關(guān)于股權(quán)質(zhì)押的文獻綜述

肖婷

當(dāng)前經(jīng)濟壓力下行，資本市場上弱勢有效，融資難成為企業(yè)發(fā)展面臨的主要問題。而股權(quán)質(zhì)押成為了上市公司大股東較為常用的融資手段。研究大股東股權(quán)質(zhì)押融資這一舉措對上市公司的影響有著重大的理論和現(xiàn)實意義

股權(quán)質(zhì)押 融資動機 公司價值

國外研究文獻綜述

（1）股權(quán)質(zhì)押與企業(yè)風(fēng)險的研究

企業(yè)股權(quán)質(zhì)押會造成企業(yè)現(xiàn)金流權(quán)和控制權(quán)分離程度的加劇，并且控制股東將采取利益輸送方式對企業(yè)財務(wù)造成損失加以彌補（OfficerM S.2003）。因此，企業(yè)控制股東的行為將加劇企業(yè)大股東和企業(yè)中小股東之間的代理問題，也就會進一步增強企業(yè)大股東對企業(yè)利益進行侵占的動機。Truong T，HeaneyR（2007）對全球37國家8279家上市公司進行研究分析指出，控股股東行為和企業(yè)的股利政策之間關(guān)系將會影響控股股東侵害中小股東的利益的能力以及對企業(yè)管理人員加以監(jiān)督的動機。Yeh（2010）等研究表明，大股東的股權(quán)質(zhì)押及高比例的股權(quán)質(zhì)押率等，將會加大上市公司未來財務(wù)困境發(fā)生的可能性。

（2）股權(quán)質(zhì)押與企業(yè)績效相關(guān)研究

股權(quán)質(zhì)押使得股東現(xiàn)金流權(quán)受到控制，而控制權(quán)卻并無影響，兩權(quán)分離程度越大，控股股東對中小股東利益侵占動機則越強烈，代理問題越嚴(yán)重，因而公司價值也就越低（Bertrand M.MehtaP. Mullainathan S.2002）. Yeh等（2003）進一步指出當(dāng)質(zhì)押的股權(quán)價值下降時，銀行會要求質(zhì)押的股東提供更多的保護來彌補股權(quán)價值的下降，這將驅(qū)動最終控制人不合理使用公司的資產(chǎn)來維持股票的價格，因此股權(quán)質(zhì)押會擴大控制權(quán)的杠桿效益，并且發(fā)現(xiàn)股權(quán)質(zhì)押帶來了更為嚴(yán)重的代理問題，質(zhì)押比例越高，代理問題越嚴(yán)重，公司的價值越低。Renwick（2006）認(rèn)為，質(zhì)押的股份不是內(nèi)幕信息，因為沒有明確的實際證據(jù)表明股權(quán)質(zhì)押會影響對股票的決策。

國內(nèi)研究文獻綜述

（1）股權(quán)質(zhì)押與盈余管理的研究

王斌，宋春霞（2015）以2009年一2013年的關(guān)于大股東股權(quán)質(zhì)押的上市公司作為研究對象，檢驗在有股權(quán)質(zhì)押的情形下上市公司應(yīng)計性盈余管理與真實性盈余管理替代效應(yīng)，研究發(fā)現(xiàn)，大股東股權(quán)質(zhì)押債務(wù)融資，通過金融機構(gòu)的外部監(jiān)督，抑制上市公司的“應(yīng)計性盈余”操控行為，使其盈余管理方式向真實性盈余管理轉(zhuǎn)變。無獨有偶，陳共榮，李婧怡，蔡樹人（2016）通過對2004-2014年發(fā)生股權(quán)質(zhì)押滬深A(yù)股的上市公司作為研究對象，研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)，企業(yè)在股權(quán)質(zhì)押后普遍存在盈余管理行為，而且是從應(yīng)計的盈余管理向真實的盈余管理轉(zhuǎn)移，而這轉(zhuǎn)移，在民營企業(yè)中表現(xiàn)的更加明顯。陳德萍，陸星延（2017）通過對于創(chuàng)業(yè)板存在控股股東股權(quán)質(zhì)押的公司進行研究，進一步發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部股權(quán)制衡力量會削弱控股股東股權(quán)質(zhì)押與真實盈余管理程度的正相關(guān)關(guān)系。然而，黃忐忠，韓湘云（2014）研究表明，如果上市公司的終極控制人國有企業(yè)或者政府機構(gòu)，大股東質(zhì)押股權(quán)并不當(dāng)然導(dǎo)致盈余管理或者資金侵占，當(dāng)終極管理控制人是非國有實體或者是個人時，大股東的股權(quán)質(zhì)押會存在盈余管理和資金侵占的現(xiàn)象。

（2）股權(quán)質(zhì)押與企業(yè)風(fēng)險的研究

孫建飛（2017）以2015年中國A股的股災(zāi)作為自然實驗，研究公司治理與股權(quán)質(zhì)押對上市公司的停牌決策有何影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，股東的質(zhì)押比率越高，公司越有可能在股災(zāi)中實施停牌。然而，譚燕，吳靜（2013）發(fā)現(xiàn)其他條件一定情況下，股權(quán)質(zhì)押的上市公司的掏空程度顯著低于股權(quán)未質(zhì)押的樣本，隨著金融發(fā)展水平的提高，股權(quán)質(zhì)押的樣本的掏空程度越低。

（3）股權(quán)質(zhì)押與企業(yè)價值研究

公司價值與最終控股人股權(quán)質(zhì)押比例之間是負(fù)相關(guān)關(guān)系，公司價值會隨著質(zhì)押的比例提高，導(dǎo)致最終控制人實際現(xiàn)金流權(quán)下降，減弱了其提高公司價值的動機，弱化了激勵效應(yīng)（郝項超、梁琪，2009）。王斌，蔡安輝，馮洋（2013）以2009年1月1日和2012年7月10日作為窗口期，選取在上交所以及深交所有股權(quán)質(zhì)押披露的上市公司作為研究樣本，研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)，對于國有大股東，其股權(quán)質(zhì)押與公司業(yè)績不相關(guān)，而民營大股東的股權(quán)質(zhì)押與上市公司的業(yè)績改善存在正相關(guān)關(guān)系。然而，趙藝璇（2017）通過實證結(jié)果發(fā)現(xiàn)，股權(quán)質(zhì)押比率越高，公司績效越低，而這關(guān)系在民營企業(yè)中表現(xiàn)的更加明顯。當(dāng)大股東面臨嚴(yán)重的財務(wù)約束時，大股東更容易發(fā)生對上市公司的占款行為，相對于一般情況下的占款行為，大股東的股權(quán)質(zhì)押下的占款行為更容易損害上市公司的價值（鄭國堅和林東杰，2014）。然而，桑銀銀（2017）實證發(fā)現(xiàn)，大股東股權(quán)質(zhì)押與公司短期績效顯著正相關(guān)，其質(zhì)押比例越高，相關(guān)性越顯著，這種顯著相關(guān)性在民營企業(yè)中表現(xiàn)的更加明顯；同時還發(fā)現(xiàn)，大股東股權(quán)質(zhì)押與公司長期績效負(fù)相關(guān)，質(zhì)押比例越高，長期績效越差，而產(chǎn)權(quán)本身的性質(zhì)對這長期的負(fù)相關(guān)關(guān)系不具有調(diào)節(jié)性。

文獻述評

通過國內(nèi)外對股權(quán)質(zhì)押的相關(guān)文獻我們可以得知，國外文獻研究起步較早于國內(nèi)，但是大部分研究方式采用的規(guī)范研究方式，鮮少采用實證研究，其研究內(nèi)容主要是股權(quán)質(zhì)押對公司控制權(quán)、現(xiàn)金股利、公司價值以及代理問題等方面的相關(guān)影響研究。其中研究結(jié)果顯示，股權(quán)質(zhì)押產(chǎn)生的負(fù)面影響居多，但是也有少許正面的研究結(jié)果。而國內(nèi)的文獻在股權(quán)質(zhì)押融資的早期采用規(guī)范研究的比較多，但是近幾年關(guān)于股權(quán)研究的實證分析在不斷增多，其中研究主要集中于股權(quán)質(zhì)押與盈余管理、公司風(fēng)險、企業(yè)價值、研發(fā)、審計之間的關(guān)系。

因此，筆者認(rèn)為，在以前學(xué)者研究中，股權(quán)價值與公司價值研究之所以存在兩種不同的觀點，是因為以前學(xué)者沒有進行更深層次的研究。進行更加深層次的研究很有必要。

[1]張瑞君，徐鑫，王超恩.大股東股權(quán)質(zhì)押與企業(yè)創(chuàng)新[J].審計與經(jīng)濟研究，2017，32（4）：63-73.

[2]李常青，幸偉.控股股東股權(quán)質(zhì)押與上市公司信息披露[J].統(tǒng)計研究，2017（12）.

[3]陳德萍，陸星廷.股權(quán)質(zhì)押與盈余管理的關(guān)系研究一一基于創(chuàng)業(yè)板上市公司的實證檢驗[J].會計研究，2017（5）：47-52.