從審計視角解讀關(guān)于民營上市公司所有權(quán)安排與掏空行為相關(guān)案例

曹亦晏

【摘要】以審計專業(yè)范疇來看，在提出最終改進建議時，可以運用審計的手段，對此類行為進行改善，即我們可以通過會計師事務(wù)所在信息披露與相關(guān)審計程序上采用更高的關(guān)注層次與更精細的審計程序。

【關(guān)鍵詞】審計視角 解讀

一、引言

在通過多次閱讀，對《民營上市公司所有權(quán)安排與掏空行為——一基于陽光集團的案例研究》一文的核心內(nèi)容反復(fù)思考，并查閱相關(guān)文獻資料之后，本人謹就自身的閱讀感悟與看法作出以下分析。

二、論文基本情況簡述

《民營上市公司所有權(quán)安排與掏空行為——一基于陽光集團的案例研究》一文是由復(fù)旦大學(xué)管理學(xué)院的呂長江教授、吉林大學(xué)商學(xué)院肖成民教授于共同編寫于2006年在《管理世界》發(fā)表。文章表理達意，邏輯嚴謹，思路清晰，環(huán)環(huán)相扣，各主要線索互相呼應(yīng)，且切入點十分具有創(chuàng)新性與現(xiàn)實關(guān)注度，極富研究意義，是一篇值得我借鑒并向之學(xué)習(xí)的好文章。

論文以民營上市企業(yè)為研究對象，一改以往學(xué)者在探討相關(guān)上市公司侵占與掏空行為時以直接的第一大股東作為利益侵占行為的主體的出發(fā)點、而以上市公司的最終控制人為行為主體，將金字塔股權(quán)結(jié)構(gòu)導(dǎo)致的民營企業(yè)最終控制人投票權(quán)與現(xiàn)金流量權(quán)特殊的分離目的及較大的分離程度形成的嚴重的代理問題為切入點，通過建立利益侵占機會成本的分析模型，考慮模型的缺陷，從而在LLSV模型的基礎(chǔ)上引入最終控制人利益侵占轉(zhuǎn)移資源再投資所能獲得的收益模型，選取了民營上市公司江蘇陽光集團作為案例分析對象，分析證實了：

陽光集團最終控制人在上市公司的現(xiàn)金流量權(quán)與上市公司第一大股東陽光集團現(xiàn)金流量權(quán)相差巨大，上市公司江蘇陽光所在行業(yè)——紡織業(yè)的預(yù)期報酬率也低于陽光集團所從事行業(yè)——房地產(chǎn)開發(fā)與經(jīng)營業(yè)的預(yù)期報酬率。

文章通過對江蘇陽光的個案分析，以小見大探討了金字塔股權(quán)結(jié)構(gòu)作為一種普遍存在的所有權(quán)結(jié)構(gòu)形式的缺陷與問題，從而提出制約最終控制人利益侵占行為的關(guān)鍵措施，即加強對投資者保護的力度和強化上市公司的信息披露，為民營上市企業(yè)此類問題作出深入剖析，同時為問題的防范作出貢獻。

縱覽全文，其邏輯井然有序、層層遞進，主要提出并探討分析了以下問題：

其一，民營上市企業(yè)為什么采用金字塔股權(quán)結(jié)構(gòu)實現(xiàn)對自身的控制？民營上市企業(yè)采用金字塔股權(quán)結(jié)構(gòu)會為自身帶來怎樣嚴重的問題？

其二，為什么以上市公司的最終控制人作為利益侵占行為的主體，而不是直接的第一大股東？

作者通過分析以上問題，得出“民營上市公司最終控制人投票權(quán)與現(xiàn)金流量權(quán)特殊的分離目的及較大的分離程度導(dǎo)致了更為嚴重的代理問題”，從而引出本文核心思考問題：

投票權(quán)和現(xiàn)金流量權(quán)分離如何導(dǎo)致民營上市公司最終控制人對上市公司的利益侵占行為？

三、理論分析

本文對于民營企業(yè)最終控制人的侵占、掏空行為的研究首先立足于總結(jié)前人的一系列研究成果，對首先提出提出“tunneling”概念的“Johnson等的理論基礎(chǔ)人手，追蹤相關(guān)對國內(nèi)上市公司大股東的掏空行為的理論研究，同時，也進行了查閱相關(guān)案例的研究，對前人的相關(guān)研究成果進行總結(jié)和提煉，并結(jié)合本文的核心線提出對理論資源的限制的思考：“正如黃彤所指出的，由于數(shù)據(jù)來源限制，這些研究多以直接第一大股東作為利益侵占主體，以第一大股東的直接持股比例作為其利益的反應(yīng)”。

同時，作者通過對歷史事件“亞洲金融危機”引發(fā)的人們對世界范圍公司所有權(quán)結(jié)構(gòu)的深入研究的趨勢，緊跟當(dāng)下熱點理論研究動態(tài)，首先從國際上的理論觀點人手，以“投票權(quán)”和“現(xiàn)金流量權(quán)”的概念以及其可能產(chǎn)生的代理問題的理論文獻分析作為基礎(chǔ)，再結(jié)合國內(nèi)理論分析的現(xiàn)狀"Fan、Wong也發(fā)現(xiàn)了金字塔股權(quán)結(jié)構(gòu)的普遍存在”，從而對“金字塔股權(quán)結(jié)構(gòu)”的研究進行理論分析研究，進一步地分析“金字塔股權(quán)結(jié)構(gòu)”帶來的利弊。

四、數(shù)據(jù)支持情況

1.基于本文

本文基于利益侵占機會成本的分析模型，通過建立利益侵占機會成本的分析模型，考慮模型的缺陷，從而在LLSV模型的基礎(chǔ)上引入最終控制人利益侵占轉(zhuǎn)移資源再投資所能獲得的收益模型，并選取民營上市公司江蘇陽光集團作為案例分析對象。

本文首先以La Porta等在分析治理結(jié)構(gòu)與公司價值的關(guān)系時給出了一個分析模型，LLSV模型為基礎(chǔ)，將最終控制人利益侵占轉(zhuǎn)移資源再投資所能獲得的收益引入模型，并與利益侵占的機會成本進行比較以此作為分析依據(jù)。同時，分析過程中以江蘇陽光公司的現(xiàn)金流量權(quán)、上市公司的投資報酬率、最終控制人對再投資項目的現(xiàn)金流量權(quán)和轉(zhuǎn)移資源再投資的預(yù)期報酬率這幾項變量為重點，分析江蘇陽光最終控制人的利益侵占行為。

在利用分析模型時，作者假設(shè)利益侵占轉(zhuǎn)出資源再投資的預(yù)期報酬率R，滿1+R>0，最終控制人對再投資收益的現(xiàn)金流量權(quán)為β>0，則在上述假設(shè)條件下，當(dāng)轉(zhuǎn)移資源再投資的收益大于不進行利益侵占而將資源留在上市公司的收益時，利益侵占才會發(fā)生。

其次，在確認江蘇陽光的最終控制人有較強的動機實施利益侵占行為后，作者通過以房地產(chǎn)開發(fā)與經(jīng)營業(yè)的盈利能力指標作為最終控制人轉(zhuǎn)移資源再投資的預(yù)期報酬率，分析最終控股人的機會成本。選用了2002～2005年度紡織業(yè)和房地產(chǎn)開發(fā)和經(jīng)營也平均盈利能力數(shù)據(jù)進行比較。

五、對本文的一點建議

在本文“利益侵占”部分，作者通過關(guān)聯(lián)方交易角度論述，因關(guān)聯(lián)交易是實現(xiàn)利益侵占的一個重要方式，通過有利于自己的關(guān)聯(lián)交易價格，最終控制人可以以隱蔽的方式將上市公司的資源轉(zhuǎn)移出去。而在選擇數(shù)據(jù)時，本文僅選用了2005年度一年的關(guān)聯(lián)方交易進行分析，我認為僅靠一年的關(guān)聯(lián)方交易數(shù)據(jù)來做推斷有失客觀性，同時還建議可以將同行業(yè)有可比性企業(yè)相同年度的關(guān)聯(lián)方交易數(shù)據(jù)加入文中，以作橫向比較，使結(jié)論更具效力。

同時，以審計專業(yè)范疇來看，在提出最終改進建議時，可以運用審計的手段，對此類行為進行改善，即我們可以通過會計師事務(wù)所在信息披露與相關(guān)審計程序上采用更高的關(guān)注層次與更精細的審計程序。同時，作為一家上市企業(yè)，內(nèi)部審計更是企業(yè)中不可忽視的重要機制，在企業(yè)內(nèi)部審計章程中，我們可以通過制定標準的審計與控制范圍，或進行嚴格的職責(zé)分工，將資產(chǎn)的對賬、出賬、審批、授權(quán)等等持續(xù)精細分工，以對企業(yè)內(nèi)部環(huán)境進行評估與持續(xù)監(jiān)督，從而來規(guī)避此類問題。