從商譽(yù)減值七大跡象識(shí)別信用風(fēng)險(xiǎn)

張旭 曾章蓉

2018年11月16日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《會(huì)計(jì)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)提示第8號(hào)——商譽(yù)減值》，就商譽(yù)減值的會(huì)計(jì)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行提示。該風(fēng)險(xiǎn)提示主要是關(guān)注商譽(yù)后續(xù)計(jì)量環(huán)節(jié)的有關(guān)會(huì)計(jì)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，不僅要求定期或及時(shí)進(jìn)行商譽(yù)減值測(cè)試，并重點(diǎn)關(guān)注特定減值跡象，而且要求合理將商譽(yù)分?jǐn)傊临Y產(chǎn)組或資產(chǎn)組組合進(jìn)行減值測(cè)試。

根據(jù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定，商譽(yù)只有在非同一控制企業(yè)合并才能形成商譽(yù)，自創(chuàng)商譽(yù)不得確認(rèn)。商譽(yù)形成時(shí)，會(huì)同步增加負(fù)債或權(quán)益（或是兩者同時(shí)增加）；商譽(yù)減值時(shí)，僅抵扣所有者權(quán)益，不可能帶來(lái)負(fù)債的減少。商譽(yù)減值一旦確認(rèn)，即不得轉(zhuǎn)回——商譽(yù)只減不增。商譽(yù)占比越大，其減值計(jì)提對(duì)企業(yè)利潤(rùn)造成的沖擊就可能越大。

在中國(guó)資本市場(chǎng)2015年、2016年的并購(gòu)潮中，商譽(yù)快速上升，A股上市公司在這一輪并購(gòu)潮之后，商譽(yù)占凈資產(chǎn)比例超過(guò)20%的上市公司大幅增加，部分企業(yè)的商譽(yù)占權(quán)益比重甚至超過(guò)100%。商譽(yù)上升顯著的行業(yè)覆蓋面跨度較大，但主要集中在輕資產(chǎn)行業(yè)，諸如傳媒、電子、通訊、醫(yī)藥、休閑服務(wù)這五大行業(yè)的商譽(yù)占比明顯高于其他行業(yè)。

對(duì)債券市場(chǎng)投資者來(lái)說(shuō)，高商譽(yù)的存在導(dǎo)致企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)被低估，主要體現(xiàn)在賬面資產(chǎn)負(fù)債率低于實(shí)際資產(chǎn)負(fù)債率，低估信用風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，由于商譽(yù)減值損失的確認(rèn)具有一定的主觀性，商譽(yù)減值損失可能會(huì)在將來(lái)某個(gè)時(shí)間點(diǎn)集中釋放，增加了企業(yè)業(yè)績(jī)的不確定性。

作為投資者，需要關(guān)注的是，在商譽(yù)出現(xiàn)特定減值跡象時(shí)，企業(yè)是否進(jìn)行減值測(cè)試，并且提前預(yù)判高商譽(yù)占比的企業(yè)未來(lái)計(jì)提商譽(yù)減值的可能性。

高商譽(yù)占比行業(yè)“輕資產(chǎn)”突出

近幾年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，企業(yè)內(nèi)生盈利增速普遍放緩。出于滿足業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)等因素的需要，部分企業(yè)選擇通過(guò)外延式并購(gòu)提升業(yè)績(jī)，進(jìn)而帶來(lái)商譽(yù)規(guī)模的快速增加。2017年年末，A股上市公司的總商譽(yù)規(guī)模已經(jīng)超過(guò)了1萬(wàn)億元。

因?yàn)樯套u(yù)伴隨著外部并購(gòu)產(chǎn)生，所以高商譽(yù)的狀況也是2015年、2016年的并購(gòu)潮的產(chǎn)物。從A股市場(chǎng)歷年非同一控制并購(gòu)情況來(lái)看，2015年的并購(gòu)案件高達(dá)898件，合計(jì)交易金額高達(dá)6993.06億元；2016年的并購(gòu)件數(shù)為665件，合計(jì)交易金額為5158.69億元。這里筆者僅統(tǒng)計(jì)了非同一控制且交易股份占標(biāo)的總股份50%以上的并購(gòu)事件，如果放寬條件，則實(shí)際的并購(gòu)金額和筆數(shù)還要更高。

商譽(yù)超過(guò)當(dāng)年所有者權(quán)益20%的上市公司數(shù)量也隨著并購(gòu)潮大幅增加：2015年高達(dá)294家，遠(yuǎn)超2014年的126家；2016年繼續(xù)保持快速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，增長(zhǎng)至406家，占2016年A股上市公司的13.38%。

中國(guó)資本市場(chǎng)商譽(yù)的另一大特點(diǎn)是行業(yè)差異顯著，但也有規(guī)律可循：即主要集中在“輕資產(chǎn)”行業(yè)。從統(tǒng)計(jì)看，傳媒、電子、通訊、醫(yī)藥、休閑服務(wù)這五大行業(yè)的商譽(yù)占比明顯高于其他行業(yè)。2017年年末，傳媒行業(yè)中45%的上市公司的商譽(yù)超過(guò)所有者權(quán)益20%。其中有4家的商譽(yù)占所有者權(quán)益超過(guò)100%：分別為紫光學(xué)大（000526.SZ，比例2331%） 、眾應(yīng)互聯(lián)（002464.SZ，比例155%）、長(zhǎng)城影視（002071.SZ，比例149%）、長(zhǎng)城動(dòng)漫（000835.SZ，比例124%）。

高商譽(yù)并不是個(gè)別現(xiàn)象，2017年年末，A股市場(chǎng)有120家企業(yè)的商譽(yù)占所有者權(quán)益比例超過(guò)50%，信用債市場(chǎng)有40家發(fā)行人的商譽(yù)占所有者權(quán)益比例超過(guò)50%。過(guò)高的商譽(yù)占比可能給投資者帶來(lái)信用風(fēng)險(xiǎn)，主要體現(xiàn)在低估債務(wù)負(fù)擔(dān)和增加業(yè)績(jī)不確定性兩個(gè)方面。

過(guò)高的商譽(yù)占比可能給投資者帶來(lái)信用風(fēng)險(xiǎn)，主要體現(xiàn)在低估債務(wù)負(fù)擔(dān)和增加業(yè)績(jī)不確定性兩個(gè)方面。

雖然商譽(yù)作為一項(xiàng)資產(chǎn)進(jìn)行記錄，但商譽(yù)并不是一項(xiàng)真正的資產(chǎn)，實(shí)際上無(wú)法單獨(dú)出售或者變現(xiàn)，無(wú)法滿足償還債務(wù)的需要且不能用于實(shí)際的債務(wù)償還。在賬面商譽(yù)未被減值之前，投資者在考慮企業(yè)整體的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)時(shí)，需要將商譽(yù)的特性納入考慮范疇。如果將商譽(yù)剔除，企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率則會(huì)增加，也就是說(shuō)按賬面資產(chǎn)負(fù)債率來(lái)看，企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)是被低估的。

實(shí)務(wù)中，確定當(dāng)期商譽(yù)是否進(jìn)行減值存在一定的主觀性。商譽(yù)減值會(huì)扣減企業(yè)當(dāng)期利潤(rùn)，因此企業(yè)往往有動(dòng)機(jī)將商譽(yù)減值延遲（集中）體現(xiàn)。如果商譽(yù)減值一次性集中體現(xiàn)，將可能使得業(yè)績(jī)波動(dòng)幅度較大。隨著經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，被并購(gòu)標(biāo)的獲得超額盈利的難度增加，商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)加大。

筆者篩選了當(dāng)期有信用債存續(xù)的發(fā)行人，以2017年年報(bào)數(shù)據(jù)分析，其中商譽(yù)占所有者權(quán)益大于等于20%的發(fā)行人共有151個(gè)，下表列示商譽(yù)占所有者權(quán)益超過(guò)50%的發(fā)行人及其調(diào)整后的資產(chǎn)負(fù)債率（見(jiàn)表）。其中，調(diào)整后的資產(chǎn)負(fù)債率=總負(fù)債/（總資產(chǎn)-商譽(yù)）。

在實(shí)際的風(fēng)險(xiǎn)審查中，我們需要重點(diǎn)關(guān)注特定的商譽(yù)減值跡象，對(duì)商譽(yù)虛高的狀況提前進(jìn)行提前識(shí)別。造成商譽(yù)減值的原因是多樣的，是各種減值跡象的共同作用，筆者這里暫以以下七類(lèi)以及相關(guān)案例說(shuō)明，主要包括：經(jīng)營(yíng)不及預(yù)期、行業(yè)政策變化、技術(shù)更新、經(jīng)營(yíng)特許權(quán)調(diào)整、市場(chǎng)投資報(bào)酬率在當(dāng)期已經(jīng)明顯提高、國(guó)際匯率風(fēng)險(xiǎn)。其中最常見(jiàn)的是經(jīng)營(yíng)成果不及預(yù)期，尤其是存在業(yè)績(jī)承諾的情況。

案例1：堅(jiān)瑞沃能

——沃特瑪經(jīng)營(yíng)嚴(yán)重虧損

第一種情況是被收購(gòu)方現(xiàn)金流或經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)持續(xù)惡化或明顯低于形成商譽(yù)時(shí)的預(yù)期，特別是被收購(gòu)方未實(shí)現(xiàn)承諾的業(yè)績(jī)。這種情況導(dǎo)致的商譽(yù)減值是最常見(jiàn)的。相應(yīng)的案例是堅(jiān)瑞沃能（300116.SZ）并購(gòu)沃特瑪后，標(biāo)的資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)嚴(yán)重虧損。

由于被并購(gòu)標(biāo)的沃特瑪?shù)慕?jīng)營(yíng)出現(xiàn)較為嚴(yán)重的困難，堅(jiān)瑞沃能對(duì)46.16億元商譽(yù)進(jìn)行全額計(jì)提減值損失，導(dǎo)致2017年?duì)I業(yè)利潤(rùn)同比變動(dòng)為-800.51%。

堅(jiān)瑞沃能公告稱，沃特瑪?shù)慕?jīng)營(yíng)困難，主要是受債務(wù)危機(jī)的持續(xù)影響，鋰離子電池生產(chǎn)銷(xiāo)售、新能源汽車(chē)銷(xiāo)售及服務(wù)業(yè)務(wù)大幅減少，當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入主要為緩解債務(wù)壓力，折價(jià)處置、變現(xiàn)存貨等資產(chǎn)形成，毛利率大幅下降。

案例2：賽迪傳媒

——未及時(shí)計(jì)提商譽(yù)減值遭證監(jiān)會(huì)處罰

第二種情況是企業(yè)所處行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策、產(chǎn)品與服務(wù)的市場(chǎng)狀況或市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度發(fā)生明顯不利變化。這種不利的影響通常來(lái)自于企業(yè)外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境的變化、行業(yè)政策的調(diào)整。

2015年9月，賽迪傳媒（已更名為南華生物，000504.SZ）因未計(jì)提2012年度商譽(yù)減值涉嫌信息披露違法違規(guī)，被證監(jiān)會(huì)給予警告并處以40萬(wàn)元罰款。同時(shí)，其審計(jì)機(jī)構(gòu)利安達(dá)會(huì)計(jì)師事務(wù)所于2016年2月被證監(jiān)會(huì)出具行政處罰，因在審計(jì)2012年度財(cái)務(wù)報(bào)表時(shí)未能勤勉負(fù)責(zé)，被證監(jiān)會(huì)沒(méi)收業(yè)務(wù)收入35萬(wàn)元并處以35萬(wàn)元罰款，對(duì)兩名責(zé)任人分別處以5萬(wàn)元罰款。

證監(jiān)會(huì)給予行政處罰的理由是，行業(yè)經(jīng)營(yíng)政策的明顯變化。賽迪傳媒的動(dòng)車(chē)板塊業(yè)務(wù)——高鐵列車(chē)雜志擺放。由于高鐵列車(chē)雜志擺放權(quán)由免費(fèi)上車(chē)方式變更為全國(guó)統(tǒng)一招標(biāo)方式，中標(biāo)企業(yè)須繳納一定的渠道費(fèi)用。該行業(yè)政策的明顯變化，賽迪傳媒的商譽(yù)應(yīng)當(dāng)進(jìn)行及時(shí)減值，但利安達(dá)會(huì)計(jì)師事務(wù)所未能提示商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)并確認(rèn)賽迪傳媒2012年商譽(yù)未發(fā)生減值。

案例3：東方通

——5G的技術(shù)升級(jí)帶來(lái)的不確定性

第三種情況是相關(guān)業(yè)務(wù)技術(shù)壁壘較低或技術(shù)快速進(jìn)步，產(chǎn)品與服務(wù)易被模仿或已升級(jí)換代，盈利現(xiàn)狀難以維持。技術(shù)革新風(fēng)險(xiǎn)是科技公司面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)之一，尤其時(shí)當(dāng)技術(shù)發(fā)生重大革新，而標(biāo)的公司無(wú)法及時(shí)完成自身的技術(shù)升級(jí)，可能導(dǎo)致當(dāng)前主要產(chǎn)品的市場(chǎng)需求下降。

東方通（300379.SZ）曾公告稱，2017 年年報(bào)中對(duì)可能發(fā)生資產(chǎn)減值損失的商譽(yù)計(jì)提了3.85億元的減值準(zhǔn)備。其中原因之一是被并購(gòu)企業(yè)惠捷朗核心的網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化測(cè)試業(yè)務(wù)因?yàn)?G的技術(shù)升級(jí)導(dǎo)致未來(lái)業(yè)務(wù)量存在諸多不確定性，以及惠捷朗2017年度業(yè)績(jī)大幅下滑，且進(jìn)入2018年后原有核心人員相繼離職，惠捷朗商譽(yù)存在減值跡象。

案例4：中科金財(cái)

——核心骨干人員的流失

第四種情況是核心團(tuán)隊(duì)發(fā)生明顯不利變化，且短期內(nèi)難以恢復(fù)。部分企業(yè)核心資源是技術(shù)人才，技術(shù)人才的流失將經(jīng)營(yíng)造成較大的不利影響；或者部分企業(yè)的核心管理團(tuán)隊(duì)對(duì)其經(jīng)營(yíng)有著重大影響，尤其是以業(yè)務(wù)、品牌運(yùn)營(yíng)為主的企業(yè)。在中科金財(cái)（002657.SZ）的案例中，核心團(tuán)隊(duì)的成員流失是業(yè)務(wù)下滑的主要原因。

中科金財(cái)在2014年8月披露重組預(yù)案，公司擬通過(guò)發(fā)行股份和支付現(xiàn)金相結(jié)合的方式購(gòu)買(mǎi)劉開(kāi)同、濱河數(shù)據(jù)等持有的濱河創(chuàng)新100%股權(quán)，交易作價(jià)7.98億元，該收購(gòu)事項(xiàng)形成商譽(yù)約6.24億元。濱河創(chuàng)新在2017年業(yè)績(jī)出現(xiàn)大幅下滑的情形，2017年度實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)約為2377.14萬(wàn)元，遠(yuǎn)低于2016年年末的8714.49萬(wàn)元。

公告披露：業(yè)績(jī)大幅下滑的原因之一是，中科金財(cái)于2017年年中開(kāi)始接管和整合濱河創(chuàng)新的全部業(yè)務(wù)等，公司接管后至2017年末時(shí)間較短，且期間伴隨著濱河創(chuàng)新部分核心骨干人員的流失，濱河創(chuàng)新的業(yè)務(wù)整合處于過(guò)渡階段，經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)也處于磨合統(tǒng)一的過(guò)程中，對(duì)濱河創(chuàng)新的業(yè)績(jī)?cè)诙唐趦?nèi)產(chǎn)生了沖擊和影響。

案例5：美麗生態(tài)

——園林綠化資質(zhì)的取消

第五種情況是與特定行政許可、特許經(jīng)營(yíng)資格、特定合同項(xiàng)目等資質(zhì)存在密切關(guān)聯(lián)的商譽(yù)，相關(guān)資質(zhì)的市場(chǎng)慣例已發(fā)生變化，如放開(kāi)經(jīng)營(yíng)資質(zhì)的行政許可、特許經(jīng)營(yíng)或特定合同到期無(wú)法接續(xù)等。

2017年年末，美麗生態(tài)（000010.SZ）對(duì)2015年收購(gòu)八達(dá)園林產(chǎn)生的商譽(yù)進(jìn)行全額計(jì)提減值準(zhǔn)備，減值金額為7.11億元。減值的之一是：被并購(gòu)企業(yè)八達(dá)園林公司擁有國(guó)家城市園林綠化一級(jí)資質(zhì)，在園林業(yè)務(wù)獲取上有一定的競(jìng)爭(zhēng)力。但2017年4月份住建部正式發(fā)文取消園林綠化資質(zhì)。

園林綠化資質(zhì)取消后，八達(dá)園林僅具備市政公用工程施工總承包三級(jí)、園林古建筑工程專業(yè)承包三級(jí)、風(fēng)景園林工程設(shè)計(jì)專項(xiàng)乙級(jí)資質(zhì)，資質(zhì)薄弱，公司園林綠化項(xiàng)目承攬面臨的競(jìng)爭(zhēng)更加激烈，項(xiàng)目承攬更加困難。

美麗生態(tài)的大幅商譽(yù)減值對(duì)當(dāng)期的盈利狀況產(chǎn)生重大影響。美麗生態(tài)的近年?duì)I業(yè)收入最高為2016年的10.54億元，而2016年商譽(yù)占凈資產(chǎn)比高達(dá)32%，2017年的行業(yè)政策變化，經(jīng)營(yíng)困難，一次性計(jì)提大額商譽(yù)減值7.11億元，造成企業(yè)的經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)嚴(yán)重虧損。

案例6：洲際油氣

——所并購(gòu)海外資產(chǎn)遭受匯兌損失

第六種情況是經(jīng)營(yíng)所處國(guó)家或地區(qū)的風(fēng)險(xiǎn)突出，如面臨外匯管制、惡性通貨膨脹、宏觀經(jīng)濟(jì)惡化等。這個(gè)狀況主要是針對(duì)涉及海外并購(gòu)的情況，過(guò)去幾年中國(guó)企業(yè)實(shí)施“走出去”政策，大力并購(gòu)海外資產(chǎn)。但受到區(qū)域經(jīng)營(yíng)環(huán)境影響以及國(guó)際匯率波動(dòng)影響，商譽(yù)可能發(fā)生減值。

2014年以來(lái)，洲際油氣進(jìn)行了密集的并購(gòu)活動(dòng)以及金融資產(chǎn)投資，先后收購(gòu)了馬騰油田、克山油田以及哈薩克斯坦國(guó)運(yùn)輸公司（簡(jiǎn)稱“哈國(guó)運(yùn)輸公司”）。其中2017年年報(bào)顯示，哈國(guó)運(yùn)輸公司由于匯率損失商譽(yù)減值2183萬(wàn)元。

注意無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率波動(dòng)

除了上述六個(gè)與微觀企業(yè)或行業(yè)層面相結(jié)合的案例以外，還有第七種風(fēng)險(xiǎn)情況，那就是宏觀經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)客觀環(huán)境的變化導(dǎo)致市場(chǎng)投資報(bào)酬率在當(dāng)期已經(jīng)明顯提高，且沒(méi)有證據(jù)表明短期內(nèi)會(huì)下降，進(jìn)而影響到了對(duì)商譽(yù)的估值。對(duì)于絕大多數(shù)擇券策略的投資者來(lái)說(shuō)，這一點(diǎn)并不在其關(guān)注范圍內(nèi)，因此要注意到這一情況需要關(guān)注利率市場(chǎng)。

商譽(yù)的計(jì)算主要是通過(guò)DCF法進(jìn)行折現(xiàn)，除了需要對(duì)未來(lái)的現(xiàn)金流收入進(jìn)行假設(shè)，還需要對(duì)折現(xiàn)率進(jìn)行假設(shè)。通常采用企業(yè)的加權(quán)平均資本成本（WACC）作為企業(yè)自由現(xiàn)金流量的折現(xiàn)率。一旦客觀環(huán)境的變化導(dǎo)致市場(chǎng)投資報(bào)酬率在當(dāng)期已經(jīng)明顯提高，例如無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率進(jìn)入上行階段，將使得商譽(yù)需要及進(jìn)行相應(yīng)的減值。

折現(xiàn)率的調(diào)整有較強(qiáng)的人為假設(shè)。預(yù)測(cè)可收回金額涉及對(duì)資產(chǎn)組未來(lái)現(xiàn)金流量現(xiàn)值的預(yù)測(cè)，管理層需要恰當(dāng)?shù)念A(yù)測(cè)對(duì)未來(lái)市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)環(huán)境的估計(jì)，相關(guān)資產(chǎn)組未來(lái)現(xiàn)金流的長(zhǎng)期平均增長(zhǎng)率和合理的確定計(jì)算相關(guān)資產(chǎn)組預(yù)計(jì)未來(lái)現(xiàn)金流量現(xiàn)值所采用的折現(xiàn)率等關(guān)鍵參數(shù)的選用，這涉及管理層運(yùn)用重大會(huì)計(jì)估計(jì)和判斷。在實(shí)務(wù)操作中，管理層的判斷可能存在一定的不合理性。

因此，證監(jiān)會(huì)要求應(yīng)在披露商譽(yù)減值金額的同時(shí)，詳細(xì)披露商譽(yù)減值測(cè)試的過(guò)程與方法，包括但不限于可收回金額的確定方法、重要假設(shè)及其合理理由、關(guān)鍵參數(shù)（如預(yù)計(jì)未來(lái)現(xiàn)金流量現(xiàn)值時(shí)的預(yù)測(cè)期增長(zhǎng)率、穩(wěn)定期增長(zhǎng)率、利潤(rùn)率、折現(xiàn)率、預(yù)測(cè)期等）及其確定依據(jù)等信息。

作者就職于光大證券