跨境資本流動對商業(yè)銀行流動性風險的影響
—— 兼論對于資產價格傳導機制的研究

◎王家華 丁文彬 婁雨軒

一、文獻綜述

現(xiàn)有文獻中，關于跨境資本流動的風險研究是學界研究的熱點內容?？缇迟Y本流動會給一國金融體系帶來風險是學界共識?？缇迟Y本流動的大幅波動會影響金融系統(tǒng)的穩(wěn)健性和良好的運行狀態(tài)（Pinshi，2017）。相對于發(fā)達經濟體，跨境資本巨額流動更容易造成新興經濟體金融脆弱性，特別是外債的增加會加劇銀行體系波動，增加危機爆發(fā)的可能性（Reinhart et al．，2008；Joyce，2010）。作為經濟順周期性和金融加速器的一部分，在金融開放度和資本流動順周期的雙重加強下，跨境資本流動所形成的正反饋循環(huán)和跨部門風險傳染相互疊加，使得外部風險跨境傳遞將被顯著放大，極易引發(fā)系統(tǒng)劇烈振蕩（伍戈、嚴仕鋒，2015；溫興春、梅冬州，2020）。張旭、方顯倉（2020）從財富與估值效應、道德風險效應等角度分析跨境資本流動對銀行風險的影響機制；方意等（2017）等從資產負債表的視角分析了跨境流動資本對銀行風險的影響機制。然而，上述對于跨境資本流動的研究大多集中在宏觀經濟層面，雖然也有部分針對銀行風險的研究，但較少集中在對銀行流動性風險及其中介效應的研究上，也鮮有學者將資產價格引入跨境流動資本對銀行流動性風險的影響研究中。

2019年我國的國際收支報告顯示，跨境資本流動的直接投資部分中，金融部門吸收來華直接投資逐年上漲，對外直接投資銀行部門承擔逾七成；證券公司、商業(yè)銀行等金融機構購買的境外證券高位上漲，且境外對我國證券投資、外債等其他投資凈流入一直保持較高規(guī)模?？缇沉鲃淤Y本主要以股票、債券等資產形式出入一國金融市場，而資產價格的波動以及波動的聯(lián)動性是導致金融不穩(wěn)定性的重要原因（Maghyereh et al．，2016）。我國金融系統(tǒng)中最為重要的組成部分是商業(yè)銀行，維持銀行體系的安全性和穩(wěn)定性至關重要。商業(yè)銀行的最根本特征就是通過吸收存款來發(fā)放貸款，借助“杠桿化運作”和“期限轉換”完成資金供求對接，這使得商業(yè)銀行天然存在著流動性風險的可能性?；诖耍疚囊?2家商業(yè)銀行2010～2019年的面板數(shù)據(jù)，對跨境資本流動影響銀行流動性風險的影響進行理論分析和實證檢驗，并進一步從跨境資本流向和結構等方面展開異質性分析，并對資產價格的中介效應進行分析，以期為完善我國跨境金融風險防范體系及其預警機制提供借鑒。

與以往的研究相比，本文的邊際貢獻在于：第一，深化研究內容。本文將從跨境資本流向、結構等角度分析跨境資本流動對銀行流動性風險的影響，使研究更加全面深刻；第二，拓寬研究路徑。本文使用資產價格的鏈式多重中介效應模型研究跨境資本流動對銀行流動性風險影響機制，考慮到了資產價格之間可能存在的相互影響及聯(lián)動效應。

二、影響機制與研究假說

（一）跨境資本流動與銀行流動性風險

金融體系是跨境資本流動的重要通道，而商業(yè)銀行是金融體系的重要組成部門，因此跨境資本流動對銀行的沖擊尤其是對其流動性風險的沖擊難以避免。

跨境資本流動會影響商業(yè)銀行的信貸業(yè)務，進而影響商業(yè)銀行的本幣資產負債表，商業(yè)銀行流動性風險隨之提高。首先，跨境資本流入會造成增長波動、幣值浮動以及金融不穩(wěn)定性（李巍，2011；Koepke，2015）。跨境資本大規(guī)模流入提高了國際收支順差水平。央行釋放基礎貨幣，市場流動性提高，利率水平降低。較低的利率水平誘發(fā)銀行系統(tǒng)“過度借貸癥”，銀行甚至放松信貸標準和抵押品要求，擴大貸款久期，加劇流動性錯配（Jesus & Gabriel，2006）。信貸擴張將導致貸款損失準備的增加（Altunbas et al．，2011）和風險收益調整的降低，最終導致銀行流動性風險加大(Chen et al．，2015)。其次，雖然信貸擴張后銀行貸款總量增大，但低貸款利率水平導致銀行的利息收入較低，銀行盈利減少，這易導致其資金周轉困難，帶來流動性風險。再次，信貸擴張下而資本不變，銀行權益比率、資本充足率等監(jiān)管指標降低，資本補充壓力增加，風險承擔能力減弱，銀行流動性風險增加。從跨境資本流出來看，資本大量外流會導致資本項目逆差擴大，在資本外流和貨幣貶值的雙重壓力下，央行減少基礎貨幣投放，緊縮國內市場流動性，利率水平上升。信貸緊縮和高利率水平導致實體經濟尤其是中小企業(yè)資金匱乏且融資困難，經營面臨困境，償債能力大幅下降，銀行不良貸款率提升，信用風險增加。流動性風險多是信用風險在銀行流動性方面的體現(xiàn)，信用風險越高，資產流動性越差，負債難以滿足債權人償付需求，銀行流動性風險增加。此外，資本外逃將引起股票、債券、房地產等資產價格下跌，它們作為常見的抵（質）押品，抵（質）押品價值下降，貸款違約風險增加，銀行資產負債表惡化，償債能力也受到影響。

跨境資本流動會影響商業(yè)銀行的外匯業(yè)務，進而影響外幣資產負債表，商業(yè)銀行流動性風險隨之提高。從跨境資本流入來看，首先，跨境資本大規(guī)模流入會提高人民幣匯率水平和強化匯率升值預期。這會降低企業(yè)和居民外匯存款意愿并提高外匯貸款需求，銀行的外匯貸存比攀升，外匯資金流動性風險增加。其次，匯率波動增加，銀行面臨較高的匯率風險，外匯資金的流動性也會受到影響。此外，匯率提高對出口導向型企業(yè)造成不利影響，出口商品價格上升將導致企業(yè)處于競爭不利的局面，企業(yè)盈利能力下降，償債能力變差，銀行不良貸款率提高。從跨境資本流出來看，大量資本外流將會惡化我國國際收支情況，人民幣有較大貶值壓力，國內市場流動性收緊，利率上升。一方面，銀行由于貨幣錯配對外存在明顯的凈負債，外匯暴露會隨著匯率貶值負面影響銀行的穩(wěn)定性（金祥義、張文菲，2019），銀行對外債務負擔加重，融資和投資能力減弱，經營績效降低，流動性風險加?。涣硪环矫?，貿易投資型企業(yè)將面臨較大的匯兌損失，償債能力減弱，這會導致商業(yè)銀行的不良貸款率和違約風險增加，流動性風險也隨之增加。

基于此，本文提出假設1。

假設1：跨境資本流動會加劇商業(yè)銀行的流動性風險。

（二）資產價格的中介效應分析

進一步對資產價格渠道進行分析。本文所考慮的資產為股票、房地產。何國華、陳晞（2020）考察了跨境資本流動對金融波動的影響，研究結果表明跨境資本流動會通過影響金融中介的風險感知來影響其風險承擔，最終會加劇金融脆弱性。就股票資產而言，作為一種間接投資形式，期限短，資本投機性更強。國際資本可以通過證券投資進入我國資本市場，市場流動性充裕。一方面，銀行進行信貸擴張，增加杠桿，加劇期限錯配，這為銀行流動性風險積聚埋下隱患。另一方面，外資流入加劇資本市場波動性，影響股票資產的折現(xiàn)能力。股票資產作為銀行常見的抵（質）押品，其價值波動會影響銀行信貸質量。此外，銀行系統(tǒng)資金也會以配資方式入股市，股價大幅波動，最終風險又會傳遞到銀行系統(tǒng)（方意等，2017；薛晴、劉湘勤，2018）。就房地產而言，根據(jù)Adrian &Shin（2010）的研究，銀行部門存在“杠桿—資產價格”雙循環(huán)機制，在房地產價格上漲周期，銀行擴張信貸，增加杠桿水平，購買更多資產并傾向于持有更大權重的風險資產，提升風險容忍度；下降周期則會緊縮信貸，維持低杠桿水平，拋售資產（趙勝民、何玉潔，2019）。

基于此，本文提出假設2。

假設2：資產價格在跨境資本流動對銀行流動性風險的影響中發(fā)揮中介效應。

三、實證研究設計

（一）樣本及數(shù)據(jù)來源

本文所使用的數(shù)據(jù)來源于萬得（wind）數(shù)據(jù)庫、國泰安銀行研究數(shù)據(jù)庫、國家外匯管理局網(wǎng)站。經過數(shù)據(jù)處理后，得到2010～2019年82家銀行的平衡面板數(shù)據(jù)，包括5家國有大型商業(yè)銀行、12家股份制商業(yè)銀行、65家城市商業(yè)銀行和農村商業(yè)銀行，共計820個年度觀測值。樣本覆蓋范圍廣、代表性強。

（二）變量設計

1、被解釋變量。流動性風險（lr）。借鑒李學彥、李澤文（2019），任英華等(2020)等學者對流動性風險度量的研究，以及《巴塞爾協(xié)議Ш》與銀行流動性風險的相關研究和規(guī)定（徐芳、張偉，2014），本文從資本充足度、資產負債匹配度、資產安全度三個維度選取指標來全面反映商業(yè)銀行流動性風險，指標評價體系如表1所示。

表1 商業(yè)銀行流動性風險指標評價體系

負相關指標取負數(shù)以進行正向處理后，本文對由82家樣本銀行和5個指標構成的樣本矩陣，使用熵值法計算處理，表2列示了經熵值法處理后的各指標權重。熵值法通過考慮各個指標的離散程度來確定權重。其中存貸比、最大十家客戶貸款比例、流動性比例的指標權重較大，各銀行間這些指標差異較大；撥備覆蓋率、資本充足率的指標權重較小，各銀行間這些指標差異較小。

表2 指標權重

2、解釋變量?？偭恳?guī)模法所衡量的跨境流動資本規(guī)模能夠有效的擬合我國資本流動狀況（劉柏等，2019），且受到眾多學者的歡迎（劉剛、盧燕峰，2015；劉糧、陳雷，2018）?？偭恳?guī)模法基于國際收支平衡表中的資本流入和流出占GDP的比重進行度量，通過資本流動規(guī)模直觀的反映資本的流動性。國際收支平衡表中資本和金融項目主要包括直接投資、證券投資、其他投資（包含金融衍生工具），除反映流動資本總規(guī)模外還可以反映各子項目的資本流動情況。跨境流動資本占GDP比重，可以進一步說明跨境流動資本規(guī)模所帶來的風險是相對GDP規(guī)模而言的。本文將從跨境流動資本總規(guī)模、流向、結構等維度對跨境資本流動進行衡量。其中，資本流出為資產端相加，資本流入為負債端相加，具體公式計算如下：

跨境資本流動（ccf）=（直接投資規(guī)模+證券投資規(guī)模+其他投資規(guī)模）/GDP

跨境資本流入（ccfin）=（直接投資流入+證券投資流入+其他投資流入）/GDP

跨境資本流出（ccfout)=（直接投資流出+證券投資流出+其他投資流出）/GDP

直接投資（zjtz）=直接投資規(guī)模/GDP

證券投資（zqtz）=證券投資規(guī)模/GDP

其他投資（qttz）=其他投資規(guī)模/GDP

3、控制變量。參考現(xiàn)有文獻（張旭、方顯倉，2020；高潔超等，2021），本文將從微觀銀行和宏觀經濟層面選擇控制變量。微觀銀行層面，選擇總資產的對數(shù)值（lnasset）、凈資產收益率（roe）、成本收入比（cti）等指標；宏觀經濟層面，選擇消費者價格指數(shù)的對數(shù)值（lncpi）、存款準備金率（drr）、貨幣供應量同比增長率（m2）等指標。

4、中介變量。銀行業(yè)信貸的典型抵（質）押品為股票資產和房地產。借鑒方意（2017）等人的研究，本文用股票價格和房地產價格作為資產價格的代理變量。其中，股票價格的代理變量為上證股票成交金額的對數(shù)值，房地產價格的代理變量為國房景氣指數(shù)對數(shù)值。

(三)實證模型構建

1、基準回歸

為了研究跨境資本流動對銀行流動性風險的影響，構建基準模型如下：

在（1）中，被解釋變量LRit為銀行流動性風險；LRit-1是其一階滯后項。核心解釋變量為ccft，反映跨境資本流動規(guī)模。Microit為微觀銀行層面的控制變量，Macrot為宏觀經濟層面的控制變量。ai代表銀行個體效應，不隨時間變化；uit代表隨機誤差項。

2、分組檢驗

（1）研究跨境資本流向的影響

為了研究流向的影響，本文將跨境流動資本細化為跨境資本流出規(guī)模(ccfoutt)和流入規(guī)模(ccfint)，使用模型同（1），但需要使用上述變量對解釋變量ccft進行替換。

（2）研究跨境資本結構的影響

為了研究跨境資本結構的異質性影響，本文分別以直接投資規(guī)模(zjtzt)、證券投資規(guī)模(zqtzt)、其他投資規(guī)模(qttzt)為解釋變量進行實證檢驗。使用模型同（1），但需要使用上述變量對解釋變量ccft進行替換。

3、中介效應模型

根據(jù)理論分析，跨境資本流動會通過資產價格渠道影響銀行流動性風險。具體來說，跨境資本流動會影響股票價格和房地產價格來加劇銀行流動性風險?？紤]到股票價格和房地產價格可能存在相互影響及聯(lián)動效應，本文使用鏈式多重中介效應模型檢驗跨境資本流動—資產價格—銀行流動性風險渠道的存在性，以便更好的研究跨境資本流動如何通過不同資產價格的中介變量對銀行流動性風險產生影響的機制。根據(jù)柳士順、凌文輇（2009）對于鏈式多重中介效應模型的設計，本文構建模型如下：

其中，spricet代表股票價格，hratet代表房地產價格，其他設定與方程（1）相同。在實證檢驗中，也會使用跨境資本流出規(guī)模(ccfoutt)、流入規(guī)模(ccfint)對ccft替代研究。方程(2)-(4)列出了兩個中介變量、三條中介路徑影響銀行流動性風險的回歸方程。方程（2）檢驗跨境資本流動對股票價格的影響，方程（3）在控制股票價格的情況下檢驗跨境資本流動對房地產價格的影響，方程（4）在控制股票價格和房地產價格的情況下檢驗跨境資本流動對銀行流動性風險的影響。根據(jù)多重中介模型，特定路徑的中介效應分別為13、14、124；總體中介效應為13+14+124；對比中介效應分別為124-13、124-14、13-14，直接效應為2。結合方程(1)-(4)，通過依次檢驗回歸系數(shù)對多重中介效應進行判定檢驗。若式（1）中系數(shù)φ2顯著，則存在總效應。若特定中介效應13顯著為正，表明在跨境資本流動對銀行流動性風險的影響中股票價格起到正向中介作用；同理，若14顯著為正，則房地產價格起到正向中介效應；若124為正，則股票價格和房地產價格對銀行流動性風險起到鏈式正向中介效應。上述三者之和為總體中介效應。

四、實證結果及分析

（一）描述性統(tǒng)計

描述性統(tǒng)計結果如表3所示。從樣本銀行的流動性風險指標來看，經熵值法計算的流動性風險（LR）最大為0．706，最小為0．173，LR值越大代表商業(yè)銀行流動性風險越高?？缇沉鲃淤Y本指標中，跨境資本流動占GDP比重最小值為0．021，最大值為0．106，具體來看，直接投資規(guī)模占GDP比重最大，其他投資規(guī)模次之，證券投資規(guī)模最小。其他投資總規(guī)模的最小值為負（-0．024），原因在于對外其他投資資產的凈增加量小于對外其他投資負債的凈減少量，總體表現(xiàn)為資本流入。跨境資本流入規(guī)模占GDP比重的最小值為負（-0．001），原因在于當年度對外其他投資負債的凈減少比重較大。微觀銀行數(shù)據(jù)中，銀行間資產規(guī)模指標存在較大差異，由資本收益率可看出，部分銀行盈利狀況很好，但部分銀行的一些年份處于不盈利的情況。宏觀經濟指標中可以看出，2010～2019年期間，我國宏觀經濟平穩(wěn)運行。

表3 描述性統(tǒng)計結果

（二）基準模型

本文使用差分GMM模型分析跨境資本流動對銀行流動性風險的影響，實證結果如表4所示。模型（1）為差分GMM模型實證結果；為保證結果的穩(wěn)健性，模型（2）為使用系統(tǒng)GMM模型進行穩(wěn)健性檢驗結果；進一步的，本文將樣本銀行分為大型銀行（包括國有大型商業(yè)銀行和股份制商業(yè)銀行）和中小銀行（包括城商行和農商行），模型（3）和模型（4）即為對銀行分樣本的穩(wěn)健性檢驗結果。所有模型均通過序列相關檢驗以及過度識別檢驗。

表4 跨境資本流動對銀行流動性風險的研究

從總體上分析。由模型（1）可知，跨境資本流動（ccf）的系數(shù)為正，且在1%的顯著性水平上顯著，結合具體數(shù)值，說明跨境資本流動規(guī)模每增加1%，銀行流動性風險增加0．395%，假設1驗證成立。當跨境資本大規(guī)模流動時，市場流動性較為充裕，銀行信貸擴張，由于業(yè)務管理的局限性，資金流入高風險部門，助長資本投機逐利行為，并通過強化銀行資產負債表進一步擴張，影響銀行的資產負債規(guī)模和結構，期限錯配加劇，增加銀行流動性風險；在一國金融基礎設施不甚完善的情況下，大規(guī)模的跨境資本流動的沖擊可能會通過“羊群效應”傳染至整個銀行系統(tǒng)，加劇銀行體系的脆弱性。流動性風險一期滯后項(L．LR)在1%水平下均顯著為正，說明銀行風險具有連續(xù)性和傳遞性。對于控制變量，宏觀經濟層面，模型（1）消費者價格指數(shù)（lncpi）顯著為負，說明較好的宏觀經濟環(huán)境在一定程度上可以降低銀行的流動性風險；存款準備金率的系數(shù)顯著為負，較高的存款準備金率在一定程度上限制了銀行信貸規(guī)模，降低了流動性風險。銀行層面，模型（1）銀行資產規(guī)模（lnasset）系數(shù)、資本收益率（roe）系數(shù)顯著為負，說明銀行的資產規(guī)模越大、盈利能力越強，則銀行的穩(wěn)定性越強，抵御風險的能力越強?？傮w而言，控制變量結果與理論及經驗事實直覺相符。

模型（2）-（4）為穩(wěn)健性檢驗結果。其中，模型（2）的系數(shù)符號與模型（1）基本一致，進一步證實結論。由模型（3）、（4）可得，相較于大型銀行，跨境資本流動對中小型銀行的流動性風險影響更加顯著。大型銀行資本收益率較高（均值為0．167），存貸比較低（均值為0．318）。因此大型銀行資產規(guī)模大，業(yè)務范圍廣，盈利能力強，受到較多監(jiān)管約束，更加追求穩(wěn)健經營；中小銀行面臨著更加激烈的市場競爭，有更強的逐利性，更容易遭受跨境流動資本的沖擊。

（二）分組檢驗

1、跨境資本流向的影響

關于跨境資本流向對銀行流動性風險影響的研究，實證結果如表5所示。模型（1）-（2）分別代表全樣本下跨境資本流動流出與流入，模型（3）-（6）分別代表大型銀行、中小銀行樣本下跨境資本流動流出與流入。分析模型（1）、（2），從系數(shù)符號來看，跨境資本流出和流入的系數(shù)均顯著為正，說明跨境資本流出或流入規(guī)模擴大，都會加劇銀行流動性風險水平。從系數(shù)絕對值來看，跨境資本流出對銀行流動性的沖擊要大于資本流入的沖擊。結合模型（5）-（6）可以看出，跨境流出和流入資本對中小銀行流動性風險的影響更加顯著。

表5 跨境資本流動流向對銀行流動性風險的研究

2、跨境資本結構的影響

表6列示了跨境資本結構對銀行流動性風險影響?？缇持苯油顿Y對銀行流動性風險的影響不顯著，跨境證券投資和其他投資對銀行流動性風險的影響均在1%的顯著性水平下顯著。從系數(shù)符號來看，跨境證券投資規(guī)模和其他投資規(guī)模均與銀行流動性風險正相關，其規(guī)模越大，流動性風險越高；從系數(shù)數(shù)值來看，跨境證券投資對銀行流動性風險的正向沖擊要強于跨境其他投資。具體來看，根據(jù)國際收支平衡表的編制規(guī)則，證券投資的投資工具包括股權和債券，均可以流通交易，其他投資包括金融衍生工具、其他股權、貨幣和存款、貸款、保險和養(yǎng)老金、貿易信貸等金融交易類型。這些跨境金融投資工具對銀行的流動性風險產生正向沖擊，也在一定程度上說明跨境資本流動—資產價格—銀行流動性風險傳遞渠道的存在性。

表6 跨境資本流動結構對銀行流動性風險的研究

（三）鏈式多重中介效應檢驗

表7列示了資產價格中介效應檢驗結果。本文使用固定效應模型進行研究，分別以跨境資本流動總規(guī)模、跨境資本流出、流入作為主要解釋變量進行了鏈式多重中介效應的檢驗，經實證檢驗后跨境資本流入—資產價格—銀行流動性風險渠道最為顯著，因此本文僅列示跨境資本流入作為主要解釋變量鏈式多重中介效應檢驗結果。

表7 資產價格的鏈式多重中介效應的研究

模型（1）中，跨境資本流入（ccfin）的系數(shù)為0．237，且在1%的水平上顯著，這是在固定效應模型下，跨境資本流入對銀行流動性風險的影響程度，其中中介效應和直接效應分別是多少，則結合模型（2）-（4）的實證結果分析。

特定路徑的中介效應。本文用路徑1表示“跨境資本流入—股票價格—銀行流動性風險”渠道，路徑2表示表示“跨境資本流入—房地產價格—銀行流動性風險”渠道，路徑3表示“跨境資本流入—股票價格—房地產價格—銀行流動性風險”渠道。從路徑1來看，跨境資本流動經由股票價格的中介效應為3．086，由模型（2）中跨境資本流入的系數(shù)-26．154和模型（4）中股票價格（sprice）的系數(shù)-0．118相乘而得，該值在1%的顯著性水平上顯著，即跨境資本流入通過股票價格渠道對銀行流動性風險產生正向影響，跨境資本流入規(guī)模每提升1%，通過該途徑會提高銀行流動性風險3．086%。從路徑2來看，跨境資本流動通過房地產價格渠道（hrate）的中介效應為0．162，且在5%的顯著性水平上顯著，即跨境資本流入通過房地產價格渠道對銀行流動性風險產生正向影響，跨境資本流入規(guī)模每提升1%，通過該途徑會提高銀行流動性風險0．162%。從路徑3來看，跨境資本流入經由股票價格、房地產價格渠道的鏈式中介效應為0．041，且在5%的顯著性水平上顯著，即跨境資本流入通過影響股票價格進而影響到房地產價格對銀行流動性風險產生正向影響，且跨境資本流入規(guī)模每提升1%，通過該鏈式途徑會提高銀行流動性風險0．041%。

總體中介效應。將三個特定中介效應加總可以得到總體中介效應為3．289（3．086+0．162+0．041），在5%的顯著性水平上顯著，即跨境資本流入通過股票價格、房地產價格、股票和房地產聯(lián)動三條路徑對銀行流動性風險產生總體的正向影響，跨境資本流入規(guī)模每增加1%，通過三個中介提升銀行流動性風險3．289%。

對比中介效應?？缇迟Y本流入通過三條路徑對銀行流動性風險的中介效應分別為3．086、0．162、0．041，在總體中介效應中占比分別為93．82%、4．93%、1．25%。因此，跨境資本流入通過股票價格渠道對銀行流動性風險的影響程度要高于房地產價格渠道，而房地產價格渠道的影響程度要高于股票和房地產價格聯(lián)動渠道的影響。

直接效應。模型（4）跨境資本流入的系數(shù)-3．273反映了跨境資本流入對銀行流動性風險的直接效應。該數(shù)值符號與中介效應符號相反，因此要按照遮掩效應立論。可能原因是，由于跨境資本流入對銀行流動性風險的影響渠道不止有資產價格這一個渠道，還有其他正向顯著的中介變量有待發(fā)現(xiàn)。此外，直接效應還可以通過模型（1）中ccf的系數(shù)0．237（跨境資本流入對銀行流動性風險影響的總效應）減去總體中介效應3．289的數(shù)值來估算，結果為-3．052，該值與模型（4）中的-3．273相差不大，差值主要是由于擾動項以及控制變量的選擇引起。

（四）穩(wěn)健性檢驗

本文運用替代中介代理變量法對跨境資本流入—資產價格—銀行流動性風險傳導渠道進行穩(wěn)健性檢驗。用上證平均市盈率（szrate）作為股票價格的代理變量（數(shù)據(jù)來源于上海證券交易所年鑒），用百城價格指數(shù)對數(shù)值（lnhouse）作為房地產價格的代理變量（數(shù)據(jù)來源于前瞻數(shù)據(jù)庫官網(wǎng)）。結果如表8所示。檢驗結果與上文檢驗結果基本一致?？梢耘卸缇迟Y本流入—資產價格—銀行流動性風險傳導渠道的存在性，跨境資本流入通過股票價格和房地產價格兩個中介加劇銀行流動性風險。

表8 資產價格渠道的穩(wěn)健性檢驗

五、結論與政策建議

本文通過構建包含跨境資本流動和流動性風險的差分GMM模型，實證分析了我國跨境資本流動、資產價格、銀行流動性風險三者之間的關聯(lián)。本文主要結論歸納為：1、跨境資本流動對銀行流動性風險起正向促進作用，跨境資本流動規(guī)模越大，銀行流動性風險越高，并且跨境資本對中小銀行流動性風險的沖擊更加顯著。2、從流向上來看，跨境資本流出對銀行流動性風險的影響程度要高于跨境資本流入；從結構上來看，跨境證券投資和跨境其他投資對銀行流動性風險的影響更加顯著。3、資產價格的中介效應方面，存在跨境資本流入—資產價格—銀行流動性風險的渠道，跨境資本流入會通過股票價格、房地產價格、股票和房地產價格聯(lián)動的渠道影響銀行流動性風險，并且股票價格、房地產價格、股票和房地產價格聯(lián)動的中介效應依次遞減。

基于以上的結論，政策啟示如下：一是健全“宏觀審慎管理+微觀監(jiān)管”兩位一體的監(jiān)管框架，堅持底線思維。宏觀層面，要豐富對銀行等交易主體的宏觀審慎監(jiān)管政策工具箱，加快建設跨境資本流動的動態(tài)的前瞻性的監(jiān)管體系，定期開展壓力測試，有效防范跨境資本無序流動；微觀層面，要完善微觀審慎將指標體系，重點關注貨幣錯配、期限錯配等風險類型，加強各監(jiān)管部門之間的協(xié)同合作，完善信息共享機制。二是有序推進證券、房地產等金融市場雙向開放，提高金融資源配置效率，發(fā)揮其服務實體經濟的積極作用；嚴格規(guī)范資本市場外匯業(yè)務、跨境購房及炒股等行為，完善資本市場跨境交易與跨境監(jiān)管協(xié)調制度，使金融監(jiān)管與金融開放程度相適應；穩(wěn)步推進人民幣資本項目可兌換，穩(wěn)步深化人民幣匯率市場化改革。三是商業(yè)銀行要堅持穩(wěn)健經營，建立健全跨境資本風險監(jiān)督和管理機制，完善以風險識別為導向的銀行流動性風險監(jiān)測管理體系，建立健全應急預案以應對跨境資本極端事件對銀行流動性風險的影響。