央行實(shí)行負(fù)利率政策對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響
——以日本為例

丁 青

（江西財(cái)經(jīng)大學(xué)，南昌330077）

一、關(guān)于負(fù)利率政策

利率作為借貸資金的價(jià)格，是各國(guó)中央銀行調(diào)控貨幣供求、調(diào)節(jié)宏觀經(jīng)濟(jì)的主要手段。2014年6月5日，歐洲央行宣布，下調(diào)歐元區(qū)主導(dǎo)再融資利率10個(gè)基點(diǎn)至0.15%，下調(diào)隔夜存款利率10個(gè)基點(diǎn)至負(fù)0.1%，同時(shí)下調(diào)隔夜貸款利率35個(gè)基點(diǎn)至0.4%。利率分為實(shí)際利率和名義利率，此處，探討的負(fù)利率是負(fù)名義利率。央行連續(xù)降息，并突破“零利率下限”（零是名義利率的下限，名義利率不能低于零）。

而所謂的負(fù)利率政策是指央行將名義利率降至0%以下，現(xiàn)有的負(fù)利率政策并非指普通民眾與企業(yè)在民間銀行的存款利率變?yōu)樨?fù)數(shù)，而是指民間銀行存入央行的準(zhǔn)備金利率轉(zhuǎn)為負(fù)數(shù)，民間銀行將資金存入央行，反而需要向央行支付利息。

二、日本央行的決定

（一）背景

日本經(jīng)濟(jì)自2014年開始長(zhǎng)期處于低迷狀態(tài)，經(jīng)濟(jì)增速放緩明顯，日元相對(duì)于其他主要貿(mào)易國(guó)家的貨幣匯率升值明顯，反映日本金融市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r的日經(jīng)指數(shù)（Nikkei Stock Average）呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，而安倍晉三的量化寬松政策至此已幾乎完全沒有調(diào)控經(jīng)濟(jì)的效果了。

因此，2016年1月29日，日本央行成為世界上第五個(gè)實(shí)施負(fù)利率政策的國(guó)家，同時(shí)成為亞洲第一個(gè)實(shí)施負(fù)利率的國(guó)家，從實(shí)施負(fù)利率的經(jīng)濟(jì)體來看，負(fù)利率政策的目的在于緩解結(jié)構(gòu)性通縮而導(dǎo)致的通脹下行和需求萎縮。

（二）實(shí)施

為了應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退和通縮風(fēng)險(xiǎn)，2016年1月29日，日本央行決定實(shí)施負(fù)利率政策。同時(shí)，日本央行還提出了廢除物理貨幣的設(shè)想：將貨幣電子化，以便于央行更好的實(shí)現(xiàn)名義負(fù)利率，刺激消費(fèi)，因?yàn)橛捎谖锢碡泿诺拇嬖冢藗儗?huì)通過持有物理貨幣而使政策失效。

日本銀行的負(fù)利率政策按照金融機(jī)構(gòu)在央行的賬戶余額，分為三個(gè)階段（+0.1%、0%、-0.1%）。具體是：對(duì)既有余額按照＋0.1%，對(duì)于宏觀加算余額適用0%，除此以外適用-0.1%。各金融機(jī)構(gòu)在將資金存入央行以后，適用于這一一種“分段”計(jì)息的方法，換句話說，如果金融機(jī)構(gòu)商業(yè)銀行等過多的吧資金放入央行不斷不會(huì)得到任何利息收入，反而需要向央行支付一定的資金成本了。

三、負(fù)利率政策對(duì)日本的影響

（一）對(duì)GDP的影響

數(shù)據(jù)顯示，從2016年日本正式開始實(shí)施負(fù)利率政策，到2017年為止，可以看到從體來說GDP的增長(zhǎng)率波動(dòng)幅度較大。2016年第一、二、三季度國(guó)民經(jīng)濟(jì)有較快增長(zhǎng)，GDP增速達(dá)到2%-6%，然而好景不長(zhǎng)，在2017年國(guó)民生產(chǎn)總值增速下跌，到2017年下半年有所恢復(fù)。也許這并不能說是負(fù)利率政策效果不好，影響一個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度因素較多，如失業(yè)率與通貨膨脹水平仍處在較為悲觀的水平上。

（二）對(duì)金融資產(chǎn)以及金融市場(chǎng)

對(duì)于金融市場(chǎng)以及投資者手中的金融資產(chǎn)來說負(fù)利率政策使得投資方向有著較大改變。具體來說由于央行實(shí)行負(fù)利率大部分金融機(jī)構(gòu)不會(huì)選擇把資金存入中央銀行而使得自身遭受損失，因此作為其替代品同樣風(fēng)險(xiǎn)較低的國(guó)債成為大部分金融機(jī)構(gòu)新的選擇。投資者以及機(jī)構(gòu)對(duì)國(guó)債的搶購(gòu)下壓了國(guó)債尤其是長(zhǎng)期國(guó)債的收益率。從相關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)中可以非常明顯的看出自2016年起，10年期國(guó)債基準(zhǔn)收益率由0.2-0.4%迅速變成了負(fù)數(shù)，在2016年第二季度甚至低至-0.2%，一直到2017年第一季度才略微為正。清楚的表明大量資金流入了日本國(guó)債市場(chǎng)，推高了國(guó)債價(jià)格，迅速壓低收益率。

這對(duì)于保險(xiǎn)公司、信托機(jī)構(gòu)來說更是一個(gè)不利消息，由于其金融資產(chǎn)的特殊性，他們的資金大部分投入在國(guó)債等低風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)，因此負(fù)利率政策對(duì)于其他金融機(jī)構(gòu)以及投資者的影響使保險(xiǎn)公司遭受極大損失，給他們帶來了經(jīng)營(yíng)上的困難。而保險(xiǎn)公司所具有的社會(huì)意義，如他們保障著許多老年人的養(yǎng)老金等使得這一效應(yīng)惡化了社會(huì)整體狀況。

（三）對(duì)居民消費(fèi)和企業(yè)投資的影響

從日本央行的出發(fā)點(diǎn)來看，實(shí)施該政策是希望商業(yè)銀行等金融存款機(jī)構(gòu)將存款資金貸出去，促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張。負(fù)利率施行后，日本的銀行確實(shí)在一定程度上提供了更多可以借貸的資金，對(duì)于日本的實(shí)體企業(yè)來說無疑降低了他們的借款成本，使得他們更愿意進(jìn)行投資、擴(kuò)大生產(chǎn)、從而促進(jìn)就業(yè)、刺激消費(fèi)等。然而，一個(gè)企業(yè)是否愿意進(jìn)行融資擴(kuò)大生產(chǎn)以及其獲得融資的成本并不僅僅只和銀行提供的貸款利率有關(guān)。

首先，2016至今，日本通脹率始終達(dá)不到預(yù)期，經(jīng)濟(jì)總體處于較為低迷狀態(tài)，這使得企業(yè)做出擴(kuò)大投資的決定有了遲疑；其次，盡管央行對(duì)于存放的資金實(shí)行負(fù)利率，商業(yè)銀行在審批放貸時(shí)仍是要考慮企業(yè)自身的信用狀況還款能力等，壞賬率自始始終是銀行要考慮的重要因素；最后，負(fù)利率的效果能否最終傳導(dǎo)至消費(fèi)者仍有待商榷，若是面對(duì)市面上較低的利率，民眾選擇持有現(xiàn)金而非消費(fèi)，那么負(fù)利率政策效果便會(huì)大打折扣了。

數(shù)據(jù)顯示，2016年第一季度到第三季度日本私人消費(fèi)GDP當(dāng)季同比增長(zhǎng)百分比在0左右徘徊而在第三季度以后開始有了較為明顯的增長(zhǎng)，并且自2016年2月，日本核心CPI連續(xù)10個(gè)月下降，但12月份是跌幅最小的一次。但是從通貨膨脹率來看日本居民消費(fèi)不容樂觀，截止到2017年底日本距離其2%的通脹目標(biāo)雖然在不斷接近但是仍沒有達(dá)到這一目標(biāo)。

因此從這一方面負(fù)利率政策對(duì)于日本來說有一定效果，并且日本央行有理由在未來繼續(xù)實(shí)行較為有強(qiáng)勁的量化寬松等積極的貨幣政策刺激消費(fèi)與經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

（四）對(duì)日元匯率及出口

名義有效匯率是指以一國(guó)對(duì)外貿(mào)易伙伴國(guó)與該國(guó)的貿(mào)易額在該國(guó)對(duì)外貿(mào)易總額中的比重為權(quán)數(shù)，將各貿(mào)易伙伴國(guó)的名義匯率進(jìn)行加權(quán)平均而得到的匯率指數(shù)。數(shù)據(jù)顯示，2016年開始日本名義有效匯率上升，日元貶值明顯。從國(guó)際金融實(shí)務(wù)的角度來說，本國(guó)貨幣貶值將會(huì)極大刺激本國(guó)產(chǎn)品的出口，這一定程度上給日本帶來了外匯收入，但是在其他國(guó)家看來，這會(huì)使得其他國(guó)家進(jìn)一步干預(yù)外匯政策，導(dǎo)致國(guó)際市場(chǎng)上的惡性競(jìng)爭(zhēng)。同時(shí)，實(shí)施負(fù)利率政策之后一直到2016年第三季度，日本進(jìn)出口將數(shù)量呈現(xiàn)下降平緩的態(tài)勢(shì)，但從2016年第三季度開始進(jìn)出口迅速上升，呈發(fā)展態(tài)勢(shì)。2016-2017，在全球經(jīng)濟(jì)回溫的宏觀經(jīng)濟(jì)背景下日本的呈貿(mào)易順差狀態(tài)。

另一方面，在過去日元升值時(shí)，大部分實(shí)體企業(yè)將自己的工廠甚至核心部門轉(zhuǎn)移至海外從而利用海外獨(dú)特的經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)，從這一點(diǎn)來看日元的貶值對(duì)他們來說作用相當(dāng)有限。并且，日元大幅貶值不僅加劇了實(shí)體經(jīng)濟(jì)與資本市場(chǎng)的不平衡，也帶來了工資增長(zhǎng)與物價(jià)上升的不平衡

四、結(jié)論

從本文的分析來看，日本實(shí)行負(fù)利率政策在刺激通貨膨脹、促進(jìn)就業(yè)、促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展等多個(gè)方面取得的效果并不如預(yù)期的那么完美。

第一，以國(guó)民生產(chǎn)總值GDP增速作為評(píng)價(jià)指標(biāo)，日本經(jīng)濟(jì)發(fā)展波動(dòng)較大，2016年增速較快而2017年出現(xiàn)下滑。整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展呈頹勢(shì)。

第二，金融資產(chǎn)投資方面，負(fù)利率政策的影響較為明顯使得日本投資者更多的將資產(chǎn)投入國(guó)債市場(chǎng)從而使得債市收益率走低，價(jià)格趨高———這對(duì)于保險(xiǎn)公司等特殊的金融機(jī)構(gòu)來說非常不利。

第三，投資消費(fèi)方面，負(fù)利率政策一定程度上降低了企業(yè)融資成本，但是企業(yè)投融資規(guī)模仍未出現(xiàn)較為實(shí)質(zhì)性的進(jìn)步，這是由于影響企業(yè)決策的因素很多。消費(fèi)方面日本CPI指數(shù)仍不理想。

第四，匯率及外貿(mào)方面，日元貶值促進(jìn)了日本商品的出口但其作用相當(dāng)有限，并且可能會(huì)帶來其他的不利影響。

日本作為一個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家，在近五年左右的時(shí)間里遇到了較為嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)發(fā)展問題，日本經(jīng)濟(jì)部門實(shí)施了一些列貨幣政策，如量化寬松、負(fù)利率政策等從根本上是希望能夠刺激日本經(jīng)濟(jì)發(fā)展、增加就業(yè)使得人民生活幸福，保持其經(jīng)濟(jì)大國(guó)的優(yōu)勢(shì)從而謀求政治上更高的地位。目前來看，日本經(jīng)濟(jì)總體發(fā)展態(tài)勢(shì)不是特別理想，但在緩慢恢復(fù)，日本當(dāng)局應(yīng)當(dāng)在目前的狀態(tài)下毫不動(dòng)搖的繼續(xù)實(shí)行特別積極的貨幣政策從而獲得更好發(fā)展。