我國開放式混合型基金業(yè)績評價研究

馬海霞

隨著基金業(yè)的快速發(fā)展，基金的種類、數(shù)量及份額不斷增加，對改善我國資本結(jié)構(gòu)、提高市場效率和改革資本市場都具有重要意義。當(dāng)然，基金業(yè)績評價也日益凸現(xiàn)出它的重要性，引起一大撥投資者和研究者的關(guān)注。目前，國內(nèi)外對基金業(yè)績評價方式各有不同，各有利弊，主要有評級機(jī)構(gòu)如晨星、銀河、理柏等。評價開放式混合型基金業(yè)績對于投資者、基金管理公司及整個金融市場的有效發(fā)展都具有重要意義。本文主要采用主成分因子分析法對我國開放式混合型基金業(yè)績進(jìn)行綜合排名，從中觀察影響我國開放式混合型基金業(yè)績的主要因素是哪方面，為基金管理公司經(jīng)營和投資者選擇提供更加充分的信息。

開放式混合型基金

主成分因子分析

基金業(yè)績 擇時選股能力

開放式基金發(fā)展現(xiàn)狀

（1）基金規(guī)模迅速增長

自從我國開設(shè)第一只證券投資基金以來，我國證券投資基金得到了迅速的發(fā)展。我國新成立基金從2001年到2016年末累計(jì)發(fā)行總數(shù)3927只，累計(jì)發(fā)行份額67230.65億份；其中混合型基金累計(jì)發(fā)行1767只，累計(jì)發(fā)行份額31691.82億份。若按照封閉開放式分類，我國截至2016年12月31日，開放式基金發(fā)行數(shù)量有3784只，封閉式基金數(shù)量有143只。我國近幾年發(fā)行基金數(shù)量直線上升，發(fā)展勢頭良好。2016年混合型基金數(shù)量占總基金數(shù)量的46.36%，占比最大，代表性最強(qiáng)。混合型基金數(shù)量最多，但份額和資產(chǎn)凈值不是最多的。而貨幣市場型基金的份額和資產(chǎn)凈值是最多的，其次才是混合型基金。另類投資基金和QDII基金在數(shù)量、份額和資產(chǎn)凈值上都是最少的，發(fā)展緩慢。

（2）投資風(fēng)格趨同

目前，我國證券投資基金市場上主要投資的是混合型基金、債券型基金和股票型基金，事實(shí)上在投資風(fēng)格上呈現(xiàn)較強(qiáng)的趨同性。而在混合型基金中也呈現(xiàn)出這種趨勢，投資靈活配置型基金的數(shù)量最多。但是我國證券投資基金市場中開放式混合型基金的發(fā)展并不平衡，其中靈活配置型基金在數(shù)量、份額及資產(chǎn)凈值占比中都是最多的，其產(chǎn)品數(shù)量1140只，份額為10330.48億份，資產(chǎn)凈值為10630.87億元，占比分別為58.91%、50.40%和48.63%；而平衡混合型基金在數(shù)量、份額及資產(chǎn)凈值上占比都是最少的。

（3）基金監(jiān)管模式

目前，我國基金監(jiān)管模式是集中型監(jiān)管模式，即具有一個全國性的監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行統(tǒng)一管理基金市場的一種監(jiān)管模式。我國基金監(jiān)管問題主要出現(xiàn)在具有鮮明的政府主導(dǎo)性和基金治理結(jié)構(gòu)不完善，導(dǎo)致我國基金市場創(chuàng)新意識、靈活應(yīng)變能力實(shí)力難以發(fā)揮出來。開放式基金只有在公布中報、年報或發(fā)生巨額贖回、購買時才會公布基金變動情況，沒有定期或不定期的經(jīng)常公布信息，所以開放式基金的信息披露還有很大的進(jìn)步空間。

我國開放式混合型基金業(yè)績評價的實(shí)證分析

（1）研究方法和樣本

1.本研究的數(shù)據(jù)選擇

本文選取了發(fā)行日期為2010年03月30日到2012年3月20日的開放式混合型基金作為研究原始數(shù)據(jù)源，其次從此數(shù)據(jù)源中篩選出申購狀態(tài)為開放申購和開放贖回、具有市場綜合3年評級的以及由不同基金管理公司經(jīng)營的23只樣本基金。由于其他研究者研究基金業(yè)績的時間跨度主要在2013年以前，所以本文將研究的是樣本基金在2013年1月1日至2016年12月31日的業(yè)績評價，總共有48個月度周期數(shù)據(jù)。

2.本研究基本指標(biāo)的選擇

第一，無風(fēng)險收益率：本文選用十年期國債即期收益率作為無風(fēng)險利率，主要因?yàn)槭昶诘膰鴤雌诶适褂脧V泛、由國家信譽(yù)擔(dān)保、具有波動性，所以采用十年期國債即期收益率能進(jìn)行較真實(shí)的模擬。通過2013年—2016年十年期國債即期收益率的月收益率，可以計(jì)算出十年國債即期月均收益率為3.579%，即無風(fēng)險月收益率為3.579%。

第二，市場基準(zhǔn)組合收益率：本文選取了上證綜合指數(shù)與深證綜合指數(shù)，并對二者的平均收益率賦予80%的權(quán)重，另外混合型基金至少有20%的比例用于投資于國債市場，所以本文為了準(zhǔn)確地凸現(xiàn)國債市場波動情況，20%權(quán)重賦予于上證國債指數(shù)。所以，得到市場基準(zhǔn)組合收益率為54.239%。

（2）描述統(tǒng)計(jì)分析

1.樣本基金基本情況分析

首先，對所選的樣本基金基本情況進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析，從樣本基金可以清楚地看出市場綜合3年評級具有五顆星的基金有一只，四顆星的基金有七只，三顆星以下的基金有十五只。從表中我們也可以看出只有泰達(dá)宏利領(lǐng)先中小盤最近三年的總回報率為負(fù)值，其余的基金總回報大部分集中在70%左右?？偦貓舐首畲蟮幕馂橹Z德周期策略，并且它的市場綜合3年評級為五顆星，體現(xiàn)出該基金的業(yè)績良好。

再次，除了復(fù)權(quán)單位凈值以外，其余各項(xiàng)指標(biāo)如基金資產(chǎn)凈值、基金份額喝前5大股票占全部股票投資比的標(biāo)準(zhǔn)差都大于2，波動性較大。其中報告期凈值增長率的標(biāo)準(zhǔn)差一度達(dá)到30以上，體現(xiàn)出不同基金報告期凈值增長率的差異較大。基金資產(chǎn)投資于前5大股票占全部股票投資比的最大值將近達(dá)到一半，多數(shù)基金里的前5大股票投資比集中在百分三十幾，集中體現(xiàn)了將“雞蛋全部放在同一個籃子里”，從而增加風(fēng)險。當(dāng)前5大股票價格下跌時，基金收益會受到巨大損失。

2.樣本基金收益和風(fēng)險分析

首先，單看樣本基金的份額凈值增長率，只有162214.OF（泰達(dá)宏利領(lǐng)先中小盤）的份額凈值增長率為負(fù)值，還有620006.OF（金元順安消費(fèi)主題）比較其他基金的份額凈值增長率來說數(shù)值非常小。較大的份額凈值增長率標(biāo)準(zhǔn)差的基金收益水平較高，說明較高的風(fēng)險配置的基金具有較高的收益水平，符合經(jīng)濟(jì)常識。其次，樣本基金的份額凈值增長率比較基準(zhǔn)收益率得出，只有五只基金的份額凈值增長率小于基準(zhǔn)收益率，其余都大于基準(zhǔn)收益率。所以從整體來看，樣本基金跑贏了市場。但是從標(biāo)準(zhǔn)差角度來看，所有樣本基金的標(biāo)準(zhǔn)差都大于市場基準(zhǔn)收益率標(biāo)準(zhǔn)差，即波動性強(qiáng)于市場基準(zhǔn)收益率。

3.樣本基金因子分析指標(biāo)描述性分析

對模型所用的各個變量進(jìn)行總體描述性統(tǒng)計(jì)分析，得出表示基金規(guī)模的變量和累計(jì)單位凈值波動性較大，其余變量的總體性波動較小。值得注意的是，基金經(jīng)理的選時能力變量均值小于0，并且最大值也小于0，可以得出我國基金市場上基金經(jīng)理的選時能力較弱，不能很好的控制時機(jī)對基金業(yè)績的影響。從另一方面看出，相比較選時能力，基金經(jīng)理憑借專業(yè)知識、消息渠道等途徑對股票的選擇顯示出較強(qiáng)的能力。在這里還要指出的是，通過對比23只樣本基金的夏普指數(shù)、特雷諾指數(shù)和詹森指數(shù)得出，夏普指數(shù)小于零的只有四只基金，即基金收益沒有超過銀行存款所獲得的收益。也可以看出，這三個指標(biāo)評價基金業(yè)績程度幾乎一致，相關(guān)性很強(qiáng)。

（3）主成分因子分析實(shí)證研究

首先計(jì)算相關(guān)系數(shù)矩陣；其次是利用KMO度量和bartlett球形檢驗(yàn)，進(jìn)行相關(guān)系數(shù)矩陣檢驗(yàn)（一般而言，KMO值在0—1之間，KMO值越接近1就越適合做因子分析，若小于0.5，則表明不適合做因子分析）；然后計(jì)算各方差貢獻(xiàn)率，選取的各公共因子的累計(jì)方差大于等于80%以保證反映至少80%的原始變量的信息；最后，根據(jù)因子得分系數(shù)矩陣，計(jì)算出各公共因子的得分并構(gòu)建綜合得分值。

從相關(guān)矩陣得出各變量指標(biāo)間均存在一定的相關(guān)關(guān)系，且Jensen、Sharpe、Treynor三者之間相關(guān)性較大，為0.7—1.0之間，符合經(jīng)濟(jì)常識；另外，平均收益率與選股能力、Jensen、Sharpe、Treynor之間的相關(guān)系數(shù)較大。

通過觀察KMO和Bartlett檢驗(yàn)可以發(fā)現(xiàn)，KMO值為0.592大于0.5，比較適合做因子分析，而Bartlett的P值為0.000小于0.05，拒絕原假設(shè)，說明數(shù)據(jù)間的相關(guān)系數(shù)矩陣并非單位陣，變量間的相關(guān)系數(shù)顯著，適合做因子分析。通過主成分分析法，可以提取絕大多數(shù)原始變量的信息，丟失的信息相對較少。從總方差分解可以得到，前三個因子的方差貢獻(xiàn)率分別為49.908%、22.103%、18.971%，累計(jì)方差貢獻(xiàn)率為90.982%，大于80%。因此，提取前三個因子已經(jīng)能反映原始變量的絕大部分信息。

為了使每一個原始變量只在一個公共因子上有較大的載荷，進(jìn)而對成分矩陣進(jìn)行旋轉(zhuǎn)，以便于很好地解釋公共因子。根據(jù)旋轉(zhuǎn)后的成分矩陣可以得出，公共因子1和公共因子2分別在Jensen、Treynor、平均收益率、Sharpe、選股能力以及非系統(tǒng)風(fēng)險上載荷較大，說明公共因子1、2解釋的是基金的收益能力和基金經(jīng)理選股能力；而公共因子3在累計(jì)單位凈值和最新規(guī)模上有較大的載荷，主要反映的是基金規(guī)模對業(yè)績的影響。

根據(jù)成分系數(shù)矩陣，可以將公共因子表示為、表示為如下：

根據(jù)權(quán)重和上述的公共因子表達(dá)式子，可以得出的基金績效的得分模型：F=0.549*+0.243*+0.209*

由此可以得到23只開放式混合型基金業(yè)績的綜合排名。首先上面的三個主成分變量已經(jīng)涵蓋了全部信息的90.982%，是超過標(biāo)準(zhǔn)值80%的，已經(jīng)能夠充分反映原來指標(biāo)中的信息量。其次，上面提取的三個主成分公共因子之間相互獨(dú)立，故這三個主成分公共因子可以很好地反映之前九個原始指標(biāo)信息。最后，開放式混合型基金排名靠前的有景順長城核心競爭力A、華夏興華A和上投摩根新興動力A等；排名最后的是金元順安消費(fèi)主題。通過主成分的排序可以看出，影響開放式混合型基金總體性業(yè)績的最主要因素是基金的收益情況和應(yīng)對風(fēng)險能力，其次是基金經(jīng)理的擇時選股能力，最后是基金的規(guī)模情況。

結(jié)論和建議

（1）結(jié)論

1.從樣本基金反映的情況來看，一方面我國基金收益整體跑贏市場，而波動性強(qiáng)于市場基準(zhǔn)收益率。另一方面各個基金中前5大股票占全部股票投資比例較大及我國基金種類較少，促使基金持股、投資風(fēng)格趨同。主要可能原因是基金經(jīng)理為了避免自己所管理的基金業(yè)績差而被降職的風(fēng)險，從而采取羊群行為。

2.基金經(jīng)理選時能力較差，選股能力良好?？赡艿闹饕蛴校阂皇俏覈C券市場處于弱式有效市場階段，市場價格只能反映歷史信息，不能反映歷史信息和現(xiàn)在所有公開信息及內(nèi)部消息。二是我國基金經(jīng)歷根據(jù)自己的專業(yè)知識和獲取信息渠道等方式可以很好地判斷一家公司業(yè)績好壞，進(jìn)而判斷是否購買這家公司的股票。

3.基金的規(guī)模效應(yīng)較明顯。從本文實(shí)證研究F得分排名與F3值具有較強(qiáng)的線性關(guān)系。不但排名靠前的基金的規(guī)模比排名靠后的基金的規(guī)模普遍大，而且F1與F的相關(guān)系數(shù)為0.96，表明所選樣本基金的基金規(guī)模與收益正相關(guān)。這與其他學(xué)者研究結(jié)果相符合，我國基金規(guī)模小，但增長速度快，規(guī)模效應(yīng)近年來顯現(xiàn)。

（2）建議

1.對投資者而言，相比發(fā)達(dá)國家的基金市場，投資者需要清楚的認(rèn)識到我國基金市場還很不完善，我國基金市場還有很長一段路要走?，F(xiàn)有的基金業(yè)績評價體系也是不標(biāo)準(zhǔn)的，由于我國基金市場的特殊性，所以不能照搬發(fā)達(dá)國家的評價體系。在我國這個不成熟的基金市場上，基金經(jīng)理管理能力對基金業(yè)績具有相當(dāng)重要的作用。

2.現(xiàn)在，我國開放式混合型基金的投資對象單一、數(shù)量少、品種單一，上市公司的質(zhì)量好壞、基金經(jīng)理的管理能力好壞、風(fēng)險規(guī)避機(jī)制都直接影響著基金的業(yè)績表現(xiàn)。因此，完善上市公司的監(jiān)管制度、上市公司的信息披露制度等監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)有所作為的時候，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)義不容辭，為完善我國基金市場而貢獻(xiàn)自己的力量。

[1]費(fèi)威.基于DEA的基金業(yè)績評價[J]. 大連海事大學(xué)學(xué)報（社科版），2008，7（5）：56-58.

[2]孫平.基于DEA方法的我國開放式股票型基金績效研究[D].浙江財經(jīng)大學(xué)，2016.

[3]王勇鋒，戴慈帆.基于TOPSIS方法的我國開放式股票基金業(yè)績評價[J].統(tǒng)計(jì)與管理，2012（4）：21-23.

[4]陳玲玲.基于風(fēng)險調(diào)整收益的開放式基金業(yè)績評價[J].經(jīng)濟(jì)論壇，2011（1）：178-180.