美國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)局：亮點(diǎn)還是險(xiǎn)點(diǎn)

次貸危機(jī)后到2017年，美國(guó)GDP增速平均約為2.4%，且因節(jié)日效應(yīng)和雨雪天氣通常還帶有“春困”特征；但今年的開(kāi)局則一反常態(tài)：美國(guó)一季度GDP增速可能高達(dá)3%，而考慮到通貨膨脹因素的名義GDP增速更或高達(dá)5%。這一良好的表現(xiàn)或意味著美國(guó)經(jīng)濟(jì)在2018年將成為全球亮點(diǎn)。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾也認(rèn)為，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的前景開(kāi)始增強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)衰退的概率并不高。

那么，其中是否有經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的苗頭？這要結(jié)合美國(guó)的就業(yè)和物價(jià)進(jìn)行判斷。從就業(yè)看，奧巴馬總統(tǒng)第二個(gè)任期以來(lái)的改善趨勢(shì)得以延續(xù)，目前4.1%的失業(yè)率更是創(chuàng)40年來(lái)的新低；但勞動(dòng)參與率則仍然偏低，工資持續(xù)上漲的可能性也不大。目前美國(guó)的起薪水平上升很微弱。按照桑德斯（美國(guó)原總統(tǒng)候選人之一）的說(shuō)法，2017年美國(guó)勞工的小時(shí)薪酬僅微升4美分，全美勞工從中得到的好處加在一起，還不如美國(guó)三四個(gè)大富豪因特朗普減稅帶來(lái)的好處大。此外，特朗普遣返非法移民一再受阻，也抑制了工資上漲。從物價(jià)看，似乎也處于溫和狀態(tài)。目前美國(guó)CPI為2.1%，核心通脹率略低于2%，尚看不到物價(jià)飆升的跡象。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)的潛在增長(zhǎng)率為1.8%，如果考慮到特朗普可能推出的基礎(chǔ)設(shè)施更新計(jì)劃或會(huì)強(qiáng)力刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)存在小概率過(guò)熱的苗頭；但綜合上述物價(jià)和就業(yè)兩項(xiàng)指標(biāo)，苗頭成真的可能不是太大。鮑威爾在加息政策上相對(duì)鷹派，可能更多也是未雨綢繆：通過(guò)讓貨幣政策回到常態(tài)，為未來(lái)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)變局時(shí)騰挪出更大的政策空間。

但市場(chǎng)顯然還是感受到了美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏加速的壓力：回想2015年8月末到10月中的美股異常波動(dòng)并迅速傳導(dǎo)到全球股市，很可能就是對(duì)當(dāng)年12月美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)次貸危機(jī)后首次加息預(yù)期的提前釋放。而今年2月，美股同樣出現(xiàn)了持續(xù)一周的波動(dòng)，并傳染到全球股市，很可能也是市場(chǎng)對(duì)鮑威爾接替耶倫后聲稱加速加息的反應(yīng)。

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)股市的支撐是慢變量，而流動(dòng)性量?jī)r(jià)俱緊對(duì)股市的抑制是快變量，兩者疊加，無(wú)疑會(huì)加劇美國(guó)資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)性。那么，美股會(huì)成為2018年全球的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)嗎？

目前，美國(guó)股市市值與GDP的比率大約處于 180%－200%的區(qū)間，和科技股泡沫與次貸危機(jī)時(shí)期十分相似。如何評(píng)估該比率和危機(jī)的關(guān)系很棘手，畢竟資產(chǎn)價(jià)格的貨幣基礎(chǔ)有了巨大改變。另外，到2021年，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表能否從2018年初的4.5萬(wàn)億美元的規(guī)模降至2.5萬(wàn)億美元，也是未知數(shù)。

退而觀察美股的市盈率和市凈率。令人驚訝的是，不同機(jī)構(gòu)對(duì)此的測(cè)算差異頗大。截至2018年3月2日，道瓊斯、標(biāo)準(zhǔn)普爾和納斯達(dá)克市場(chǎng)的中位數(shù)市盈率，分別為23.8、20.7和16.4倍；而三大指數(shù)的市凈率則分別為4.3、3.1和2.0。其中，道瓊斯市盈率自2013年以來(lái)略有下降，而道瓊斯和標(biāo)準(zhǔn)普爾的市凈率均處于長(zhǎng)期歷史均值水平。如此看來(lái)，估值似乎沒(méi)有太大異常。

再?gòu)亩唐谟绊懸蛩乜矗乩势諟p稅對(duì)美股上市公司是利好，如標(biāo)準(zhǔn)普爾成份股公司的整體贏利可能因此上升15%；此外，后續(xù)可能推出的基礎(chǔ)設(shè)施更新政策以及美元指數(shù)的疲弱，對(duì)美股投資者，尤其是美股的海外投資者而言，都不是壞消息。

整體看，美股似乎呈“短多長(zhǎng)空”之勢(shì)。但筆者猜測(cè)的這種“短多”并非數(shù)月，而是數(shù)年。當(dāng)然，受美聯(lián)儲(chǔ)加速加息、縮表，以及聯(lián)邦財(cái)政赤字上升等諸多因素的影響，美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的悲觀情緒恐怕難以釋放。

綜上所述，第一，從開(kāi)局看，2018年的美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能成為全球亮點(diǎn)，存在一定的過(guò)熱苗頭，但真正過(guò)熱的可能性不大。第二，美國(guó)資產(chǎn)價(jià)格可能是風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，但眾人關(guān)注的美股似乎并不存在嚴(yán)重的估值異常。第三，非常關(guān)鍵的是，美聯(lián)儲(chǔ)今年加速加息究竟是口頭的預(yù)期調(diào)控還是會(huì)實(shí)際落地。但無(wú)論怎樣做，美聯(lián)儲(chǔ)的行動(dòng)肯定會(huì)加劇市場(chǎng)波動(dòng)?？傊缆?lián)儲(chǔ)前瞻性地推動(dòng)貨幣政策常態(tài)化是必要的，但這并不代表當(dāng)下美國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)過(guò)熱，更不意味美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇會(huì)夭折。