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    金融衍生品避險(xiǎn)攻略

    2018-12-05 14:01:14蔣燕付欣編輯章蔓菁
    中國(guó)外匯 2018年8期
    關(guān)鍵詞:套期保值衍生品

    文/蔣燕 付欣 編輯/章蔓菁

    企業(yè)應(yīng)先確保操作的合規(guī)性,并通過(guò)VaR等工具確定套保比例。在此基礎(chǔ)上嘗試多市場(chǎng)、多產(chǎn)品的靈活切換,適時(shí)實(shí)施分層對(duì)沖策略。

    近些年,我國(guó)企業(yè)“走出去”的步伐不斷加快,國(guó)際化程度不斷提升;與此同時(shí),企業(yè)外匯風(fēng)險(xiǎn)管理的難度也在增加。特別在一些“一帶一路”沿線國(guó)家,由于其經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá),外匯管制較為嚴(yán)格,貨幣流通性較差,匯率波動(dòng)較大,金融市場(chǎng)發(fā)展落后,金融衍生工具欠缺,加上“一帶一路”項(xiàng)目多呈金額大、周期長(zhǎng)等特點(diǎn),更加大了企業(yè)的外匯風(fēng)險(xiǎn)管理難度。在此背景下,金融衍生品在外匯風(fēng)險(xiǎn)管理實(shí)踐中的作用愈發(fā)凸顯。鑒于金融衍生品鮮明的“雙刃劍”特征,如何科學(xué)確定外匯風(fēng)險(xiǎn)管理的重點(diǎn)、合理選擇金融衍生品并構(gòu)建交易策略,顯得尤為關(guān)鍵。

    確定風(fēng)險(xiǎn)管理重點(diǎn)

    企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中面臨的外匯風(fēng)險(xiǎn)可大致歸類為資產(chǎn)負(fù)債表外匯風(fēng)險(xiǎn)和未來(lái)交易現(xiàn)金流外匯風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)需要結(jié)合自身的關(guān)注點(diǎn),來(lái)確定優(yōu)先管理哪一類風(fēng)險(xiǎn)。就資產(chǎn)負(fù)債表外匯風(fēng)險(xiǎn)而言,其主要來(lái)源于兩種情況:一是企業(yè)在合并海外分(子)公司財(cái)務(wù)報(bào)表時(shí),將外幣折算為本國(guó)貨幣產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn);二是企業(yè)將自身財(cái)務(wù)報(bào)表的存量外幣資產(chǎn)或負(fù)債折算為本國(guó)貨幣時(shí)產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于企業(yè)而言,資產(chǎn)負(fù)債表外匯風(fēng)險(xiǎn)會(huì)帶來(lái)的是賬面上的匯兌收益或損失,企業(yè)實(shí)際上并未喪失任何實(shí)物價(jià)值或以外幣計(jì)量的經(jīng)濟(jì)價(jià)值。相對(duì)而言,未來(lái)交易現(xiàn)金流外匯風(fēng)險(xiǎn)則主要存在于企業(yè)外幣應(yīng)收、應(yīng)付款項(xiàng)和以外幣計(jì)價(jià)的融資款項(xiàng)、尚未履行的外匯衍生品協(xié)議中,它會(huì)同時(shí)帶給企業(yè)賬面和實(shí)際經(jīng)濟(jì)上的收益或損失。

    通常,注重會(huì)計(jì)效益的企業(yè)較為關(guān)注資產(chǎn)負(fù)債表外匯風(fēng)險(xiǎn),而注重經(jīng)濟(jì)效益的企業(yè)則較為關(guān)注未來(lái)交易現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)。無(wú)論是管理哪一類風(fēng)險(xiǎn),都會(huì)帶來(lái)相應(yīng)的收益和成本。管理資產(chǎn)負(fù)債表外匯風(fēng)險(xiǎn)能夠給企業(yè)帶來(lái)較為穩(wěn)定的報(bào)表數(shù)據(jù),為企業(yè)在資本市場(chǎng)融資提供良好的報(bào)表形象;但如果運(yùn)用不當(dāng),不僅不會(huì)給企業(yè)帶來(lái)實(shí)際的經(jīng)濟(jì)價(jià)值,反而會(huì)增加現(xiàn)金流出。管理未來(lái)交易現(xiàn)金流外匯風(fēng)險(xiǎn)有助于熨平企業(yè)收入與利潤(rùn)的波動(dòng)性,穩(wěn)定企業(yè)的未來(lái)現(xiàn)金流;但其并不意味著一定能增加企業(yè)未來(lái)的現(xiàn)金流,如果到期交割時(shí)的匯率不如當(dāng)時(shí)即期匯率,不僅會(huì)增加企業(yè)的衍生品交易成本,還會(huì)使企業(yè)喪失以當(dāng)時(shí)即期匯率結(jié)算帶來(lái)的額外效益。在制定外匯風(fēng)險(xiǎn)管理目標(biāo)時(shí),企業(yè)管理層首先要充分理解兩種風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)的意義、采取金融衍生品避險(xiǎn)所產(chǎn)生的效益及成本,以及面臨的潛在問(wèn)題;然后,以此為基礎(chǔ),明確外匯風(fēng)險(xiǎn)的管理重點(diǎn)。

    合理構(gòu)建交易策略

    確保合規(guī)操作。在運(yùn)用金融衍生品管理外匯風(fēng)險(xiǎn)之前,企業(yè)需充分了解國(guó)家和公司最高決策層關(guān)于金融衍生品的相關(guān)政策和要求。對(duì)于中央企業(yè)而言,其在開(kāi)展金融衍生品業(yè)務(wù)時(shí),需要關(guān)注的文件包括:《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)中央企業(yè)金融衍生業(yè)務(wù)監(jiān)管的通知》(國(guó)資發(fā)評(píng)價(jià)〔2009〕19號(hào))《中央企業(yè)境外國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理暫行辦法》(國(guó)務(wù)院國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)令第26號(hào))《關(guān)于進(jìn)一步做好中央企業(yè)增收節(jié)支工作有關(guān)事項(xiàng)的通知》(國(guó)資發(fā)評(píng)價(jià)〔2015〕40號(hào))等。在開(kāi)展具體的金融衍生品業(yè)務(wù)時(shí),一是要堅(jiān)持套期保值原則,不做投機(jī)交易;二是按規(guī)定報(bào)企業(yè)董事會(huì)或類似決策機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)同意,集團(tuán)總部應(yīng)向國(guó)資委進(jìn)行報(bào)備;三是制定專項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)管理制度或手冊(cè),建立授權(quán)審批和第三方評(píng)估制度;四是建立風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控系統(tǒng)、審計(jì)監(jiān)督體系和應(yīng)急機(jī)制;五是開(kāi)展境外金融衍生業(yè)務(wù)時(shí),同樣要遵循套期保值原則,落實(shí)定期報(bào)告制度等要求,并需向董事會(huì)和國(guó)資委報(bào)備或申請(qǐng)核準(zhǔn)。

    運(yùn)用VaR避免過(guò)度套保。套期保值有助于企業(yè)控制外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口,但是套保比例并非越高越好:100%規(guī)避某一幣種的風(fēng)險(xiǎn),實(shí)際上會(huì)造成過(guò)度套保,提高整體風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)在進(jìn)行外匯風(fēng)險(xiǎn)管理操作之前,應(yīng)先全面梳理業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)中可能存在的外匯風(fēng)險(xiǎn),準(zhǔn)確估算外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口,確定合理的對(duì)沖比例。VaR(Value at Risk,在險(xiǎn)價(jià)值)考慮了每個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因素的波動(dòng)性和相關(guān)性,企業(yè)可借助VaR來(lái)測(cè)算外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口,衡量由于外匯匯率逆向走勢(shì)可能造成的損失。在操作過(guò)程中,企業(yè)應(yīng)充分考量外幣資產(chǎn)與負(fù)債的配比關(guān)系、各幣種的相關(guān)性及自然抵消關(guān)系,以及不同幣種的波動(dòng)率相關(guān)性,合理測(cè)算外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口及主要外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口貨幣對(duì)。例如,等額美元資產(chǎn)與港幣負(fù)債產(chǎn)生的外匯風(fēng)險(xiǎn)可相互抵消,因?yàn)槊涝透蹘庞兄^高的相關(guān)性;同理,一個(gè)有新加坡元收入和泰銖支出的公司,只需要規(guī)避每個(gè)幣種一部分的風(fēng)險(xiǎn),因?yàn)樾录悠略吞┿徱灿休^高的相關(guān)性。

    相機(jī)抉擇產(chǎn)品。外匯風(fēng)險(xiǎn)管理目標(biāo)不同,企業(yè)所需要的金融衍生品也不同。對(duì)于資產(chǎn)負(fù)債表外匯風(fēng)險(xiǎn)的管理,由于企業(yè)一般是按月編制財(cái)務(wù)報(bào)表,且在金融衍生品到期交割時(shí)不一定要真實(shí)全額交割對(duì)應(yīng)的外幣資產(chǎn)或負(fù)債,因此,企業(yè)可基于外匯市場(chǎng)行情實(shí)時(shí)波動(dòng)的特點(diǎn),利用滾動(dòng)無(wú)本金交割遠(yuǎn)期外匯交易(NDF)來(lái)管理風(fēng)險(xiǎn);待NDF合約到期時(shí),只需將遠(yuǎn)期匯率與實(shí)際匯率的差額進(jìn)行交割清算,不涉及本金金額交割,并可根據(jù)報(bào)表周期對(duì)NDF產(chǎn)品進(jìn)行滾動(dòng)敘做。這樣做,既有助于提升操作的靈活性,也可降低匯兌損益對(duì)資產(chǎn)負(fù)債科目的影響。而對(duì)于未來(lái)交易現(xiàn)金流外匯風(fēng)險(xiǎn),企業(yè)可根據(jù)國(guó)家政策及實(shí)際情況適時(shí)選擇遠(yuǎn)期、上下限期權(quán)、結(jié)構(gòu)性遠(yuǎn)期、普通期權(quán)等多樣化套期保值產(chǎn)品。

    靈活運(yùn)用在岸、離岸兩個(gè)市場(chǎng)。2015年以來(lái),中國(guó)外匯交易中心相繼在銀行間外匯市場(chǎng)推出了人民幣外匯遠(yuǎn)期、人民幣外匯掉期、貨幣互換、外匯期權(quán)等產(chǎn)品,進(jìn)一步豐富了在岸外匯市場(chǎng)衍生產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)體系。但總體而言,目前在岸外匯衍生品市場(chǎng)在交易品種及外匯風(fēng)險(xiǎn)管理工具的豐富程度、外匯期權(quán)和外匯遠(yuǎn)期的成交活躍度,以及交易機(jī)制的靈活度方面,相比離岸市場(chǎng)仍存在一定距離。鑒此,企業(yè)在選擇外匯衍生品時(shí),可充分運(yùn)用在岸、離岸兩個(gè)市場(chǎng)靈活選擇產(chǎn)品,如可在境外設(shè)立財(cái)資管理中心,作為境外外匯衍生品交易的操作平臺(tái)。

    適時(shí)實(shí)施分層對(duì)沖策略。一般而言,企業(yè)在選擇套期保值組合及交易方向時(shí),會(huì)參考當(dāng)時(shí)對(duì)外匯匯率變化趨勢(shì)的預(yù)測(cè)。但由于外匯市場(chǎng)瞬息萬(wàn)變,企業(yè)基于歷史或現(xiàn)有數(shù)據(jù)信息對(duì)外匯市場(chǎng)行情的預(yù)測(cè)可能并不準(zhǔn)確,從而會(huì)影響到對(duì)外匯衍生品的正確選擇。鑒此,企業(yè)在設(shè)定套保比例時(shí),可采取分層策略,對(duì)更近日期的外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口,配以更高的保值比例,并隨著時(shí)間的推移,按基礎(chǔ)風(fēng)險(xiǎn)敞口概率的增加逐漸提高保值比例。比如企業(yè)在T0(現(xiàn)在)時(shí)刻,對(duì)未來(lái)3、6、9個(gè)月存在的外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口保值比例可分別設(shè)定為:80%、50%、30%;在T1時(shí)刻(到第3個(gè)月時(shí)),對(duì)未來(lái)第6、9個(gè)月存在的外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口保值比例分別增加30%、20%。依此類推,對(duì)越近的敞口配以更高的套保比例,來(lái)優(yōu)化外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露,提升避險(xiǎn)效果。

    注重外匯風(fēng)險(xiǎn)管理的集中化。外匯風(fēng)險(xiǎn)管理是一個(gè)系統(tǒng)性工程,需要企業(yè)從全局考量才能達(dá)到最佳效果。建議企業(yè)在制定外匯風(fēng)險(xiǎn)管理架構(gòu)時(shí)優(yōu)先選擇集中化管理模式,包括管理政策的集中與外匯交易的集中,以減少資產(chǎn)負(fù)債表的曝險(xiǎn)頭寸,降低對(duì)交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)及外匯風(fēng)險(xiǎn)的管理成本。實(shí)施過(guò)程中,在法規(guī)允許的情況下,跨國(guó)企業(yè)可將下屬企業(yè)的外匯風(fēng)險(xiǎn)管理和交易,集中到總部或財(cái)資中心。對(duì)于存在外匯管制的國(guó)家,企業(yè)可在當(dāng)?shù)剡M(jìn)行即期交易,同時(shí)優(yōu)先考慮將外匯風(fēng)險(xiǎn)管理交易集中到總部或財(cái)資中心,通過(guò)NDF等工具避險(xiǎn);當(dāng)海外避險(xiǎn)市場(chǎng)不成熟時(shí),也可考慮在當(dāng)?shù)剡M(jìn)行避險(xiǎn)交易,但仍保持集中管理模式。

    正視金融衍生品的局限

    金融衍生品是目前許多跨國(guó)企業(yè)管理外匯風(fēng)險(xiǎn)的重要工具,但金融衍生品并不能解決所有的外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口問(wèn)題。其主要原因在于,許多國(guó)家的貨幣對(duì)應(yīng)的外匯衍生工具及產(chǎn)品期限比較匱乏,不能完全滿足企業(yè)跨國(guó)經(jīng)營(yíng)中的外匯避險(xiǎn)需求。例如:目前安哥拉寬扎、莫桑比克梅蒂卡爾、剛果法郎等國(guó)家貨幣,均沒(méi)有遠(yuǎn)期、NDF、期權(quán)等外匯衍生產(chǎn)品,這些幣種形成的外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口很難通過(guò)衍生品規(guī)避;而越南盾雖有NDF產(chǎn)品,但無(wú)在岸可交割遠(yuǎn)期及期權(quán)交易產(chǎn)品;孟加拉塔卡只有遠(yuǎn)期交易,無(wú)NDF及期權(quán)交易。此外,金融衍生品的成本與風(fēng)險(xiǎn)也不容忽視。在成本方面,企業(yè)與銀行進(jìn)行衍生品交易時(shí),需要向銀行支付一定的手續(xù)費(fèi),有的衍生品還需要企業(yè)繳納一定比例的保證金,對(duì)公司形成資金占用和產(chǎn)生機(jī)會(huì)成本;在風(fēng)險(xiǎn)方面,雖然企業(yè)面臨的交易對(duì)手主要為商業(yè)銀行,違約風(fēng)險(xiǎn)較低,但從理論上來(lái)說(shuō),并不能排除交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)。

    此外,如果金融衍生工具利用不當(dāng),還會(huì)給企業(yè)帶來(lái)巨大損失。套期保值本質(zhì)是為規(guī)避價(jià)格不確定性風(fēng)險(xiǎn)而設(shè)計(jì)的金融創(chuàng)新產(chǎn)品,如果使用不當(dāng)或過(guò)度投機(jī),則有可能給交易者帶來(lái)巨大損失。特別是當(dāng)金融衍生品的各種風(fēng)險(xiǎn)交叉反應(yīng)、相互作用、相互影響時(shí),風(fēng)險(xiǎn)和損失會(huì)成倍放大。企業(yè)在利用金融衍生品管理外匯風(fēng)險(xiǎn)的過(guò)程中,應(yīng)當(dāng)明確套期保值目的,持續(xù)提高風(fēng)險(xiǎn)管理和內(nèi)控管理水平,科學(xué)發(fā)揮金融衍生品的避險(xiǎn)功能。

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