小米是個(gè)什么樣的公司？

謝盒萍

在港交所上市機(jī)制改革后三天，5月3日，小米正式向港交所提交招股說明書。不出意外的話，小米最快將在6月上市，成為港交所首個(gè)“同股不同權(quán)”的公司。

按照此前流出的信息目標(biāo)，小米至少募集100億美元（約合785億港元），或?qū)⒗^2010年的友邦之后成為港股最大規(guī)模的IPO。小米并沒有披露股票發(fā)行條款，但《華爾街日?qǐng)?bào)》稱，IPO交易可能讓小米的估值低于之前討論的900-1100億美元。

招股書披露，小米2017年收入達(dá)到1146億元，其未經(jīng)審核的利潤(rùn)為53.62億元。按此利潤(rùn)與流出的估值計(jì)算，小米的市盈率最高達(dá)到了118倍。以5月3日的收盤價(jià)、活力和市值計(jì)算，蘋果的市盈率為19倍，Google的母公司Alphabet約為32倍，騰訊約為40倍?？梢娦∶椎墓乐等缣靸r(jià)，但小米對(duì)估值問題不予置評(píng)。

不過，這家成立八年的公司到底價(jià)值幾何，卻成了外界討論的關(guān)鍵問題。

雷軍與小米團(tuán)隊(duì)合影

小米要證明其追求的千億美元估值是合理的，則必須讓投資者相信，它不僅只是一家生產(chǎn)硬件的公司。在5月3日發(fā)布的公開信中，CEO雷軍形容小米是一家“創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的互聯(lián)網(wǎng)公司”。這表明了小米希望減少對(duì)硬件的依賴，從軟件和在線服務(wù)中產(chǎn)生更多銷售額。

這也是小米說服投資者的關(guān)鍵理由——從一家硬件生產(chǎn)商，轉(zhuǎn)型為軟件和服務(wù)提供商。當(dāng)下智能手機(jī)市場(chǎng)和硬件利潤(rùn)率都在縮水，其他硬件科技公司也都在向后者轉(zhuǎn)型。而小米的招股書將重點(diǎn)放在其物聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域快速增長(zhǎng)的潛力上，同時(shí)不忘強(qiáng)調(diào)公司通過其應(yīng)用和游戲中的廣告獲得收入。但目前，從招股書披露的收入結(jié)構(gòu)來看，小米依然是一個(gè)依靠智能手機(jī)和硬件的公司。

在智能手機(jī)市場(chǎng)最佳時(shí)機(jī)，通過互聯(lián)網(wǎng)“出道”

小米創(chuàng)立于2010年，是智能手機(jī)發(fā)展的最佳時(shí)機(jī)。以“互聯(lián)網(wǎng)手機(jī)”出道的小米，并非通過互聯(lián)網(wǎng)賣手機(jī)，而是通過互聯(lián)網(wǎng)收集用戶反饋。通過MIUI，小米幾乎每周迭代一次改進(jìn)安卓系統(tǒng)——而在此之前，沒有一家手機(jī)公司這么做過。

同時(shí)，小米用其低價(jià)而配置不低的手機(jī)產(chǎn)品，收獲了大批量用戶。從推出第一款手機(jī)開始，小米的手機(jī)價(jià)格就維持在兩千元左右，而手機(jī)的主要規(guī)格配置并不亞于當(dāng)時(shí)主流的三星和HTC等其他安卓手機(jī)。低價(jià)的原因是其通過線上銷售，把銷售成本控制在3%以內(nèi)，又以搶購(gòu)這樣的饑餓營(yíng)銷預(yù)估銷量，同時(shí)可以每周向工廠提供生產(chǎn)需求。

“低價(jià)高配”，加上及時(shí)收集用戶反饋的MIUI進(jìn)行軟件迭代、硬件生產(chǎn)，小米的價(jià)格差異化和銷售渠道的互聯(lián)網(wǎng)化，讓它快速增長(zhǎng)，很快就獲得了成功。后來推出的紅米系列，這些低于1000元人民幣的中低端設(shè)備，為小米在中國(guó)、印度和其他新興市場(chǎng)贏得了粉絲。

根據(jù)IDC的數(shù)據(jù)，在2014年第三季度，小米超過華為、聯(lián)想和LG，成為三星和蘋果之后的全球第三大智能手機(jī)廠商。同一年，小米完成一輪10億美元融資。至此，僅用三年時(shí)間，其估值已高達(dá)450億美元，比當(dāng)時(shí)京東的市值高出一百多億美元。

之后涌現(xiàn)的華為榮耀、魅族、錘子、一加等，其實(shí)都是“互聯(lián)網(wǎng)手機(jī)”的追隨者。整個(gè)中國(guó)手機(jī)業(yè)除了OPPO和vivo以外，基本都效仿小米的方式賣手機(jī)，希望從互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)、智能硬件等生態(tài)獲得利潤(rùn)。那一年是中國(guó)智能手機(jī)最興盛的時(shí)候，也是全球智能手機(jī)的增長(zhǎng)高峰期。2014年全球智能手機(jī)出貨量超13億部，比2013年增長(zhǎng)近30%，幾乎是2012年的兩倍。但這樣的增速，之后再也沒有出現(xiàn)過。

行業(yè)的增長(zhǎng)瓶頸，加上每一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手都學(xué)會(huì)了年輕人買東西的套路，導(dǎo)致小米出現(xiàn)了危機(jī)。根據(jù)IDC中國(guó)區(qū)2016年度智能手機(jī)銷量報(bào)告，小米2016年全年銷售量較前一年跌了36%，排名跌出前五，陸續(xù)被華為、OPPO、vivo甩開。

進(jìn)入低谷的小米開始重新調(diào)整：雷軍親自管理供應(yīng)鏈、換高管、開線下門店、提升整體產(chǎn)品價(jià)格、出讓更多利潤(rùn)給供應(yīng)商。同時(shí)小米開始做生態(tài)鏈，2016年，提出新品牌“米家”，將手機(jī)、路由器、電視和平板之外的所有產(chǎn)品都納入米家品牌下。雷軍說，“米家”會(huì)是一個(gè)新的、便宜的小米版“無印良品”。

早期小米依靠MIUI實(shí)現(xiàn)聯(lián)網(wǎng)，以低價(jià)格的產(chǎn)品差異化抓住智能手機(jī)用戶。之后小米把這套方式同樣用在手機(jī)以外的硬件上，比如電視、電飯煲、體重秤、平衡車等硬件設(shè)備。不管做多少硬件，它的生態(tài)在于MIUI，而手機(jī)成為了生態(tài)鏈的“遙控器”。截至今年3月，小米表示公司擁有1.9億MIUI月活躍用戶。

一系列調(diào)整后，小米在2017年第二季度重新回到第五的位置，年度增長(zhǎng)率達(dá)到58%，這是在全球手機(jī)出貨量下滑1.3%的情況下發(fā)生的。根據(jù)Counterpoint Research的數(shù)據(jù)，小米在今年第一季度手機(jī)發(fā)貨量增長(zhǎng)逾一倍，達(dá)到2700萬部，在全球智能手機(jī)生產(chǎn)商中排名第四，排在前面的是三星電子、蘋果和華為。

跌宕幾年，小米似乎從智能手機(jī)公司變成了另一家公司。它著重于將自己塑造為一家互聯(lián)網(wǎng)公司，這其實(shí)是受到互聯(lián)網(wǎng)公司在公開市場(chǎng)獲得更高估值的推動(dòng)。但以小米目前的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率等關(guān)鍵指標(biāo)衡量，它還不足以和Facebook、谷歌母公司Alphabet等互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)公司作對(duì)比。

自稱互聯(lián)網(wǎng)公司，但主要還是靠賣硬件賺錢

研究公司Canalys的分析師Mo Jia稱，小米希望將自身定位為一家互聯(lián)網(wǎng)公司，如果朝這個(gè)方向發(fā)展，小米的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)收入在總收入中的占比應(yīng)該上升才對(duì)。

小米的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)，包括應(yīng)用商店、系統(tǒng)/軟件內(nèi)置廣告、游戲聯(lián)運(yùn)等，它們帶來的好處是提振整體利潤(rùn)率。小米招股書披露，相比于手機(jī)8.6%的毛利率，互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的利潤(rùn)率為60%，并在2017年為小米貢獻(xiàn)了40%的毛利潤(rùn)。

但事實(shí)上，小米的互聯(lián)網(wǎng)收入遠(yuǎn)不如想象中高。在其2017年1146億元的收入中，90.8%的收入來自手機(jī)和生態(tài)鏈的其他硬件產(chǎn)品，而它的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)收入占比僅為8.6%（約9.8億元）——而2016年時(shí)，這一數(shù)字為9.6%。相比蘋果公司——2018年第一季的服務(wù)收入占比為15%（約91億美元），小米的互聯(lián)網(wǎng)收入遠(yuǎn)不如蘋果公司。

而且小米在互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)方面增長(zhǎng)的前景也不是那么樂觀。與蘋果相比，小米并沒有足夠?qū)掗煹摹白o(hù)城河”，將用戶留在其生態(tài)系統(tǒng)之內(nèi)。蘋果靠iPhone把愿意在軟件、服務(wù)上花錢的用戶留下來，并以11%左右的手機(jī)市場(chǎng)份額拿走應(yīng)用商店市場(chǎng)過半的收入。

智能手機(jī)行業(yè)追蹤機(jī)構(gòu)Counterpoint Research的分析師Neil Shah表示，要讓投資者有信心，小米的整個(gè)業(yè)務(wù)模式要通過互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)產(chǎn)生收入，而且收入能夠大幅提高。顯然目前的小米還沒有達(dá)到這個(gè)要求，這也讓小米很難取信于投資者。

2018年5月3日，香港，李嘉誠(chéng)旗下長(zhǎng)江和記實(shí)業(yè)有限公司與小米在香港召開發(fā)布會(huì)，宣布合組全球策略聯(lián)盟。長(zhǎng)和聯(lián)席董事總經(jīng)理霍建寧（左）與小米高級(jí)副總裁王瓤右）出席發(fā)布會(huì)

有分析師稱，如果把小米比作蘋果或華為，或許不會(huì)有那樣高的估值，但如果把小米比作互聯(lián)網(wǎng)公司就不一樣了。

根據(jù)標(biāo)普全球市場(chǎng)財(cái)智數(shù)據(jù)，全球最大且市值最高的智能手機(jī)公司蘋果的市值約為其年銷售額的3.5倍。如果對(duì)小米最近的收入數(shù)字采用類似的指標(biāo)，這家中國(guó)公司的市值將達(dá)到約630億美元。

但如果剔除一次性項(xiàng)目，小米的凈利潤(rùn)也只有7億美元左右?！度A爾街日?qǐng)?bào)》稱，如果投資者認(rèn)為小米實(shí)際上只是一家利潤(rùn)率很低的硬件公司，根據(jù)聯(lián)想和三星等同行十多倍的歷史市盈率計(jì)算，小米的估值最低可能只有100億美元。

目前，對(duì)小米來說，追求互聯(lián)網(wǎng)收入提高的同時(shí)，確保在硬件收入上持續(xù)取得增長(zhǎng)至關(guān)重要。包括《華爾街日?qǐng)?bào)》、CNBC在內(nèi)的財(cái)經(jīng)媒體普遍預(yù)計(jì)小米募集的100億美元，30%將直接用于研發(fā)手機(jī)等硬件產(chǎn)品。

IDC數(shù)據(jù)顯示，2017年小米手機(jī)出貨量增長(zhǎng)75%，在很大程度上是因?yàn)橛《群投砹_斯業(yè)務(wù)顯著擴(kuò)張，而且也是在2016年出貨量下降25%的基礎(chǔ)上發(fā)生的。此外，海外買家選擇小米的部分原因是價(jià)格低廉。也就是說，海外市場(chǎng)對(duì)品牌并沒有太高的忠誠(chéng)度。

對(duì)小米來說，海外市場(chǎng)最大的不確定性是廉價(jià)手機(jī)消費(fèi)者有強(qiáng)烈的更換品牌的意愿。但海外市場(chǎng)對(duì)小米來說至關(guān)重要，2017年小米的海外收入占總比已經(jīng)接近三分之一。

小米從2014年開始，大舉推進(jìn)海外，特別是印度市場(chǎng)，去年3月時(shí)，雷軍還說印度市場(chǎng)的投資要再增加一倍，未來三五年再投5億美元。就在提交招股書的當(dāng)日，小米還公布了與長(zhǎng)江和記實(shí)業(yè)有限公司結(jié)成聯(lián)盟，長(zhǎng)和將在奧地利、丹麥、香港、愛爾蘭、意大利、瑞典和英國(guó)的3 Group門店銷售小米設(shè)備。

此外，美國(guó)也是小米海外市場(chǎng)擴(kuò)張的主要目標(biāo)。雷軍今年3月表示，小米最快可能今年在美國(guó)銷售手機(jī)。小米高級(jí)副總裁王翔在最近接受采訪時(shí)也說，他每天都在想美國(guó)市場(chǎng)，并表示小米仍需要在美國(guó)建立品牌認(rèn)知度?！靶∶卓隙〞?huì)繼續(xù)拓展新市場(chǎng)?！彼f。

不過，近期中美貿(mào)易摩擦前景未明，對(duì)著眼于開拓美國(guó)等海外市場(chǎng)、從而擴(kuò)大銷售渠道的小米來說，或許還要等很長(zhǎng)一段時(shí)間才能對(duì)美國(guó)市場(chǎng)有進(jìn)一步的行動(dòng)?？梢悦鞔_的是，在當(dāng)下市場(chǎng)下滑、競(jìng)爭(zhēng)加劇的情況下，小米即使通過上市獲得巨大資本，道路也依舊崎嶇。