“非套利”轉(zhuǎn)口貿(mào)易動因探微

文/王啟杰 編輯/白琳

轉(zhuǎn)口貿(mào)易作為一種傳統(tǒng)貿(mào)易模式，并非新生事物，只是近年來由于與轉(zhuǎn)口貿(mào)易相關(guān)的大宗商品融資風險案例頻發(fā)，才受到監(jiān)管部門的高度關(guān)注。實際上，轉(zhuǎn)口貿(mào)易本身并非洪水猛獸，應深入分析轉(zhuǎn)口貿(mào)易發(fā)展的背景，趨利避害，在規(guī)范整治市場亂象的同時，滿足企業(yè)正常貿(mào)易和融資的需求，服務實體經(jīng)濟的發(fā)展。

本文將對“非套利”轉(zhuǎn)口貿(mào)易進行探討，以便在實務中更好地辨別哪些轉(zhuǎn)口貿(mào)易應該予以打擊，哪些應該進行規(guī)范和保護。所謂“非套利”轉(zhuǎn)口貿(mào)易僅指不以銀行金融組合產(chǎn)品進行匯率/利率跨境套利的轉(zhuǎn)口貿(mào)易。實際上，即使不借助銀行金融產(chǎn)品進行匯率/利率跨境套利，轉(zhuǎn)口貿(mào)易通過期現(xiàn)組合交易等方式，仍然可以實現(xiàn)無風險套利。但為便于闡述，本文暫將大家熟知的匯率/利率跨境套利型轉(zhuǎn)口貿(mào)易稱之為“套利型”轉(zhuǎn)口貿(mào)易，此外的其他類型概稱為“非套利”轉(zhuǎn)口貿(mào)易。

轉(zhuǎn)口貿(mào)易分類與特征

轉(zhuǎn)口貿(mào)易與離岸貿(mào)易的概念往往模糊不清，在學術(shù)和實務界也存在不同解釋。從參與方角度看，轉(zhuǎn)口貿(mào)易是指境內(nèi)企業(yè)作為轉(zhuǎn)口貿(mào)易主體，與全部或分別注冊在境外或注冊在保稅區(qū)等特殊經(jīng)濟區(qū)內(nèi)的上下游交易對手之間開展的居間貿(mào)易。

轉(zhuǎn)口貿(mào)易貨物流轉(zhuǎn)分為兩種模式：第一種是貨物流不進入中國境內(nèi)，即貨物在第三國存放或從生產(chǎn)國運往消費國。該模式從外匯監(jiān)管角度定義為“離岸轉(zhuǎn)手買賣”，國際收支代碼為“（122010）離岸轉(zhuǎn)手買賣”，不納入海關(guān)統(tǒng)計數(shù)據(jù)；其交易各方以買賣貨權(quán)單據(jù)方式實現(xiàn)貨物所有權(quán)的轉(zhuǎn)移，交易過程中“只見單、不見貨”，資金跨境收付所對應的貿(mào)易背景真實性較難核實。

第二種是貨物在保稅區(qū)等海關(guān)特殊監(jiān)管區(qū)存放，或者從境外進口運至境內(nèi)保稅區(qū)等海關(guān)特殊監(jiān)管區(qū)再轉(zhuǎn)賣至（再出口至）第三國。該模式下，貨物從境外進入保稅區(qū)須辦理進境貨物備案，但不納入進口報關(guān)統(tǒng)計數(shù)據(jù)，通常也稱之為“在岸轉(zhuǎn)手買賣”，國際收支申報為“（121030）海關(guān)特殊監(jiān)管區(qū)域及保稅監(jiān)管場所進出境物流貨物”；由于辦理了進境貨物備案，一般可循著備案清單、倉單或提單，來核查貨物的實際狀況。

以上兩種物流模式與外匯監(jiān)管規(guī)定的口徑基本一致。還有一種模式雖然未嚴格按轉(zhuǎn)口貿(mào)易口徑納入外匯監(jiān)管，但從跨境收付性質(zhì)和銀行審核要求看，與前述轉(zhuǎn)口貿(mào)易基本相同。模式如下：貨物從境外運至中國境內(nèi)，進口目的地為中國；居間企業(yè)從境外上游進口取得貨權(quán)后，在進口報關(guān)前將貨權(quán)單據(jù)轉(zhuǎn)賣給境內(nèi)下游企業(yè)；境內(nèi)下游企業(yè)辦理進口報關(guān)并按一般貿(mào)易進口申報，居間企業(yè)則按離岸轉(zhuǎn)手買賣或特殊監(jiān)管區(qū)轉(zhuǎn)手買賣申報。該模式實質(zhì)為進口轉(zhuǎn)單交易，與一般轉(zhuǎn)口貿(mào)易略有區(qū)別，形式上更接近于代理進口（進口報關(guān)主體不同）。實務中融資性貿(mào)易（后文詳述）多采用此模式或代理進口模式，居間企業(yè)借此可放大杠桿套取信用證資金挪用，有可能給銀行帶來巨大風險和損失，需要銀行加以關(guān)注和重視。

總之，轉(zhuǎn)口貿(mào)易一般具備三個特點：兩頭在外（交易對手），見單不見貨（交易過程），國際收支與海關(guān)數(shù)據(jù)不匹配。由于轉(zhuǎn)口貿(mào)易的資金流和貨物流不匹配，交易對手和貿(mào)易背景較難核實，給銀行貿(mào)易真實性審核帶來困難。

轉(zhuǎn)口貿(mào)易的起因

轉(zhuǎn)口貿(mào)易的發(fā)展，與某些市場因素和進出口政策性因素密切相關(guān)。常見的傳統(tǒng)轉(zhuǎn)口貿(mào)易出于以下應用情景：

一是境外工程采購。境內(nèi)企業(yè)參與境外工程承包，項目建設(shè)所需設(shè)備需要從歐美等第三國采購，一般通過轉(zhuǎn)口貿(mào)易方式采購并轉(zhuǎn)運至項目所在地。

二是“走出去”企業(yè)境外采購原料，初期由母公司以轉(zhuǎn)口貿(mào)易方式進行采購。如境內(nèi)企業(yè)在境外投資建立鋼廠，短期內(nèi)難以獲取當?shù)劂y行信貸支持，所需鐵礦石、煤炭等原料會依靠境內(nèi)母公司進行采購。

三是保稅區(qū)/保稅物流園區(qū)綜合服務。根據(jù)我國保稅區(qū)和保稅物流園區(qū)的優(yōu)惠政策，企業(yè)可將境外進口到區(qū)內(nèi)的保稅貨物在區(qū)內(nèi)進行國際轉(zhuǎn)口、國際中轉(zhuǎn)、物流分撥、分裝、貼牌等加工處理后再出運至第三國。

四是商品進出口受到經(jīng)營資質(zhì)方面的限制。比如我國對原油、成品油進口企業(yè)實行經(jīng)營資質(zhì)管理，對部分商品實行許可證或配額管理，一些資源性商品進口貼息優(yōu)惠政策對申報的企業(yè)資質(zhì)也有所限制等，從而導致掌握供貨資源但缺乏經(jīng)營資質(zhì)的企業(yè)，會通過離岸轉(zhuǎn)手或保稅轉(zhuǎn)手等方式進行轉(zhuǎn)賣，由具備經(jīng)營資質(zhì)的企業(yè)辦理貨物進口。

五是市場信息不對稱因素造成的。比較常見于跨國公司利用跨區(qū)域分支機構(gòu)布局，獲得跨市場信息的不對稱優(yōu)勢，通過轉(zhuǎn)口貿(mào)易獲取超額利潤；其他如國際制裁、禁運等地緣政治因素，也會導致繞道第三國進行轉(zhuǎn)口貿(mào)易。

“套利型”轉(zhuǎn)口貿(mào)易的發(fā)展

由于人民幣匯率和利率在境內(nèi)外市場存在兩個市場和兩套價格體系，跨境資金流動會蘊含跨境無風險套利的機會。鑒此，一些企業(yè)為了實現(xiàn)資金跨境流動獲取套利收益，會依托真實交易背景或在沒有實際貿(mào)易的情況下構(gòu)造貿(mào)易背景，甚至偽造單據(jù)構(gòu)建虛假交易進行跨境資金收付。轉(zhuǎn)口貿(mào)易物流和資金流不匹配的特點，恰恰很好地適應了這種需求，這也是近幾年轉(zhuǎn)口貿(mào)易異常增長的原因。

轉(zhuǎn)口貿(mào)易常用的套利手法并不復雜，一般先開立遠期信用證或其他類似金融產(chǎn)品，以實現(xiàn)跨境資金的早收延付，同時在境內(nèi)或境外疊加匯率交易以鎖定匯率/利率組合收益，實現(xiàn)跨境無風險套利。由于糧油、有色金屬、能源化工品等大宗商品具有單筆交易金額大，跨境交易頻繁等特點，大宗商品轉(zhuǎn)口貿(mào)易在跨境套利中比較常見；其他如芯片、集成電路和貴金屬等，也因此在跨境套利中受到追捧。國家外匯管理局及時開展了一系列專項治理行動后，遏制了轉(zhuǎn)口貿(mào)易的野蠻生長，有效遏制了金融脫實向虛。

“非套利”轉(zhuǎn)口貿(mào)易的動因

除了上述以實現(xiàn)跨境匯率/利率套利外，還有一些屬于前文所述的“非套利”轉(zhuǎn)口貿(mào)易。這種轉(zhuǎn)口貿(mào)易在大宗商品貿(mào)易中最為常用。

大宗商品一般分為三大類：基本金屬、農(nóng)產(chǎn)品和能源化工品，有公開的（期貨/場外）交易市場，具有較高的金融屬性，在實務貿(mào)易中習慣采用浮動定價方式。而浮動定價機制使大宗商品交易在結(jié)算方式、風險控制、標桿市場選擇、套期保值、交易意圖與策略等方面，全然不同于一般商品貿(mào)易。對此，非從業(yè)者往往是霧里看花，即使銀行的信貸人員也很難弄清背后的邏輯。這使銀行要么選擇稀里糊涂地承擔風險，要么選擇將客戶拒之門外。

分析非套利轉(zhuǎn)口貿(mào)易產(chǎn)生的原因，大致有以下五種情形：

轉(zhuǎn)口貿(mào)易之被動避險

為控制交易風險，國家主管部門曾明確央企參與境外期貨市場的任務和目標。特別在有色金屬領(lǐng)域，在較長一段時期內(nèi)，企業(yè)參與境外市場只可以單邊做多并到期交割，不能進行做空交易。這導致企業(yè)無法通過境外市場套期保值鎖定采購成本，實際交割到貨后，可能采購貨物成本與境內(nèi)市場價格完全倒掛。為避免擴大損失，企業(yè)通常會選擇在進口報關(guān)前將貨物貼水轉(zhuǎn)賣，避免進一步增加稅費成本。另有一種情況是，部分企業(yè)缺乏跨市場套保經(jīng)驗或因下游產(chǎn)品市場反轉(zhuǎn)，導致境外采購點價后沒有或不能在境內(nèi)市場進行對沖保值，到貨后面臨價格倒掛，此時進口商會選擇折價進行離岸轉(zhuǎn)手買賣，或協(xié)商以“洗船”毀約方式來避免損失。

轉(zhuǎn)口貿(mào)易之長單減損

境外供應商為降低自身經(jīng)營成本，會鼓勵下游廠商或貿(mào)易商簽訂長期（一年期）采購協(xié)議（即長單），并給予一定的升貼水優(yōu)惠，同時也會限定逐月最低或固定采購量。在這種模式下，當期貨市場處于貼水市場時，下游廠商為避免到貨后可能產(chǎn)生的現(xiàn)貨虧損，往往會通過背對背的定價策略，將采購已交割但尚未報關(guān)的貨物進行轉(zhuǎn)賣，貿(mào)易形式上則表現(xiàn)為轉(zhuǎn)口貿(mào)易。在有色金屬貿(mào)易領(lǐng)域，這種情況較為常見。

轉(zhuǎn)口貿(mào)易之跨市/跨期套利

由于地緣因素、市場環(huán)境和資本管制等因素的影響，同類商品在境內(nèi)外不同期貨市場往往會存在價差，市場參與者可根據(jù)跨市場價差進行套利操作。正向套利最終表現(xiàn)為一般貨物貿(mào)易進口。反向套利則存在兩種結(jié)果：一是到期交割前，在境內(nèi)外期貨市場對紙貨套利頭寸分別進行平倉。由于跨市基差的存在，這一操作不能完全鎖定收益，甚至可能產(chǎn)生虧損。二是在境外套利頭寸建倉的同時，買入境外標倉現(xiàn)貨或在境內(nèi)保稅區(qū)買入同型號現(xiàn)貨，到期以標倉交割現(xiàn)貨或運至境外入庫完成交割。這種方式可以完全鎖定收益，在貿(mào)易形態(tài)上則會體現(xiàn)為轉(zhuǎn)口貿(mào)易。除了上述跨市場套利外，同一期貨市場不同月份合約間也存在價差套利的機會。具體操作時可在境外一市場選擇某一適宜商品（如能源類），在市場跨期價差升水時配合實貨買入，鎖定遠期結(jié)構(gòu)進行正向套利；市場反轉(zhuǎn)進入貼水市場時，則在實貨賣出的同時，配合鎖定遠期結(jié)構(gòu)進行反向套利。在此交易過程，為降低交易成本，貿(mào)易實貨無須通關(guān)入境，一般采用提單/倉單進行交割，在貿(mào)易形式上也表現(xiàn)為轉(zhuǎn)口貿(mào)易。從事這類業(yè)務的企業(yè)有一些實貨貿(mào)易商，也有實際從事CTA量化投資的期貨子公司。上述操作過程中，交易主體一方面利用實貨貿(mào)易打通資金跨境渠道；另一方面，利用期貨交易放大杠桿的優(yōu)勢，博取較高的投資收益。商品跨市套利交易有助于活躍市場，增強境內(nèi)外期貨市場的關(guān)聯(lián)性，提升境內(nèi)市場的定價能力。

轉(zhuǎn)口貿(mào)易之代理持倉

大宗商品貿(mào)易一般具有價值高、金額大的特點，如一船原油動輒上億或幾億美元。企業(yè)采購大宗商品或持有大量存貨，將會占壓大量資金，不利于企業(yè)日常經(jīng)營周轉(zhuǎn)。特別是在中央提出企業(yè)“三去一降一補”的背景下，企業(yè)對于降低庫存有迫切需求。一些企業(yè)或具有特殊資質(zhì)的金融機構(gòu)，可通過提供進口代理采購或買斷式融資服務，幫助進口企業(yè)降低庫存。新加坡油品貿(mào)易中，代理采購或代理持倉服務較為普遍，其貿(mào)易形式也是轉(zhuǎn)口貿(mào)易。

轉(zhuǎn)口貿(mào)易之融資貿(mào)易

所謂融資貿(mào)易是指企業(yè)從事貿(mào)易活動的意圖并非賺取商品價差，而是為了通過貿(mào)易獲得資金融通。一般貨物貿(mào)易和轉(zhuǎn)口貿(mào)易都可以成為融資貿(mào)易，但后者具有物流和資金流不匹配的特點，因而構(gòu)造貿(mào)易更加方便，操作也更加隱蔽，給銀行甄別帶來很大困難，蘊含著巨大風險。這也使轉(zhuǎn)口貿(mào)易往往會成為融資貿(mào)易的重災區(qū)。轉(zhuǎn)口的融資貿(mào)易分為兩種情況：一是為滿足自身融資需求；二是幫助他人融資。

在第一種情況下，融資主體一般會采用離岸轉(zhuǎn)手買賣或進口轉(zhuǎn)單交易方式，通過介入正常貿(mào)易流程，向上游供貨商開立遠期信用證延期對外支付，同時以向下游買家折價銷售的方式，快速變現(xiàn)，從而獲得自由資金。具體操作方式包括：通過關(guān)聯(lián)企業(yè)構(gòu)造轉(zhuǎn)口貿(mào)易、介入跨國公司內(nèi)部銷售，以及在其不同分支機構(gòu)間充當中間商等。

在第二種情況下，提供融資的企業(yè)利用境外關(guān)聯(lián)公司，與境外供貨商之間構(gòu)建轉(zhuǎn)口貿(mào)易，期間再將融資需求方企業(yè)加入一般貿(mào)易進口流程，通過“轉(zhuǎn)口貿(mào)易+一般貿(mào)易進口”的方式，替代國內(nèi)廠商原料自營進口，通過貨物作價實現(xiàn)融資收益和成本轉(zhuǎn)移。引發(fā)這一問題的原因，主要在于銀行貿(mào)易融資授信的門檻較低，而流貸和固貸的授信門檻較高，客觀上鼓勵企業(yè)將貿(mào)易融資額度套現(xiàn)挪用為流貸或項目建設(shè)資金。值得一提的是，融資貿(mào)易客觀上還為參與者虛增了銷售收入，間接實現(xiàn)了其通過“轉(zhuǎn)票造血”提高信用評級和獲取銀行授信的目的。特別是大宗商品轉(zhuǎn)口貿(mào)易融資所導致的巨額損失風險事件，歸根結(jié)底都是授信主體將貿(mào)易融資做成了融資貿(mào)易。

規(guī)范轉(zhuǎn)口貿(mào)易正當時

十九大報告提出要“探索建設(shè)自由貿(mào)易港”，國務院則進一步明確了上海自由貿(mào)易港建設(shè)要對標國際最高水平。從各國經(jīng)驗看，轉(zhuǎn)口貿(mào)易和離岸貿(mào)易作為自由貿(mào)易港的基本功能，在推動貿(mào)易自由化、便利化方面發(fā)揮著無可替代的重要作用。與此同時，上海國際能源交易中心將于2018年3月26上市的人民幣原油期貨交易也需要轉(zhuǎn)口貿(mào)易在其中發(fā)揮積極作用。因此，當務之急是要科學、有效地規(guī)范轉(zhuǎn)口貿(mào)易的發(fā)展，做到對轉(zhuǎn)口貿(mào)易能“看得清、管得住”，在不影響業(yè)務效率的同時，讓市場參與者的正常貿(mào)易得以順利開展，達到趨利避害的目的。這既需要市場參與者的自律，更需要政策配套和監(jiān)管手段的支持。

近年來，國家外匯管理局加大了對虛假轉(zhuǎn)口貿(mào)易的打擊力度并進行了專項治理，使市場環(huán)境得到了凈化，銀行自律機制得以完善，代位監(jiān)管水平得到提高，市場參與者行為也得到進一步規(guī)范。與此同時，上海自貿(mào)區(qū)FT賬戶體系對跨境資金監(jiān)管的重要作用也逐步體現(xiàn)出來。筆者認為，當前應適時積極引入金融科技手段，通過區(qū)塊鏈技術(shù)整合港口物流信息，實現(xiàn)資金流和物流信息的匹配；在此基礎(chǔ)上，通過大數(shù)據(jù)整合和數(shù)據(jù)建模，逐步實現(xiàn)對全量交易信息的監(jiān)控和對交易模式的甄別，運用科技手段來提升監(jiān)管能力，將目前事后監(jiān)管模式，提升為“事前提示”“事中監(jiān)控”和“事后監(jiān)督”的全流程監(jiān)管模式。要通過對轉(zhuǎn)口貿(mào)易的規(guī)范和有效監(jiān)管，創(chuàng)造出一個風清氣正的市場環(huán)境，為金融服務自由貿(mào)易港建設(shè)打下牢固的基礎(chǔ)。