì)情感財(cái)富理論認(rèn)為，社會(huì)情感財(cái)富是研究家族企業(yè)治理和戰(zhàn)略決策的重要切入點(diǎn)。為了保護(hù)社會(huì)情感財(cái)富，家族涉入度越高，企業(yè)國(guó)際化的可能性越小。一方面，家族涉入度越高，家族成員越優(yōu)先關(guān)注以家族為中心的目標(biāo)（社會(huì)情感財(cái)富），在戰(zhàn)略決策中更有可能服務(wù)于家族利益并迎合家族價(jià)值觀。國(guó)際化會(huì)導(dǎo)致家族股權(quán)被稀釋、經(jīng)營(yíng)成果被分享、家族成員關(guān)系被疏遠(yuǎn)等社會(huì)情感財(cái)富損失，為了保護(hù)社會(huì)情感財(cái)富，即使國(guó)際化可能帶來(lái)較高的經(jīng)濟(jì)回報(bào)，控制家族也不愿意追求國(guó)際化戰(zhàn)略（王增濤和薛麗玲，2018）。Sanchez-Bueno&Usero（2014）研究認(rèn)為，為了避免社會(huì)情感財(cái)富損失，隨著家族涉入度增加，家族企業(yè)追求國(guó)際化戰(zhàn)略的意愿越低。另一方面，為了保護(hù)社會(huì)情感財(cái)富，控制家族股東更愿意把企業(yè)控制在家族內(nèi)部，控制家族更愿意雇傭家族成員擔(dān)任高級(jí)管理者，家族成員可能缺乏國(guó)際化戰(zhàn)略所需的特定管理技能、信息和專業(yè)知識(shí)，導(dǎo)致國(guó)際化資源和能力缺乏。Alessandri et al.（2012）研究發(fā)現(xiàn)為了保護(hù)家族社會(huì)情感財(cái)富，家族涉入度越高，企業(yè)更愿意聘請(qǐng)家族成員，越難為國(guó)際化提供相匹配的人才，也越缺乏與國(guó)際機(jī)會(huì)相關(guān)的各種商業(yè)信息。如果國(guó)際化成功可能帶來(lái)經(jīng)濟(jì)增值、聲譽(yù)等潛在社會(huì)情感財(cái)富，但這些社會(huì)情感財(cái)富收益具有不確定性，而進(jìn)行國(guó)際化會(huì)導(dǎo)致家族控制權(quán)稀釋、人才管理挑戰(zhàn)以及傳統(tǒng)操作模式變化等社會(huì)情感財(cái)富損失是確定的，因此家族涉入度越高，家族企業(yè)選擇國(guó)際化的可能性越小。資源基礎(chǔ)理論認(rèn)為，家族企業(yè)的資源具有“家族性”特征。盡管家族可以為企業(yè)提供一定內(nèi)部資金，但是為了保證家族的控制權(quán)掌握在家族成員手中，控制家族不愿意家族企業(yè)引進(jìn)外部資金，進(jìn)而企業(yè)無(wú)法獲取廣泛的資金來(lái)源（張玉明等，2015），不利于企業(yè)國(guó)際化。

除社會(huì)情感財(cái)富視角和資源基礎(chǔ)理論外，代理理論認(rèn)為，控制家族所有者常常參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理，緩和了股東與管理層之間的代理問(wèn)題，但是控制家族具有強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)和能力侵占中小股東利益，加劇了企業(yè)的第二類代理問(wèn)題。Sanchez-Bueno&Usero（2014）研究發(fā)現(xiàn)，控制家族往往出于私利，剝削中小股東財(cái)富，減少企業(yè)國(guó)際化的資源基礎(chǔ)，降低家族企業(yè)國(guó)際化傾向。此外，除了控制家族股東與外部中小股東之間存在利益沖突，對(duì)利他的追求，也會(huì)導(dǎo)致家族企業(yè)產(chǎn)生特殊代理成本。由于親緣關(guān)系的存在，導(dǎo)致利他主義產(chǎn)生，家族企業(yè)可能會(huì)雇傭不符合崗位需求的家族成員到企業(yè)任職，從而導(dǎo)致員工勝任能力下降（岳麗君和李榮，2017），降低企業(yè)人力資源基礎(chǔ)；且控制家族還會(huì)利用大量企業(yè)資源向家族成員表示慷慨，例如優(yōu)惠待遇、高薪或其他福利等，降低企業(yè)的資金基礎(chǔ)，家族企業(yè)國(guó)際化的可能性很小。如果國(guó)際化成功可能幫助家族企業(yè)實(shí)現(xiàn)未來(lái)財(cái)富增值等期望目標(biāo)，但是國(guó)際化帶來(lái)的成本上升和復(fù)雜性增加等挑戰(zhàn)，也可能威脅企業(yè)當(dāng)前的財(cái)富，家族涉入度越高，家族財(cái)富與企業(yè)財(cái)富越集中，控制家族在戰(zhàn)略決策中會(huì)變得更加保守和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，以免家族財(cái)富損失?；谏鲜鲇懻摚疚奶岢鲆韵录僭O(shè)。

H1：隨著家族涉入度加深，企業(yè)的國(guó)際化傾向下降。

（二）調(diào)節(jié)作用

企業(yè)通常通過(guò)企業(yè)家獲得政治身份而建立政治聯(lián)系，以獲取外部融資、減少要素限制，保護(hù)產(chǎn)權(quán)等來(lái)克服制度環(huán)境的不完善（陳凌和王昊，2013）。政治關(guān)聯(lián)對(duì)家族企業(yè)非常重要，目前多數(shù)研究都集中在政治關(guān)聯(lián)對(duì)國(guó)際化的直接影響方面，而對(duì)調(diào)節(jié)作用關(guān)注較少。首先，政治關(guān)聯(lián)增加了控制家族的可控資源，為家族控制股東獲得更多的控制權(quán)私人收益提供了更大的獲利空間，家族控制股東獲取私利的動(dòng)機(jī)更強(qiáng)（田銀華和李華金，2015），加劇了控制家族股東掏空企業(yè)資源，進(jìn)而加深第二類代理問(wèn)題。其次，政治關(guān)聯(lián)可能削弱企業(yè)資源基礎(chǔ)，影響企業(yè)國(guó)際化。一方面，企業(yè)為了獲取或維持政治關(guān)聯(lián)會(huì)花費(fèi)大量的資源進(jìn)行賄賂和游說(shuō)，會(huì)產(chǎn)生“擠出”效應(yīng)，削弱企業(yè)國(guó)際化的資源。另一方面，具有政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)需要承擔(dān)更多的地方經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和就業(yè)的“政治包袱”，進(jìn)一步加劇家族企業(yè)國(guó)際化的資源競(jìng)爭(zhēng)，家族企業(yè)更不愿意選擇國(guó)際化。最后，由于政治關(guān)聯(lián)的存在，導(dǎo)致家族企業(yè)容易獲得政府補(bǔ)助或直接拿下政府采購(gòu)訂單（袁建國(guó)等，2015），當(dāng)面對(duì)具有低風(fēng)險(xiǎn)和獲利快的投資項(xiàng)目時(shí)，對(duì)于具有風(fēng)險(xiǎn)厭惡的家族企業(yè)而言，更不愿意進(jìn)行國(guó)際化戰(zhàn)略。因此，政治關(guān)聯(lián)會(huì)加劇家族涉入與國(guó)際化傾向的負(fù)相關(guān)關(guān)系?；谏鲜鲇懻?，本文提出以下假設(shè)。

H2：相對(duì)于沒(méi)有政治關(guān)聯(lián)的家族企業(yè)，政治關(guān)聯(lián)企業(yè)家族涉入與企業(yè)國(guó)際化傾向之間的負(fù)向關(guān)系受到強(qiáng)化。

隨著我國(guó)資本市場(chǎng)逐步推進(jìn)對(duì)外開放，機(jī)構(gòu)投資者正在逐漸發(fā)展壯大，機(jī)構(gòu)投資者持股對(duì)公司治理非常重要，它會(huì)影響企業(yè)的戰(zhàn)略制定和行為實(shí)施。部分學(xué)者認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者作為中小股東的代表，有動(dòng)機(jī)和能力監(jiān)督企業(yè)內(nèi)部運(yùn)作，保護(hù)中小投資者的利益。然而，當(dāng)前我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和體制完善的過(guò)程中，機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展不成熟，我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者充當(dāng)?shù)氖窍麡O治理角色，即“選擇治理”。一方面，機(jī)構(gòu)投資者是短期主義者，通常以“用腳投票”的方式進(jìn)出企業(yè)，追求短期收益（唐躍軍和宋淵洋，2010）?？粗囟唐诶娴臋C(jī)構(gòu)投資者更易與家族企業(yè)的高管形成利益聯(lián)盟，達(dá)成共識(shí)，使企業(yè)戰(zhàn)略決策更加保守。國(guó)際化需要投入大量的資本，其投資回報(bào)的時(shí)間和收益具有不確定性，機(jī)構(gòu)投資者持股比例越高，盡量避免開展不確定性和風(fēng)險(xiǎn)性較高的國(guó)際化項(xiàng)目的動(dòng)機(jī)越強(qiáng)，家族企業(yè)更不愿意進(jìn)行國(guó)際化。另一方面，由于機(jī)構(gòu)投資者被要求按季度對(duì)收益進(jìn)行披露，且作為企業(yè)的臨時(shí)大股東，其對(duì)上市企業(yè)的長(zhǎng)期績(jī)效不會(huì)關(guān)心，只關(guān)注自身的短期利益，從而會(huì)通過(guò)自身對(duì)上市公司的控制權(quán)，以利益輸送等手段對(duì)上市企業(yè)進(jìn)行掏空（申璐，2015），加劇了企業(yè)的代理問(wèn)題。因此，隨著機(jī)構(gòu)投資者持股比例提高，增強(qiáng)了家族涉入與國(guó)際化傾向的負(fù)相關(guān)關(guān)系。基于上述討論，本文提出以下假設(shè)。

H3：隨著機(jī)構(gòu)投資者持股比例的增加，家族涉入與企業(yè)國(guó)際化傾向之間的負(fù)向關(guān)系受到強(qiáng)化。

三、數(shù)據(jù)來(lái)源及變量選擇

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

由于我國(guó)上市家族企業(yè)主要集中在中小板和創(chuàng)業(yè)板，而且在這兩板上市的企業(yè)在招股說(shuō)明書對(duì)實(shí)際控制人及其家族成員信息披露比較詳細(xì)和全面（畢立華等，2018）。因此，本文沿襲前文對(duì)家族企業(yè)的定義，鑒于2008年金融危機(jī)的影響，選擇2009～2016年中國(guó)創(chuàng)業(yè)板和中小板上市家族企業(yè)為研究樣本，并進(jìn)行以下篩選：①考慮到金融行業(yè)的特殊性質(zhì)，剔除金融行業(yè)的企業(yè)；②剔除了財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失的樣本；③為了消除極端值影響，針對(duì)連續(xù)變量的1%和99%百分位進(jìn)行Winsorize處理。本文數(shù)據(jù)主要來(lái)自CSMAR和Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，由作者及其團(tuán)隊(duì)手工收集和處理最終獲得926家家族企業(yè)（5197個(gè)觀測(cè)值）。

表1 樣本分布情況

（二）變量選擇

1.被解釋變量。國(guó)際化傾向（INT）：家族企業(yè)國(guó)際化主要從國(guó)際化模式和國(guó)際化程度來(lái)測(cè)量，由于中國(guó)家族企業(yè)國(guó)際化進(jìn)程較短，范圍較小，程度較低，故而本文采用家族企業(yè)國(guó)際化模式進(jìn)行度量。家族企業(yè)國(guó)際化的模式可以分為出口和對(duì)外直接投資，本文參考Sciascia et al.（2012）的研究，采用二元變量衡量企業(yè)國(guó)際化傾向：企業(yè)當(dāng)年存在出口或FDI行為取值為1，否則取值為0。

2.解釋變量。家族涉入（FI），本文參照陳志軍等（2016）、岳麗君和李榮（2017）等的研究，使用控制家族所有成員持股比例之和衡量家族涉入。控制家族持股比例并不能直接從CSMAR和WIND數(shù)據(jù)庫(kù)直接得到，需手工整理計(jì)算得到。首先，本文通過(guò)招股說(shuō)明書、年度公告以及各高管的簡(jiǎn)歷，獲得所有家族成員的親緣關(guān)系；其次，再以實(shí)際控制人為基礎(chǔ)，通過(guò)百度等搜索工具進(jìn)一步查找是否遺漏其他家族成員；最后加總計(jì)算家族成員直接或者間接持有公司股權(quán)的比例之和，得到家族所有權(quán)。

3.調(diào)節(jié)變量。政治關(guān)聯(lián)（PC）：在中國(guó)，私營(yíng)企業(yè)主不能擔(dān)任政府官員，但可通過(guò)參政議政建立自己的政治聯(lián)系，本文參考陳凌和王昊（2013）等的方法，采用二元變量定義，企業(yè)主擔(dān)任各級(jí)人大代表或政協(xié)委員，則認(rèn)為存在政治聯(lián)系，取值為1，否則為0。機(jī)構(gòu)投資者持股（INST）：借鑒前人已有研究（曹豐等，2015），本文所指的機(jī)構(gòu)投資者包括：證券投資基金、QFII、券商、保險(xiǎn)公司、社保基金、信托、財(cái)務(wù)公司和銀行。同時(shí)，將上市公司中這些股東的持股比例之和作為本文的機(jī)構(gòu)投資者持股指標(biāo)。

4.控制變量。本文參照陳志軍（2016）等研究，選擇公司規(guī)模（企業(yè)總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)）、公司年齡（企業(yè)成立天數(shù)的自然對(duì)數(shù)）、財(cái)務(wù)杠桿（資產(chǎn)負(fù)債率）、盈利水平（凈利潤(rùn)/總資產(chǎn)）、獨(dú)立董事比例（獨(dú)立董事數(shù)量/全體董事數(shù)量）作為控制變量。此外，本文還控制了行業(yè)（Industry）和年度（Year）虛擬變量。

（三）模型構(gòu)建

為了檢驗(yàn)家族涉入對(duì)企業(yè)國(guó)際化傾向的影響，本文構(gòu)建模型1：

為了檢驗(yàn)政治關(guān)聯(lián)的調(diào)節(jié)作用，本文構(gòu)建模型2：

為了檢驗(yàn)機(jī)構(gòu)投資者持股的調(diào)節(jié)作用，本文構(gòu)建模型3：

其中，INT代表家族企業(yè)的國(guó)際化傾向，企業(yè)當(dāng)年存在出口或FDI行為取值為1，否則取值為0；FI為家族涉入。

表2 變量定義

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

表3列示了描述性統(tǒng)計(jì)的結(jié)果，國(guó)際化傾向（INT）均值為81.9%，標(biāo)準(zhǔn)差為38.5%，說(shuō)明上市家族的國(guó)際化傾向的變化范圍較大。家族涉入（FI）最大值為75.6%，最小值為10.2%，說(shuō)明實(shí)際控制家族對(duì)上市公司的所有權(quán)涉入程度變化幅度較大，但是均值為42.3%，表明中國(guó)家族上市企業(yè)的家族所有權(quán)集中度較高。政治關(guān)聯(lián)（PC）均值為16%，可知在上市家族企業(yè)中，企業(yè)主擔(dān)任各級(jí)人大代表或政協(xié)委員的現(xiàn)象并不非常普遍。機(jī)構(gòu)投資者持股（INST）最大值為77.7%，最小值為0，兩者極值差距很大，表明不同中國(guó)上市家族企業(yè)的機(jī)構(gòu)投資者持股波動(dòng)變化大。

表4所示為變量的Pearson相關(guān)系數(shù)矩陣。變量INT與FI之間的相關(guān)系數(shù)為-0.0526，顯示在10%的顯著性水平上顯著，這初步表明家族涉入與企業(yè)國(guó)際化傾向顯著正相關(guān)。變量PC與INT之間的相關(guān)系數(shù)為0.0250，且顯示在10%的顯著性水平上顯著，這表明企業(yè)主擔(dān)任各級(jí)人大代表或政協(xié)委員與企業(yè)國(guó)際化傾向在實(shí)證上表現(xiàn)為顯著正相關(guān)。變量INST與INT之間的相關(guān)性系數(shù)為-0.0345，顯示在10%的顯著水平性上顯著，這表明機(jī)構(gòu)投資者持股與企業(yè)國(guó)際化傾向在實(shí)證上表現(xiàn)為顯著負(fù)相關(guān)。另外，表4所示變量間不存在較為顯著的相關(guān)關(guān)系，其中相關(guān)系數(shù)最大不超過(guò)0.3256，表明變量間的多重共線性問(wèn)題并不嚴(yán)重。

表3 描述性統(tǒng)計(jì)

表4 變量相關(guān)性分析

（二）回歸分析

從表5模型（1）可以看出，家族涉入（FI）與企業(yè)國(guó)際化傾向（INT）的估計(jì)系數(shù)為負(fù)，且在1%的顯著性水平上顯著，這表明家族涉入對(duì)企業(yè)國(guó)際化傾向具有消極影響，實(shí)證結(jié)果支持研究假設(shè)H1。家族涉入程度越高，為了追求非經(jīng)濟(jì)情感目標(biāo)和避免社會(huì)情感財(cái)富損失，中國(guó)上市家族企業(yè)國(guó)際化的可能性越小。由表5模型（2）可看出當(dāng)家族涉入與政治關(guān)聯(lián)的交乘項(xiàng)（FI*PC）對(duì)企業(yè)國(guó)際化傾向在1%的顯著性水平上產(chǎn)生了顯著的負(fù)向影響，假設(shè)H2得到驗(yàn)證。即，當(dāng)企業(yè)主擔(dān)任各級(jí)人大代表或政協(xié)委員時(shí)，家族掏空企業(yè)資源的動(dòng)機(jī)更強(qiáng)，政治關(guān)聯(lián)帶來(lái)的資源競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)一步加劇家族涉入與國(guó)際化傾向的負(fù)相關(guān)關(guān)系。從表5模型（3）可知，家族涉入與機(jī)構(gòu)投資者持股的交乘項(xiàng)（FI*INST）對(duì)家族企業(yè)國(guó)際化傾向在5%的顯著性水平上產(chǎn)生了顯著的負(fù)向影響，假設(shè)H3得到驗(yàn)證。說(shuō)明，隨著機(jī)構(gòu)投資者持股比例提高，加劇企業(yè)的代理問(wèn)題，增強(qiáng)了家族涉入與國(guó)際化傾向的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

表5 回歸分析結(jié)果

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

本文對(duì)所有連續(xù)變量的5%和95%百分位進(jìn)行Winsorize處理作為穩(wěn)健性檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果表明，家族涉入與企業(yè)國(guó)際化傾向顯著負(fù)相關(guān)；家族涉入與政治關(guān)聯(lián)的交乘項(xiàng)顯著負(fù)向影響企業(yè)國(guó)際化傾向；家族涉入與機(jī)構(gòu)投資者持股的交乘項(xiàng)顯著負(fù)向影響企業(yè)國(guó)際化傾向。本文的研究結(jié)論均能得到有效支持，這表明，本文的研究結(jié)論具有良好的穩(wěn)健性。

同時(shí)，為了增強(qiáng)結(jié)果的可信度，本文認(rèn)為家族企業(yè)的涉入程度在一定程度上也由其控制權(quán)比例決定（陳志軍等，2016），因此，采用家族控制權(quán)比例進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果表明，家族控制權(quán)涉入與企業(yè)國(guó)際化傾向顯著負(fù)相關(guān)；家族控制權(quán)涉入與政治關(guān)聯(lián)的交乘項(xiàng)顯著負(fù)向影響企業(yè)國(guó)際化傾向；家族控制權(quán)涉入與機(jī)構(gòu)投資者持股的交乘項(xiàng)顯著負(fù)向影響企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略，通過(guò)上述檢驗(yàn)，可以證實(shí)本文基本模型的可靠性。

除上述方法外，國(guó)際化程度是現(xiàn)有國(guó)際化研究中經(jīng)常使用的測(cè)量指標(biāo)（王增濤和薛麗玲，2018），因此，本文用國(guó)際化程度再次進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，研究結(jié)果與以國(guó)際化傾向?yàn)楸唤忉屪兞康慕Y(jié)果相同。

五、結(jié)論與政策建議

本文以2009～2016年創(chuàng)業(yè)板和中小板上市家族企業(yè)為研究對(duì)象，探究家族涉入與企業(yè)國(guó)際化傾向的關(guān)系，以及政治關(guān)聯(lián)、機(jī)構(gòu)投資者持股這兩個(gè)因素的調(diào)節(jié)作用，得出結(jié)論：第一，家族涉入與國(guó)際化傾向顯著負(fù)相關(guān)，家族涉入程度越高，家族企業(yè)國(guó)際化的可能性越小。這表明，家族涉入程度越高，利他、為了追求非經(jīng)濟(jì)情感目標(biāo)以及避免社會(huì)情感財(cái)富損失，中國(guó)上市家族企業(yè)不傾向于進(jìn)行國(guó)際化。第二，政治關(guān)聯(lián)對(duì)家族涉入與國(guó)際化傾向的關(guān)系起著顯著負(fù)向調(diào)節(jié)作用。這表明，當(dāng)企業(yè)主擔(dān)任各級(jí)人大代表或政協(xié)委員時(shí)，家族掏空企業(yè)資源的動(dòng)機(jī)更強(qiáng)，同時(shí)政治關(guān)聯(lián)帶來(lái)的資源競(jìng)爭(zhēng)加劇家族涉入與企業(yè)國(guó)際化傾向之間的負(fù)向關(guān)系。第三，機(jī)構(gòu)投資者持股對(duì)家族涉入與國(guó)際化傾向的關(guān)系起著顯著負(fù)向調(diào)節(jié)作用，即機(jī)構(gòu)投資者持股比例越高，加劇了企業(yè)的代理問(wèn)題，增強(qiáng)了家族涉入與國(guó)際化傾向的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

據(jù)此，本文提出以下政策建議：一是中國(guó)上市家族企業(yè)在權(quán)衡國(guó)際化利弊時(shí)，應(yīng)結(jié)合家族特征和企業(yè)發(fā)展進(jìn)行決策，可以適當(dāng)降低家族涉入程度，促進(jìn)企業(yè)國(guó)際化發(fā)展。盡管短期家族非經(jīng)濟(jì)目標(biāo)和社會(huì)情感財(cái)富會(huì)有所損失，但從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，國(guó)際化有助于提升企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，從而使家族企業(yè)在全球經(jīng)濟(jì)中實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增值和可持續(xù)發(fā)展。二是企業(yè)主擔(dān)任各級(jí)人大代表或政協(xié)委員時(shí)，可以帶來(lái)資源優(yōu)勢(shì)和政策優(yōu)惠，但也可能會(huì)阻礙家族企業(yè)進(jìn)行國(guó)際化。因此，家族企業(yè)主應(yīng)合理看待與政府等機(jī)構(gòu)的關(guān)系，理性構(gòu)建政治關(guān)聯(lián)，避免尋租套利等短視行為，充分利用家族企業(yè)主的社會(huì)資本為企業(yè)的國(guó)際化發(fā)展提供支持。三是機(jī)構(gòu)投資者機(jī)構(gòu)持股市值占比逐漸提升，機(jī)構(gòu)投資者對(duì)我國(guó)推動(dòng)構(gòu)建高質(zhì)量的資本市場(chǎng)有著重要的影響，因此機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)當(dāng)主動(dòng)承擔(dān)社會(huì)責(zé)任，摒棄對(duì)短期收益的追求，遵循價(jià)值投資，通過(guò)發(fā)揮機(jī)構(gòu)投資者的積極監(jiān)督作用，促進(jìn)上市家族企業(yè)治理，提升企業(yè)的國(guó)際化能力和價(jià)值。四是政府應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)督，改善事中事后監(jiān)管，重視對(duì)企業(yè)中小投資者利益的保護(hù)，加強(qiáng)上市公司信息披露，提高企業(yè)決策透明度，對(duì)企業(yè)的違規(guī)違法行為進(jìn)行有效的監(jiān)督和約束。