T城投公司資產(chǎn)狀況及存在的問(wèn)題研究

葉遠(yuǎn) 秦穎

摘 要：城投公司是社會(huì)和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的產(chǎn)物，作為地方政府連接市場(chǎng)的載體，城投公司有效緩解了地方政府財(cái)力不足、建設(shè)資金短缺的發(fā)展瓶頸，在改善城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、加快城鎮(zhèn)化進(jìn)程方面發(fā)揮著不可替代的作用。2008年以來(lái)，為應(yīng)對(duì)金融危機(jī)城投公司在中央政府積極的財(cái)政政策和寬松的貨幣政策驅(qū)動(dòng)下，實(shí)現(xiàn)了跨越式發(fā)展，然而其在確保國(guó)有資產(chǎn)保值、增值的同時(shí)，擁有的資產(chǎn)潛在風(fēng)險(xiǎn)也不斷突出。本文從資產(chǎn)的角度分析了具有代表性的某城投公司（T城投公司）的資產(chǎn)現(xiàn)狀以及反映出來(lái)的問(wèn)題，并對(duì)T城投公司資產(chǎn)的構(gòu)成、來(lái)源、受限情況、收益情況、周轉(zhuǎn)及合規(guī)情況進(jìn)行了分析，最后針對(duì)分析結(jié)果提出了若干改進(jìn)意見(jiàn)。

關(guān)鍵詞：城投公司；資產(chǎn)狀況；資產(chǎn)分析；改進(jìn)建議

引言

目前，有關(guān)城投公司的新聞報(bào)道和學(xué)術(shù)研究主要集中在城投公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以及因其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可能帶來(lái)的政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，而對(duì)城投公司資產(chǎn)的研究稍顯不夠。

從法律層面講，城投公司作為獨(dú)立的法人實(shí)體，以其全部資產(chǎn)對(duì)其全部財(cái)務(wù)承擔(dān)責(zé)任，而通常作為股東的地方政府只需在其認(rèn)繳出資范圍內(nèi)對(duì)城投公司的債務(wù)承擔(dān)有限責(zé)任；從現(xiàn)實(shí)層面講，各界對(duì)于城投公司債務(wù)向政府債務(wù)傳導(dǎo)的擔(dān)憂也默認(rèn)了城投公司對(duì)地方政府的“綁架”。城投公司在大規(guī)模舉債進(jìn)行城市建設(shè)時(shí)積累了巨大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，而財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)原因的在于城投公司的資產(chǎn)流動(dòng)性不強(qiáng)或是資產(chǎn)賬面價(jià)值高估等，因此需要分析城投公司資產(chǎn)情況以免可能導(dǎo)致的城投公司及政府信用危機(jī)。

一、T城投公司資產(chǎn)狀況

（一）基本情況

T城投公司成立于上世紀(jì)九十年代，公司的出現(xiàn)是在分稅制改革后，地方政府為解決財(cái)權(quán)與事權(quán)不匹配，中和硬性財(cái)政支出與波動(dòng)性財(cái)政收入的背景下由地方政府出資設(shè)立的國(guó)有獨(dú)資公司。T城投公司是區(qū)域內(nèi)主要基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目的投融資主體、國(guó)有資產(chǎn)的運(yùn)作主體，負(fù)責(zé)承建項(xiàng)目的資金平衡、效益評(píng)估、經(jīng)營(yíng)管理以及參與項(xiàng)目周邊土地的綜合開(kāi)發(fā)，主要以其融資職能解決財(cái)政收支不平衡等問(wèn)題。鑒于T城投公司承擔(dān)了眾多地方政府的職能，在諸如資產(chǎn)注入、融資支持等方面獲得了當(dāng)?shù)卣拇罅χЦ丁?/p>

T城投公司主要經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)為進(jìn)行區(qū)域基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、土地整理開(kāi)發(fā)、保障房建設(shè)，相應(yīng)地，T城投公司主要資產(chǎn)為與上述業(yè)務(wù)相匹配的土地、道路、管網(wǎng)、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目等。

（二）資產(chǎn)整體狀況

公開(kāi)資料顯示，2006年末T城投公司資產(chǎn)總計(jì)為29，616.42萬(wàn)元，2016年末資產(chǎn)總計(jì)為6，840，211.61萬(wàn)元，期間資產(chǎn)規(guī)模增加近230倍；2006年末T城投公司凈資產(chǎn)規(guī)模為20，238.51萬(wàn)元，2016年末凈資產(chǎn)規(guī)模為3，163，009.95萬(wàn)元，期間凈資產(chǎn)規(guī)模增加155倍。從總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)規(guī)模兩個(gè)維度考量，T城投公司經(jīng)過(guò)這十年的發(fā)展，排名已進(jìn)入中國(guó)城投公司前五十強(qiáng)，另外，從發(fā)展歷程、業(yè)務(wù)模式、股東背景、管理機(jī)制等方面考慮，以T城投公司為樣本研究城投公司（地方政府融資平臺(tái)）具有很強(qiáng)的代表性。

盡管T城投公司資產(chǎn)規(guī)模巨大，但真正能變現(xiàn)和產(chǎn)生收益的有效資產(chǎn)相對(duì)匱乏，其中很大一部分為政府劃撥的一些道路、管網(wǎng)等公益性資產(chǎn)，以及當(dāng)?shù)匾恍﹪?guó)有民生類企業(yè)股權(quán)。這些資產(chǎn)往往不能給公司帶來(lái)直接收益，所以T城投公司資產(chǎn)收益率低，難以形成優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)，缺乏可持續(xù)發(fā)展的動(dòng)力。

1.資產(chǎn)構(gòu)成

T城投公司最近兩年資產(chǎn)構(gòu)成情況如下：

根據(jù)上表，T城投公司報(bào)表層面流動(dòng)資產(chǎn)和非流動(dòng)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)相對(duì)均衡和穩(wěn)定，但配置類型過(guò)于集中，存貨以及在建工程分別占據(jù)了流動(dòng)資產(chǎn)和非流動(dòng)資產(chǎn)的絕大部分且占比進(jìn)一步提高，資產(chǎn)固化嚴(yán)重。

2.資產(chǎn)來(lái)源

2008年金融危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，在國(guó)家“保增長(zhǎng)、擴(kuò)內(nèi)需、調(diào)結(jié)構(gòu)”的宏觀政策背景下，城投公司等地方政府融資平臺(tái)在我國(guó)抵御金融危機(jī)沖擊、拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng)方面發(fā)揮出了突出的作用。公開(kāi)資料顯示，2008年以來(lái)，地方政府對(duì)T城投公司共進(jìn)行了六次大規(guī)模的增資，增資的目的在于盤活國(guó)有資產(chǎn)，做大T城投公司賬面凈資產(chǎn)以提高其資本市場(chǎng)融資規(guī)模并降低融資成本以支援地方建設(shè)，具體增資情況如下：

2008年，地方政府通過(guò)向T城投公司注入堤壩資產(chǎn)、農(nóng)場(chǎng)林地茶園資產(chǎn)、市直行政事業(yè)單位酒店、賓館資產(chǎn)、行政事業(yè)單位國(guó)有經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)等增加其凈資產(chǎn)567，165.75萬(wàn)元；2010年，地方政府通過(guò)向T城投公司注入林權(quán)、林地資產(chǎn)、劃轉(zhuǎn)國(guó)有股權(quán)增加其凈資產(chǎn)546，510.47萬(wàn)元；2012年，地方政府通過(guò)向T城投公司注入污水處理廠及相關(guān)配套設(shè)施、土地資產(chǎn)增加其凈資產(chǎn)478，146.24萬(wàn)元；2014年，地方政府通過(guò)向其注入土地資產(chǎn)、公立醫(yī)院增加其凈資產(chǎn)408，907.95萬(wàn)元；2015年，地方政府通過(guò)向其注入道路工程、土地資產(chǎn)增加其凈資產(chǎn)519，141.05萬(wàn)元；2016年，地方政府通過(guò)向其注入土地資產(chǎn)、工程項(xiàng)目等增加凈資產(chǎn)242，084.02萬(wàn)元；上述增資金額合計(jì)2，761，955.48萬(wàn)元。

3.資產(chǎn)受限狀況

財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)仍是目前大部分城投公司面臨的最主要風(fēng)險(xiǎn)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生源自過(guò)度負(fù)債，舉債通常需要一定的資產(chǎn)抵質(zhì)押，根據(jù)公開(kāi)信息，T城投公司目前所有可以抵押的資產(chǎn)均已抵押，包括所有可以抵押的土地資產(chǎn)、房產(chǎn)，以及經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)生的應(yīng)收政府BT業(yè)務(wù)回購(gòu)款（應(yīng)收賬款）等，此外，2016年末T城投公司對(duì)外擔(dān)保金額已達(dá)1，690，025.00萬(wàn)元，占凈資產(chǎn)比例達(dá)53.43%。

4.資產(chǎn)周轉(zhuǎn)/變現(xiàn)情況

根據(jù)公開(kāi)材料計(jì)算，2016年度T城投公司存貨資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為0.22次、流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為0.14次、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為0.08次。

從資產(chǎn)來(lái)源分析中可以看出，地方政府注入T城投公司的資產(chǎn)主要為公益性資產(chǎn)（道路、堤壩、醫(yī)院、林權(quán)等）以及土地資產(chǎn)，這些政府注入的資產(chǎn)由于難以變現(xiàn)，更多的價(jià)值在于壯大T城投公司的賬面資本實(shí)力，擴(kuò)大融資額度，而非用以開(kāi)展經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。

從資產(chǎn)構(gòu)成情況分析可以看出，T城投公司舉債融入的資金基本上形成了存貨（工程項(xiàng)目）以及在建工程，這些項(xiàng)目中很多為建設(shè)周期長(zhǎng)、無(wú)收益來(lái)源的公益性項(xiàng)目。

5.資產(chǎn)收益情況

2016年度，T城投公司凈資產(chǎn)收益率為1.34%，總資產(chǎn)報(bào)酬率為0.61%，上述收益率/報(bào)酬率遠(yuǎn)低于正常水平，若以一般產(chǎn)業(yè)類公司考量，可能早已破產(chǎn)。極低的資產(chǎn)報(bào)酬率也從另一個(gè)角度暴露了T城投公司融資平臺(tái)的性質(zhì)，因?yàn)楣蓶|對(duì)T城投公司的考核主要還是以融資規(guī)模為依據(jù)而非經(jīng)營(yíng)成果。

6.資產(chǎn)注入合規(guī)情況

一般來(lái)講，地方政府可以控制的資源主要為土地、地方財(cái)政收入、行政事業(yè)性單位以及國(guó)有企業(yè)等。類似地，由于土地資產(chǎn)價(jià)值大且操作簡(jiǎn)單，地方政府注入T城投公司的資產(chǎn)主要為土地資產(chǎn)，土地性質(zhì)為國(guó)有出讓，土地用途基本上為商業(yè)、住宅用地，面積超過(guò)530萬(wàn)平方米。

（三）T城投公司資產(chǎn)存在的問(wèn)題

1.構(gòu)成過(guò)于集中

2016年12月31日，T城投公司存貨與在建工程構(gòu)成了T城投公司資產(chǎn)總額的80.25%，其中，存貨中開(kāi)發(fā)成本與開(kāi)發(fā)產(chǎn)品占比合計(jì)達(dá)99.77%，開(kāi)發(fā)成本金額2，464，628.11萬(wàn)元，主要內(nèi)容為政府注入的土地使用權(quán)，開(kāi)發(fā)產(chǎn)品金額198，129.97萬(wàn)元，主要內(nèi)容為T城投公司及子公司開(kāi)發(fā)的商品房及保障房。從資產(chǎn)層面講，構(gòu)成過(guò)于集中，而籌資卻是長(zhǎng)短期結(jié)合的，過(guò)于集中的長(zhǎng)期資產(chǎn)配置和長(zhǎng)短結(jié)合的籌資方式使T城投公司資產(chǎn)負(fù)債錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)突出。

2.來(lái)源相對(duì)單一

地方政府的實(shí)物增資構(gòu)成了T城投公司凈資產(chǎn)的主要部分，凈資產(chǎn)規(guī)模的大幅增長(zhǎng)得益于T城投公司強(qiáng)大的股東背景，另一方面也反映了T城投公司對(duì)股東的依賴程度很高，具有很強(qiáng)的“官辦”性質(zhì)。在經(jīng)過(guò)上述增資以后T城投公司展開(kāi)了大規(guī)模的融資活動(dòng)，負(fù)債規(guī)模由2006年末的8，883.74萬(wàn)元增加到2016年末的3，677，201.66萬(wàn)元，舉債建設(shè)的財(cái)務(wù)杠桿使T城投公司總資產(chǎn)規(guī)模快速增長(zhǎng)。

3.受限資產(chǎn)占比高

倘若T城投公司因流動(dòng)性出現(xiàn)問(wèn)題導(dǎo)致債務(wù)違約或因被擔(dān)保單位債務(wù)違約而承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任，巨額的對(duì)外擔(dān)保和大規(guī)模的資產(chǎn)因權(quán)利負(fù)擔(dān)而無(wú)法變現(xiàn)，無(wú)法通過(guò)追加資產(chǎn)抵質(zhì)押擔(dān)保以獲得續(xù)貸或展期將使得T城投公司的再融資行為舉步維艱。

微觀層面，T城投公司的過(guò)度負(fù)債加劇了公司債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以及地方政府的隱性財(cái)政負(fù)擔(dān)；宏觀層面，城投公司的大規(guī)模舉債制約了國(guó)家財(cái)政和貨幣政策的調(diào)整空間。

4.流動(dòng)性差

極低的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率表明T城投公司賬面資產(chǎn)流動(dòng)性差，賬面資產(chǎn)長(zhǎng)期無(wú)法變現(xiàn)同時(shí)也存在資產(chǎn)減值的風(fēng)險(xiǎn)。T城投公司資產(chǎn)中列示的存貨與在建工程僅以持有目的進(jìn)行區(qū)分，但結(jié)合資產(chǎn)周轉(zhuǎn)情況看，T城投公司財(cái)務(wù)處理與實(shí)際情況并不相符，導(dǎo)致作為償債能力重要參考指標(biāo)的流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、資產(chǎn)負(fù)債率失真。

5.收益率低

資產(chǎn)收益率低的原因主要在于以下兩個(gè)方面：一方面，T城投公司名為投資建設(shè)方而實(shí)際上卻扮演著地方政府“出納”的角色，因?yàn)槠滟Y金主要投向公益性基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目，項(xiàng)目自身現(xiàn)金流不足甚至無(wú)現(xiàn)金流，投資項(xiàng)目社會(huì)效益大于經(jīng)濟(jì)效益，導(dǎo)致資產(chǎn)利潤(rùn)率低；另一方面，T城投公司賬面巨大的資產(chǎn)規(guī)模中，很大一部分為無(wú)法產(chǎn)生收益的公益性資產(chǎn)，這些資產(chǎn)存在于T城投公司賬面的理由在于可以做大資產(chǎn)規(guī)模、擴(kuò)大融資額度，提高信用評(píng)級(jí)降低融資成本。

6.合規(guī)性存在質(zhì)疑

地方政府注入T城投公司的資產(chǎn)以土地資產(chǎn)為主，且上述土地注入均未通過(guò)招拍掛程序且未繳納土地出讓金，有悖于《土地管理法》，資產(chǎn)注入合規(guī)性以及權(quán)屬方面存在法律瑕疵。

三、T城投公司的資產(chǎn)狀況產(chǎn)生的后果

通過(guò)上述分析，如果T城投公司轉(zhuǎn)型不及時(shí)或不到位可能產(chǎn)生以下后果。

（一）融資困難，發(fā)展后勁不足

從外部融資看，現(xiàn)階段貨幣政策由寬松向穩(wěn)健、趨緊轉(zhuǎn)換是大勢(shì)所趨，這勢(shì)必將增加T城投融資的難度，為保障債權(quán)作為潛在債權(quán)人的金融機(jī)構(gòu)必將對(duì)T城投公司資產(chǎn)狀況提出更高的要求，T城投公司資產(chǎn)的融資效用將進(jìn)一步受到質(zhì)疑，即可能由于資產(chǎn)狀況不佳無(wú)法取得外部融資而面臨后續(xù)資金不足的經(jīng)營(yíng)發(fā)展困境。

（二）加重政府隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

從自身經(jīng)營(yíng)情況看，T城投公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)慢、收益低導(dǎo)致自身造血能力不足，巨額硬性債務(wù)本息的償還可能影響T城投公司的持續(xù)經(jīng)營(yíng)?；赥城投公司與當(dāng)?shù)卣吧鐣?huì)服務(wù)千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系，在城投公司經(jīng)營(yíng)困難時(shí)地方政府不可能放任城投公司不管，這也增加了地方政府的隱性債務(wù)。

（三）可能導(dǎo)致國(guó)有資產(chǎn)流失

雖然地方政府在對(duì)T城投公司資產(chǎn)注入合規(guī)性方面存在質(zhì)疑，但基于法律上公示的效力，在城投公司債務(wù)違約債權(quán)人主張執(zhí)行城投公司資產(chǎn)時(shí)很可能導(dǎo)致關(guān)系到基礎(chǔ)民生的國(guó)有資產(chǎn)變相流失。

四、城投公司發(fā)展建議

上述針對(duì)T城投公司資產(chǎn)狀況的分析偏負(fù)面，可以簡(jiǎn)單歸納為資產(chǎn)來(lái)源單一且不可持續(xù)，主要依靠股東注資以及舉債購(gòu)建；資產(chǎn)構(gòu)成不合理，存貨中代建工程以及自有在建工程占比大且變更能力差，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)較大；資產(chǎn)權(quán)利負(fù)擔(dān)重，諸如土地、房產(chǎn)等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)均已抵押；資產(chǎn)總體收益較低，改善空間很大；注入資產(chǎn)行為存在瑕疵，可能導(dǎo)致資產(chǎn)權(quán)屬的不確定性。

為解決上述存在的問(wèn)題，T城投公司應(yīng)加快轉(zhuǎn)型，剝離政府融資職能，增強(qiáng)獨(dú)立性，弱化平臺(tái)屬性，成為真正的市場(chǎng)主體。

首先，中央或國(guó)家層面，應(yīng)對(duì)現(xiàn)行財(cái)政分權(quán)體制進(jìn)行調(diào)整，適當(dāng)提高地方財(cái)政收入或增強(qiáng)對(duì)地方的轉(zhuǎn)移支付力度，以提高地方財(cái)政收入與支出的匹配程度。另外，應(yīng)結(jié)合實(shí)際對(duì)諸如《預(yù)算法》等上位法進(jìn)行修訂，拓展地方政府融資渠道，弱化地方建設(shè)中財(cái)政對(duì)城投公司融資的依賴程度。

其次，地方政府層面，應(yīng)當(dāng)在切實(shí)履行好出資人職責(zé)的同時(shí)協(xié)助城投公司規(guī)范法人治理結(jié)構(gòu)，按市場(chǎng)化的方式與T城投公司進(jìn)行交易，按現(xiàn)代化企業(yè)的要求對(duì)T城投公司高管人員進(jìn)行考核，而非以融資規(guī)模以及承擔(dān)的公益性項(xiàng)目建設(shè)作為考核的主要內(nèi)容，協(xié)助城投公司“去行政化”。

最后，城投公司層面，應(yīng)當(dāng)轉(zhuǎn)變思想觀點(diǎn)，自我定位不再是政府的投融資平臺(tái)，而是獨(dú)立運(yùn)作的市場(chǎng)主體，公司的使命在于創(chuàng)造最大的股東價(jià)值以及社會(huì)價(jià)值。另外，城投公司應(yīng)當(dāng)改變現(xiàn)有的城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)開(kāi)發(fā)模式，強(qiáng)調(diào)業(yè)務(wù)開(kāi)展的收益性以及業(yè)務(wù)模式的市場(chǎng)化，引入PPP等模式以緩解融資壓力，弱化城投公司資產(chǎn)融資屬性。最后，T城投公司還應(yīng)放眼全產(chǎn)業(yè)把握機(jī)會(huì)走多元化發(fā)展路線，尋找新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)國(guó)有資產(chǎn)保值增值。

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作者簡(jiǎn)介：

葉遠(yuǎn)，秦穎。