我國(guó)上市公司股利政策實(shí)證研究

趙妍

上市公司的三大財(cái)務(wù)決策是指投資決策、籌資決策以及股利政策，股利政策是上市公司的三大決策之一。股利政策主要是說公司在完成投融資決策之后就需要考量到投資收益的分配，從而實(shí)現(xiàn)投資者的投資回報(bào)。我魯上市公司最主要的利益分配政策就是股利政策，投資者主要依靠股利政策獲得投資收益，股利政策對(duì)我國(guó)上市公司的健康穩(wěn)健發(fā)展具有重要納推動(dòng)作燕。上市公司如果積極實(shí)施了合理有效的股利政策可以促使自身建立良好的公司形象，從而增強(qiáng)廣大投資者的對(duì)本公司投資的信心，進(jìn)而促進(jìn)本公司的進(jìn)一步發(fā)展。目前我國(guó)上市公司的股利政策分配的方式十分豐富，同時(shí)上市公司在進(jìn)行股利分配的過程中仍然會(huì)存在著很多問題，例如股利政策缺乏穩(wěn)定性和連續(xù)性、相關(guān)法律法規(guī)尚不規(guī)范、政策導(dǎo)向明顯以及監(jiān)管體制不發(fā)達(dá)等。所以對(duì)股利政策進(jìn)行分析研究是十分必要的。在本篇文章申，首先對(duì)股利分配政策的主要影響因素進(jìn)行研究，然后對(duì)我國(guó)目前上市公司股利分配政策的現(xiàn)狀進(jìn)行分析，最后針對(duì)我國(guó)上市公司股利政策構(gòu)現(xiàn)存問給出針對(duì)性建議。

股利政策

影響因素分析 股利政策完善對(duì)策

股利分配政策影響因素研究

在我國(guó)，目前影響上市公司股利分配政策的因素主要包括以下幾個(gè)方面：

（1）法律和政策限制

股利政策關(guān)系到股東、債權(quán)人以及管理層等多方面利益，相關(guān)法律法規(guī)通常對(duì)公司的股利分配作出如下限制：一是，資本保全限制，根據(jù)此項(xiàng)限制的規(guī)定，上市公司不允許使用資本（資本主要包括了股本以及資本公積兩個(gè)方面）向股東發(fā)放股利，上市公司在支付股利時(shí)不能使法定資本減少，否則不允許支付股利；二是，企業(yè)積累限制，即公司的稅后凈利潤(rùn)首先提取法定公積金，之后的利潤(rùn)凈額才用于支付股利，并且規(guī)定了提取的法定公積金達(dá)到了注冊(cè)資本的百分之五十時(shí)，才能不再繼續(xù)提取法定公積金；三是，凈利潤(rùn)限制，該項(xiàng)規(guī)定了公司發(fā)放股利時(shí)其年度累計(jì)凈利潤(rùn)必須為正，并且要求以前年度發(fā)生的虧損必須足額彌補(bǔ)；四是，超額累積利潤(rùn)限制，目前我國(guó)股利所得稅是高于資本利得稅的，因此將盈余留在公司的話可以躲避稅收，為了避免導(dǎo)致國(guó)家稅收損失，許多國(guó)家會(huì)在法律上規(guī)定一個(gè)超額累積水平，即公司不得超額累計(jì)利潤(rùn)，超過會(huì)被征收額外稅額（我國(guó)目前沒有該項(xiàng)限制）；五是，無力償付限制，該項(xiàng)限制主要是為了保護(hù)債權(quán)人的合法利益，當(dāng)公司沒有辦法償付負(fù)債時(shí)，以及支付股利會(huì)導(dǎo)致公司喪失負(fù)債水平時(shí)，都不可以支付股利；六是，現(xiàn)金分紅政策限制，比如我國(guó)的“半強(qiáng)制分紅政策”。

（2）股東因素

代表股東利益的董事會(huì)最終作出有關(guān)股利政策的決定，因此股東的利益一定會(huì)反映在公司的股利分配中：一是，獲取股利收入動(dòng)機(jī)，有一部分股東的收入主要來自于股利，這一部分股東認(rèn)為公司為了獲得更大的資本利得來保留盈余是有風(fēng)險(xiǎn)的，因此需要公司保證支付其穩(wěn)定的股利，而不是將盈余留在公司中；二是，避稅動(dòng)機(jī)，有一部分股東為了躲避稅收，他們希望公司采取低股利支付措施；三是，控制權(quán)的稀釋，假如公司支付高股利的話會(huì)使公司的留存收益減少，公司在支付高股利之后未來發(fā)行新股的可能性就會(huì)增加，從而導(dǎo)致控制權(quán)的稀釋，所以控股股東為了其利益追求會(huì)反對(duì)高股利分配政策；四是，控股權(quán)人利益侵占，即控股股東利用其控股地位通過高派現(xiàn)關(guān)聯(lián)交易等手段來侵占其他股東利益，由于利益保護(hù)機(jī)制不完善，中小股東會(huì)支持分配股利，將股利支付作為其保護(hù)自身利益的一種替代機(jī)制。

（3）公司因素

公司本身的經(jīng)營(yíng)能力、經(jīng)營(yíng)情況以及財(cái)務(wù)狀況也是影響其股利政策的主要因素之一：一是，盈利狀況，如果一家公司盈利能力較強(qiáng)并且其盈利相對(duì)穩(wěn)定，那么其在經(jīng)營(yíng)中所面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)相對(duì)較小，如果其籌資能力較強(qiáng)的話，可以保證該公司股利的正常支付；二是，資產(chǎn)流動(dòng)性，公司在支付股利后現(xiàn)金持有量就會(huì)下降，進(jìn)而公司資產(chǎn)的流動(dòng)性就會(huì)降低，而公司在經(jīng)營(yíng)過程中需要保持一定的資產(chǎn)流動(dòng)性；三是，負(fù)債水平，假如一家公司負(fù)債較高，那么債權(quán)人就會(huì)對(duì)公司的股利分配政策進(jìn)行監(jiān)督和約束（如債務(wù)合同），簽訂限制公司現(xiàn)金股利支付的條款以保證自身利益不被侵害，而公司也會(huì)出于償還高債務(wù)而采取低股利政策；四是，舉債能力，公司如果舉債能力較強(qiáng)，那么它就可以及時(shí)籌措到所需要的現(xiàn)金，那么它就可能會(huì)采取高股利政策，然而如果公司舉債能力較弱則其就會(huì)為了經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定多保留盈余，因此可能會(huì)采取低股利政策；五是，投資機(jī)會(huì)，由于好的投資機(jī)會(huì)通常更需要強(qiáng)大的資金支持，那么公司如果擁有良好的投資機(jī)會(huì)就會(huì)將大量盈余保留在公司中即采取低股利政策，而不具備好的投資機(jī)會(huì)的公司如果保留大量盈余會(huì)造成資金閑置，所以其傾向于支付高股利；六是，資本成本，由于公司直接將盈余保存在公司不需花費(fèi)任何籌資費(fèi)用，是一種幾乎無成本的籌資方式，因此從減少資本成本的角度考慮，公司如果有擴(kuò)大資金的需求可能會(huì)采取低股利政策。

中國(guó)股利政策現(xiàn)狀統(tǒng)計(jì)性分析

（1）中國(guó)上市公司股利分配形式

1.不分配

不分配就是指上市公司在當(dāng)年得到公司盈余后并不向股東進(jìn)行分配，是目前我國(guó)大多數(shù)上市公司采取的方式。通過對(duì)中國(guó)上市公司近幾年分紅狀況進(jìn)行調(diào)查研究發(fā)現(xiàn)，目前我國(guó)有近500家上市公司連續(xù)三年以上不向股東分配股利，還有100多家公司已經(jīng)連續(xù)九年沒有向股東分紅，威如遠(yuǎn)生化，其盈利狀況尚可，但已經(jīng)有9年沒有進(jìn)行現(xiàn)金分紅。

2.派發(fā)現(xiàn)金股利

派發(fā)現(xiàn)金股利是指上市公司在得到公司收益后，向股東發(fā)放現(xiàn)金以此作為股東的投資回報(bào)。目前在中國(guó)，上市公司采用的最普遍方式就是發(fā)放現(xiàn)金股利。據(jù)資料表明，在近1700家上市公司中，有一家公司叫做佛山照明，該公司不僅采取高比例現(xiàn)金分紅，并且是單獨(dú)的現(xiàn)金分紅，沒有采取其他股利支付形式。

3.派發(fā)股票股利

這種方式是一種公司將收益以股票的形式發(fā)放給股東的一種分配方式。股票的發(fā)放不會(huì)減少公司的股東權(quán)益總和，除此之外，即使每位股東在得到股票后其手中的絕對(duì)股數(shù)增加了，但是在公司股東權(quán)益中所占的份額不會(huì)發(fā)生變化，股東權(quán)益總額也不會(huì)發(fā)生改變。

（2）我國(guó)股利政策應(yīng)用的現(xiàn)狀及存在的問題

上海證券交易所的成立標(biāo)志著我國(guó)股票市場(chǎng)的正式誕生，在其成立后，股票市場(chǎng)得到了迅速的發(fā)展壯大。與此同時(shí)，但是由于我國(guó)國(guó)情特殊，目前我國(guó)的股票市場(chǎng)的發(fā)展仍處于初級(jí)階段，監(jiān)管以及其他建設(shè)仍不夠規(guī)范，因此我國(guó)目前的股票市場(chǎng)仍存在著以下幾個(gè)問題：

1.上市公司不分配現(xiàn)象具有普遍性

目前股票市場(chǎng)上的公司，其股利分配政策并不穩(wěn)定，并且很少有公司會(huì)分配現(xiàn)金股利，大部分公司會(huì)選擇股票股利或公積金轉(zhuǎn)增資本。

2.股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理

目前我國(guó)上市公司股本構(gòu)造的劃分方式十分復(fù)雜，不僅有A股、B股、H股之分，又有國(guó)家股、法人股內(nèi)部職工股以及轉(zhuǎn)配股等劃分。

3.股利政策缺乏穩(wěn)定性和連續(xù)性

目前我國(guó)大多數(shù)上市公司的股利分配政策不僅不重視投資者的利益，并且制訂和實(shí)施的股利政策都缺乏遠(yuǎn)見，股利分配也缺乏穩(wěn)定性和連續(xù)性，目的制定十分隨意且不具有確定性，我國(guó)目前的股票市場(chǎng)上的上市公司與成熟市場(chǎng)的上市公司之間仍然存在著巨大的差距。引導(dǎo)我國(guó)上市公司優(yōu)化股利政策的

建議

（1）加強(qiáng)監(jiān)管，加快法律建設(shè)，營(yíng)造良好的證券市場(chǎng)環(huán)境

我國(guó)可以借鑒國(guó)外成熟的股票市場(chǎng)的模式，制定有關(guān)上市公司的法律法規(guī)，對(duì)上市公司目前存在的不分配行為加以控制。同時(shí)加大執(zhí)法力度，從法律方面著手制約規(guī)范市場(chǎng)參與者的行為規(guī)定其必須按照規(guī)則辦事，與此同時(shí)公司法中應(yīng)增加詳細(xì)并且可操作性強(qiáng)的股利分配規(guī)范。

（2）分散股權(quán)結(jié)構(gòu)，擴(kuò)寬公司融資渠道

上市公司股利政策問題層出不窮的根本原因主要是因?yàn)楣緵Q策層中并沒有人切實(shí)保障對(duì)中小投資者的利益，由于在我國(guó)上市公司中的國(guó)有股以及法人股占到總股本的60%以上，因此公司的股利政策往往以維護(hù)大股東的利益為目的，中小股東的利益被置于次要地位甚至根本不予考慮，而中小股東也無力影響公司的股利政策。

（3）完善獨(dú)立董事制度，優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)

目前我國(guó)上市公司的內(nèi)部制衡機(jī)制并不合理，內(nèi)部人控制現(xiàn)象的存在十分嚴(yán)重，由于經(jīng)理層的利益目標(biāo)與股東的利益需求并不完全一致時(shí)而會(huì)出現(xiàn)矛盾，如果缺乏必要的監(jiān)督和合理的激勵(lì)機(jī)制，經(jīng)理層的目標(biāo)可能就從股東價(jià)值最大化演變成為自身利益最大化，與此同時(shí)獨(dú)立董事并不像內(nèi)部董事那樣受制于公司控股股東和公司高級(jí)管理層，因而有利于董事會(huì)對(duì)公司事務(wù)的治理。但目前絕大多數(shù)獨(dú)立董事還沒有完全真正發(fā)揮其應(yīng)有的作用，今后立法應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)獨(dú)立董事在公司治理上的作用，特別是在股利決策中的作用。

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