基于ECM模型的國內(nèi)外匯貸款“逆周期”管理探討

劉毅 連素蘭 高宏建 康婷

（中國人民銀行福州中心支行 福建福州 350003）

國內(nèi)外匯貸款政策實施以來不僅滿足了境內(nèi)機構(gòu)對外經(jīng)貿(mào)活動的外匯需求，促進了對外經(jīng)貿(mào)發(fā)展，而且其對跨境收支、結(jié)售匯和外匯儲備有十分顯著的影響。國內(nèi)外匯貸款在人民幣升值周期中“加杠桿”、在貶值周期中快速去“去杠桿”的順周期性加劇了對跨境收支管理的難度，不利于外匯市場穩(wěn)定。例如“8.11”匯改后，福建轄內(nèi)企業(yè)集中購匯還貸一度成為影響福建省資本項下售匯形勢的主要因素和資本流出壓力來源。因此如何綜合運用宏觀審慎與微觀監(jiān)管工具對外匯貸款進行逆周期管理是值得探究的問題。

一、國內(nèi)外匯貸款概述

（一）國內(nèi)外匯貸款的性質(zhì)與實務

國內(nèi)外匯貸款是境內(nèi)金融機構(gòu)向非金融性質(zhì)的境內(nèi)機構(gòu)發(fā)放的自營外匯貸款。從定義出發(fā)，國內(nèi)外匯貸款至少包含以下三方面特征：一是債權(quán)人為境內(nèi)金融機構(gòu)，債務人為非金融性質(zhì)的境內(nèi)機構(gòu)；二是貸款是以外幣計價而不是本國貨幣；三是貸款是境內(nèi)金融機構(gòu)的自營外匯貸款，而不包括外債轉(zhuǎn)貸款。

在實際業(yè)務中，國內(nèi)外匯貸款的貸款人主要是境內(nèi)銀行，資金來源除了境內(nèi)銀行的自有外匯資金外，還有外匯存款和境外同業(yè)拆借等。由于國內(nèi)外匯貸款政策出臺的初衷是為了促進涉外經(jīng)濟活動的發(fā)展，因此借款人主要是有涉外經(jīng)濟活動需求的境內(nèi)企業(yè)，包括境內(nèi)各類中外資企業(yè)，這些企業(yè)的主營業(yè)務多涉及貨物進出口貿(mào)易，國內(nèi)外匯貸款也多用于諸如進出口貿(mào)易、引進機械設備等經(jīng)常項下支出。境內(nèi)企業(yè)借取國內(nèi)外匯貸款一方面是存在實際的用匯需求，但由于自身缺乏外匯來源，無法支持其用匯需求，此時獲取境內(nèi)金融機構(gòu)的國內(nèi)外匯貸款能夠有效解決自身用匯問題，從而渡過難關獲得發(fā)展；而境內(nèi)金融機構(gòu)方面也樂于提高自身外匯資金運用效率，從而增加利潤。另一方面從融資成本角度考慮，主要涉及利率和匯率因素。如在匯率穩(wěn)定的情況下，企業(yè)在獲取銀行融資時，需在本幣貸款與外匯貸款之間進行權(quán)衡。若本幣貸款利率高于外匯貸款利率，則企業(yè)獲取外匯貸款的融資成本更低；若本幣貸款利率低于外匯貸款利率，那么企業(yè)獲取本幣貸款購匯使用的成本更低。又如在本外幣貸款利率既定的情況下，匯率成為影響企業(yè)選擇的主要因素。當人民幣貶值時，企業(yè)傾向于資產(chǎn)外幣化、負債本幣化，從而取得匯兌收益；當人民幣升值時，企業(yè)則反其道而行之，同樣可獲得匯兌收益。

（二）國內(nèi)外匯貸款的研究概況

國內(nèi)外匯貸款是境內(nèi)企業(yè)的外幣負債，但由于其債權(quán)人不是境外非居民，不形成境內(nèi)企業(yè)的外債，因此其獨特的運行方式對跨境資本流動亦有獨特的影響。圍繞國內(nèi)外匯貸款業(yè)務管理、影響因素和宏觀審慎管理探索等方面，國內(nèi)學者進行了各式各樣的研究。

1.國內(nèi)外匯貸款管理研究。國內(nèi)學者對國內(nèi)外匯貸款管理的研究多數(shù)是從業(yè)務實際操作方面入手，對國內(nèi)外匯貸款政策提出改進建議。如黎小華等（2004）指出國內(nèi)外匯貸款管理方式改革對銀行合規(guī)性經(jīng)營、法規(guī)完備性、維護外匯市場競爭秩序、防范外匯風險等提出了更高要求，并提出了進一步完善國內(nèi)外匯貸款管理建議。許瑾（2008）認為國內(nèi)外貸款政策存在專戶規(guī)定不合理、外匯貸款劃撥審核義務可操作性不強、還本付息規(guī)定滯后等問題，并提出相應改進建議。蔡歆翔（2015）從國內(nèi)外匯貸款境內(nèi)劃轉(zhuǎn)業(yè)務入手，結(jié)合相關制度法規(guī)分析并提出政策建議。魏?。?013）結(jié)合外匯貸款發(fā)展特點，從國內(nèi)外匯貸款范疇、專戶管理、統(tǒng)計管理等方面提出若干建議。

2.國內(nèi)外匯貸款影響因素分析。不論從定性還是定量分析國內(nèi)外貸款增長原因，國內(nèi)學者普遍認為利率、匯率是主要影響因素。劉川魏、陶川等分別通過自回歸分布滯后（ARDL）模型和結(jié)構(gòu)向量自回歸（SVAR）模型進行實證研究，認為人民幣匯率與本外幣利率對外匯貸款存在顯著影響。劉川魏（2008）認為人民幣貸款利率和人民幣匯率對外匯貸款的影響時滯為0～4個月，并指出進出口貿(mào)易額才是長期影響外匯貸款的主要因素。陶川等（2009）則認為人民幣匯率和本外幣利差變動對外匯貸款余額變動長期存在穩(wěn)定影響關系，外匯貸款對人民幣貸款具有明顯的替代效應。

同時，也有部分學者關注到外匯管理政策松緊、實體經(jīng)濟發(fā)展、人民幣升值預期等因素對國內(nèi)外匯貸款的影響。王素琴等（2009）通過分析認為2005年外匯管理新規(guī)定對外資銀行外匯貸款增長起促進作用，而人民幣貸款增量控制等緊縮貨幣政策使得中資銀行增加外匯貸款以彌補人民幣貸款業(yè)務受限造成的客戶損失。牛曉健等（2009）利用廣義矩估計方法（GMM）證實了一些企業(yè)對于人民幣匯率變動具有較強的適應性預期，并且主動運用這一機會規(guī)避風險，獲取收益。人民銀行南京分行課題組（2011）利用狀態(tài)空間模型分析了進出口、匯率、利差因素在推動外匯貸款快速增長中的時變效應，實證結(jié)果顯示進出口、匯率、利差的變動均能引起外匯貸款變動，在不同階段各因素對外匯貸款需求的拉動作用差異顯著。

3.國內(nèi)外匯貸款與宏觀審慎研究。部分國內(nèi)學者也從宏觀審慎角度將調(diào)控國內(nèi)外匯貸款作為外匯宏觀審慎管理工具之一。李偉等（2015）通過實證分析，認為要進一步探索將外匯存貸款規(guī)模與銀行結(jié)售匯綜合頭寸管理限額相掛鉤的宏觀審慎管理工具。王新霞等（2015）則將外幣計值貸款與總貸款的比率、外匯貸款總額的部門分布比率等作為金融機構(gòu)外匯風險指標納入外匯監(jiān)管宏觀審慎框架。賈世敏等（2017）從逆周期調(diào)節(jié)角度，在貸款總量、不良貸款率、外匯波動率等要素基礎上構(gòu)建動態(tài)調(diào)整“外匯貸款損失準備”的宏觀審慎管理工具。

綜上所述，國內(nèi)學者的研究將國內(nèi)外匯貸款的實務與理論完全區(qū)分開來，不能從具體實務問題出發(fā)，引申出這些管理問題對跨境資金流動管理的影響，從而未能針對管理的薄弱環(huán)節(jié)提出改革建議。因此，本文從這點出發(fā)，首先探討國內(nèi)外匯貸款的監(jiān)管要求和存在的問題。

二、不同監(jiān)管部門的監(jiān)管規(guī)定、存在的問題及影響

國內(nèi)外匯貸款因其獨特性，使得監(jiān)管要求也具有特殊性?，F(xiàn)行國內(nèi)外匯貸款管理主要涉及銀監(jiān)會和外匯局兩個部門，兩者由于管理目標、管理方式和手段存在差異，因此對國內(nèi)外匯貸款管理的側(cè)重點不盡相同，由此衍生的一系列問題加大了跨境資本流動的潛在不穩(wěn)定性。

（一）管理規(guī)定

1.外匯局的管理規(guī)定。外匯局對國內(nèi)外匯貸款的管理成型于2002年，當時外匯局發(fā)布的《關于實施國內(nèi)外匯貸款外匯管理方式改革的通知》（匯發(fā)〔2002〕125號）搭建了現(xiàn)行國內(nèi)外匯貸款管理的框架。從總體上看，外匯局對國內(nèi)外匯貸款管理相對寬松，金融機構(gòu)自主性較高。國內(nèi)外匯貸款實行債權(quán)人集中登記制度，即金融機構(gòu)定期向外匯局進行國內(nèi)外匯貸款集中登記，報送相關登記、變動信息，并可自行為企業(yè)開立國內(nèi)外匯貸款專用賬戶；除此之外，金融機構(gòu)還可自行對企業(yè)辦理的還本付息手續(xù)進行真實性和合規(guī)性審核，不必經(jīng)外匯局批準。對于國內(nèi)外匯貸款用途管理，外匯局雖然對用途僅作寬泛規(guī)定，即國內(nèi)外匯貸款可用于經(jīng)常項下支出及經(jīng)批準的資本項下支出；但是對其結(jié)售匯環(huán)節(jié)作了細致具體要求，即債務人的開戶地及購付匯手續(xù)因債權(quán)人的性質(zhì)不同而有所限制，若債權(quán)人為銀行的，只允許在債權(quán)銀行或債務人注冊地銀行辦理，而債權(quán)人為非銀行金融機構(gòu)的，只能在貸款資金的劃出行或債務人注冊地銀行辦理；債務人償還國內(nèi)外匯貸款本息時，應先使用自有外匯，不足部分方可購匯；除了出口押匯和打包放款外，國內(nèi)外匯貸款不得結(jié)匯使用。

此后，外匯局先后發(fā)布《關于中核財務有限責任公司購匯還貸等外匯業(yè)務的批復》（匯綜復〔2012〕61號）、《關于進一步推進外匯管理改革完善真實合規(guī)性審核的通知》（匯發(fā)〔2017〕3號），一方面，取消購匯還貸限制，允許債務人償還貸款本息時使用人民幣購匯，但若涉及貨物貿(mào)易出口背景的國內(nèi)外匯貸款，應以貨物貿(mào)易出口收匯資金償還，原則上不允許購匯；另一方面，放寬結(jié)匯要求，允許具有貨物貿(mào)易出口背景的境內(nèi)外匯貸款辦理結(jié)匯。

2.銀監(jiān)會的管理規(guī)定。銀監(jiān)會主要從資金使用和銀行資產(chǎn)風險管理兩方面對銀行本外幣貸款實行統(tǒng)一管理，未對國內(nèi)外匯貸款進行專門規(guī)定。銀監(jiān)會分別于2009年和2010年發(fā)布《固定資產(chǎn)貸款管理暫行辦法》《流動資金貸款管理暫行辦法》，明確固定資產(chǎn)貸款和流動資金貸款是本外幣貸款，并規(guī)定了兩者用途的負面清單，同時要求貸款人應按照合同約定檢查、監(jiān)督流動資金貸款的使用情況，貸款不得挪用。2015年銀監(jiān)會印發(fā)的《商業(yè)銀行并購貸款風險管理指引》對銀行本外幣并購貸款進行了詳細規(guī)定，要求貸款用于支付并購交易價款和費用，同時要求銀行建立相應制度、采取必要措施，防范關聯(lián)企業(yè)借助虛假并購交易套取貸款資金，確保貸款資金不被挪用。除了對本外幣貸款用途進行規(guī)定外，2011年銀監(jiān)會發(fā)布《商業(yè)銀行貸款損失準備管理辦法》對銀行本外幣貸款風險實施審慎約束，如要求商業(yè)銀行在成本中列支抵御貸款風險準備金，銀行業(yè)監(jiān)管機構(gòu)依據(jù)經(jīng)濟周期、宏觀經(jīng)濟政策等因素對準備金標準進行調(diào)整，也可單獨針對個別銀行差異化調(diào)整。

除外匯局和銀監(jiān)會外，財政部的部分規(guī)定也涉及國內(nèi)外匯貸款審慎管理。財政部2012年發(fā)布的《關于印發(fā)〈金融企業(yè)準備金計提管理辦法〉的通知》要求金融企業(yè)的本外幣貸款應計提資產(chǎn)減值準備①資產(chǎn)減值準備是指金融企業(yè)對債權(quán)、股權(quán)等金融資產(chǎn)（不包括以公允價值計量并且其變動計入當期損益的金融資產(chǎn)）進行合理估計和判斷，對其預計未來現(xiàn)金流現(xiàn)值低于賬面價值部分計提的，計入金融企業(yè)成本，用于彌補資產(chǎn)損失的準備金。和一般準備②一般準備是指金融企業(yè)運用動態(tài)撥備原理，采用內(nèi)部模型法或標準法計算風險資產(chǎn)的潛在風險估計值后，扣減已計提的資產(chǎn)減值準備，從凈利潤中計提的、用于部分彌補尚未識別的可能性損失的準備金。，并明確了計提標準；同時財政部可根據(jù)宏觀經(jīng)濟形勢變化，動態(tài)調(diào)整一般準備計提標準，實施動態(tài)撥備。

（二）存在的問題及影響

對國內(nèi)外匯貸款的管理既有行為監(jiān)管也有審慎監(jiān)管，管理的架構(gòu)較為齊全。雖然如此，但是現(xiàn)行管理中依然存在著無法忽視的問題，其影響也值得關注。

1.結(jié)售匯的差異化管理導致對資本流入流出的差異化影響?，F(xiàn)行管理僅允許有出口貿(mào)易背景的國內(nèi)外匯貸款進行結(jié)匯，極大限制了非出口企業(yè)借用的國內(nèi)外匯貸款資金通過貨幣兌換的途徑流入國內(nèi)的可能。雖然每年總是存在一部分國內(nèi)外匯貸款的結(jié)匯，但是結(jié)匯規(guī)模與資本流入規(guī)模相比較小（見圖1），在外匯市場上無法形成足以影響人民幣匯率的需求，結(jié)匯所得人民幣與央行的貨幣投放量而言也顯得微不足道，因此國內(nèi)外匯貸款結(jié)匯政策對于資本流入存在較大限制，由此導致其在流入端不足以對人民幣匯率和境內(nèi)人民幣供給產(chǎn)生重要影響。然而政策對企業(yè)還款不加限制，境內(nèi)企業(yè)均可通過人民幣購匯償還國內(nèi)外匯貸款。部分不法企業(yè)利用政策便利，使境內(nèi)人民幣資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)橥鈪R資產(chǎn)，實現(xiàn)資本流出。另外，由于國內(nèi)外匯貸款規(guī)模較大，其購匯還款規(guī)模在資本流出中占有相當比重（見圖1），能夠?qū)ν鈪R市場上的人民幣匯率產(chǎn)生一定影響。在人民幣出現(xiàn)貶值預期的情況下，加劇貶值速度，進一步刺激資本流出。以福建為例，在“8.11”匯改后的一段時期內(nèi)，福建轄內(nèi)企業(yè)出現(xiàn)大規(guī)模的提前購匯還款現(xiàn)象，從而加劇了福建的資本流出規(guī)模。

圖1 國內(nèi)外匯貸款結(jié)售匯占資本項目結(jié)售匯情況

2.部門間管理目標和管理工具不匹配，不能很好地應對國內(nèi)外匯貸款順周期變動。從財政部和銀監(jiān)會管理職責看，兩個部門主要對銀行本外幣貸款進行統(tǒng)一考量，實施貸款撥備率、撥備覆蓋率、動態(tài)撥備等審慎管理措施，關注焦點是銀行本外幣信貸資產(chǎn)的安全，其工具基本上是對銀行本外幣信貸資產(chǎn)做統(tǒng)一調(diào)整，沒有針對國內(nèi)外匯貸款的單項調(diào)整工具，調(diào)整波及面較大。此外，兩部門與外匯局監(jiān)管焦點的不同造成對企業(yè)順周期性關注程度不同。財政部、銀監(jiān)會對企業(yè)某些增強銀行信貸資產(chǎn)安全但增大跨境資金流動風險的行為并不關注，相反可能獲得激勵。例如企業(yè)用100%人民幣質(zhì)押貸外匯問題由于有利于信貸安全可能得到財政部和銀監(jiān)會的激勵，然而由于100%人民幣質(zhì)押外匯貸款弱化了銀行真實性審核的動力，增大跨境資本流動風險，因此該行為不符合外匯局管理目標。同時，在外匯貸款用途管理上，銀監(jiān)會對本外幣貸款制定相對原則的統(tǒng)一要求，而資金的具體使用通常是在付匯環(huán)節(jié)，銀監(jiān)會和外匯局之間的監(jiān)管銜接不夠緊密，也為企業(yè)順周期行為留下一定的運作空間。

目前國內(nèi)外匯貸款監(jiān)管主要是在外匯局端采取真實性、合規(guī)性監(jiān)管，該模式的特點在于能夠?qū)`法違規(guī)個案實施精確打擊，威懾力較大，從而“擠出”違規(guī)交易，但對企業(yè)“加杠桿、去杠桿”的順周期行為顯得乏力。這主要是因為即使是真實交易背景的國內(nèi)外匯貸款業(yè)務也存在套利行為。如轄內(nèi)一家大型食品加工企業(yè)，在進口付匯時采用“人民幣質(zhì)押+貿(mào)易融資+掉期鎖匯”方式滾動操作。在人民幣匯率持續(xù)走強情況下，企業(yè)可獲得延遲購匯好處，在本外幣貸款正利差情況下還可得到利差收益。但是“8.11”后人民幣快速貶值，企業(yè)反而承受延遲購匯損失，同時將購匯需求提前，增加轄區(qū)“控流出”時期的購匯壓力。從政策層面來看，具有真實交易背景的套利行為存在定性難問題，從而使得真實性、合規(guī)性監(jiān)管在一定程度上失效，無法對該類業(yè)務實施有效約束。正因如此，國內(nèi)外匯貸款隨市場因素周期性變化較為顯著。

匯率、利率是影響國內(nèi)外匯貸款最主要的顯性成本因素。以福建數(shù)據(jù)為例，2013年至今，福建省國內(nèi)外匯貸款隨人民幣匯率、本外幣利差經(jīng)歷了“緩慢加杠桿、快速去杠桿”的過程，順周期性較強。從趨勢上看，2013年以來外匯貸款波動③國內(nèi)外匯貸款數(shù)據(jù)取自Wind數(shù)據(jù)庫2013年1月至2017年12月福建省境內(nèi)外匯貸款余額。與人民幣兌美元匯率④人民幣匯率數(shù)據(jù)取自Wind數(shù)據(jù)庫2013年1月至2017年12月在岸人民幣兌美元直接標價匯率。、本外幣利差⑤本外幣利差數(shù)據(jù)取自Wind數(shù)據(jù)庫2013年1月至2017年12月1年期上海銀行間同業(yè)拆借利率與倫敦銀行間同業(yè)拆放利率的差額。等市場因素變動密切相關。當人民幣升值時，國內(nèi)外匯貸款規(guī)?？傮w上升；當人民幣貶值時，貸款規(guī)模總體下降（見圖2）。與匯率相反，當本外幣利差擴大時，國內(nèi)外匯貸款規(guī)?？傮w上升；當本外幣利差縮小時，貸款規(guī)?？傮w下降（見圖 3）。

圖2 福建省國內(nèi)外匯貸款余額與人民幣匯率變動情況

圖3 福建省國內(nèi)外匯貸款余額與本外幣利差變動情況

3.國內(nèi)外匯貸款亦隨隱性成本因素變化，但未進入監(jiān)管視野。企業(yè)在獲取國內(nèi)外匯貸款時，不僅需要考慮人民幣匯率、本外幣利差等顯性成本因素，還會面對銀行設置的門檻，形成企業(yè)的隱性成本。從目前監(jiān)管實踐看，銀行主要從貸款抵（質(zhì)）押要求和企業(yè)資產(chǎn)負債情況兩方面對申請企業(yè)進行風險審核，對于不符合資質(zhì)要求的企業(yè)則不予發(fā)放貸款。銀行設置的隱性門檻對企業(yè)國內(nèi)外匯貸款借貸成本影響較為間接，但企業(yè)對隱性成本的敏感度較高。以抵（質(zhì)）押要求為例，由于國內(nèi)外匯貸款面臨匯率風險的特殊性，銀行往往要求企業(yè)提供流動性較高的資產(chǎn)作為抵（質(zhì)）押物，這類抵（質(zhì)）押物通常表現(xiàn)為企業(yè)現(xiàn)金，從而占用了企業(yè)現(xiàn)金流，增加了企業(yè)運營難度，因此銀行抵（質(zhì)）押要求越高，則企業(yè)隱性成本越高，企業(yè)貸款需求越低（見圖4、圖5）。

圖4 福建省國內(nèi)外匯貸款余額與抵（質(zhì)）押率變動情況

圖5 福建省國內(nèi)外匯貸款余額與福建工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負債率變化情況

雖然涉外企業(yè)對銀行隱性成本的變化十分敏感，但是目前各銀行隱性成本水平各不相同，部分中小銀行為求業(yè)務發(fā)展，門檻要求較低，一些不法企業(yè)甚至利用人民幣質(zhì)押貸款外匯的形式套利，這些行為容易積累國內(nèi)外匯貸款風險，一旦市場因素發(fā)生變化，可能爆發(fā)信貸風險。同時，相關管理部門未將隱性成本因素納入管理，導致目前沒有針對國內(nèi)外匯貸款的針對性調(diào)控措施，使得國內(nèi)外匯貸款周期性較強。

三、計量經(jīng)濟模型構(gòu)建

由以上分析可知，銀行國內(nèi)外匯貸款大致受本外幣利差、人民幣匯率、貸款抵（質(zhì)）押率、企業(yè)資產(chǎn)負債率等因素影響。為分析銀行國內(nèi)外匯貸款各影響因素的作用方式和影響程度，本文擬建立計量經(jīng)濟模型，探討各影響因素與銀行國內(nèi)外匯貸款的動態(tài)關系，并為后續(xù)政策建議提供計量基礎。

（一）模型假設

古典經(jīng)濟理論認為，市場均衡是供給和需求雙方力量平衡的結(jié)果，就國內(nèi)外匯貸款市場來說也適用同樣的原理。因此，模型的建設需從供給和需求兩個方面入手。

銀行在提供國內(nèi)外匯貸款時，主要受銀行自身外匯資金運作能力的影響。但由于討論的是國內(nèi)外匯貸款市場的整體供給，與單家銀行外匯資金運作能力不直接關聯(lián)，因此僅作概括性描述。

假設1：福建省轄內(nèi)企業(yè)的國內(nèi)外匯貸款需求對境內(nèi)外外匯市場影響力小，不足以影響境內(nèi)外市場的外匯貸款利率。

假設2：即使外匯存款不足以滿足外匯貸款需求形成的資金運作要求，福建省轄內(nèi)銀行也能夠在境內(nèi)外外匯市場獲得外匯融資作為補充，而不影響國內(nèi)外市場外匯貸款利率。

結(jié)合假設1和假設2可認為，福建省轄內(nèi)企業(yè)可在某一外匯貸款利率水平下獲得無限外匯貸款供應。因此，福建省銀行國內(nèi)外匯貸款市場均衡就取決于國內(nèi)外匯貸款的需求。

從成本角度考慮，企業(yè)借取國內(nèi)外匯貸款不僅受利率和匯率兩個因素影響，而且銀行抵（質(zhì)）押品、資產(chǎn)負債率等要求的限制形成了企業(yè)獲得國內(nèi)外匯貸款的隱性成本。

假設3：福建省企業(yè)尋求銀行國內(nèi)外匯貸款時，須權(quán)衡本外幣利差、人民幣匯率等顯性成本因素。

假設4：除了權(quán)衡利率、匯率等顯性成本外，福建省企業(yè)還要綜合考慮抵（質(zhì)）押率、資產(chǎn)負債率等隱性成本。

結(jié)合假設3、假設4，企業(yè)在綜合考慮抵（質(zhì)）押率、資產(chǎn)負債率等因素影響后，所形成的國內(nèi)外匯貸款需求即是有效需求。

（二）模型介紹

誤差修正模型（Error correction model，簡稱ECM）可以解決非平穩(wěn)經(jīng)濟變量之間的失衡問題，其基本思想是：若變量之間存在協(xié)整關系，則表明這些變量間存在長期均衡關系，而這種長期均衡關系是在短期波動過程中經(jīng)過不斷調(diào)整實現(xiàn)的（張宗新，2008）。

若X和Y同階單整，則長期均衡模型為：

建立反映數(shù)據(jù)短期波動特征的誤差修正模型：

（三）實證分析

本文以銀行國內(nèi)外匯貸款余額作為國內(nèi)外匯貸款需求，基于2013～2017年福建省銀行國內(nèi)外匯貸款余額（OL）、本外幣利差（R）、人民幣在岸名義匯率（E）、福建省工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負債率（Z）、抵（質(zhì)）押率（T）的月度數(shù)據(jù)，運用EViews軟件，首先驗證國內(nèi)外匯貸款需求與其影響因素的平穩(wěn)性和相關性，然后通過OLS回歸估計和殘差平穩(wěn)性檢驗構(gòu)建長期均衡模型，最后以長期均衡關系為基礎構(gòu)建誤差修正模型，探索變量之間的短期動態(tài)關系。

1.平穩(wěn)性檢驗及相關性分析。ADF單位根檢驗結(jié)果（見表1）顯示銀行國內(nèi)外匯貸款余額、人民幣匯率、利差、抵（質(zhì)）押率、資產(chǎn)負債率在一階差分后是平穩(wěn)的，同時國內(nèi)外匯貸款需求與其影響因素具有較強的相關性（見表2），且多重共線性檢驗時方差膨脹因子⑥方差膨脹因子（VIF）指回歸模型中解釋變量之間存在多重共線性時方差與不存在多重共線性時的方差之比，VIF＜10說明不存在多重共線性，VIF＞10說明存在多重共線性，會影響回歸模型的正確估計。VIF〈10，說明影響因素之間不存在多重共線性，適合建立長期均衡模型。

2.長期均衡模型的建立。用OLS估計方法得到國內(nèi)外匯貸款需求與其影響因素之間的回歸模型，探索它們之間所蘊含的長期均衡關系。結(jié)果為：

由結(jié)果可知模型擬合結(jié)果較好，對殘差進行平穩(wěn)性檢驗，結(jié)果顯示殘差序列平穩(wěn)，即人民幣匯率、利差、抵（質(zhì)）押率、資產(chǎn)負債率對國內(nèi)外匯貸款需求均有長期穩(wěn)定的均衡作用（見表3）。從長期來看，本外幣利差、抵（質(zhì)）押率和資產(chǎn)負債率顯著拉動國內(nèi)外匯貸款長期需求，資產(chǎn)負債率的正向拉動強度較強，而人民幣匯率與國內(nèi)外匯貸款需求有顯著的反向變動關系，作用強度比其他因素強。

表1 各變量的ADF檢驗結(jié)果

表2 國內(nèi)外匯貸款需求與其影響因素的相關系數(shù)表

表3 長期均衡方程及回歸系數(shù)的顯著性檢驗結(jié)果

3.短期動態(tài)模型的建立。在長期均衡關系基礎上探討5者之間的短期動態(tài)關系，剔除本外幣利差這一短期不顯著因素后的誤差修正模型為：

表4 誤差修正模型及回歸系數(shù)的顯著性檢驗結(jié)果

由表4結(jié)果可知各變量短期波動（差分項）對國內(nèi)外匯貸款需求短期波動的顯著影響可分為兩部分，第一部分是人民幣匯率、抵（質(zhì)）押率和資產(chǎn)負債率短期波動（即各變量的差分項）的影響，第二部分是國內(nèi)外匯貸款需求偏離長期均衡（即誤差修正項）的影響。誤差項的系數(shù)為-0.1687，表示當短期波動偏離長期均衡時，將以16.87%的力度將非均衡狀態(tài)調(diào)整到均衡狀態(tài)。

將式（5）和式（6）代入式（4）得到國內(nèi)外匯貸款需求與其影響因素的短期動態(tài)模型為：

從短期來看，人民幣匯率短期波動和前期值對國內(nèi)外匯貸款均有阻滯作用，而抵（質(zhì)）押率、資產(chǎn)負債率的短期波動和前期國內(nèi)外匯貸款需求、本外幣利差、抵（質(zhì)）押率、資產(chǎn)負債率對國內(nèi)外匯貸款需求均有正向拉動作用，且抵（質(zhì)）押率短期波動的作用強度大。

基于2018年第一季度的國內(nèi)外匯貸款需求及其影響因素數(shù)據(jù)，運用長期均衡模型與短期動態(tài)模型預測國內(nèi)外匯貸款需求，表5結(jié)果顯示長期均衡模型與短期動態(tài)模型的預測精度均達到90%以上，其中短期動態(tài)模型平均預測精度高達96.81%，預測結(jié)果更穩(wěn)健。這是因為誤差修正模型既包含了國內(nèi)外匯貸款需求與其影響因素的長期均衡關系，也考慮了短期非均衡因素的影響，使國內(nèi)外匯貸款需求的短期非均衡逐漸向長期均衡過程逼近。

表5 2018年第一季度國內(nèi)外匯貸款需求預測結(jié)果

（四）模型結(jié)論

一是顯性成本因素的作用方向各不相同，人民幣匯率對國內(nèi)外匯貸款需求有阻滯作用，本外幣利差對國內(nèi)外匯貸款的影響表現(xiàn)為長期正向拉動，短期中前期正向影響顯著，當期影響不顯著。二是隱性成本因素的影響程度各不相同，長期中抵（質(zhì)）押率對國內(nèi)外匯貸款需求的影響程度小于資產(chǎn)負債率的影響程度，而短期則相反。三是國內(nèi)外匯貸款需求具有慣性，當期國內(nèi)外匯貸款需求受前一期國內(nèi)外匯貸款需求的正向推動影響。四是在市場自主調(diào)節(jié)下，當短期波動偏離長期均衡時，市場會以16.87%的調(diào)整速度將非均衡狀態(tài)拉回到均衡狀態(tài)。五是長短期模型均能用于預測未來國內(nèi)外匯貸款變化，短期動態(tài)模型預測結(jié)果更穩(wěn)健。

四、國內(nèi)外匯貸款“逆周期”管理探討

結(jié)合管理問題及模型結(jié)論，本文建議建立“逆周期”風險預警機制，引入資產(chǎn)負債率、貸款價值比等宏觀審慎調(diào)節(jié)工具進行“逆周期”調(diào)節(jié)，并結(jié)合有針對性的微觀監(jiān)管手段，防范國內(nèi)外匯貸款大幅波動對外匯市場沖擊風險。

（一）建立“逆周期”風險預警機制

做好國內(nèi)外匯貸款逆周期調(diào)節(jié)，有效的風險預警機制是基礎。按照一定的風險預警方法，根據(jù)近20年來我國兩輪外部危機沖擊下跨境資金流動顯著波動期間宏微觀數(shù)據(jù)變動，選取諸如人民幣匯率變動率、本外幣利差、國際收支差額、結(jié)售匯差額、國內(nèi)外匯貸款變動比率、國內(nèi)外匯貸款購匯還貸比率等較具周期指向性的指標，建立周期性風險預警體系。測算相應指標的臨界值，在指標達到臨界值時發(fā)出預警信號，根據(jù)不同等級的風險，啟動相應的逆周期調(diào)節(jié)機制，有針對性地調(diào)控國內(nèi)外匯貸款的周期性變化，防范和化解國內(nèi)外匯貸款波動引發(fā)結(jié)售匯風險。針對加杠桿過程中人民幣質(zhì)押貸外匯的運作模式，完善擔保品（含抵押、質(zhì)押）種類、計價幣種、抵（質(zhì)）押率等信息的采集和統(tǒng)計，估測購匯還貸潛在風險，提升風險預警能力。

（二）引入新的“逆周期”宏觀審慎調(diào)節(jié)工具

一是實施資產(chǎn)負債率（企業(yè)負債/企業(yè)資產(chǎn)）要求。企業(yè)債務償付能力與資產(chǎn)水平高度相關，資產(chǎn)負債率不僅可以用于評估企業(yè)償債風險，還可作為動態(tài)調(diào)節(jié)指標，對國內(nèi)外匯貸款發(fā)放進行逆周期調(diào)節(jié)。當經(jīng)濟上行、企業(yè)資產(chǎn)負債率好轉(zhuǎn)時，如果此時人民幣趨于升值，可通過降低資產(chǎn)負債率，抵消企業(yè)“加杠桿”沖動；當經(jīng)濟下行、企業(yè)資產(chǎn)負債率惡化時，如果此時疊加人民幣貶值，則可通過提高資產(chǎn)負債率，為困難企業(yè)提供融資支持。除此之外，資產(chǎn)負債率也可針對不同區(qū)域、行業(yè)設置專門的比率要求，以調(diào)控區(qū)域、行業(yè)過度借款導致的國內(nèi)外匯貸款償還風險。

二是設置貸款價值比（國內(nèi)外匯貸款金額/抵（質(zhì)）押品價值）要求。貸款擔保品（包括抵押、質(zhì)押）的價值與貸款償還能力密切相關，擔保品價值與貸款由于計量貨幣不同還會產(chǎn)生匯兌風險。設置貸款價值比要求，相當于增加國內(nèi)外匯貸款業(yè)務“門檻”，對于達到比率要求的借款人，可根據(jù)價值比獲得相應國內(nèi)外匯貸款，對于未達到要求則不貸或少貸。通過對該比率的動態(tài)調(diào)整，不僅可以控制國內(nèi)外匯貸款規(guī)模，還可以有效抑制以人民幣質(zhì)押外匯貸款模式套利的行為。

（三）宏觀審慎與微觀監(jiān)管相輔相成

一是堅持登記管理。在便利市場主體業(yè)務的基礎上，通過國內(nèi)外匯貸款集中登記和統(tǒng)計，完善國內(nèi)外匯貸款用途、抵質(zhì)押品以及貿(mào)易融資等信息的采集，提升國內(nèi)外匯貸款基本信息、借貸余額、還本付息、匯兌規(guī)模等數(shù)據(jù)的真實性、完整性和準確性。二是強調(diào)用途真實合規(guī)，回歸信貸支持實體經(jīng)濟發(fā)展本源，結(jié)合外匯管理目標，以負面清單形式進一步明確國內(nèi)外匯貸款用途管理。三是強化事后核查，針對100%保證金、循環(huán)套保等套利模式，通過事后核查等方式加強監(jiān)管，保障國內(nèi)外匯貸款用于真實交易。四是加強部門協(xié)調(diào)，建立國內(nèi)外匯貸款管理部門間政策協(xié)調(diào)和信息共享機制，形成監(jiān)管合力，為“逆周期”管理提供有力支撐。五是完善銀行宏觀審慎和微觀合規(guī)評估，對銀行履行外匯自律機制、執(zhí)行外匯管理規(guī)定、配合外匯監(jiān)管等方面做出綜合評估，根據(jù)評估結(jié)果實施分類管理。劃分A、B、C三檔，對各檔次運用不同的“逆周期”工具，實施不同的激勵機制。對于A檔施以正向激勵，如資產(chǎn)負債率、貸款價值比優(yōu)惠等；對于B檔施以普惠措施；對于C檔則可負向激勵，如實施嚴格的資產(chǎn)負債率、貸款價值比要求等。