對(duì)疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的思考

陳悅

摘要：近來，在國內(nèi)外形勢(shì)復(fù)雜多變的情形下，為實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長(zhǎng)和內(nèi)部均衡的目標(biāo)，國務(wù)院在今年《政府工作報(bào)告》中提出，要疏通貨幣政策傳導(dǎo)渠道，以促進(jìn)貨幣政策的穩(wěn)健施行和增強(qiáng)微觀主體經(jīng)濟(jì)的活力。然而，在精細(xì)化管理的背景下，疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的難度比過去更大。因此，針對(duì)如何疏通貨幣政策傳導(dǎo)渠道、化解信用緊縮難題，本文進(jìn)行了相應(yīng)的探討。

關(guān)鍵詞：貨幣政策;傳導(dǎo)機(jī)制; 疏通建議

貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，是指中央銀行通過調(diào)整資金數(shù)量或利率信號(hào)等貨幣政策工具，借助系列中間指標(biāo)，達(dá)到政策最終目標(biāo)的傳導(dǎo)途徑與機(jī)理。2018年以來，債券市場(chǎng)違約數(shù)量和規(guī)模呈快速增長(zhǎng)趨勢(shì)，盡管央行貨幣政策較為積極地釋放流動(dòng)性，但市場(chǎng)信用環(huán)境仍趨于縮緊，這充分表明我國的貨幣政策傳導(dǎo)渠道不夠通暢。疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，是目前“寬貨幣”轉(zhuǎn)化為“寬信用”、貨幣政策能穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵。

貨幣政策傳導(dǎo)途徑一般有兩個(gè)環(huán)節(jié)：一，央行通過貨幣政策直接影響商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)的行為;二，金融市場(chǎng)與機(jī)構(gòu)通過控制資金的流動(dòng)，影響企業(yè)、居民等經(jīng)濟(jì)主體儲(chǔ)蓄、消費(fèi)與投資。這里主要研究第二個(gè)環(huán)節(jié)，即資金在金融機(jī)構(gòu)向企業(yè)傳導(dǎo)受阻時(shí)的應(yīng)對(duì)措施。總體而言，化解信用緊縮難題，將流動(dòng)性傳導(dǎo)至實(shí)體經(jīng)濟(jì)，可從以下三個(gè)方面著手。首先，央行需要對(duì)“實(shí)體經(jīng)濟(jì)”有明確的界定。目前，央行執(zhí)行貨幣政策強(qiáng)調(diào)要“精準(zhǔn)滴灌”以更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，如下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，讓資金流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，減少中小企業(yè)的融資成本。需注意的是，這里央行把國內(nèi)居民住房按揭貸款也歸納到實(shí)體經(jīng)濟(jì)范疇內(nèi)。然而，無論是從國家統(tǒng)計(jì)局的指標(biāo)體系分類來看，還是從住房的實(shí)際功用來看，住房均具有投資屬性，將其歸為實(shí)體經(jīng)濟(jì)較為不妥。當(dāng)央行選擇降低法定存款準(zhǔn)備金率時(shí)，房地產(chǎn)行業(yè)、基建等通常是信用的承接者，貨幣政策并沒有降低和緩解中小企業(yè)融資成本和“融資難”的問題。央行只有對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)有合理清晰的界定，才能評(píng)判出資金是否流入真正能創(chuàng)造財(cái)富的實(shí)體經(jīng)濟(jì)，才能有效發(fā)揮貨幣政策精準(zhǔn)滴灌的作用。

其次，打通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制有賴于信貸機(jī)制的疏通。當(dāng)前國內(nèi)信貸融資占比較大，因此信貸傳導(dǎo)渠道在國內(nèi)貨幣政策傳導(dǎo)過程中起著主要作用。然而，當(dāng)前普遍存在銀行對(duì)中小企業(yè)“惜貸”的現(xiàn)象，導(dǎo)致信貸政策傳導(dǎo)不通暢。因此，需要充分利用“幾家抬”的政策合力，從供需兩端筑牢改善貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的微觀基礎(chǔ)。

一方面，商行應(yīng)加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)信貸的有效供給。第一，商業(yè)銀行應(yīng)提高貸款定價(jià)能力和風(fēng)險(xiǎn)防控能力，培養(yǎng)和鍛煉對(duì)中小企業(yè)“能放貸、敢放貸”的意識(shí)和本領(lǐng)，建立完善的風(fēng)險(xiǎn)管理體系，為信貸業(yè)務(wù)的持續(xù)健康發(fā)展提供支撐。第二，加大發(fā)行永續(xù)債補(bǔ)充銀行資本，破解“放貸不能”的實(shí)質(zhì)性約束。受監(jiān)管指標(biāo)的影響，商業(yè)銀行面臨較大資本約束。而發(fā)放貸款等風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)需要商行補(bǔ)充更多的資本，制約了“寬信用”的實(shí)現(xiàn)，因此需要通過發(fā)行永續(xù)債等多渠道來補(bǔ)充銀行資本。第三，要讓商行“敢放貸”，還需要建立和完善征信體系和融資增信機(jī)制。銀企之間信息不對(duì)稱，嚴(yán)重制約了商行對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)信貸資金的投放意愿。因此，通過改善征信體系和融資增信體系，可以緩解中小企業(yè)抵押物少、銀企信息不對(duì)稱的矛盾，增大銀行信貸投放意愿。

另一方面，實(shí)體企業(yè)應(yīng)當(dāng)提升管理能力，降低經(jīng)營債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)形成核心競(jìng)爭(zhēng)力。銀行對(duì)企業(yè)惜貸，也有企業(yè)前期債務(wù)杠桿率過度擴(kuò)張，銀行加大風(fēng)險(xiǎn)預(yù)控的緣故。因此，想要銀行落實(shí)信貸政策，企業(yè)自身必須要加強(qiáng)內(nèi)部治理機(jī)制，順應(yīng)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革之勢(shì)，加大自主創(chuàng)新研發(fā)來增強(qiáng)企業(yè)的綜合能力。并且，現(xiàn)階段財(cái)政政策應(yīng)更加積極地支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)，通過定向降稅減費(fèi)、增大財(cái)政支出，以及提高財(cái)政資金使用效率，為制造業(yè)、小微企業(yè)提升盈利水平和信用能力營造良好的環(huán)境。

其三，擴(kuò)大直接融資渠道，推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革。由于央行對(duì)商行強(qiáng)化考核和窗口指導(dǎo)的短期效果有限，從中長(zhǎng)期看，解決中小企業(yè)“融資難”問題仍需市場(chǎng)機(jī)制的完善。因此，一方面需要豐富市場(chǎng)直接融資渠道，推動(dòng)資本市場(chǎng)改革開放;大力發(fā)展和完善地方性中小金融機(jī)構(gòu)，增加貸款供給的競(jìng)爭(zhēng)性，以改善企業(yè)的信用環(huán)境。另一方面，有必要加快推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革，盡早實(shí)現(xiàn)存貸基準(zhǔn)利率與市場(chǎng)利率并軌運(yùn)行。只有企業(yè)的融資成本真正地和市場(chǎng)基準(zhǔn)利率更緊密地掛鉤，才能激勵(lì)銀行主動(dòng)加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度，形成激勵(lì)相容的機(jī)制，從而改善貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制。此外，實(shí)現(xiàn)利率并軌可以使央行的貨幣政策逐漸轉(zhuǎn)向以利率傳導(dǎo)為主的結(jié)構(gòu)性工具，更好地化解金融市場(chǎng)化存在的問題。

總體而言，當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行的壓力較大，穩(wěn)健的貨幣政策想要實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長(zhǎng)和促進(jìn)內(nèi)部均衡的目標(biāo)，就需從明確實(shí)體定位，改善信貸機(jī)制，拓寬融資渠道和利率并軌等層面來疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制。此時(shí)，央行實(shí)施降準(zhǔn)等政策釋放的流動(dòng)性才能真正進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域。此外，貨幣政策應(yīng)與財(cái)政政策相互配合，有效發(fā)揮逆周期調(diào)節(jié)的效用。最后，改善貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制釋放流動(dòng)性時(shí)，也要適當(dāng)、協(xié)同推進(jìn)去杠桿。既要對(duì)有市場(chǎng)、有前景、有競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)“寬信用”，又要對(duì)資質(zhì)過差的企業(yè)“去杠桿”，打破剛性兌付和推進(jìn)破產(chǎn)重組，真正實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)出清。唯有如此，才能有效發(fā)揮“穩(wěn)健”貨幣政策的作用，為經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)健康運(yùn)行保駕護(hù)航。

（作者單位：西南財(cái)經(jīng)大學(xué)）

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