LED封裝龍頭蛇吞象

徐晗

2018年1月4日，證監(jiān)會并購重組委召開今年第一次會議，木林森（002745.SZ）間接收購?fù)ㄓ谜彰髌髽I(yè)LEDVANCE的交易獲得有條件通過。

木林森主營業(yè)務(wù)以LED封裝為主，在2011—2016年間實(shí)現(xiàn)了34.09%的復(fù)合年增長率，之前是國內(nèi)最大、全球第四大LED封裝業(yè)務(wù)廠商。

但截至收購之前，其收入的90%均來自于國內(nèi)市場，國際市場開發(fā)乏力。通過并購，借助LEDVANCE的渠道、品牌、技術(shù)等優(yōu)勢，木林森可以快速提高海外市場占有率，提升品牌形象。

巨大的機(jī)遇

隨著“一帶一路”建設(shè)的穩(wěn)步開展和“走出去”戰(zhàn)略的深入推進(jìn)，中國作為全球LED照明市場最重要的生產(chǎn)和出口基地，對外出口享有的紅利正開始顯現(xiàn)并逐步釋放，這給國內(nèi)LED照明企業(yè)開拓國際市場帶來了巨大的機(jī)遇。

由于高端市場被歐美廠商占據(jù)，上市公司面臨著較為激烈的市場競爭環(huán)境。

我國LED 產(chǎn)業(yè)起步較晚，大多廠商以封裝業(yè)務(wù)為主。由于封裝的進(jìn)入門檻較低，在產(chǎn)業(yè)發(fā)展初期就吸引了大量企業(yè)進(jìn)入，封裝產(chǎn)業(yè)形成小而散的格局，形成規(guī)模效應(yīng)的企業(yè)較少，產(chǎn)業(yè)集中度較低、競爭相對激烈。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，2010-2016年我國LED封裝行業(yè)市場規(guī)模持續(xù)增長，但增速已經(jīng)開始逐漸下滑，同時由于高端市場被歐美廠商占據(jù)，上市公司面臨著較為激烈的市場競爭環(huán)境。

相較于LED封裝市場，LED照明應(yīng)用市場規(guī)模則更為廣闊。數(shù)據(jù)顯示，2016年我國通用照明市場規(guī)模為202億美元，預(yù)計(jì)到2019年將達(dá)到278億美元，年均復(fù)合增長率為10.8%。由于中國照明市場缺乏廣泛受認(rèn)可的品牌、分銷渠道層級較多且復(fù)雜，國內(nèi)照明行業(yè)市場集中度極低，因此廠商均計(jì)劃尋找差異化定位實(shí)現(xiàn)收入增長。

通過設(shè)立并購基金與SPV完成海外資產(chǎn)收購。

交易結(jié)構(gòu)搭建

木林森首先通過與其他LP設(shè)立并購基金。

2016年7月，上市公司木林森聯(lián)合IDG、義烏市國有資本運(yùn)營有限公司成立了并購基金和諧明芯，注冊資本5億元。隨后，上市公司通過并購基金設(shè)立有限公司，并在海外設(shè)立SPV以完成資產(chǎn)收購。

2016年7月21日，義烏和諧明芯股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙），（簡稱和諧明芯合伙）與和諧卓睿（珠海）投資管理有限公司（簡稱和諧卓睿）簽署《和諧明芯（義烏）光電科技有限公司章程》，共同出資設(shè)立和諧明芯（義烏）光電科技有限公司（簡稱和諧明芯科技），公司注冊資本40億元，和諧明芯合伙出資39.96億元，和諧卓睿出資400萬元。公司經(jīng)營范圍為光電材料及器件的技術(shù)開發(fā)、銷售；照明產(chǎn)品的研發(fā)、銷售（以登記機(jī)關(guān)核定為準(zhǔn)）。

2016年12月，注冊和諧明芯資本增資至40億元，木林森擔(dān)任有限合伙人（LP），認(rèn)繳出資12.5億元，出資比例為31.242%。和諧卓越擔(dān)任普通合伙人（GP），認(rèn)繳出資100萬元。義烏市國有資本運(yùn)營有限公司與和諧浩數(shù)同為有限合伙人（LP），分別出資12.5億、15億，占認(rèn)繳出資的31.242%和37.491%。隨后和諧明芯科技在盧森堡設(shè)立SPV ：Eurolight Luxembourg Holding s.à.r.l，并通過該SPV完成對LEDVANCE 的收購。

注入上市公司

2017年3月31日，木林森公布重大資產(chǎn)重組預(yù)案，擬通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)的方式，將標(biāo)的LEDVANCE 注入上市公司。本次交易的交易對方為并購基金和諧明芯以及和諧卓睿，交易標(biāo)的為并購基金子公司和諧明芯科技100%的股權(quán)。

此筆交易作價40億元，其中現(xiàn)金對價不超過12.5億元，占總對價的31.35%；股份對價不超過27.46億元，占總對價的68.65%。為注入上市公司，此次交易的標(biāo)的公司為特殊目的公司（SPV）和諧明芯科技。

公司除間接持有目標(biāo)公司LEDVANCE的100%股權(quán)外，不存在其他業(yè)務(wù)。LEDVANCE系由歐司朗公司剝離通用照明業(yè)務(wù)設(shè)立，主要承接歐司朗通用照明業(yè)務(wù)，涵蓋傳統(tǒng)光源和LED光源，并將在未來重點(diǎn)拓展OTC燈具、智能家居電子業(yè)務(wù)。

值得注意的是，LEDVANCE自 2016年7月1日才開始正式獨(dú)立運(yùn)營，2015年、2016年1-6月數(shù)據(jù)均為模擬口徑編制，和諧明芯科技2015、2016、2017年1-6月分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入152.68億元、151.90億元、73.58億元，分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.62億元、-1.95億元、-2.51億元。標(biāo)的歷史業(yè)績虧損，主要是因?yàn)長EDVANCE在剝離過程中產(chǎn)生了較大的重組費(fèi)用。

根據(jù)公告，截至 2017 年6月30日，未來重組費(fèi)用已經(jīng)被初步識別并計(jì)提，已經(jīng)計(jì)提的重組費(fèi)用將不再影響上市公司未來年度損益。評估機(jī)構(gòu)對LEDVANCE進(jìn)行了盈利預(yù)測，LEDVANCE在2018、2019、2020年預(yù)測凈利潤分別約合人民幣2.35億元、3.37億元、5.09億元。這一預(yù)測，已考慮未來重組費(fèi)用。

而木林森在2015、2016、2017年1-6月分別實(shí)現(xiàn)的營業(yè)收入為36.24億元、55.20億元、38.82億元。標(biāo)的公司營收要明顯高于木林森。

并購的價值

全球照明行業(yè)經(jīng)過多年的發(fā)展，目前已經(jīng)高度成熟。行業(yè)整體發(fā)展平穩(wěn)，競爭格局基本穩(wěn)定。

本次收購的目標(biāo)公司LEDVANCE，系為承接歐司朗剝離的部分光源業(yè)務(wù)而設(shè)立。

傳統(tǒng)照明領(lǐng)域，產(chǎn)品價格提升空間有限，行業(yè)領(lǐng)先廠商具備規(guī)?；a(chǎn)的成本優(yōu)勢、全球化的品牌形象、良好的質(zhì)量保證等優(yōu)勢，市場占有率較高，目前GE、歐司朗、飛利浦三大照明廠商占據(jù)了接近50%的市場份額，剩余市場份額被以中國為主的眾多亞洲傳統(tǒng)照明制造商所占據(jù)。

LED照明市場由于起步較晚、主要市場競爭者均存在明顯的優(yōu)劣勢等問題，目前較為分散，預(yù)計(jì)2015年前五名參與者市場份額占比僅為30%左右，除了個別全球性巨頭外，全球預(yù)計(jì)有千余家OTC燈具廠商；智能家居電子市場目前正處于起步階段，行業(yè)格局尚未確定。

歐司朗公司成立于20世紀(jì)初期，是照明領(lǐng)域品牌影響力最大的廠商之一，未來LEDVANCE生產(chǎn)和銷售的消費(fèi)市場產(chǎn)品將在過渡期內(nèi)，繼續(xù)沿用歐司朗品牌，并在過渡期結(jié)束后可以進(jìn)一步協(xié)商后續(xù)使用計(jì)劃，強(qiáng)大的品牌基礎(chǔ)奠定了產(chǎn)品未來的成功基礎(chǔ)。