上海金融發(fā)展水平對(duì)中小企業(yè)創(chuàng)新能力的影響分析

成志雄，羅鄂湘

2016年5月，中共中央、國務(wù)院印發(fā)了《國家創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略綱要》，督促全國各地加快實(shí)施創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略。企業(yè)作為科技創(chuàng)新的重要主體，能夠?qū)⒖萍汲晒a(chǎn)業(yè)化，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長，提高人民生活水平，維持社會(huì)平穩(wěn)發(fā)展。

創(chuàng)新的高投入、長周期和高風(fēng)險(xiǎn)的特征需要充足和持續(xù)的資金支持。上海作為中國的金融中心，較早意識(shí)到金融支持在促進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新中的重要作用。近年來，上海市政府加大科技金融支持力度，陸續(xù)出臺(tái)專項(xiàng)方案，致力于解決中小企業(yè)和高新技術(shù)項(xiàng)目融資困難的問題。上海各金融機(jī)構(gòu)也紛紛開發(fā)各類金融產(chǎn)品，為企業(yè)創(chuàng)新融資提供便利。然而，盡管上海在推動(dòng)金融體制改革方面、促進(jìn)中小企業(yè)科技型融資方面取得諸多成果，中小企業(yè)的融資問題仍然受到廣泛關(guān)注。

1 文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

1.1 金融發(fā)展水平與企業(yè)創(chuàng)新能力的相關(guān)研究

金融發(fā)展水平對(duì)企業(yè)創(chuàng)新能力的影響研究，可以追溯至Schumpeter（1912）[1]的《經(jīng)濟(jì)發(fā)展理論》，該著作中首次明確指出了金融對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的重要性，銀行通過識(shí)別和支持具有創(chuàng)新能力的企業(yè)，可以提高企業(yè)創(chuàng)新積極性，繼而推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

西方學(xué)者很早就開始對(duì)金融發(fā)展水平與企業(yè)創(chuàng)新能力的關(guān)系展開相關(guān)研究，其中有較大部分是從不同融資渠道出發(fā)研究二者關(guān)系。Po-Hsuan Hsu等人（2014）采用同時(shí)包含發(fā)達(dá)國家（地區(qū)）和發(fā)展中國家（地區(qū)）的32個(gè)經(jīng)濟(jì)體的數(shù)據(jù)，證明了發(fā)展成熟的資本市場相較于信貸市場更能有利于企業(yè)創(chuàng)新。Dutta和Folta(2016)就天使投資和風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)創(chuàng)新的不同影響展開研究，結(jié)論表明二者對(duì)于創(chuàng)新的數(shù)量方面影響力等同，但涉及創(chuàng)新的質(zhì)量時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資會(huì)由于其專業(yè)化團(tuán)隊(duì)和廣泛的關(guān)系網(wǎng)而更勝一籌。Seokchin Kim等人（2016）[4]將企業(yè)外源融資分為以銀行貸款為主的間接融資和以發(fā)行證券為主的直接融資兩大類，結(jié)果表明直接融資方式對(duì)企業(yè)的創(chuàng)新行為起正向顯著影響，而間接融資方式對(duì)企業(yè)創(chuàng)新行為的影響并不顯著。

國內(nèi)相關(guān)研究表明地區(qū)之間金融水平差異會(huì)對(duì)區(qū)域企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)生的不同影響。趙增耀等人（2016）[5]將地區(qū)開放度作為中介變量對(duì)金融發(fā)展與區(qū)域創(chuàng)新效率的地區(qū)差異進(jìn)行了檢驗(yàn)，研究發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展對(duì)我國區(qū)域創(chuàng)新能力的作用機(jī)制具有分地區(qū)、多階段的屬性。張林（2016）[6]建立靜態(tài)和動(dòng)態(tài)空間面板模型，檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展和科技創(chuàng)新短期和長期內(nèi)均對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長具有顯著促進(jìn)作用，但二者融合之后對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的促進(jìn)作用并不顯著。呂鷹飛、李政（2016）[7]運(yùn)用門檻效應(yīng)模型對(duì)金融發(fā)展對(duì)創(chuàng)新效率的影響進(jìn)行了檢驗(yàn)，結(jié)論顯示金融發(fā)展水平的過度提高會(huì)降低其對(duì)創(chuàng)新效率的影響強(qiáng)度，表明我國金融發(fā)展不能一味盲目擴(kuò)張。

1.2 研究假設(shè)

1.2.1 金融發(fā)展水平與中小企業(yè)創(chuàng)新能力關(guān)系的假設(shè)

本文將按“規(guī)模觀——結(jié)構(gòu)觀——功能觀”的角度，從金融規(guī)模、金融結(jié)構(gòu)、金融效率三個(gè)維度分析金融發(fā)展水平與中小企業(yè)創(chuàng)新能力的關(guān)系。

①金融規(guī)模與中小企業(yè)創(chuàng)新能力的關(guān)系分析。

金融規(guī)模可以用金融資產(chǎn)的絕對(duì)數(shù)量來衡量[8]，是金融體系量化的主要體現(xiàn)。近年來，我國金融市場逐步開放，金融規(guī)模隨著實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展不斷擴(kuò)張。金融規(guī)模的擴(kuò)大，一般意味著市面上的流動(dòng)資金變多，使得企業(yè)可借貸資金數(shù)增加，提高了企業(yè)抵御流動(dòng)性沖擊的能力[9]，對(duì)于中小企業(yè)而言，金融規(guī)模帶來的直接變化是資金供給方的規(guī)模擴(kuò)大，這有助于降低融資成本，提高中小企業(yè)追加研發(fā)投入的信心，從而促進(jìn)中小企業(yè)創(chuàng)新能力的提高。為此，提出如下假設(shè)：

H1a:金融規(guī)模的擴(kuò)大對(duì)中小企業(yè)創(chuàng)新能力起顯著的正向影響。

②金融結(jié)構(gòu)與中小企業(yè)創(chuàng)新能力的關(guān)系分析。

金融結(jié)構(gòu)是指金融總體各個(gè)組成部分的分布、存在、相對(duì)規(guī)模、相互關(guān)系與配合的狀態(tài)。金融結(jié)構(gòu)的核心是融資結(jié)構(gòu)。左志剛（2012）[10]提出，盡管不同金融渠道各有優(yōu)劣，但權(quán)益類融資渠道更加符合企業(yè)創(chuàng)新的需求。對(duì)于金融結(jié)構(gòu)更為一般性的衡量標(biāo)準(zhǔn)是社會(huì)直接融資額與間接融資額之比。直接融資比例的提升，意味著地區(qū)金融市場開放度的提高，這有利于促進(jìn)區(qū)域融資渠道的多樣化[11]。在信貸模式融資過程中，中小企業(yè)通常會(huì)因?yàn)榈盅浩凡蛔愕纫蛩卦庥鋈谫Y困境，融資渠道的多樣化改善了中小企業(yè)創(chuàng)新的投融資環(huán)境，促進(jìn)了中小企業(yè)研發(fā)投入的增加，有助于提高中小企業(yè)創(chuàng)新能力。本文將地方直接融資與間接融資比例的增加視為金融結(jié)構(gòu)的發(fā)展，提出如下假設(shè)：

H1b：金融結(jié)構(gòu)的發(fā)展對(duì)促進(jìn)中小企業(yè)創(chuàng)新能力起顯著的正向影響。

③金融效率與中小企業(yè)創(chuàng)新能力的關(guān)系分析

金融效率，是指金融部門的投入與產(chǎn)出之比，反映了金融體系的運(yùn)行能力。金融效率的提升促進(jìn)了金融部門的功能的拓展衍生，有助于增加資金供給者風(fēng)險(xiǎn)投資信息、降低信息成本，進(jìn)而提高資本轉(zhuǎn)化效率，促使企業(yè)家做出更多創(chuàng)新決策[12]。當(dāng)金融效率達(dá)到一定層次時(shí)，金融部門除了中介橋梁的作用，還會(huì)利用自己的專業(yè)性對(duì)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新能力進(jìn)行有效的事前評(píng)估和項(xiàng)目監(jiān)督，使創(chuàng)新融資的質(zhì)量得到保障。也就是說，金融效率提高不僅意味著金融體系為中小企業(yè)提供創(chuàng)新資金的能力提高，融資成本減少；還意味著金融功能的完善，促進(jìn)了更多中小企業(yè)的高效創(chuàng)新。為此，提出如下假設(shè)：

H1c：金融效率的提高對(duì)促進(jìn)中小企業(yè)創(chuàng)新能力起顯著的正向影響。

1.2.2 金融政策對(duì)金融發(fā)展水平與中小企業(yè)創(chuàng)新能力關(guān)系的調(diào)節(jié)作用

金融政策是政府為了實(shí)現(xiàn)金融業(yè)的目標(biāo)而制定的為金融業(yè)發(fā)展的相關(guān)問題提供指導(dǎo)的政策。一般貸款渠道對(duì)于中小企業(yè)而言總是存在不同程度的融資約束，中小企業(yè)的創(chuàng)新過程很難獲得足夠的資金，這不利于企業(yè)創(chuàng)新的發(fā)展。而金融政策的支持對(duì)中小企業(yè)融資起到一定擔(dān)保作用。研究表明，政府通過提供科技政策和金融政策，更能夠促進(jìn)企業(yè)發(fā)展，最終帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

本文通過網(wǎng)絡(luò)搜索的方式對(duì)上海市“科技金融政策法規(guī)”集中梳理，發(fā)現(xiàn)相較以往，2011年上海科技金融政策發(fā)布數(shù)量多、力度大，該年推出了《關(guān)于印發(fā)<上海市中小企業(yè)融資擔(dān)保專項(xiàng)資金管理暫行辦法>的通知》、《關(guān)于對(duì)本市股權(quán)投資企業(yè)實(shí)施備案管理的通知》、《上海市人民政府關(guān)于推動(dòng)科技金融服務(wù)創(chuàng)新促進(jìn)科技企業(yè)發(fā)展的實(shí)施意見》、《關(guān)于印發(fā)<上海市科技型中小企業(yè)信貸風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償暫行辦法>的通知》等政策。

中小企業(yè)融資困難的問題是全世界共同存在的，上海市金融政策的推出，為中小企業(yè)融資和發(fā)展提供了保駕護(hù)航的作用。綜合上述分析，提出如下假設(shè)：

H2a：金融政策的發(fā)展會(huì)加強(qiáng)區(qū)域金融規(guī)模對(duì)當(dāng)?shù)刂行∑髽I(yè)創(chuàng)新能力的促進(jìn)作用。

H2b：金融政策的發(fā)展會(huì)加強(qiáng)區(qū)域金融結(jié)構(gòu)對(duì)當(dāng)?shù)刂行∑髽I(yè)創(chuàng)新能力的促進(jìn)作用。

H2c：金融政策的發(fā)展會(huì)加強(qiáng)區(qū)域金融效率對(duì)當(dāng)?shù)刂行∑髽I(yè)創(chuàng)新能力的促進(jìn)作用。

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 變量設(shè)計(jì)

2.1.1 被解釋變量：中小企業(yè)創(chuàng)新能力

本文采用上海市中小企業(yè)的研發(fā)投入衡量企業(yè)創(chuàng)新能力。研發(fā)投入作為推動(dòng)科技創(chuàng)新、提高經(jīng)濟(jì)體資助創(chuàng)新能力的直接源泉，在中小企業(yè)創(chuàng)新能力的發(fā)展過程中扮演著重要作用。一方面，R&D投入能夠顯著增加中小企業(yè)的學(xué)習(xí)吸收能力，從而提高對(duì)外部技術(shù)、知識(shí)的吸收能力；另一方面，R&D投入的增加有助于中小企業(yè)提高原始創(chuàng)新能力、集成創(chuàng)新能力，使得中小企業(yè)不斷推陳出新。

2.1.2 解釋變量：金融發(fā)展水平

①金融規(guī)模。對(duì)金融規(guī)模的測度一般包括存貸款余額、股票籌資額、以及債券發(fā)行額等指標(biāo)。柏玲、姜磊(2013)用各年末金融機(jī)構(gòu)的存貸款總額/年度生產(chǎn)總值作為衡量金融規(guī)模變量的指標(biāo)。王昱等人(2017)采用了地區(qū)年末金融機(jī)構(gòu)貸款總額/GDP來衡量地區(qū)的金融規(guī)模。綜合上述文獻(xiàn)成果，本文選取各年末金融機(jī)構(gòu)的存貸款總額/GDP來衡量上海地區(qū)的金融規(guī)模（FIN_scale）。

②金融結(jié)構(gòu)。Goldsmith（1969）指出，金融發(fā)展就是金融結(jié)構(gòu)的變化。姚永玲、王翰陽（2015）選取直接融資額/全部融資額的比例來衡量北京市金融結(jié)構(gòu)。姚耀軍、董鋼鋒（2015）利用金融機(jī)構(gòu)貸款總額/股票市值和中小銀行資產(chǎn)總額/銀行業(yè)資產(chǎn)總額兩個(gè)指標(biāo)分別從融資渠道和銀行業(yè)規(guī)模分布兩個(gè)方面來衡量金融結(jié)構(gòu)?？紤]數(shù)據(jù)的可得性，本文采用股票融資額/信貸余額作為金融結(jié)構(gòu)的替代變量來衡量上海地區(qū)的金融結(jié)構(gòu)（FIN_str）。

③金融效率。金融效率主要體現(xiàn)在金融資源能否通過金融中介機(jī)構(gòu)和金融市場投放到能最大程度促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長的部門中去。柏玲、姜磊用金融機(jī)構(gòu)存款/金融機(jī)構(gòu)貸款來衡量區(qū)域金融效率。姚永玲、王翰陽認(rèn)為可用銀行貸款/居民儲(chǔ)蓄體現(xiàn)金融中介效率、股票籌資額/居民儲(chǔ)蓄體現(xiàn)資本市場的效率。為了能夠同時(shí)反映金融中介和金融市場對(duì)居民儲(chǔ)蓄的轉(zhuǎn)化能力，本文借鑒上述方法，采用（銀行貸款+股票籌資額）/居民儲(chǔ)蓄作為金融效率（FIN_effi）的衡量變量。

2.1.3 調(diào)節(jié)變量：金融政策

將上海市金融政策（policy）作為調(diào)節(jié)變量，具體處置情況為，將2011年作為一個(gè)重要時(shí)間節(jié)點(diǎn)，2011年及之前記為0，2011年以后的年份記為1。

2.1.4 控制變量：現(xiàn)金流量凈額、經(jīng)營年限等

將中小企業(yè)規(guī)模、經(jīng)營年限、現(xiàn)金流量凈額和凈利潤四個(gè)指標(biāo)作為企業(yè)層面的控制變量。企業(yè)規(guī)模（Size）定義為企業(yè)總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)，資產(chǎn)較大的公司有更多資源用于創(chuàng)新，并且更易于在創(chuàng)新過程中獲取規(guī)模效益；企業(yè)經(jīng)營年限（Age）定義為截至2016年底企業(yè)經(jīng)營時(shí)間，這是因?yàn)橄噍^于年輕企業(yè)，成熟企業(yè)會(huì)更注重發(fā)展的穩(wěn)定性，而缺少創(chuàng)新活力；現(xiàn)金流量凈額（CF）定義為當(dāng)年企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)的現(xiàn)金流量，企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)的現(xiàn)金流量作為研發(fā)投資的重要來源，對(duì)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)起著重要影響作用；企業(yè)凈利潤（Profit）為每年末企業(yè)的營業(yè)利潤，反映企業(yè)的盈利狀況，一般而言企業(yè)盈利能力越強(qiáng)，越有可能展開創(chuàng)新活動(dòng)。

2.2 模型構(gòu)建

根據(jù)上文分析，金融發(fā)展水平主要通過為創(chuàng)新項(xiàng)目提供資金支持以及在實(shí)施過程中進(jìn)行監(jiān)督管理等方式影響中小企業(yè)創(chuàng)新能力。在排除企業(yè)層面因素后，建立如式（1）所示的計(jì)量模型。

其中i代表公司個(gè)體，t代表年份。a0為常數(shù)項(xiàng)，εit為服從正態(tài)分布的隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。被解釋變量用來衡量中小企業(yè)創(chuàng)新能力（R&D），主要解釋變量(FIN)包含衡量上海市金融發(fā)展水平的三個(gè)維度，其他控制變量反映企業(yè)特征。

在式（1）的基礎(chǔ)上，為直觀展現(xiàn)宏觀的金融發(fā)展水平如何具體作用于中小企業(yè)創(chuàng)新能力，本文借鑒沈紅波等（2010）[13]的研究，引入 FIN·CF 的交叉項(xiàng)。根據(jù)投資—現(xiàn)金流敏感性原理，當(dāng)投資額與內(nèi)部現(xiàn)金流（CF）之間具有很強(qiáng)的相關(guān)性時(shí)，現(xiàn)金流敏感系數(shù)可作為衡量企業(yè)融資約束的一個(gè)重要指標(biāo)，若該系數(shù)顯著為正，表明企業(yè)投資受制于內(nèi)部現(xiàn)金流，不利于創(chuàng)新能力的提高。若FIN·CF前系數(shù)為負(fù)，表明金融發(fā)展水平緩解了中小企業(yè)對(duì)內(nèi)部現(xiàn)金流的依賴度，有助于企業(yè)研發(fā)投資增加，繼而促進(jìn)創(chuàng)新能力的提高。因此建立如式（2）所示模型。

其中，F(xiàn)IN·CFit表示金融規(guī)模、結(jié)構(gòu)和效率與中小企業(yè)現(xiàn)金流的交叉影響。

最后，考慮金融政策的調(diào)節(jié)作用，在研究涉及的年份中，2011年出臺(tái)的相關(guān)政策數(shù)出現(xiàn)首個(gè)第一，表明2011年度開始金融政策對(duì)企業(yè)創(chuàng)新能力的影響開始逐步增大。為研究金融政策是否對(duì)金融發(fā)展水平與中小企業(yè)創(chuàng)新能力的關(guān)系起調(diào)節(jié)作用，添加了FIN·policy的交叉項(xiàng)，建立如式（3）所示的回歸模型。

其中，policyit代表上海市金融政策，F(xiàn)IN·policyit用來表示金融政策對(duì)金融發(fā)展水平的三個(gè)維度與中小企業(yè)創(chuàng)新能力關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。

3 實(shí)證分析

3.1 數(shù)據(jù)來源與描述性統(tǒng)計(jì)

研究采用所在地為上海的中小板和創(chuàng)業(yè)板公司作為實(shí)證研究對(duì)象，考慮到創(chuàng)業(yè)板于2009年10月30日正式上市，本文研究時(shí)間跨度為2009—2016年，剔除了金融行業(yè)公司、無研發(fā)費(fèi)用支出的公司以及含ST、ST*標(biāo)志的公司之后，共有74家中小企業(yè)進(jìn)入樣本集。公司研發(fā)數(shù)據(jù)指標(biāo)來源于同花順數(shù)據(jù)庫，公司資產(chǎn)、現(xiàn)金流等指標(biāo)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫，公司經(jīng)營時(shí)間來自國家企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)。金融發(fā)展水平的相關(guān)指標(biāo)則分別來自《上海統(tǒng)計(jì)年鑒》、《上海金融年鑒》、《上海市金融運(yùn)行發(fā)展報(bào)告》。上述數(shù)據(jù)的描述性統(tǒng)計(jì)情況如表1所示。

3.2 實(shí)證過程及結(jié)果分析

文章采用stata14.0進(jìn)行模型估計(jì)與檢驗(yàn)，建立面板數(shù)據(jù)模型，使用逐步回歸實(shí)證檢驗(yàn)各維度下金融發(fā)展水平對(duì)中小企業(yè)創(chuàng)新能力的影響。

3.2.1 Hausman檢驗(yàn)

將相關(guān)數(shù)據(jù)分別進(jìn)行固定效應(yīng)和隨機(jī)效應(yīng)回歸，然后進(jìn)行Hausman檢驗(yàn)，得到如表2所示的結(jié)果。其中，模型（1）的對(duì)應(yīng)式（1），模型（2）～（4）代表式（2）中依次加入三個(gè)維度與現(xiàn)金流的交叉項(xiàng)，模型（5）～（6）檢驗(yàn)了金融政策金融結(jié)構(gòu)、金融效率與企業(yè)創(chuàng)新能力關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。

3.2.2 金融發(fā)展水平與中小企業(yè)創(chuàng)新能力的實(shí)證分析

根據(jù)Hausman檢驗(yàn)結(jié)果，應(yīng)用stata14.0軟件，利用固定效應(yīng)模型，將模型（1）～（4）的估計(jì)結(jié)果匯總?cè)绫?所示。

表3中模型（1）研究金融發(fā)展水平的三個(gè)維度與中小企業(yè)創(chuàng)新能力的關(guān)系。從模型（1）中可以看出金融規(guī)模、金融結(jié)構(gòu)和金融效率三個(gè)指標(biāo)前的系數(shù)均為正向顯著，這表明金融發(fā)展水平有助于企業(yè)創(chuàng)新能力的提高，假設(shè)H1a～H1c得證。

?

上述結(jié)果僅反映了宏觀金融發(fā)展對(duì)中小企業(yè)創(chuàng)新能力的影響，而宏觀數(shù)據(jù)如何具體作用于中小企業(yè)并沒有得到體現(xiàn)。為此，模型（2）～（4）中分別引入金融規(guī)模、金融結(jié)構(gòu)、金融效率與企業(yè)現(xiàn)金流的交叉項(xiàng)。綜合模型（1）～（4）結(jié)果，CF前的系數(shù)均顯著為正，表明中小企業(yè)對(duì)內(nèi)部現(xiàn)金流的依賴程度較高，確實(shí)受到外部融資約束。在引入交叉項(xiàng)之后，模型（3）（4）中前面的系數(shù)均顯著為負(fù)，表明金融結(jié)構(gòu)和金融效率的發(fā)展使得中小企業(yè)對(duì)現(xiàn)金流的敏感性降低，一定程度上緩解了中小企業(yè)的融資約束，這有助于增加研發(fā)投入，推動(dòng)企業(yè)創(chuàng)新能力提升。而模型（2）中前的系數(shù)仍為正，表明金融規(guī)模的擴(kuò)大并沒有起到緩解中小企業(yè)融資約束的作用，一定程度上也表明金融發(fā)展僅僅靠量變難以達(dá)到推動(dòng)企業(yè)創(chuàng)新能力提升的效果。

3.2.3 金融政策對(duì)金融發(fā)展水平與中小企業(yè)創(chuàng)新能力關(guān)系的調(diào)節(jié)作用

根據(jù)前文分析，由于金融規(guī)模指標(biāo)對(duì)中小企業(yè)創(chuàng)新能力的影響并不顯著，下文將不再考慮金融規(guī)模的作用，即H2a不成立。模型（5）（6）中依次引入金融政策與金融結(jié)構(gòu)和金融效率的交叉項(xiàng)，研究上海市金融政策對(duì)金融結(jié)構(gòu)和金融效率與企業(yè)創(chuàng)新能力的關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，模型（5）（6）的估計(jì)結(jié)果如表4所示。

模型（5）中，F(xiàn)IN?policy交叉項(xiàng)系數(shù)在10%水平下顯著為正，這表明了金融政策的實(shí)施增強(qiáng)了上海市金融結(jié)構(gòu)與中小企業(yè)創(chuàng)新能力間的正向作用。但模型（6）中交叉項(xiàng)的系數(shù)并不顯著，因此H2c不成立。由于金融效率反映了金融中介和金融市場對(duì)居民儲(chǔ)蓄的轉(zhuǎn)化能力，這一結(jié)果表明上海市金融政策對(duì)于金融效率的影響力度還不夠到位，這反映了目前上海市金融政策雖致力于為企業(yè)科技創(chuàng)新解決融資難題，但對(duì)于從源頭出發(fā)，促進(jìn)資金的轉(zhuǎn)化效率，優(yōu)化資金的投入方向上還稍顯薄弱。模型（5）中金融政策對(duì)上海金融發(fā)展水平與中小企業(yè)創(chuàng)新能力的調(diào)節(jié)作用效果如圖1所示。

如圖1所示，在加入金融政策的調(diào)節(jié)因素之后，中小企業(yè)創(chuàng)新能力的斜率大于未實(shí)施金融政策之前的斜率，這表明上海市金融政策的實(shí)施對(duì)金融結(jié)構(gòu)和中小企業(yè)創(chuàng)新能力的關(guān)系起到了正向調(diào)節(jié)作用。

4 結(jié)論及建議

本文以上海市為例，從金融規(guī)模、金融結(jié)構(gòu)和金融效率三個(gè)維度研究金融發(fā)展水平對(duì)中小企業(yè)創(chuàng)新能力的影響，以及金融政策的調(diào)節(jié)作用，通過實(shí)證研究后得出如下結(jié)果：

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上海市金融發(fā)展水平總體對(duì)中小企業(yè)創(chuàng)新能力的提高有正向顯著影響，在引入的交叉項(xiàng)后發(fā)現(xiàn)，金融規(guī)模的擴(kuò)大對(duì)中小企業(yè)創(chuàng)新能力的影響有限，未能緩解中小企業(yè)的融資約束。這表明僅靠金融發(fā)展的量變難以真正促進(jìn)中小企業(yè)創(chuàng)新能力的發(fā)展。

結(jié)合上海市金融發(fā)展的實(shí)際情況，引入金融政策作為調(diào)節(jié)變量，發(fā)現(xiàn)金融政策的實(shí)施加強(qiáng)了金融結(jié)構(gòu)對(duì)中小企業(yè)創(chuàng)新能力的促進(jìn)作用，但金融效率對(duì)中小企業(yè)創(chuàng)新能力的促進(jìn)作用并未得到加強(qiáng)，從側(cè)面反映了上海金融政策的實(shí)施對(duì)金融體系的功能性指標(biāo)的影響力度還不夠到位。

基于上述結(jié)論，針對(duì)上海市金融發(fā)展水平的現(xiàn)狀及上海市目前科技金融支持中小企業(yè)發(fā)展的實(shí)際情況，提出如下建議。

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上海作為金融中心，金融發(fā)展水平位列全國前列毋庸置疑，但隨著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的不斷升級(jí)，僅靠經(jīng)濟(jì)數(shù)量的提高并不能真正促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新能力的發(fā)展，上海金融體系后續(xù)發(fā)展的著力點(diǎn)應(yīng)當(dāng)集中于金融發(fā)展的質(zhì)的提高，通過加快金融市場化改革，提高直接融資比重來優(yōu)化上?，F(xiàn)有的金融結(jié)構(gòu)，同時(shí)也必須更加注重金融體系的運(yùn)行效率，積極配合各產(chǎn)業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展戰(zhàn)略，合理配置財(cái)政資金。

中小企業(yè)作為科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的主力軍，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長起到了巨大的推動(dòng)作用，目前上海市中小企業(yè)的數(shù)量已超過100萬家，這一數(shù)字還在不斷增長，而通過上市融資的中小企業(yè)數(shù)尚不足兩百家，絕大多數(shù)中小企業(yè)的依然采用信用貸款模式進(jìn)行融資，授信評(píng)級(jí)低、融資成本高等因素導(dǎo)致的融資難依然是中小企業(yè)一大痛點(diǎn)。在優(yōu)化現(xiàn)有的各類融資擔(dān)保體系的同時(shí)，還應(yīng)鼓勵(lì)各類金融機(jī)構(gòu)推出更為適用的金融產(chǎn)品及服務(wù)，為中小企業(yè)融資提供多種選擇，切實(shí)解決中小企業(yè)的后顧之憂。

通過本文的實(shí)證檢驗(yàn)，金融政策的實(shí)施能夠從一定程度促進(jìn)金融發(fā)展水平對(duì)中小企業(yè)創(chuàng)新能力的正向推動(dòng)作用，但對(duì)于金融體系中某些功能性指標(biāo)的影響力度還不夠顯著，鑒于此，上海市政府和各相關(guān)部門需要充分發(fā)揮自身引導(dǎo)作用，結(jié)合當(dāng)?shù)匕l(fā)展現(xiàn)狀和目標(biāo)企業(yè)的自身需求，推出更富針對(duì)性的政策，引導(dǎo)金融體系為中小企業(yè)科技型融資提供便利。

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