華朔股份估值變幻多端營業(yè)收入疑點(diǎn)重重

王宗耀

到目前為止，距離浙江華朔科技股份有限公司（以下簡稱“華朔股份”）2017年9月份披露招股說明書已經(jīng)過去半年有余，根據(jù)證監(jiān)會披露的上交所主板首次公開發(fā)行股票正常審核狀態(tài)企業(yè)基本信息情況表來看，該公司的IPO申請已進(jìn)入反饋階段，按照以往慣例來看，該公司應(yīng)該會披露2017年全年財(cái)務(wù)報(bào)表，即該公司可能在近期將會披露更新版招股說明書。

就現(xiàn)有招股說明書內(nèi)容來看，華朔股份表面上有可比數(shù)據(jù)的經(jīng)營業(yè)績在報(bào)告期內(nèi)（2014年～2017年1～6月）出現(xiàn)了持續(xù)增長，但實(shí)際上《紅周刊》記者在仔細(xì)分析后發(fā)現(xiàn)，該公司持續(xù)增長的營業(yè)收入數(shù)據(jù)真實(shí)性存在著很大疑點(diǎn)，與此同時(shí)，其歷次股權(quán)更迭中，還存在著股權(quán)價(jià)值變化多端等現(xiàn)象，而對于此，招股說明書中并沒有給予合理的解釋。

整體估值出現(xiàn)多次異常變化

根據(jù)招股說明書的介紹，華朔股份此次曾進(jìn)行過數(shù)次股權(quán)轉(zhuǎn)讓和增資，《紅周刊》記者在梳理其相關(guān)股權(quán)更迭信息時(shí)發(fā)現(xiàn)，該公司每次股權(quán)變更和增資時(shí)的股權(quán)價(jià)值均不相同，金額出入非常巨大，而據(jù)此核算出的公司整體估值也是差異明顯，讓人難以理解。

華朔股份前身為寧波華朔模具機(jī)械有限公司（簡稱“華朔有限”），根據(jù)招股說明書介紹，華朔有限于2011年8月進(jìn)行了第一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，其中香港泉峰將其持有華朔有限40%股權(quán)計(jì)100萬美元出資額轉(zhuǎn)讓給了泉峰控股，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為465.66萬美元。按照此次轉(zhuǎn)讓價(jià)格測算，當(dāng)時(shí)的華朔有限整體估值為1164.16萬美元。

時(shí)隔兩年后，也就是到了2013年10月，華朔有限進(jìn)行了第二次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，泉峰控股將其從香港泉峰接手的華朔有限40%的股權(quán)，又以706.95萬美元，轉(zhuǎn)給了華力實(shí)業(yè)。照此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格計(jì)算，華朔有限整體估值變更為1767.38萬美元，相比兩年前升值了600余萬美元。相較此后估值的異常變化，企業(yè)這次在經(jīng)營了兩年后股權(quán)有所升值是完全是可以理解的。

2015年12月，華朔有限又進(jìn)行了一次增資，其注冊資本由250萬美元增至700萬美元，華科控股以等值人民幣450萬美元認(rèn)繳本次新增注冊資本。奇怪的是，僅通過本次450萬美元的增資，華科控股便持有了華朔有限64.29%的股權(quán)。如果按照這一出資和持股比例計(jì)算，則2015年12月華朔有限的整體估值還不足700萬美元，這相比2年前的2013年10月的估值縮水了1000多萬美元，這種現(xiàn)象非常奇怪？難道該公司因經(jīng)營不善而導(dǎo)致資產(chǎn)縮水了？事實(shí)上，從華朔有限年報(bào)披露的經(jīng)營情況來看，該公司當(dāng)時(shí)的業(yè)績?nèi)员３种掷m(xù)增長的，而這個角度看，此次增資結(jié)果很不合情理。

不合理之處還不僅于此，在一個月后的2016年1月份，待華廣投資和華駿投資增資華朔有限時(shí)，情況又有新的變化。根據(jù)招股書披露的內(nèi)容，本次增資使得華朔有限注冊資本由700萬美元增至837.56萬美元，其中，華廣投資以等值人民幣216萬美元認(rèn)繳本次新增注冊資本74.07萬美元，溢價(jià)部分列入華朔有限資本公積；華駿投資以等值人民幣185萬美元認(rèn)繳本次新增注冊資本63.49萬美元，溢價(jià)部分列入華朔有限資本公積。此次增資后，華廣投資持有華朔有限8.84%的股權(quán)，華駿投資持有華朔有限7.58%的股權(quán)，照此增資情況計(jì)算，華朔有限當(dāng)時(shí)的估值應(yīng)在2440萬美元左右。

這就讓人奇怪，就在前后一個月時(shí)間，華科控股兩次增資所帶來的估值結(jié)果竟然有著天差地別，一個是估值尚不足700萬美元，而另一個估值則變成了2440萬美元，兩者之間相差了1740萬美元，這是為什么呢？對此，招股書中卻無合理解釋。

隨著華朔有限自2016年6月整體變更為股份有限公司后，華朔股份在2016年9月又進(jìn)行了增資，其中聯(lián)毅捷投資以2500萬元人民幣認(rèn)購了華朔股份3.06%的股權(quán)，金朔投資以2100萬元人民幣認(rèn)購了華朔股份2.57%的股權(quán)，永欣壹期以1000萬元人民幣認(rèn)購了華朔股份1.23%的股權(quán)，王宏慧、謝偉忠、葉閏八也分別以440.67萬元、137.16萬元、81.65萬元人民幣認(rèn)購了華朔股份0.54%、0.17%、0.10%的股權(quán)。經(jīng)過此次增資，華朔股份的股本由此次的6925萬元人民幣增至7500萬元人民幣，溢價(jià)部分計(jì)入資本公積。

在此次增資中，根據(jù)新增資股東的認(rèn)購資金額和所持的股權(quán)比例計(jì)算，此時(shí)華朔股份的整體估值已經(jīng)高達(dá)8.16億至8.17億，這距離2016年1月份增資時(shí)僅僅只過去8個月。2016年1月時(shí)，華朔股份的整體估值為2440萬美元（按照2016年9月1日1美元兌6.5785元人民幣的匯率計(jì)算，此時(shí)該公司估值為1.61億元人民幣），如今飆升到8.17億元人民幣，估值升值幅度短期內(nèi)超過了4倍，如此快速的升值實(shí)在令人生疑。

然而待到2017年6月華朔股份再一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)，其估值又突然出現(xiàn)大幅下滑，顯得非常蹊蹺。2017年6月21日，華力實(shí)業(yè)與華科控股簽署《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，華力實(shí)業(yè)將其持有的華朔股份826.81萬股股份以4364.80萬元轉(zhuǎn)讓給了華科控股，而此時(shí)華力實(shí)業(yè)的持股比例為11.02%，也就是說，按照此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓的價(jià)格計(jì)算，華朔股份整體估值為3.96億元。相比2016年9月時(shí)8.17億元的估值，在僅僅過去了數(shù)月，華朔股份的整體估值被貶值了一半多，這又是怎么回事呢？

華朔股份從其前身華朔有限開始，每次股權(quán)轉(zhuǎn)讓或者增資時(shí)，整體估值都在變化，時(shí)高時(shí)低可謂是變幻多端，這些交易的背后到底進(jìn)行著怎樣的資本運(yùn)作，我們不清楚，單從公司每次股權(quán)變化公司估值的變化來看，其背后的故事絕對不簡單。但不管如何，對于異常的估值變動，華朔股份既然想要上市融資，其在上市前能否給投資者一個更為清楚明了的解釋呢？

營業(yè)收入存疑

招股書披露，華朔股份是一家主要生產(chǎn)汽車類、燃?xì)獗眍?、機(jī)電設(shè)備類壓鑄件并從事相關(guān)模具開發(fā)的鋁合金精密壓鑄件制造企業(yè)。從該公司披露的營收及利潤情況來看，其2017年上半年實(shí)現(xiàn)的營業(yè)收入占2016年?duì)I業(yè)收入的51.44%，而凈利潤則占2016年凈利潤的28.11%。如果按照年化后的數(shù)據(jù)來看，其2017年?duì)I業(yè)收入增長緩慢，凈利潤相比2016年出現(xiàn)大幅度的下滑，也就是說該公司2017年的業(yè)績并不樂觀。在2015年和2016年兩年中，該公司的營業(yè)收入均有所增長，分別增長了10.90%和7.70%，增長速度并不算快，然而其凈利潤卻有不錯的增長，漲幅分別為57.98%和29.03%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了營業(yè)收入的增長。營業(yè)收入增幅不大，但凈利潤卻大幅增長，對于其中的原因，我們并未從招股說明書中找到合理的解釋。

另外，2015年華朔股份營業(yè)收入增幅為10.90%，增速并不算快，不過該公司的應(yīng)收賬款增幅卻并不慢，其應(yīng)收賬款從2014年的1.14億元增長到了2015年的1.43億元，增幅達(dá)25.81%。而2016年在其營業(yè)收入增幅為7.70%的情況之下，應(yīng)收賬款增加到1.60億元，增幅達(dá)到11.69%，增幅超過了營業(yè)收入的增幅。應(yīng)收賬款的快速增長，誠然是受營業(yè)收入增長所影響，然而如果增速過快，則很有可能說明其存在為了促肥業(yè)績而過度放寬了信用政策大幅賒銷的可能，而這無疑會增加企業(yè)應(yīng)收賬款的風(fēng)險(xiǎn)，不排除其有應(yīng)收賬款回收困難的風(fēng)險(xiǎn)。

與此同時(shí)，在華朔股份持續(xù)增長的營業(yè)收入背后，《紅周刊》記者還發(fā)現(xiàn)該公司披露的營業(yè)收入數(shù)據(jù)存在著不小的疑點(diǎn)：

1. 出口收入與出口退稅不符

出口業(yè)務(wù)是華朔股份重要的收入來源，就拿其前五大客戶來說，幾乎全部都是境外客戶。其中2014年度、 2015年度、2016年度和2017年1～6月，華朔股份出口銷售額分別為3.05億元、3.50億元、3.91億元和2.04億元（見表3），分別占同期主營業(yè)務(wù)收入的 63.77%、66.07%68.51%和69.66%。其收入的大部分來自于境外收入。既然以出口業(yè)務(wù)為主，自然也就會有出口退稅產(chǎn)生。根據(jù)招股說明書介紹，2014 年度、2015年度、2016年度和2017年1～6月，華朔股份收到的出口退稅金額分別為1794.32萬元、2601.61萬元、2301.93萬元和1939.07萬元，由此推算出的出口退稅金額占其出口金額的比例則分別為5.89%、7.44%、5.89%和9.49%。

另外，華朔股份在其招股說明書中表示，根據(jù)財(cái)政部、國家稅務(wù)總局發(fā)布的《關(guān)于出口貨物勞務(wù)增值稅和消費(fèi)稅政策的通知》（財(cái)稅[2012]39號）和國家海關(guān)總署發(fā)布的《中華人民共和國進(jìn)出口稅則》等規(guī)定，公司增值稅出口退稅適用稅率為17%、15%和13%。既然如此，正如上文我們所計(jì)算的，華朔股份出口退稅占出口金額比例最高的2017年1～6月該比例也僅為9.49%，而其所適用的稅率最低卻為13%，很顯然，華朔股份的出口退稅金額占出口額的比例是遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于其出口退稅適用稅率的。

從產(chǎn)品構(gòu)成來看，華朔股份的產(chǎn)品主要為鋁合金精密壓鑄件，還有少量注塑類產(chǎn)品和模具產(chǎn)品，其中并不存在免稅產(chǎn)品，而既然如此，那么其出口退稅金額占出口金額的比例為何會遠(yuǎn)低于其出口退稅適用的稅率呢？對于此疑問，在該公司的招股說明書中，我們并沒有找到合理的解釋。當(dāng)然，出現(xiàn)這種情況，也有可能會是因?yàn)槌隹诮痤~虛高所致，而倘若如此，我們則有理由懷疑華朔股份的營業(yè)收入很可能是存在水分的。

2. 營業(yè)收入與現(xiàn)金流不匹配

當(dāng)然，這不是其營業(yè)收入數(shù)據(jù)不合理的唯一證據(jù)，《紅周刊》記者核算發(fā)現(xiàn)，華朔股份披露的營業(yè)收入還得不到現(xiàn)金流數(shù)據(jù)的支撐。

以2015年為例，根據(jù)華朔股份披露，其當(dāng)年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入52967.72元（見表4），其中出口收入34989.91元，那么其境內(nèi)收入應(yīng)該為17977.81萬元。其中華朔股份國內(nèi)銷售部分需要按17%的稅率計(jì)繳增值稅，因此算上增值稅影響，則其2015年?duì)I業(yè)收入的含稅收入應(yīng)該為56023.95萬元。

因企業(yè)的收入會形成應(yīng)收債權(quán)或者以現(xiàn)金方式收回，華朔股份有如此多的營業(yè)收入，那么該公司應(yīng)收債權(quán)和回款情況又如何呢？

根據(jù)華朔股份披露的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，2015年其應(yīng)收票據(jù)年初和年末數(shù)據(jù)均為0，不存在新增情況，而應(yīng)收賬款新增了2941.48萬元，因此，該公司當(dāng)年應(yīng)該收回的現(xiàn)金為53082.47萬元。然而從該公司現(xiàn)金流量表反映的數(shù)據(jù)來看，其當(dāng)年銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金金額為49747.28萬元，另外2015年預(yù)收款項(xiàng)減少了352.98萬元，扣除這部分因素的影響，則其實(shí)際收到的現(xiàn)金相比起應(yīng)該收到的現(xiàn)金收入差了2982.21萬元。

2016年的情況又是如何呢？2016年，華朔股份實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入57046.40萬元，其中出口收入39077.93萬元，則境內(nèi)收入應(yīng)該為17968.47萬元，算上增值稅，其2016年的含稅營業(yè)收入合計(jì)應(yīng)該為60101.04萬元。而當(dāng)年華朔股份應(yīng)收票據(jù)不存在新增情況，應(yīng)收賬款則新增了1675.85萬元，因此該公司當(dāng)年現(xiàn)金收入部分應(yīng)該為58425.19萬元。不過其現(xiàn)金流量表中，銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金為55145.57萬元，而當(dāng)年預(yù)收款項(xiàng)則增加了270.75萬元，扣除預(yù)收款項(xiàng)因素的影響，相比之下該公司實(shí)際收到的現(xiàn)金比應(yīng)該收到的現(xiàn)金相差3550.38萬元，也就是說該公司仍然有大量收入得不到現(xiàn)金流的支撐而不知所蹤了。

實(shí)際上，照此推算后《紅周刊》記者發(fā)現(xiàn)，華朔股份2017年1～6月的收入也存在類似問題，大約有2200多萬元的營業(yè)收入得不到現(xiàn)金流的支撐。這樣看來，連續(xù)數(shù)年華朔股份的營業(yè)收入都存在既沒有形成應(yīng)收賬款等債權(quán)，也沒有以現(xiàn)金方式收回的情況，再結(jié)合我們上面所分析該公司出口金額數(shù)據(jù)存在的疑點(diǎn)，那么該公司的營業(yè)收入的真實(shí)性就很值得懷疑了。

舊版招股說明書存在諸多疑點(diǎn)得不到解答，在華朔股份即將披露的新版招股說明書中能否得到答案呢？對此，我們將保持持續(xù)關(guān)注。