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    人民幣加入SDR后跨境資本流動(dòng)對我國證券市場的影響及風(fēng)險(xiǎn)防范研究

    2018-11-07 09:16:02范高樂
    卷宗 2018年24期
    關(guān)鍵詞:金融安全證券市場流動(dòng)性

    摘 要:距人民幣正式加入SDR貨幣籃子這一標(biāo)志性事件已過去一年有余的時(shí)間,在這段時(shí)間里,我國初步嘗試著邁開將人民幣區(qū)域化逐步推向國際化的步伐。本文探討在人民幣加入SDR的大背景下,跨境資本流動(dòng)作用于我國證券市場所產(chǎn)生的影響以及我國監(jiān)管將要面臨的問題,為構(gòu)建獨(dú)屬于我國的合理風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管體系提出建議。

    關(guān)鍵詞:SDR;跨境資本;流動(dòng)性;證券市場,金融安全

    基金項(xiàng)目:本文由天津天獅學(xué)院校級課題《人民幣加入SDR后跨境資本流動(dòng)對我國證券市場的影響》項(xiàng)目(項(xiàng)目編號:K15010)資助。

    1 背景介紹

    SDR,全稱為特別提款權(quán)。是國際貨幣基金組織供其會員國使用的一種賬面資產(chǎn),現(xiàn)由美元、歐元、人民幣、日元和英鎊組成。SDR最早發(fā)行于1969年,在歷史的發(fā)展過程中,該貨幣籃子內(nèi)的貨幣種類與比重幾經(jīng)更迭。在2015年11月30日,國際貨幣基金組織正式宣布人民幣于2016年10月1日正式加入SDR?,F(xiàn)距人民幣入籃已歷時(shí)一年半的時(shí)間。過去一年里,人民幣匯率彈性大大增強(qiáng),雙向波動(dòng)更加明顯,定價(jià)機(jī)制不斷修正和完善,外匯政策工具的組合使用也在加強(qiáng)。人民幣作為國際儲備貨幣不僅將對全球貨幣體系帶來非常深遠(yuǎn)的影響,而且也是加快中國金融改革開放、促進(jìn)人民幣國際化進(jìn)程的重要推動(dòng)力。

    證券市場,指所有證券發(fā)行和交易的場所,依有價(jià)證券品種而形成,分為股票市場、債券市場、基金市場、衍生品市場。與其他發(fā)達(dá)國家相比,我國的證券市場起步較晚,受資本管制制約,發(fā)展并未完善。

    人民幣加入SDR貨幣籃子勢必對我國資本市場產(chǎn)生一定影響:

    第一,外界普遍認(rèn)為,人民幣加入SDR會倒逼中國的外匯改革,在經(jīng)常賬戶完全開放之后,進(jìn)一步推動(dòng)人民幣資本賬戶的完全開放,最終實(shí)現(xiàn)人民幣的跨境自由流動(dòng)。這涉及國內(nèi)金融市場和國際金融市場完全并軌的問題,影響到了國內(nèi)金融穩(wěn)定。

    第二,人民幣加入SDR后,根據(jù)其“賬面資產(chǎn)”的作用,會實(shí)質(zhì)上增加國際市場對人民幣的需求,能夠從理論上提升離岸人民幣的匯率。

    第三,總體而言,加入SDR代表著國際金融市場對人民幣的認(rèn)可,因此中長期來看有助于維持人民幣匯率的穩(wěn)定,個(gè)人對人民幣匯率走勢看漲。

    這些影響助推著跨境資本進(jìn)出我國的情況發(fā)生變化。利率和匯率定價(jià)更加市場化就會使得人民幣資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)加劇,甚至可能成為熱錢重要表現(xiàn)形式之一,以投機(jī)為目的的短期跨境資本流動(dòng)可能會明顯增加。風(fēng)險(xiǎn)管理的工具更加多元化。

    維護(hù)我國資本市場的金融安全是人民幣國際化的前提。2017年4月25日,中共中央政治局就維護(hù)國家金融安全進(jìn)行了第四十次集體學(xué)習(xí),習(xí)近平總書記強(qiáng)調(diào),維護(hù)金融安全,是關(guān)系我國經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展全局的一件帶有戰(zhàn)略性、根本性的大事。提高人民幣國際化的過程,實(shí)質(zhì)是我國在開放資本賬戶、維持匯率穩(wěn)定和保持貨幣政策獨(dú)立這三大宏觀金融政策目標(biāo)中重新選擇的過程。近年來,我國證券市場波幅加大,說明我國現(xiàn)階段的跨境資金流動(dòng)監(jiān)管模式仍面臨較多問題。

    2 跨境資本流動(dòng)變化對我國證券市場的影響

    跨境資本流動(dòng)從理論上講,是通過貨幣量供給影響利率與匯率進(jìn)而影響到證券市場。

    人民幣加入SDR后,無論是客觀還是主觀因素的影響,人民幣利率及匯率等定價(jià)機(jī)制可能會逐步發(fā)生改變,跨境資本流動(dòng)在理論上在不久的將來會出現(xiàn)一定變化。對宏觀經(jīng)濟(jì)的影響并不是向外界宣揚(yáng)的那么明顯,影響不明顯并不代表沒有影響。短期內(nèi),人民幣加入SDR貨幣籃子對我國的證券市場直接的影響有限,但從長遠(yuǎn)來說,人民幣入籃會助推我國證券市場從區(qū)域化提升至國際化。

    提高人民幣國際化的過程,實(shí)質(zhì)是我國在開放資本賬戶、維持匯率穩(wěn)定和保持貨幣政策獨(dú)立這三大宏觀金融政策目標(biāo)中重新選擇的過程。

    2.1 股票市場

    著眼于開放背景下股票市場研究,從理論上講,跨境資本流動(dòng)通過影響貨幣量沖擊國內(nèi)資本市場和外匯市場,進(jìn)而影響到利率和匯率,利率與匯率的波動(dòng)進(jìn)而影響國內(nèi)股票市場。這其中,貨幣量的變動(dòng)也會直接沖擊我國的股票市場。

    當(dāng)前我國資本項(xiàng)目外匯管理存在不足,外匯匯率制度靈活性依然有限,外匯市場本外幣供求的變化導(dǎo)致幣值波動(dòng),央行為了穩(wěn)定幣值采取拋售或者買入的方式影響匯率,匯率的變動(dòng)改變國內(nèi)外投資者對股票市場預(yù)期,通過改變投資決策影響股票市場的價(jià)格。

    繼“滬港通”之后,2016年12月5日,“深港通”正式啟動(dòng),運(yùn)行至今近一年,雙向資金流量穩(wěn)步提升。2017年6月22日,A股以0.7%的權(quán)重被納入MSCI,意味著約為140億美元的額外基準(zhǔn)配置。

    2.2 債券市場

    2017年7月3日,內(nèi)地與香港“債券通”開通,標(biāo)志著中國債券市場國際化啟程;而同一天,央行宣布允許境外評級機(jī)構(gòu)開展銀行間債市的信用評級業(yè)務(wù),金融市場開放由點(diǎn)到面不斷深化。人民幣入籃推動(dòng)中國金融市場進(jìn)一步開放。

    外國學(xué)者M(jìn)cCauley對香港離岸人民幣外匯市場研究發(fā)現(xiàn):境外人民幣的流動(dòng)是中國資本管制的一個(gè)盲區(qū),但進(jìn)行資本管制并非無效——中國政府當(dāng)局可強(qiáng)制上調(diào)存款利率,并引導(dǎo)銀行將貸款定量配給并進(jìn)入債券市場。

    在人民幣加入SDR前后,我國采取一系列措施有利于資本和金融賬戶開放,并且,這些措施會被繼續(xù)實(shí)施下去,包括如向外國的央行、主權(quán)財(cái)富基金和國際金融機(jī)構(gòu)開放銀行間債券市場;向國際貨幣基金組織公布官方外匯儲備數(shù)據(jù);在境外發(fā)行以人民幣計(jì)價(jià)的中央銀行票據(jù);逐步完善人民幣匯率中間價(jià)報(bào)價(jià);取消存款利率上限;擴(kuò)大境外機(jī)構(gòu)熊貓債發(fā)行主體等等。

    在這一系列改革措施的浪潮中,會迫使我國金融業(yè)直面競爭,提高自身效率。推動(dòng)債券市場雙向開放。人民幣加入SDR后,如果資本項(xiàng)目開放步伐加速,對人民幣資產(chǎn)的配置將直接導(dǎo)致跨境資本流動(dòng)性的規(guī)模顯著上升。

    2.3 基金市場

    中國人民銀行近期不斷放寬海外金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入債市的舉措。各國中央銀行和各主權(quán)財(cái)富基金將增加對人民幣資產(chǎn)的配置,增加對人民幣資產(chǎn)——特別是人民幣債券的投資需求,并助人民幣由區(qū)域化貨幣成長為國際儲備貨幣。

    人民幣屬于世界主要貨幣中的高息貨幣,這對于境外固定利率產(chǎn)品投資者尤其是央行、養(yǎng)老金、保險(xiǎn)公司等長期機(jī)構(gòu)投資者具有較大吸引力,未來國際投資者比重有望上升。

    2.4 衍生品市場

    以2015年發(fā)生的伊士頓貿(mào)易公司操縱期貨市場一案為例。外匯管理部門此前已監(jiān)測到該企業(yè)短期內(nèi)出現(xiàn)大額利潤集中匯出,但該企業(yè)的利潤匯出行為具有表面真實(shí)性,外匯管理部門只能通過事后核查對該企業(yè)進(jìn)行持續(xù)關(guān)注。后外匯管理部門將相關(guān)資料移交公安部門,經(jīng)公安部門偵破,暴露出該企業(yè)利用巨額資金操縱期貨市場、謀取非法利潤的犯罪行為。該案例中,外匯管理部門雖提前發(fā)現(xiàn)了大額資金異常流動(dòng)的事實(shí),但由于缺乏監(jiān)管“延伸性”,未事先發(fā)現(xiàn)企業(yè)異常利潤的真實(shí)來源,造成對異??缇迟Y金流動(dòng)未有效識別和攔截。我國外匯管理部門是資金跨境監(jiān)管的最后一道“防火墻”,如果監(jiān)管缺乏“延伸性”,有可能會弱化對系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的防范功能。

    更需構(gòu)建資本項(xiàng)目外匯管理的長臂監(jiān)管框架。應(yīng)基于現(xiàn)有的金融和外匯管理法律法規(guī)框架下,借用國際上長臂監(jiān)管的相關(guān)原則,通過建立一些具體法規(guī)、政策和手段,按照實(shí)質(zhì)重于形式的監(jiān)管要求,突破空間和時(shí)間在監(jiān)管中的限定,實(shí)行強(qiáng)有力的穿透式監(jiān)管。

    3 風(fēng)險(xiǎn)防范

    風(fēng)險(xiǎn)防范方面應(yīng)在金融市場建立業(yè)務(wù)節(jié)點(diǎn)為核心的延伸監(jiān)管,任何錯(cuò)綜復(fù)雜的嵌套式跨境業(yè)務(wù)組合和異常資金跨境流動(dòng),都會存在一個(gè)或多個(gè)業(yè)務(wù)節(jié)點(diǎn),這些節(jié)點(diǎn)連接并貫穿整個(gè)跨境交易。相對于一般性交易,業(yè)務(wù)節(jié)點(diǎn)通常是整個(gè)業(yè)務(wù)系統(tǒng)或交易的核心環(huán)節(jié),也更容易被監(jiān)管發(fā)現(xiàn)。以業(yè)務(wù)節(jié)點(diǎn)為核心的延伸監(jiān)管即透過業(yè)務(wù)的表面現(xiàn)象,剖析其本質(zhì)和運(yùn)作原理,尋找業(yè)務(wù)系統(tǒng)和跨境交易中的核心點(diǎn),并根據(jù)監(jiān)管需要對核心點(diǎn)進(jìn)行擴(kuò)散式的延伸監(jiān)管。確認(rèn)業(yè)務(wù)節(jié)點(diǎn)、對資金來源進(jìn)行延伸監(jiān)管、對資金去向進(jìn)行延伸監(jiān)管、對上下游業(yè)務(wù)產(chǎn)品進(jìn)行延伸監(jiān)管。

    外匯業(yè)務(wù)包括銀行開展的結(jié)售匯業(yè)務(wù)、外匯存貸款、外匯匯款、國際結(jié)算、資信調(diào)查等各種業(yè)務(wù);外匯產(chǎn)品是指銀行為拓展其外匯業(yè)務(wù)而向客戶推薦的各種標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品,包括外匯理財(cái)產(chǎn)品、外匯衍生產(chǎn)品等。

    以交易主體為連線的延伸監(jiān)管,需要在監(jiān)管中梳理交易主體間的關(guān)聯(lián)關(guān)系,尋找出交易中過度主體之間連線的特征,以追蹤最初投資者及最終受益者。進(jìn)而定位出真是的監(jiān)管對象,發(fā)現(xiàn)跨境資金流動(dòng)的真實(shí)意圖。

    人民幣加入SDR貨幣籃子有助于深化我國證券市場發(fā)展,提高市場的開放程度。要采取有益舉措促進(jìn)市場的雙向開放。在人民幣國際化進(jìn)程中,所建立的金融安全體系應(yīng)是一種“動(dòng)態(tài)的”而非“靜態(tài)”的安全體系——注重風(fēng)險(xiǎn)防范,防范跨境資本大進(jìn)大出。

    4 總結(jié)與展望

    穩(wěn)定的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境與良好的實(shí)體經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)是我國推行人民幣貨幣國際化戰(zhàn)略的首要條件。所以,在風(fēng)險(xiǎn)防范上,要未雨綢繆防患于未然,制定相關(guān)金融風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)急預(yù)警方案或計(jì)劃。

    第一,跨境資本流動(dòng)在我國不是“該不該管”的問題,而是“怎么管”的事?!暗贡茩C(jī)制”往往是一種強(qiáng)烈的改革動(dòng)力和新制度形成的機(jī)制。以外幣標(biāo)價(jià)的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn),政府不得不受制于他國,因?yàn)楸举|(zhì)上本國的部分金融市場調(diào)控權(quán)已讓渡給外國政府。

    第二,構(gòu)建資本項(xiàng)目外匯管理長臂監(jiān)管的著力點(diǎn),并多維度空間與時(shí)間延伸進(jìn)行監(jiān)管。在國際合作方面要日益密切,與國際社會緊密合作,在反洗錢、反偷逃稅、反恐怖融資和打擊腐敗等方面構(gòu)建國際合作的法律體系。

    第三,上述論述推斷的依托前提,是考察跨境資本在合法條件下的流動(dòng)性對我國證券市場的影響作用。在今后人民幣國際化后起世界主要貨幣作用之時(shí),會有更多人民幣流動(dòng)的非法渠道進(jìn)入我國資本市場,進(jìn)而影響我國的證券市場。針對非法跨境資本,要采取更為有利的監(jiān)管措施和懲罰力度。

    參考文獻(xiàn)

    [1]陳衛(wèi)東,王有鑫.人民幣貶值背景下中國跨境資本流動(dòng):渠道、規(guī)模、趨勢及風(fēng)險(xiǎn)防范[J].國際金融研究,2016(4):3-12.

    [2]姚小義,吳思嫻,肖帥.跨境資本流動(dòng)變化對中國股票市場的沖擊風(fēng)險(xiǎn)研究[J].財(cái)經(jīng)理論與實(shí)踐,2016(5):30-34.

    [3]歐陽正杰.2001-2015年我國跨境資本流動(dòng)影響因素的實(shí)證分析[J].未來與發(fā)展2016(11):76-80+75.

    [4]鄭聯(lián)盛.人民幣加入SDR后跨境資本流動(dòng)新動(dòng)向及應(yīng)對[J].銀行家2017(01):47-49.

    [5]王姣.人民幣“入籃”料為債市引活水[N].中國證券報(bào)2015(11)A09版.

    作者簡介

    范高樂(1987-),女,天津紅橋人,漢族,研究生,現(xiàn)就職于天津天獅學(xué)院,講師,研究方向:國際金融、衍生品市場。

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