股票投資收益與凈資產(chǎn)收益率的相關(guān)性探析

陸青山

一、引言

資本市場(chǎng)是為資金交易雙方提供資金流通的要素配置平臺(tái)，是為提高資源配置效率、基于價(jià)值發(fā)現(xiàn)和價(jià)值提升的有序系統(tǒng)。證券交易市場(chǎng)是基于股票等股權(quán)交易為基礎(chǔ)的長(zhǎng)期資金融通平臺(tái)。在這個(gè)市場(chǎng)上，投資者通過(guò)購(gòu)買(mǎi)股票而向市場(chǎng)提供資金獲得投資收益和資本利得（出售股票差價(jià)），融資者通過(guò)出售股票并支付剩余價(jià)值和資金使用成本而獲得資金，同時(shí)獲得資金運(yùn)營(yíng)和資金占用所得到的經(jīng)營(yíng)價(jià)值。目前中國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展已有27年，整體規(guī)范性和監(jiān)管得到不斷進(jìn)化和完善，但其成熟度、自律性還需要進(jìn)一步加強(qiáng)。同時(shí)投資者對(duì)股票市場(chǎng)的期望值不斷提高，對(duì)資本市場(chǎng)長(zhǎng)期發(fā)展預(yù)期并不夠樂(lè)觀，再加上上市公司因各種原因現(xiàn)金分紅比例仍然偏低，導(dǎo)致中小投資者在股票市場(chǎng)中投資收益并不理想，甚至還不如一年定期存款收益，由此也導(dǎo)致各類(lèi)投資者熱衷于進(jìn)行短期股票炒作。本文試圖通過(guò)實(shí)證研究，為中國(guó)小投資者有效投資和證券市場(chǎng)發(fā)展提供一些有意義的借鑒。

二、實(shí)證研究設(shè)計(jì)及分析

本文選取了國(guó)內(nèi)上海和深圳證交易所的3000家上市公司2011～2016年股票交易數(shù)據(jù)（數(shù)據(jù)來(lái)源為東方財(cái)富的choice數(shù)據(jù)系統(tǒng)），有效樣本2017個(gè)，通過(guò)Excel數(shù)據(jù)回歸分析，發(fā)現(xiàn)近幾年股票交易市場(chǎng)上，仍然存在以下問(wèn)題（因篇幅所限，本文略去了相關(guān)理論分析、描述性統(tǒng)計(jì)分析和實(shí)證分析部分內(nèi)容）。

1. 股票價(jià)格與凈資產(chǎn)收益率成正比例變動(dòng)關(guān)系。通過(guò)線性回歸得到的回歸系數(shù)方程為P=1.64X-1.05，回歸檢驗(yàn)的R2 為0.99，說(shuō)明擬合性較好。（其中P為股票價(jià)格，X為凈資產(chǎn)收益率*100），說(shuō)明在一個(gè)長(zhǎng)期運(yùn)行的股票市場(chǎng)上，股票價(jià)格基本反映了股票的內(nèi)在價(jià)值，按照6年平均收益率排名計(jì)算，收益率排名第一的公司為同花順（300033SZ），其2016年凈資產(chǎn)收益率47.70%，2016年都收盤(pán)價(jià)為67.86元；貴州茅臺(tái)凈資產(chǎn)收益率24.44%，2016年度收盤(pán)價(jià)329.17元。說(shuō)明在目前資本市場(chǎng)上，股票價(jià)格較好的反映了公司盈利能力。

2. 股票市場(chǎng)投資收益率與凈資產(chǎn)收益率并沒(méi)有明顯的正相關(guān)關(guān)系。通過(guò)線性回歸得到的回歸方程為R6=-0.00000514X+29.59，（其中R6為6年算術(shù)平均年收益率，X為凈資產(chǎn)收益率*100），說(shuō)明在目前的股票市場(chǎng)上，投資者投資收益（已經(jīng)含復(fù)權(quán)收益）與股票的凈資產(chǎn)收益率并沒(méi)有直接的顯著的相關(guān)性，ROE最高的公司為600306商業(yè)城，其ROE=949.80%，其股票年度投資收益率為6.92%。國(guó)投中魯?shù)腞OE=0.11%，但其年度平均收益率高達(dá)7.95%。貴州茅臺(tái)凈資產(chǎn)收益率24.44%，6年年平均投資收益率22.4%。同時(shí)也說(shuō)明，在當(dāng)前資本市場(chǎng)上，投資者遵循價(jià)值投資理念長(zhǎng)期持有盈利能力高的公司股票，其收益率不一定能夠超越盈利能力低的公司股票，進(jìn)一步說(shuō)明，當(dāng)前市場(chǎng)中妖股、忽悠股、重組股以及績(jī)差股的炒作仍然是投資者關(guān)注與選擇的重點(diǎn)，也說(shuō)明投機(jī)炒作、賭博行投資現(xiàn)象仍然盛行。

3. 年度平均收益率50%以上的公司共計(jì)337家，其中115家為非中小創(chuàng)業(yè)板上市公及個(gè)別st公司，說(shuō)明投資收益率較高的公司66%為中小企業(yè)公司，其中還有一些是重組類(lèi)公司。也進(jìn)一步驗(yàn)證了美國(guó)學(xué)者（2006年Roger Ibbotson 和Rex Sinquefield）的研究結(jié)論，長(zhǎng)期來(lái)看中小公司更能帶來(lái)較高的投資收益，即投資回報(bào)算術(shù)平均為大公司12.3%（幾何平均10.4%）、小公司17.4%（幾何平均12.6%）。

4. 投資收益率小于0的公司更多為資源類(lèi)公司特別是煤炭業(yè)等基礎(chǔ)類(lèi)公司，其凈資產(chǎn)收益率6年來(lái)下降較為明顯。說(shuō)明凈資產(chǎn)收益率變化對(duì)投資者收益率的影響較大，并具有一定的相關(guān)性，其中收益率最低的600546sh山煤國(guó)際，凈資產(chǎn)收益率下降了58.82%，投資者持有6年的收益率年平均為-10.77%，也就是如果長(zhǎng)期持有6年將虧損64%。凈資產(chǎn)收益率增幅最大是600306sh商業(yè)城，ROE有6年前0.76%上升為949.80%，增幅為123489%，6年年均投資回報(bào)率為6.92%；凈資產(chǎn)收益率降幅最大的是000048sz康達(dá)爾，ROE由6年前413.75%下降為0.8236%，降幅為100%以上，但6年年均投資回報(bào)率卻為61.65%；由此表明，在目前資本市場(chǎng)上，投資股票收益率與凈資產(chǎn)收益率變化并沒(méi)有明顯的比例關(guān)系。

三、結(jié)論與建議

經(jīng)過(guò)實(shí)證研究可以發(fā)現(xiàn)，在當(dāng)前證券市場(chǎng)上，證券市場(chǎng)波動(dòng)較大，市場(chǎng)上股票價(jià)格從長(zhǎng)期趨勢(shì)看，能夠在一定程度上反映公司的盈利能力，股票價(jià)格變化也能反映出凈資產(chǎn)收益率變化，以及凈資產(chǎn)收益率的高低，并且有明顯的正相關(guān)關(guān)系。但是，中小投資者股票投資收益率也就是股票價(jià)格的長(zhǎng)期趨勢(shì)變化和公司凈資產(chǎn)收益率沒(méi)有顯著的相關(guān)性。中小投資者如果根據(jù)凈資產(chǎn)收益率高低長(zhǎng)期持有一只股票，可能期收益率會(huì)很低，甚至出現(xiàn)虧損。主要原因，一是證券市場(chǎng)沒(méi)有穩(wěn)定的上漲預(yù)期，整體波動(dòng)幅度較大；二是投資者并不指望通過(guò)長(zhǎng)期持有分紅獲得收益，而是熱衷于短期炒作獲利；三是股票價(jià)格更多地受到公司重組、高比例送股、大資金推動(dòng)、以及內(nèi)幕消息等影響，嚴(yán)重脫離基本面；四是一些公司大股東或莊家聯(lián)合采用不合理手段來(lái)推升股價(jià)，經(jīng)常制造一些忽悠股、妖精股等達(dá)到盈利目的，影響證券市場(chǎng)公平性和有效性。為進(jìn)一步保護(hù)中小投資者利益，為中小投資股票投資提出以下建議。

1. 進(jìn)一步加強(qiáng)政府監(jiān)管與引導(dǎo)作用。證券監(jiān)管部門(mén)特別是證監(jiān)會(huì)，應(yīng)該逐步培育資本市場(chǎng)發(fā)展、長(zhǎng)期向好的良好預(yù)期，建立一套長(zhǎng)效發(fā)展機(jī)制，對(duì)公司上市審核更加嚴(yán)格，對(duì)懲罰機(jī)制加大處罰力度和速度，從源頭上堵住欺詐上市、虛假申報(bào)、虛假披露財(cái)務(wù)信息等違法違紀(jì)現(xiàn)象。同時(shí)加大對(duì)上市公司股利政策的引導(dǎo)，鼓勵(lì)上市公司現(xiàn)金分紅，減少大比例送股分紅方式，特別要嚴(yán)肅查處配合大股東減持套現(xiàn)的公司惡意送股現(xiàn)象，制定進(jìn)一步延長(zhǎng)大股東減持限售期到5年或10年以上制度，同時(shí)還要嚴(yán)格限制減持比例。加大對(duì)中介機(jī)構(gòu)、投資銀行及證券公司的監(jiān)管與指導(dǎo)，確保資本市場(chǎng)認(rèn)真履職，交易過(guò)程公平公正。通過(guò)樹(shù)立長(zhǎng)期向好發(fā)展的預(yù)期和監(jiān)管措施，培育中小投資者長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資的理念，使中小投資者能夠通過(guò)長(zhǎng)期投資和價(jià)值投資行為獲得超額收益，減少短期炒作和投機(jī)沖動(dòng)。當(dāng)資本市場(chǎng)上長(zhǎng)期獲利遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于短期炒作獲利時(shí)，自然就會(huì)長(zhǎng)期持股了。

2. 逐步建立中小投資者通過(guò)資本市場(chǎng)分享國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的分享機(jī)制。中小投資者投資股票市場(chǎng)，是為了獲得超過(guò)銀行存款利息的超額收益，作為監(jiān)管部門(mén)或者資本市場(chǎng)相關(guān)者，應(yīng)該努力將股票市場(chǎng)建設(shè)成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的晴雨表，讓普通投資者通過(guò)市場(chǎng)獲得國(guó)家經(jīng)濟(jì)及企業(yè)發(fā)展的剩余價(jià)值。通過(guò)分享所投資企業(yè)的獲利從而提升整個(gè)國(guó)民的財(cái)富，實(shí)現(xiàn)居民財(cái)產(chǎn)性收入的增加。這也是一種社會(huì)財(cái)富再分配的有效方式。同時(shí)要通過(guò)不斷完善監(jiān)管機(jī)制，以及提升監(jiān)管水平，降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。確保普通投資者不因市場(chǎng)管理機(jī)制不完善遭受連帶風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任，產(chǎn)生較大的非主觀性財(cái)富損失。

3. 促進(jìn)上市公司加強(qiáng)自律，規(guī)范信息披露，尊重中小投資者利益，努力經(jīng)營(yíng)好公司。上市公司是資本市場(chǎng)組成的最重要主體，也是投資者進(jìn)行投資的利益來(lái)源，無(wú)論是股價(jià)的波動(dòng)，還是股利政策實(shí)施，都與上市公司盈利緊密相關(guān)。因此，上市公司作為受托方和資本占用者，應(yīng)該嚴(yán)格執(zhí)行國(guó)家的監(jiān)管法規(guī)，在信息披露、經(jīng)營(yíng)管理、股利政策的制定時(shí)，應(yīng)該遵紀(jì)守法，努力履行好經(jīng)營(yíng)管理者職責(zé)，使公司能夠持續(xù)穩(wěn)健盈利并保持價(jià)值增加，達(dá)到為股東創(chuàng)造價(jià)值尊旨。特別是不得利用內(nèi)幕信息、內(nèi)部人控制、以及非法非合理手段，勾結(jié)其他利益相關(guān)者損害侵占中小股東利益。更不能通過(guò)市場(chǎng)交易手段人為制造和影響股價(jià)的漲跌，故意使中小投資者蒙受損失。

4. 倡導(dǎo)中小投資者以價(jià)值投資為導(dǎo)向，以股利分配作為投資收益主渠道，不要盲目追求短期炒作，過(guò)度投機(jī)炒作。中小投資者因?yàn)樾畔⒉粚?duì)稱，投資知識(shí)和方法掌握不足，以及容易受外界各種因素影響的特點(diǎn)，在資本市場(chǎng)中通常處于弱勢(shì)地位，導(dǎo)致容易跟風(fēng)炒作和盲目操作，最終落入投資陷阱或遭受較大投資損失。因此，在操作中加強(qiáng)學(xué)習(xí)一些基本投資知識(shí)和方法的前提下，學(xué)會(huì)進(jìn)行公司基本財(cái)務(wù)指標(biāo)分析和判斷，積極建立價(jià)值投資、長(zhǎng)期投資理念，選擇一些經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定、歷史及預(yù)期分紅方案優(yōu)厚的公司、盈利能力較強(qiáng)的公司作為投資標(biāo)的。投資過(guò)程中盡量避免跟風(fēng)炒作，避免聽(tīng)信小道消息操作，同時(shí)要培養(yǎng)良好的投資信心和耐心，不因暫時(shí)和眼前的股價(jià)波動(dòng)左右投資計(jì)劃和情緒。同時(shí)適度設(shè)定投資收益率目標(biāo)，對(duì)投資收益較高，股價(jià)較高，但公司基本面和盈利能力已發(fā)生惡化時(shí)，適時(shí)進(jìn)行分析判斷，并做出有效的決策，防止股價(jià)下跌造成損失。

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（作者單位：寧夏大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院）