滬深300股指在價格發(fā)現(xiàn)上的研究

張鋒

般指期貨的價格發(fā)現(xiàn)功能有效的體現(xiàn)了股指期貨市場的有效性，一直是期貨市場參與者和相關(guān)的監(jiān)管部門的關(guān)注焦點。文章將以滬深300指數(shù)和指數(shù)期貨作為研究對象，對股指期貨價格發(fā)現(xiàn)的價值進(jìn)行分析。從本次實證結(jié)果中體現(xiàn)出滬深380股指期貨s現(xiàn)貨兩者之間存在著一定的長期互相均衡的關(guān)系；股指期貨的價格走勢對現(xiàn)貨價格具有影響，且呈現(xiàn)出明顯的引導(dǎo)效果。

股指期貨 價格發(fā)現(xiàn) 滬深300

引言

我國股指期貨自從正式啟動以來，其發(fā)展一直是整個金融市場關(guān)注的焦點。中國股指期貨的發(fā)展一直是吸引金融市場關(guān)注焦點。對股指期貨與現(xiàn)貨市場之間關(guān)系的研究，不僅對經(jīng)融市場的學(xué)術(shù)研究，也對金融市場的參與者進(jìn)行實際操作都具有非常重要的作用。文章主要目的就是根據(jù)現(xiàn)有金融市場的相關(guān)數(shù)據(jù)，對我國滬深300股指期貨的價格發(fā)現(xiàn)功能進(jìn)行分析和研究，進(jìn)而充分發(fā)揮其價值發(fā)現(xiàn)的作用，更好的實現(xiàn)股指期貨對金融市場的良性作用。

實證分析

（1）模型選取

本論文使用的數(shù)據(jù)為2015年5月4日至2015年6月30日的滬深300股指期貨指數(shù)和滬深300股指現(xiàn)貨指數(shù)的每5分鐘收盤價。

需要說明：由于滬深300股指期貨的交易時間和滬深300股指現(xiàn)貨的交易時間不甚相同，在這里為了兩部分的數(shù)據(jù)更有對比性，我們選取了兩個指數(shù)交易中的重疊時間，即，上午9：35-11：30和下午13： 05-15： 00這兩個時間段中每五分鐘的收盤價。

1.格蘭杰檢驗介紹

格蘭杰檢驗是用來檢測一個變量是否對另一個變量有時間上的領(lǐng)先滯后關(guān)系。

首先建議原假設(shè)：β1=0，i=l，2，…m.

以及零假設(shè)：Hl：existsi，making β≠0。

其次建立VAR模型：表示假設(shè)股指期貨收益率不影響滬深300股指現(xiàn)貨收益率。

（2）實證分析

1.股指和現(xiàn)貨走勢

通過檢驗可以得出2015年5月4日至2015年6月30日的滬深300股指期貨指數(shù)和滬深300股指現(xiàn)貨指數(shù)的價格變化趨勢基本相同，上漲和下跌基本同時發(fā)生?？梢耘袛喑鰞烧哂蓄I(lǐng)先的預(yù)期，在接下來的分析中，就需要先對數(shù)據(jù)進(jìn)行單位根檢測，再建立協(xié)整回歸模型、格蘭杰檢驗來檢測是否存在領(lǐng)先性。

2.基差變化

經(jīng)檢驗可得出出基差的變動，大部分時間維持在0點附近，但是在5月末和六月初以及六月末出現(xiàn)了劇烈波動，并且有正有負(fù)，但是這并不是表明沒有領(lǐng)先功能，恰恰相反，5月末6月初那段破洞為正，此時段的市場呈上漲趨勢。當(dāng)六月末基差開始為負(fù)的時候市場開始暴跌，短期大幅下挫以后市場回暖的時候，基差又開始回歸0點附近，這說明市場可能存在領(lǐng)先性，信息在某個市場能更快的被通過價格反映出來。

3.收益波動情況

由檢驗結(jié)果可看出在市場不穩(wěn)定的時候期貨市場和現(xiàn)貨市場的收益率波動都大幅增加，說明了信息在兩個市場的傳遞是有效的，因此可以通過檢測來尋找領(lǐng)先滯后關(guān)系。不過在進(jìn)行格蘭杰因果關(guān)系檢驗前需要注意時間序列的平穩(wěn)性，如果序列不平穩(wěn)，可能做出來的格蘭杰檢驗會出現(xiàn)虛假回歸問題。因此在進(jìn)行格蘭杰檢驗之前需要先對序列的平穩(wěn)性進(jìn)行單位根檢驗。這里用ADF檢驗來分別對各序列的平穩(wěn)性進(jìn)行單位根檢驗。

4.ADF檢驗

通過對期貨數(shù)據(jù)、現(xiàn)貨數(shù)據(jù)的原序列進(jìn)行的ADF檢驗，可以看出單位根的t檢驗統(tǒng)計量的值，期貨為：-1.051126。現(xiàn)貨為：-1.007451。在1%.5%、10%三個顯著性水平下，單位根檢驗的臨界值都小于它檢驗統(tǒng)計量t值，表明2015年5月4日到6月30的期貨序列和現(xiàn)貨序列存在單位根，因此原數(shù)據(jù)非平穩(wěn)。同時對期貨數(shù)據(jù)、現(xiàn)貨數(shù)據(jù)的一階差分序列進(jìn)行的ADF檢驗，可以看出單位根的t檢驗統(tǒng)計量的值，期貨為：-48.24503。現(xiàn)貨為：-49.23517。在1%、5%、10%三個顯著性水平下，單位根檢驗的臨界值都大于于它檢驗統(tǒng)計量t值，表明2015年5月4日到6月30的期貨和現(xiàn)貨一階差分序列為平穩(wěn)序列。

5.滯后階數(shù)的確定

經(jīng)過滯后項檢測后，可以從圖中看出sc為1階滯后顯著，因此需要對數(shù)據(jù)進(jìn)行1階滯后項的Johansen協(xié)整檢測。經(jīng)過Johansen協(xié)整檢測可以看出，至少有一個協(xié)整關(guān)系，但是小于0.05，所以可以得出拒絕非同階協(xié)整的原假設(shè)的結(jié)果，因此滬深300股指現(xiàn)貨和股指期貨指數(shù)同階協(xié)整，可以進(jìn)行格蘭杰因果檢測來尋找領(lǐng)先滯后關(guān)系。

6.格蘭杰因果檢測

進(jìn)行格蘭杰因果檢測后，圖中的結(jié)果顯示了在5分鐘數(shù)據(jù)中，股指期貨格蘭杰領(lǐng)先現(xiàn)貨指數(shù)，且lags為2，即期貨市場的變化趨勢領(lǐng)先現(xiàn)貨市場的時間為2分鐘。造成這種現(xiàn)象的原因有可能是因為股指期貨的保證金交易制度，投資者可以使用較少的資金量、花費較低的成本投入到股指期貨中。這樣容易造成當(dāng)投資者收到市場某些利于投資的消息后，相比股票市場更容易優(yōu)先選擇在股指期貨市場上進(jìn)行相關(guān)操作，這樣就會出現(xiàn)股指期貨的價格會先于股票市場波動，之后信息傳到股票市場，股票市場也會有波動，這樣就形成了股指期貨引導(dǎo)股指的趨勢。

結(jié)論

文章通過對滬深300股指期貨和滬深300股指現(xiàn)貨指數(shù)交易日內(nèi)的5分鐘高頻交易數(shù)據(jù)進(jìn)行實證分析，可以得出兩個指數(shù)的走勢基本相同，但不同步；之后對數(shù)據(jù)的單位根檢驗，檢驗結(jié)果表明，經(jīng)過一階拆分后的數(shù)據(jù)是平穩(wěn)序列；然后通過VAR模型進(jìn)行最優(yōu)滯后階數(shù)的選擇，確定好滯后階數(shù)再進(jìn)行建立協(xié)整關(guān)系對股指期貨和股指現(xiàn)貨之間的長期均衡穩(wěn)定的關(guān)系進(jìn)行研究，研究結(jié)果表明，滬深300股指期貨領(lǐng)先現(xiàn)貨市場2分鐘左右，可以得出滬深300股指期貨對現(xiàn)貨市場具有引導(dǎo)作用。

隨著股指期貨市場的不斷壯大，期貨市場的變化和也會對現(xiàn)貨市場帶來大的影響，不過現(xiàn)階段，我國期貨市場起步晚、發(fā)展不成熟、各項政策制度還不夠完善，它對現(xiàn)貨市場的引導(dǎo)功能并不能充分、有益的發(fā)揮出來，根據(jù)現(xiàn)階段的一些問題，下面提出了一些改進(jìn)建議。

（1）滬深300指數(shù)期貨交易需要更加開放。我國滬深300指數(shù)期貨還很年輕，股指期貨市場和參與者也很年輕，所以國家為了保護(hù)期貨市場的秩序，設(shè)立了很多屏障和限制，隨著我國股指期貨市場的逐步成熟，相信國家對股指期貨市場的政策會更加完善，限制會逐步減少，以增加期貨市場的流動性，激發(fā)市場活力。

（2）滬深300指數(shù)期貨的投資門檻應(yīng)適當(dāng)降低。高門檻的設(shè)定，會阻斷一部分投資者的進(jìn)入，減少投資者數(shù)量，如開盤限額至少有50萬人場門檻值。投資門檻的降低不僅能吸引更多投資者的加入，也在一定程度上降低了投資者進(jìn)入期貨市場的風(fēng)險。除了降低門檻，另一個加強市場流動性的方法可以通過減少合約倍數(shù)。

（3）繼續(xù)改善融資融券業(yè)務(wù)。在2005年之前，我國的融資融券業(yè)務(wù)必須是現(xiàn)貨交易，直到2010年我國才正式啟動融資融券業(yè)務(wù)的試點，但是只有90只股票可以操作。截止到目前，標(biāo)的股票已經(jīng)已經(jīng)達(dá)到了1000只左右?？梢钥闯鼋鼛啄晡覈谫Y融券業(yè)務(wù)也在不斷發(fā)展，但是仍有許多急需完善，像交易方式，我國融資融券采用的是定價的交易方式，但是在成熟的國外交易市場，交易方式有很多種。交易方式的單一，不能滿足投資者的交易需求。

（4）完善我國股指期貨的投資主體。在我國股指期貨市場中主要的投資者是一些現(xiàn)貨企業(yè)和大量的個人投機者，而機構(gòu)投資者占有份額偏低。機構(gòu)投資者份額偏低容易導(dǎo)致期貨市場力量不均衡，這在一方面擾亂了期貨市場，增加了股指期貨的投資風(fēng)險，面對這一現(xiàn)象，國家應(yīng)從政策法規(guī)上引導(dǎo)更多的機構(gòu)投資者加入期貨市場，慢慢改善現(xiàn)有的投資者的結(jié)構(gòu)，使機構(gòu)投資者和現(xiàn)貨企業(yè)成為期貨市場的投資主體，更多有需要的投資者比例增多、個人投機者的比例大大降低。最終達(dá)到期貨能夠真正很好的發(fā)揮自身的價值發(fā)現(xiàn)和套期保值功能。

（5）加強市場監(jiān)管力度。通過本文的實證檢驗，我國滬深300股指期貨和現(xiàn)貨價格之間存在很長的均衡關(guān)系，股指期貨能夠領(lǐng)先現(xiàn)貨市場2分鐘左右，這個時間差的存在，就會有投機者出現(xiàn)，投機者可以利用時間差進(jìn)行操作市場，從而達(dá)到獲利的目的，所以要加強股指期貨市場自身的管理、完善期貨市場的交易制度、參與規(guī)則、防范風(fēng)險等，還要從法律法規(guī)方面使期貨市場更加規(guī)范和完善，為投資者創(chuàng)建一個健康的投資環(huán)境。