科技型中小企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系研究
——基于智力資本視角

馮紅霞，金 輝

（杭州電子科技大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，浙江 杭州 310018）

一、引言

知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代，企業(yè)間的發(fā)展與競(jìng)爭(zhēng)逐步從物質(zhì)資本向以智力資本為主導(dǎo)的知識(shí)管理水平轉(zhuǎn)移，企業(yè)越來越重視智力資本所帶來的價(jià)值增值。作為知識(shí)、技術(shù)密集型企業(yè)的主要資本形式，智力資本代表了企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)能力，是企業(yè)所控制和擁有的，能夠?yàn)槠髽I(yè)的生存和發(fā)展提供至關(guān)重要的人力資源、組織環(huán)境、客戶關(guān)系等絕對(duì)優(yōu)勢(shì)的一種無形資產(chǎn)資本[1]?？萍夹椭行∑髽I(yè)作為智力資本的主要孵化地，在知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代的發(fā)展既有機(jī)遇又有挑戰(zhàn)，而籌資問題越來越成為科技型中小企業(yè)發(fā)展的瓶頸。中小企業(yè)相對(duì)一般企業(yè)有其特殊性，其融資過程就是資本結(jié)構(gòu)調(diào)整和優(yōu)化過程。1984年，Myers和Majluf提出了優(yōu)序融資理論，強(qiáng)調(diào)了信息不對(duì)稱對(duì)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)和融資次序的影響。Weston和Brigham則提出了企業(yè)金融生命周期的假說，從長(zhǎng)期和動(dòng)態(tài)的角度解釋了中小企業(yè)融資結(jié)構(gòu)變動(dòng)和融資方式選擇演變的規(guī)律性。債務(wù)融資結(jié)構(gòu)作為企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的重要組成部分，不僅深刻影響著企業(yè)的經(jīng)營(yíng)籌資，更是緊緊把握著企業(yè)的長(zhǎng)久命脈。

以知識(shí)技術(shù)為核心的智力資本是企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值與獲得持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的關(guān)鍵所在。對(duì)科技型中小企業(yè)而言，其處于不同智力資本階段時(shí)，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)呈現(xiàn)出不同的特點(diǎn)，且對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的承載力、機(jī)遇的把握力也存在顯著差異。債務(wù)融資水平的高低、長(zhǎng)期債務(wù)與短期債務(wù)的籌資比例以及不同的債務(wù)來源都會(huì)影響到企業(yè)的籌資成本和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。因此，將智力資本作為著眼點(diǎn)，為我國(guó)科技型中小企業(yè)結(jié)合自身智力資本階段選擇合理債務(wù)結(jié)構(gòu)、優(yōu)化債務(wù)融資、最大限度提升企業(yè)價(jià)值提供理論價(jià)值和現(xiàn)實(shí)意義。其中，創(chuàng)新點(diǎn)主要表現(xiàn)在：第一，將智力資本作為背景因素引入研究，并將其劃分為高智力資本和低智力資本兩個(gè)階段，對(duì)不同智力結(jié)構(gòu)下企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)價(jià)值相關(guān)性進(jìn)行探討，這為債務(wù)結(jié)構(gòu)的進(jìn)一步研究提供了新的視角；第二，從債務(wù)融資水平、債務(wù)期限結(jié)構(gòu)和債務(wù)來源三個(gè)維度對(duì)債務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)行全面的考察，以期對(duì)科技型中小企業(yè)的債務(wù)結(jié)構(gòu)形成一個(gè)清晰的理解，并據(jù)此探究債務(wù)結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響方向和程度。

二、文獻(xiàn)綜述

（一）債務(wù)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系研究

債務(wù)結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響可以從債務(wù)融資水平、債務(wù)期限結(jié)構(gòu)和債務(wù)來源三部分考慮。債務(wù)融資水平反映了企業(yè)進(jìn)行債務(wù)融資的能力，通常用資產(chǎn)負(fù)債率表示。Jensen和 Meckling（1976）[2]從代理成本視角出發(fā)，指出企業(yè)股東有侵占債權(quán)人利益的動(dòng)機(jī)，而理性債權(quán)人為保護(hù)自身利益，會(huì)追加各種限制性條款，不利于企業(yè)發(fā)展。張玉明和王墨瀟（2013）[3]指出負(fù)債對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)具有正向的促進(jìn)作用，債務(wù)的激勵(lì)作用在我國(guó)中小企業(yè)的作用并沒有完全發(fā)揮出來。冉茂盛和李文洲（2015）[4]從兩權(quán)分離和大股東資金侵占視角出發(fā)，探討了企業(yè)負(fù)債的內(nèi)在動(dòng)因，結(jié)果表明家族企業(yè)的負(fù)債行為不是為了發(fā)揮債務(wù)的治理效應(yīng)，而是為了私利進(jìn)行資金侵占，進(jìn)而損害債權(quán)人的利益。

在債務(wù)期限結(jié)構(gòu)方面，不同的債務(wù)期限所帶來的公司治理效應(yīng)不同，進(jìn)而對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響方向與程度也有所差異。Ahmad Z.（2012）[5]實(shí)證結(jié)果表明長(zhǎng)期債務(wù)和短期債務(wù)與總資產(chǎn)報(bào)酬率、股本回報(bào)率正相關(guān)。段偉宇等（2012）[6]認(rèn)為長(zhǎng)期債務(wù)可用于投資周期性較長(zhǎng)的創(chuàng)新項(xiàng)目，且債權(quán)人更有動(dòng)力積極參與企業(yè)的監(jiān)督管理，因此長(zhǎng)期債務(wù)與企業(yè)成長(zhǎng)性正相關(guān)，而短期債務(wù)則相反。馬紅和王元月（2016）[7]認(rèn)為目前我國(guó)科技型中小企業(yè)以流動(dòng)負(fù)債為主，非流動(dòng)負(fù)債為輔，過多的短期債務(wù)會(huì)加大企業(yè)的償債風(fēng)險(xiǎn)和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。

企業(yè)的債務(wù)來源主要從銀行借款和商業(yè)信用入手。童盼和陸正飛（2005）[8]指出銀行較供應(yīng)商對(duì)企業(yè)的治理與監(jiān)督程度更高，其利益不易被侵害，而商業(yè)信用的債權(quán)人對(duì)企業(yè)的約束相對(duì)較少，股東更易侵占他們的利益。張玉明和王墨瀟（2013）[3]認(rèn)為商業(yè)信用的流動(dòng)性更高，資本成本也較低，可以發(fā)揮積極的治理效應(yīng)，一定程度上可解決中小企業(yè)融資約束問題，因此對(duì)于中小企業(yè)的成長(zhǎng)是有正面的促進(jìn)作用。唐洋等（2014）[9]探究了不同生命周期階段債務(wù)來源對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響，實(shí)證表明銀行借款在生命周期各個(gè)階段均對(duì)企業(yè)績(jī)效負(fù)相關(guān)，而商業(yè)信用僅在衰退期與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)。

（二）智力資本與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系研究

1991年Stewart正式提出智力資本概念，智力資本研究逐漸興起。陳曉紅等（2010）[10]研究了臺(tái)灣新興經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)，指出高智力資本會(huì)使企業(yè)擁有較強(qiáng)的獲利能力、較高的市場(chǎng)溢價(jià)，因此給企業(yè)帶來較高成長(zhǎng)性。萬希和彭雷清（2011）[11]提出了基于智力資本的社會(huì)企業(yè)運(yùn)營(yíng)模式，認(rèn)為智力資本是社會(huì)企業(yè)尋求資源最大化的創(chuàng)新指南。Mohammad（2012）[12]通過將智力資本細(xì)分為物質(zhì)資本、人力資本和結(jié)構(gòu)資本三個(gè)部分，研究分析這三個(gè)部分的增值貢獻(xiàn)率，發(fā)現(xiàn)智力資本與企業(yè)價(jià)值以及企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系。王玉玲（2015）[13]分析了智力資本對(duì)高新技術(shù)企業(yè)價(jià)值的積極刺激作用，認(rèn)為智力資本的提升意味著人力資本和企業(yè)員工創(chuàng)新能力的提高。代明和鐘宇鈺（2017）[14]研究表明技術(shù)資本作為智力資本的組成部分，對(duì)于人力資本、結(jié)構(gòu)資本和投入資本對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響具有調(diào)節(jié)作用。

從上述文獻(xiàn)綜述可知，學(xué)者對(duì)債務(wù)結(jié)構(gòu)和企業(yè)績(jī)效、智力資本和企業(yè)績(jī)效關(guān)系的研究較為豐富，并從不同角度、不同研究對(duì)象分析影響的作用機(jī)制，但尚未得到一致結(jié)論。但將三者結(jié)合，立足于智力資本，并以科技型中小企業(yè)為研究對(duì)象的相關(guān)性研究鮮為有之，作為我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的強(qiáng)勁動(dòng)力，科技型中小企業(yè)智力資本的重要性不容忽視。因此，基于智力資本視角，探究科技型中小企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)和企業(yè)績(jī)效的影響關(guān)系，旨在廓清不同智力資本階段的合理債務(wù)融資結(jié)構(gòu)，以期達(dá)到企業(yè)價(jià)值最大化的目的。

三、理論分析與研究假設(shè)

我國(guó)科技型中小企業(yè)智力資本水平的高低存在較為顯著的差別，不同的經(jīng)營(yíng)方式和運(yùn)作環(huán)境下，就會(huì)形成極具差異化的智力資本。劉程軍（2015）[15]在以智力資本為研究背景時(shí)，將樣本企業(yè)劃分為兩個(gè)不同類型：即高智力資本和低智力資本。不同智力資本下，企業(yè)在以下四個(gè)方面存在顯著差異。第一，人力資本層面。高智力資本下，企業(yè)擁有高素質(zhì)的管理團(tuán)隊(duì)，能夠?qū)ζ髽I(yè)的日常經(jīng)營(yíng)和資金運(yùn)作情況做出合理的安排和預(yù)測(cè)，以減少資金的盲目投入。同時(shí)，高學(xué)歷的人力資本可以很好地滿足企業(yè)進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新的人才需求。相對(duì)而言，低智力資本下，企業(yè)的高素質(zhì)管理團(tuán)隊(duì)以及高學(xué)歷人才比例都相對(duì)較少。第二，創(chuàng)新資本層面。高智力資本企業(yè)注重技術(shù)創(chuàng)新帶來的價(jià)值增值，科研技術(shù)人員多，研發(fā)投入強(qiáng)度大，在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中能以創(chuàng)新技術(shù)贏得市場(chǎng)份額；低智力資本企業(yè)創(chuàng)新能力偏弱，企業(yè)科研投入不高。第三，流程資本層面。高智力資本下，企業(yè)組織架構(gòu)較為完善，各經(jīng)營(yíng)流程上，資金運(yùn)轉(zhuǎn)效率高，呆滯資金較少，可以充分發(fā)揮債務(wù)融資效果；而低智力資本企業(yè)較多處于初級(jí)成長(zhǎng)階段，管理者往往關(guān)注資金能否滿足企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，從而忽視了資金使用效率情況。第四，關(guān)系資本層面。高智力資本企業(yè)的產(chǎn)品供銷渠道較為完善，上下游企業(yè)關(guān)系也較為穩(wěn)定，對(duì)客戶而言，產(chǎn)品也有一定的用戶粘性，而低智力資本的企業(yè)仍未形成良好穩(wěn)定的供銷關(guān)系，客戶關(guān)系較為薄弱。

因此，將從如下方面探討不同智力資本下債務(wù)結(jié)構(gòu)的選擇及其與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系。

第一，在債務(wù)融資水平上，高智力資本企業(yè)創(chuàng)新能力強(qiáng)、經(jīng)營(yíng)效率高，完善的組織管理架構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制可以幫助企業(yè)提高資金使用效率，充分發(fā)揮債務(wù)籌資的激勵(lì)作用。同時(shí)，較高的智力資本使得企業(yè)具有較強(qiáng)的資金籌劃能力，能夠正確識(shí)別項(xiàng)目的可行性以便獲取最大的資金回報(bào)，促進(jìn)企業(yè)績(jī)效水平的提升。

H1：債務(wù)融資水平對(duì)高智力資本企業(yè)的正向影響更大。

第二，在債務(wù)期限水平方面，當(dāng)企業(yè)的智力資本較好，管理者對(duì)于企業(yè)的資金需求以及運(yùn)營(yíng)周期能夠做出合理的預(yù)期，可妥善安排長(zhǎng)短期債務(wù)資金的配比。此外，高智力資本企業(yè)良好的信用評(píng)級(jí)和風(fēng)控管理使其更易獲得銀行等金融機(jī)構(gòu)的長(zhǎng)期借款，減少不必要的貸款支出，進(jìn)一步促進(jìn)企業(yè)的快速發(fā)展。

H2：長(zhǎng)期債務(wù)對(duì)高智力資本企業(yè)績(jī)效更有利。

第三，在債務(wù)來源方面，銀行借款一般需要抵押物，申請(qǐng)審批手續(xù)繁瑣，且在貸款期內(nèi)，企業(yè)有義務(wù)定期向銀行進(jìn)行相關(guān)業(yè)務(wù)披露及報(bào)告，無形中增加了融資成本。相較于低智力資本企業(yè)，高智力資本企業(yè)有效的風(fēng)險(xiǎn)管理、良好的信用評(píng)級(jí)以及完善的日常經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)使其在正規(guī)的金融機(jī)構(gòu)中凸顯優(yōu)勢(shì)，使銀行借款在一定程度上促進(jìn)企業(yè)績(jī)效水平的提升。

H3：銀行借款對(duì)高智力資本企業(yè)績(jī)效更有利。

四、研究設(shè)計(jì)

（一）數(shù)據(jù)來源

科技型中小企業(yè)是指產(chǎn)品技術(shù)含量高，具有較強(qiáng)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，能夠根據(jù)市場(chǎng)需求適時(shí)進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新的中小型企業(yè)，一般集中在信息技術(shù)、計(jì)算機(jī)電子、生物工程等行業(yè)，因此以創(chuàng)業(yè)板信息技術(shù)行業(yè)、計(jì)算機(jī)和通訊設(shè)備制造業(yè)、制藥和生物科技行業(yè)為研究對(duì)象，參照2011年國(guó)家頒布的《關(guān)于印發(fā)中小企業(yè)劃型標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定的通知》，同時(shí)剔除了ST、*ST股以及數(shù)據(jù)存在缺失的企業(yè)，最終以218家創(chuàng)業(yè)板上市公司為研究樣本，研究時(shí)間跨度為2013—2017年共5年。研究所用原始數(shù)據(jù)均來源于同花順iFinD數(shù)據(jù)庫(kù)、國(guó)泰安CAMAR數(shù)據(jù)庫(kù)以及企業(yè)公布的定期財(cái)務(wù)報(bào)告，數(shù)據(jù)處理所用軟件為EViews8.0。

（二）智力資本測(cè)度

1.智力資本指標(biāo)選取。借鑒智力資本四元論以及李東偉和李建良（2012）[16]的智力資本指標(biāo)選取，并結(jié)合科技型中小企業(yè)的特點(diǎn)，從人力資本、創(chuàng)新資本、流程資本和客戶資本四個(gè)維度出發(fā)，選取了12個(gè)特征指標(biāo)。具體的變量測(cè)量指標(biāo)及定義如表1所示。

表1 智力資本指標(biāo)選取

2.智力資本測(cè)度結(jié)果及分類。對(duì)智力資本的12個(gè)具體測(cè)量指標(biāo)進(jìn)行因子分析，量化智力資本，最后以統(tǒng)計(jì)分析得出的指標(biāo)均值作為基準(zhǔn)，將智力資本分為高智力資本和低智力資本兩類。具體分析過程如下：

首先，對(duì)12個(gè)初始指標(biāo)按年度進(jìn)行KMO檢驗(yàn)和 Bartlett球度檢驗(yàn)，2013—2017年的KMO值依次為 0.738、0.704、0.712、0.678、0.693，說明初始指標(biāo)適合進(jìn)行因子分析。同時(shí)，五年的Bartlett球度檢驗(yàn)P值均接近0，進(jìn)一步判斷12個(gè)指標(biāo)適合進(jìn)行因子分析；其次，按年度選取特征根大于1的因子，均選取3個(gè)因子，其采用方差最大法旋轉(zhuǎn)因子后的累計(jì)方差貢獻(xiàn)率分別為0.825 7、0.836 4、0.815 6、0.793 7、0.773 8。累計(jì)方差貢獻(xiàn)率大于75%，說明2013—2017年所抽取的因子均能解釋初始指標(biāo)的絕大部分信息；再次，用初始指標(biāo)的線性組合來求各因子得分；最后，以各因子的方差貢獻(xiàn)率為權(quán)重，由各因子的線性組合得到樣本企業(yè)智力資本的綜合得分。表2是智力資本綜合得分的描述統(tǒng)計(jì)量。

表2 智力資本綜合得分描述統(tǒng)計(jì)量

這里需要說明的是由于因子分析法對(duì)智力資本的12個(gè)初始指標(biāo)進(jìn)行了標(biāo)準(zhǔn)化處理，使得每個(gè)初始指標(biāo)的均值為0，標(biāo)準(zhǔn)差為1，因此所抽取的公共因子的均值為0，故由此計(jì)算而來的智力資本綜合得分的均值也為0。同時(shí)，根據(jù)智力資本綜合得分的均值對(duì)樣本企業(yè)進(jìn)行分類，當(dāng)智力資本綜合得分大于零時(shí)，將其劃分為高智力資本；智力資本綜合得分小于零時(shí)，劃分為低智力資本，按上述方法對(duì)218家企業(yè)的1 090個(gè)樣本數(shù)進(jìn)行劃分。

表3 2013—2017年智力資本綜合得分分類統(tǒng)計(jì)表

由表3可知，高智力資本企業(yè)樣本數(shù)占總樣本的43.12%，低智力資本企業(yè)占56.88%，整體而言，高智力資本企業(yè)占比不高。從均值看，兩組樣本的智力資本綜合得分呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，說明近五年科技型中小企業(yè)的智力資本在不斷優(yōu)化。

（三）變量選取

1.被解釋變量。選取了凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)報(bào)酬率、銷售凈利率、每股收益、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率和總資產(chǎn)增長(zhǎng)率這8個(gè)指標(biāo)，運(yùn)用因子分析法計(jì)算出科技型中小企業(yè)績(jī)效的綜合得分，作為回歸模型的被解釋變量。

2.解釋變量。選取資產(chǎn)負(fù)債率作為債務(wù)融資水平的代理變量，同時(shí)參照段偉宏等（2012）[6]和顧婧等（2015）[17]的方法，用流動(dòng)負(fù)債來表示短期債務(wù)，非流動(dòng)負(fù)債來代表長(zhǎng)期債務(wù)。銀行借款包括短期借款和長(zhǎng)期借款，商業(yè)信用主要包括應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬款和預(yù)收賬款。

3.控制變量。結(jié)合科技型中小企業(yè)的特點(diǎn)，選取企業(yè)規(guī)模、股權(quán)集中度、企業(yè)年齡、實(shí)際稅率和資產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值為控制變量。其中，企業(yè)年齡可以反映企業(yè)的發(fā)展階段，實(shí)際稅率反映企業(yè)的政策環(huán)境，資產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值反映企業(yè)有形資產(chǎn)的占比情況。具體的變量定義與度量指標(biāo)如表4所示。

（四）回歸模型的設(shè)定

以債務(wù)融資水平、債務(wù)期限結(jié)構(gòu)和債務(wù)來源為解釋變量，以企業(yè)績(jī)效為被解釋變量，構(gòu)造面板數(shù)據(jù)計(jì)量模型，對(duì)比分析高智力資本和低智力資本下科技型中小企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系。面板數(shù)據(jù)模型設(shè)定如下：

其中，i為第i家樣本企業(yè)，t為第t年（共5年），εit為隨機(jī)誤差項(xiàng)。

表4 變量定義與度量指標(biāo)

五、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析

基于218家創(chuàng)業(yè)板上市的科技型中小企業(yè)2013—2017年的數(shù)據(jù)，對(duì)高智力資本企業(yè)和低智力資本企業(yè)的主要變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析，結(jié)果如表5所示。

表5 變量描述性統(tǒng)計(jì)

由表5可知，高智力資本企業(yè)績(jī)效均值大于低智力資本企業(yè)績(jī)效，說明高智力資本在一定程度上促進(jìn)企業(yè)績(jī)效的提高。在債務(wù)融資水平方面，高智力資本資產(chǎn)負(fù)債率高于低智力資本，說明高智力資本企業(yè)能夠通過債務(wù)融資籌集到更多的資金。但總體來看，企業(yè)債務(wù)融資水平并不是很高。從債務(wù)期限結(jié)構(gòu)看，高智力資本短期債務(wù)低于低智力資本，長(zhǎng)期債務(wù)高于低智力資本。從債務(wù)來源看，高智力資本企業(yè)的銀行借款較多，而低智力資本企業(yè)商業(yè)信用占比較大。高智力資本企業(yè)有較好的資質(zhì)獲得更多的銀行借款，而商業(yè)信用相較于銀行借款，取得成本低，流動(dòng)性較大，在很大程度上也能滿足低智力資本企業(yè)的融資需求。

（二）回歸結(jié)果分析

實(shí)證過程利用EViews軟件分別對(duì)高智力資本和低智力資本企業(yè)進(jìn)行面板數(shù)據(jù)分析。為確定模型形式，對(duì)兩組樣本依次進(jìn)行F統(tǒng)計(jì)量檢驗(yàn)和Hausman檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果表明兩組樣本均應(yīng)建立個(gè)體固定效應(yīng)模型。表6是兩組樣本的F檢驗(yàn)和Hausman檢驗(yàn)結(jié)果以及個(gè)體固定效應(yīng)回歸結(jié)果。

表6 高智力資本和低智力資本企業(yè)個(gè)體固定效應(yīng)回歸結(jié)果

（1）模型1、2、3的回歸結(jié)果顯示，債務(wù)融資水平與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)，且對(duì)高智力資本企業(yè)績(jī)效的正向影響更大。由前文的描述性統(tǒng)計(jì)可知，我國(guó)科技型中小企業(yè)債務(wù)融資水平普遍偏低，在這個(gè)水平區(qū)間，債務(wù)融資所帶來的委托代理問題、破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)等問題較小，反之債務(wù)融資帶來的資金注入、債權(quán)人的監(jiān)督激勵(lì)作用以及積極的信息傳遞效應(yīng)可以幫助企業(yè)提高管理效率、優(yōu)化資源配置，促使企業(yè)快速發(fā)展。

對(duì)于高智力資本企業(yè)，完善的組織管理架構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制可以幫助企業(yè)提高資金使用效率，降低償債風(fēng)險(xiǎn)，充分發(fā)揮債務(wù)籌資的激勵(lì)作用。同時(shí)，高智力資本企業(yè)能夠科學(xué)合理的規(guī)劃運(yùn)用資金，在復(fù)雜的投資環(huán)境中正確選擇最有效益的項(xiàng)目，從而提升企業(yè)績(jī)效水平。低智力資本相對(duì)而言，自身發(fā)展不夠全面，對(duì)資金的利用效率不高，因此債務(wù)融資水平對(duì)高智力資本企業(yè)績(jī)效的正向影響更大。

（2）模型1、3的回歸結(jié)果顯示，短期債務(wù)比例與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)，但對(duì)高智力資本企業(yè)績(jī)效的正向影響更大。科技型中小企業(yè)不同于一般企業(yè)，其資產(chǎn)規(guī)模較小，無形資產(chǎn)占比較大而可抵押的固定資產(chǎn)一般較少，且信用評(píng)級(jí)不高，因此，有融資需求的企業(yè)往往傾向于流動(dòng)性強(qiáng)、申請(qǐng)手續(xù)簡(jiǎn)便的短期債務(wù)。

長(zhǎng)期債務(wù)比例與高智力資本企業(yè)績(jī)效正相關(guān)，但與低智力資本企業(yè)績(jī)效負(fù)相關(guān)。當(dāng)企業(yè)的智力資本較好時(shí)，高素質(zhì)、高學(xué)歷的管理者對(duì)企業(yè)資金運(yùn)轉(zhuǎn)及回籠周期有良好的洞見，企業(yè)可以有效合理地配置長(zhǎng)期債務(wù)。同時(shí)，穩(wěn)定性較高的長(zhǎng)期債務(wù)籌資可以更好的幫助企業(yè)進(jìn)行周期性較長(zhǎng)的科研創(chuàng)新項(xiàng)目。此外，高智力資本企業(yè)良好的信用評(píng)級(jí)和風(fēng)控管理使其更易獲得銀行等金融機(jī)構(gòu)的長(zhǎng)期借款，進(jìn)一步促進(jìn)企業(yè)的快速發(fā)展。當(dāng)科技型中小企業(yè)智力資本較差時(shí)，企業(yè)缺乏對(duì)長(zhǎng)期資金的合理籌劃能力，且隨著長(zhǎng)期負(fù)債的增多，企業(yè)的貸款前期及貸款后期融資成本顯著增加，這使得長(zhǎng)期負(fù)債無法充分發(fā)揮作用。

（3）模型2、3的回歸結(jié)果顯示，銀行借款與高智力資本企業(yè)績(jī)效正相關(guān)，但與低智力資本企業(yè)績(jī)效負(fù)相關(guān)；商業(yè)信用與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)。

銀行借款一般需要抵押物，申請(qǐng)審批手續(xù)繁瑣，且在貸款期內(nèi)，企業(yè)有義務(wù)定期向銀行進(jìn)行相關(guān)業(yè)務(wù)披露及報(bào)告，無形中增加了融資成本。但期限較長(zhǎng)的銀行借款是長(zhǎng)期債務(wù)的重要來源之一，高智力資本下，風(fēng)險(xiǎn)低、穩(wěn)定性高的長(zhǎng)期銀行借款可以幫助企業(yè)進(jìn)行周期性較長(zhǎng)的科研創(chuàng)新項(xiàng)目，使銀行借款在一定程度上促進(jìn)了高智力資本企業(yè)績(jī)效水平的提升。

相較于銀行借款，商業(yè)信用在取得時(shí)無需抵押且申請(qǐng)手續(xù)簡(jiǎn)便、無利息支付、融資成本較低、貫穿于企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的各個(gè)環(huán)節(jié)，可增強(qiáng)企業(yè)上下游的粘合性，可在一定程度上緩解科技型中小企業(yè)特別是低智力資本企業(yè)的融資約束問題。

六、結(jié)論

基于智力資本視角，探究了科技型中小企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系，主要結(jié)論如下：第一，債務(wù)融資水平與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)，且對(duì)高智力資本企業(yè)績(jī)效的正向影響更大；第二，從債務(wù)期限維度看，短期債務(wù)比例與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)，且對(duì)高智力資本企業(yè)績(jī)效的正向影響更大，長(zhǎng)期債務(wù)比例與高智力資本企業(yè)績(jī)效正相關(guān)，但與低智力資本企業(yè)績(jī)效負(fù)相關(guān)；第三，從債務(wù)來源維度看，銀行借款與高智力資本企業(yè)績(jī)效正相關(guān)，但與低智力資本企業(yè)績(jī)效負(fù)相關(guān)；商業(yè)信用與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)?？傮w來講，不同智力資本下，債務(wù)結(jié)構(gòu)對(duì)科技型中小企業(yè)績(jī)效水平的影響方向和程度均存在一定的差異。

為實(shí)現(xiàn)科技型中小企業(yè)快速成長(zhǎng)，推動(dòng)我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展，應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注以下方面：第一，科技型中小企業(yè)的債務(wù)融資水平普遍較低，且多以短期債務(wù)為主，企業(yè)可增加融資性租賃、企業(yè)債券等融資比例，拓寬債務(wù)融資渠道，實(shí)現(xiàn)債務(wù)融資方式多樣化，同時(shí)結(jié)合資金使用周期合理配比長(zhǎng)短期債務(wù)，促進(jìn)企業(yè)的持續(xù)健康發(fā)展；第二，企業(yè)應(yīng)重視智力資本對(duì)企業(yè)績(jī)效的推動(dòng)作用，同時(shí)，結(jié)合自身所處的智力資本階段，優(yōu)化調(diào)整債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，合理安排債務(wù)融資水平和債務(wù)來源，以期達(dá)到企業(yè)價(jià)值最大化的目標(biāo)。