股市商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)漸顯

11月16日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《會(huì)計(jì)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)提示第8號(hào)——商譽(yù)減值》，從商譽(yù)減值的會(huì)計(jì)處理及信息披露、商譽(yù)減值事項(xiàng)的審計(jì)和與商譽(yù)減值事項(xiàng)相關(guān)的評(píng)估三方面，就常見(jiàn)問(wèn)題和監(jiān)管關(guān)注事項(xiàng)進(jìn)行說(shuō)明。

自2015年之后，人們對(duì)于A股高企的商譽(yù)早就有了擔(dān)憂(yōu)。截至2018年三季度末，A股上市公司的商譽(yù)總額已經(jīng)達(dá)到1.45萬(wàn)億元，占整個(gè)A股公司總市值比重的約2.5%。雖然總體占比不大，但是從單個(gè)公司來(lái)說(shuō)，一些公司的商譽(yù)占凈資產(chǎn)的比重已經(jīng)較高。隨著當(dāng)前市場(chǎng)行情的不景氣，這些懸在半空中的商譽(yù)成為了潛在的重大風(fēng)險(xiǎn)因素。此前早已出現(xiàn)過(guò)商譽(yù)“爆雷”的案例。證監(jiān)會(huì)在此時(shí)提示風(fēng)險(xiǎn)值得關(guān)注。

同樣值得關(guān)注的是，自今年9月以來(lái)，監(jiān)管層再度為并購(gòu)重組“松綁”的意思已經(jīng)十分明顯，先后出臺(tái)了多項(xiàng)“松綁”舉措。放松并購(gòu)重組是刺激市場(chǎng)的利好因素，而并購(gòu)重組產(chǎn)生的高額商譽(yù)則是隱形的巨大風(fēng)險(xiǎn)。這一來(lái)一回之間，市場(chǎng)走勢(shì)如何，值得關(guān)注。

狂飆突進(jìn)的商譽(yù)

商譽(yù)表示公司在商業(yè)經(jīng)營(yíng)中取得的有利條件，例如良好的品牌口碑、良好的客戶(hù)關(guān)系等。商譽(yù)的英文翻譯中為“Goodwill”，表示一種美好的愿望。在我國(guó)資本市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)中，商譽(yù)的形成由且僅由企業(yè)的并購(gòu)重組產(chǎn)生。按照我國(guó)的《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第20號(hào)——企業(yè)合并》的規(guī)定，在非同一控制下的企業(yè)合并中，購(gòu)買(mǎi)方對(duì)合并成本大于合并中取得的被購(gòu)買(mǎi)方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值份額的差額，應(yīng)當(dāng)確認(rèn)為商譽(yù)。簡(jiǎn)而言之，就是買(mǎi)家支付的超過(guò)商品市場(chǎng)價(jià)值的部分被計(jì)入商譽(yù)。

當(dāng)前我國(guó)A股市場(chǎng)上的商譽(yù)總額已經(jīng)達(dá)到1.45萬(wàn)億元，其瘋狂的增長(zhǎng)始于2014年并購(gòu)重組程序簡(jiǎn)化之后。

2014年國(guó)家放寬兼并重組的監(jiān)管之后，市場(chǎng)上迎來(lái)了并購(gòu)重組的高潮，甚至有人將2014年定義為我國(guó)“并購(gòu)重組元年”。據(jù)統(tǒng)計(jì)，當(dāng)年中國(guó)市場(chǎng)并購(gòu)事件2154起，披露交易額2901.6億美元。不僅境內(nèi)各種資產(chǎn)并購(gòu)活動(dòng)活躍，而且跨境并購(gòu)活動(dòng)也非?；钴S，并購(gòu)案例數(shù)量和金額雙雙創(chuàng)新高，民企迎來(lái)了“出海潮”。部分研究報(bào)告顯示，當(dāng)年中國(guó)超越美國(guó)成為全球市場(chǎng)中并購(gòu)活動(dòng)最活躍地區(qū)。

從商譽(yù)形成的數(shù)據(jù)來(lái)看，當(dāng)前A股中大部分上市公司資產(chǎn)負(fù)債表中的商譽(yù)都形成于2014年之后。2012年A股市場(chǎng)的商譽(yù)總值尚只有1691億元，到2013年突破2000億，2014年開(kāi)始狂飆突進(jìn)。2014年到2016年，A股市場(chǎng)商譽(yù)總值的增長(zhǎng)速度分別為55%、96%、61%，2016年末A股市場(chǎng)商譽(yù)總值突破1萬(wàn)億元。到2018年三季度末，商譽(yù)總值達(dá)到1.45萬(wàn)億元。

與一級(jí)市場(chǎng)活躍的并購(gòu)重組相輝映的是，A股在此期間也啟動(dòng)了一波牛市行情。上證指數(shù)從2014年6月底的2050點(diǎn)左右，在不到一年的時(shí)間里就竄到了5000點(diǎn)以上，漲幅超過(guò)250%。中小板指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的增長(zhǎng)更為瘋狂。

在A股的這一輪瘋漲中，“并購(gòu)重組”成為重要的炒作概念，在這個(gè)概念的帶動(dòng)下，許多公司的股價(jià)出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，其中漲幅數(shù)倍者數(shù)不勝數(shù)。

在資本市場(chǎng)的瘋狂之下，不少公司在并購(gòu)上也是大踏步，“蛇吞象”式的并購(gòu)時(shí)常見(jiàn)諸報(bào)端。這些高額并購(gòu)留下的遺產(chǎn)就是現(xiàn)在A股居高不下的商譽(yù)。按照當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)行情，并購(gòu)重組中溢價(jià)一倍以上者稀松平常，一些游戲、傳媒、計(jì)算機(jī)行業(yè)的并購(gòu)案例中，溢價(jià)幾十倍甚至上百倍的也不乏其人。這些溢價(jià)部分最后統(tǒng)統(tǒng)以商譽(yù)這樣一個(gè)虛無(wú)縹緲的概念進(jìn)入了公司的財(cái)務(wù)報(bào)表。以致最終形成了總值高達(dá)1.45萬(wàn)億元的商譽(yù)。

隱形的壓力

商譽(yù)是一個(gè)很奇怪的東西，許多人將它同“無(wú)形資產(chǎn)”相混淆，實(shí)際上二者是完全不同的概念。無(wú)形資產(chǎn)是指企業(yè)擁有或控制的沒(méi)有實(shí)際形態(tài)的非貨幣資產(chǎn)，比如著作權(quán)、版權(quán)、土地使用權(quán)等，這些東西雖然沒(méi)有實(shí)際形態(tài)，但是有市場(chǎng)價(jià)值，并且可以可靠的計(jì)量。

商譽(yù)不僅沒(méi)有實(shí)際形態(tài)，而且無(wú)法可靠計(jì)量。從形成原因來(lái)看，商譽(yù)是對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)溢價(jià)的產(chǎn)物；從內(nèi)涵來(lái)看，它是對(duì)不可計(jì)量的商業(yè)利益的具象化；從價(jià)值支撐來(lái)看，支撐商譽(yù)的是其在未來(lái)能夠帶來(lái)相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)利益。所以商譽(yù)又可以看作是一種“隱形資產(chǎn)”，其有無(wú)價(jià)值不是依靠自身，而是依靠公司的經(jīng)營(yíng)情況。如果公司在未來(lái)不能夠達(dá)到預(yù)期的商業(yè)利益，那么這些商譽(yù)存在的合理性就要受到質(zhì)疑，并進(jìn)行減值。對(duì)于上市公司而言，高額的商譽(yù)無(wú)疑是一種隱形的壓力：一旦與商譽(yù)相對(duì)應(yīng)的資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)不理想，那么商譽(yù)就面臨減值的壓力。

我國(guó)資本市場(chǎng)上并購(gòu)重組往往會(huì)有相應(yīng)的業(yè)績(jī)承諾，通常期限為三年，如果達(dá)不到相應(yīng)的業(yè)績(jī)承諾，需要進(jìn)行補(bǔ)償。這些業(yè)績(jī)承諾也是對(duì)商譽(yù)的一種隱形擔(dān)保，是用來(lái)說(shuō)服資本市場(chǎng)給予標(biāo)的物高溢價(jià)的重要說(shuō)辭。

（圖/東方IC）

從我國(guó)A股市場(chǎng)高額商譽(yù)的形成時(shí)間來(lái)看，主要集中在2014年之后，根據(jù)三年業(yè)績(jī)承諾的慣例，不少并購(gòu)重組的標(biāo)的已經(jīng)完成了三年的業(yè)績(jī)承諾，這意味著相應(yīng)的商譽(yù)失去了一層保障，商譽(yù)的減值壓力增大。

截至2018年三季度數(shù)據(jù)，A股共有1164家公司的商譽(yù)規(guī)模超過(guò)1億元，其中有375家公司商譽(yù)規(guī)模超過(guò)10億元，包括41家商譽(yù)規(guī)模超50億元，以及13家商譽(yù)規(guī)模超100億元的公司。從商譽(yù)占公司凈資產(chǎn)的比重來(lái)看，有369家公司商譽(yù)占凈資產(chǎn)比例高于30%，73家公司高于60%，還有18家公司高于100%。

通常商譽(yù)與凈資產(chǎn)的比重為30%是一個(gè)警戒線，超過(guò)這個(gè)警戒水平，往往意味著公司存在較大資產(chǎn)減值風(fēng)險(xiǎn)，需要仔細(xì)分析。當(dāng)一家公司的商譽(yù)占到凈資產(chǎn)比重超過(guò)100%時(shí)，那么意味這家公司的凈資產(chǎn)如果扣除商譽(yù)，已經(jīng)是負(fù)資產(chǎn)了。在投資界，一些嚴(yán)謹(jǐn)?shù)耐顿Y人在計(jì)算公司的凈資產(chǎn)時(shí)會(huì)直接將商譽(yù)扣除 ，因?yàn)樵谶@些投資者看來(lái)，所謂商譽(yù)就是根本不存在的東西。

目前A股市場(chǎng)上商譽(yù)占凈資產(chǎn)比重最高的是紫光學(xué)大，高達(dá)1100%。紫光學(xué)大的前身為銀潤(rùn)投資，2015年從美股退市的學(xué)大教育，通過(guò)并購(gòu)重組的方式借殼銀潤(rùn)投資登陸A股，這筆交易產(chǎn)生了高達(dá)15.24億元的商譽(yù)。根據(jù)紫光學(xué)大2018年的三季度報(bào)告，報(bào)告期末該公司的凈資產(chǎn)僅有1.37億元，如果扣除商譽(yù)，那么該公司的凈資產(chǎn)即為-13.87億元。目前紫光學(xué)大正在籌劃重大資產(chǎn)重組，此前該公司已經(jīng)兩次籌劃重大資產(chǎn)重組失敗，股價(jià)一路狂跌。面對(duì)如此高額的商譽(yù)，紫光學(xué)大還能負(fù)重前行多遠(yuǎn)？

向左向右

11月15日，在證監(jiān)會(huì)會(huì)計(jì)部提示商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)的前一天，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了修訂后的《公開(kāi)發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第26號(hào)——上市公司重大資產(chǎn)重組（2018年修訂）》。

本次修訂的主要內(nèi)容是簡(jiǎn)化并購(gòu)重組預(yù)案的信息披露要求。一是聚焦主要交易對(duì)方和交易標(biāo)的核心要素的披露。不再要求披露交易對(duì)方業(yè)務(wù)發(fā)展?fàn)顩r、主要財(cái)務(wù)指標(biāo)和下屬企業(yè)名目；對(duì)海外并購(gòu)、招拍掛等交易允許簡(jiǎn)化或暫緩披露相關(guān)情況。二是增加中介機(jī)構(gòu)核查要求彈性。允許中介機(jī)構(gòu)結(jié)合盡職調(diào)查的實(shí)際進(jìn)展披露核查意見(jiàn)。三是在已明確交易標(biāo)的的前提下，不再?gòu)?qiáng)制要求披露標(biāo)的預(yù)估值或擬定價(jià)，便于交易各方更充分地談判博弈。四是在充分披露相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，不再要求披露權(quán)屬瑕疵、立項(xiàng)環(huán)保等報(bào)批事項(xiàng)，本次交易對(duì)公司同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、關(guān)聯(lián)交易的預(yù)計(jì)影響，相關(guān)主體買(mǎi)賣(mài)股票自查情況。

在此之前，從2018年9月份開(kāi)始，證監(jiān)會(huì)已經(jīng)開(kāi)始為并購(gòu)重組“松綁”，先后公布了并購(gòu)重組定價(jià)雙向調(diào)整機(jī)制；小額快速并購(gòu)審核機(jī)制；并購(gòu)重組配套資金可用于補(bǔ)充流動(dòng)性和償債；新增并購(gòu)重組審核分道制“豁免/快速通道”的產(chǎn)業(yè)類(lèi)型；IPO被否企業(yè)重組上市間隔期從3年縮短為6個(gè)月；試點(diǎn)可轉(zhuǎn)債用于并購(gòu)重組支付手段等措施。

從監(jiān)管層的動(dòng)向來(lái)看，為并購(gòu)重組松綁已經(jīng)是大勢(shì)所趨，并購(gòu)重組概念或許又要在A股風(fēng)行，相應(yīng)的商譽(yù)或許又要大規(guī)模增加，風(fēng)險(xiǎn)當(dāng)然也會(huì)隨之增加。

以上一輪并購(gòu)重組潮中創(chuàng)業(yè)板的代表性公司藍(lán)色光標(biāo)為例。該公司2010年上市后旋即走上并購(gòu)之路，不斷并購(gòu)?fù)袠I(yè)中小規(guī)模公司，商譽(yù)也一路走高，從2010年期末的1.87億元增長(zhǎng)到2015年期末的46億元，商譽(yù)占凈資產(chǎn)的比重從21%狂飆到109%。

2015年，藍(lán)色光標(biāo)由于此前收購(gòu)的公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)未達(dá)預(yù)期，產(chǎn)生資產(chǎn)減值損失9.83億元，其中無(wú)形資產(chǎn)減值7.1億元，商譽(yù)減值2億元。致使公司當(dāng)年凈利潤(rùn)同比大幅下滑近九成。并購(gòu)帶來(lái)的商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)可想而知。

面對(duì)當(dāng)前的并購(gòu)重組松綁，一方面可能是由于并購(gòu)重組概念而活躍起來(lái)的資本市場(chǎng)和股價(jià)，一方面則是可能由并購(gòu)重組帶來(lái)的高商譽(yù)和高風(fēng)險(xiǎn)。向左還是向右，投資者需要慎重抉擇。