實際控制人與機構(gòu)投資者間關(guān)系探討

曾念華

【摘要】本文首先從理論上探討了實際控制人與機構(gòu)投資者的關(guān)系；緊接著基于高階理論分析了實際控制人年齡、學(xué)歷、性別對機構(gòu)投資者持股的影響，并做出了未來的研究展望。

【關(guān)鍵詞】實際控制人 機構(gòu)投資者 高階理論

新古典經(jīng)濟學(xué)理論認(rèn)為，公司是一個生產(chǎn)函數(shù)。公司內(nèi)部的人，包括公司的管理者也是各項生產(chǎn)要素之一。管理者被認(rèn)為是同質(zhì)的，可以替代的。但是，現(xiàn)實卻不是這樣。國內(nèi)外涌現(xiàn)出了一大批知名的企業(yè)家，這些企業(yè)家如蘋果的喬布斯、微軟的比爾蓋茨、聯(lián)想的柳傳志、阿里巴巴的馬云等都創(chuàng)造了一個又一個偉大的企業(yè)，這些企業(yè)家在帶領(lǐng)自身企業(yè)走向成功的過程中扮演了舉足輕重的作用。

公司的實際控制人（本文僅討論實際控制人為自然人的情形）是公司的核心。在關(guān)鍵的決策和人事任命上，實際控制人都保持著很重要的話語權(quán)。并且，我國的民營企業(yè)中，公司的實際控制人往往擔(dān)任公司的管理層，即實際控制人不僅僅是在股東大會、董事會等重大決策時產(chǎn)生影響，實際控制人可能也會在日常的經(jīng)營活動中做出決策。公司的實際控制人可能決定了公司的成敗。

在公司建立和發(fā)展的過程當(dāng)中，單靠實際控制人的資金可能無法滿足公司對資金的需求，為了實現(xiàn)公司的快速發(fā)展，實際控制人需要向擁有大量資金的機構(gòu)投資者尋求資金支持。

基于委托代理理論，本文認(rèn)為機構(gòu)投資者和公司實際控制人間存在著兩層委托代理關(guān)系。委托代理理論闡述了兩個方面的委托代理問題：一個是公司所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離而引發(fā)的管理層和股東間的利益沖突；二是小股東和大股東間的利益沖突。機構(gòu)投資者和實際控制人間的首要委托代理關(guān)系便是小股東和大股東間的委托代理關(guān)系。實際控制人在董事會、股東大會上有著較大的話語權(quán)。機構(gòu)投資者由于持股比率不夠高，不能對公司的決策實施重大影響。這種情況下，機構(gòu)投資者相當(dāng)于把自身股份部分的投票權(quán)/控制權(quán)委托給了實際控制人行駛。這是第一層委托代理關(guān)系。其次，在我國，民營企業(yè)的實際控制人往往擔(dān)任公司管理層。即便實際控制人不擔(dān)任公司管理層，公司的管理層也可能由實際控制人任命，聽命于實際控制人。機構(gòu)投資者和實際控制人間也存在股東和管理層間的委托代理關(guān)系。

機構(gòu)投資者決定投資實際控制人所在的公司，便是在一定程度上把控制權(quán)和經(jīng)營權(quán)都委托給實際控制人，即相信實際控制人有能力經(jīng)營好這家公司。創(chuàng)投領(lǐng)域在決定是否投資某家公司時也流傳著“先看人，再看項目”的標(biāo)準(zhǔn)。那么，機構(gòu)投資者在考察實際控制人的時候會不會對實際控制人有一定的偏好？

Hambrick和Mason（1984）著名的高階理論認(rèn)為公司的管理者的人口統(tǒng)計特征會影響到公司的戰(zhàn)略選擇和經(jīng)營業(yè)績[2]。高階理論的分析認(rèn)為，公司的高管在決策時可能會受到個人的心里因素（價值觀、認(rèn)知模式、認(rèn)知類型和個性）的影響。高管的心理因素難以測量，Hambrick和Mason（1984）進一步采用公司高管的人口統(tǒng)計特征（如年齡、學(xué)歷、職業(yè)背景）反映高管的心理因素，進而將高管的人口統(tǒng)計學(xué)特征同公司的戰(zhàn)略選擇和經(jīng)營業(yè)績相結(jié)合?；诟唠A理論，本文認(rèn)為實際控制人在公司中扮演著重要的地位，實際控制人的人口統(tǒng)計特征可能影響到公司的戰(zhàn)略和業(yè)績，進而影響到公司的機構(gòu)投資者投資。實際控制人的人口統(tǒng)計特征可能會對公司的機構(gòu)投資者持股產(chǎn)生影響。

一、實際控制人年齡與機構(gòu)投資者持股的關(guān)系

高階理論認(rèn)為管理者的年齡越小，越愿意采用風(fēng)險較高的策略；年輕的管理者所處的公司可能會有更高的盈利增長率，但盈利的波動性會增大，即年輕的管理者更加激進，年長的管理者更加保守和穩(wěn)健。此外，實際控制人的年齡越大，經(jīng)驗越豐富，卻更難適應(yīng)新的形勢；相反實際控制人越年輕，能夠較快適應(yīng)新的形勢，但是經(jīng)驗不足。靜態(tài)上，實際控制人的年齡大小各有利弊。但是，機構(gòu)投資者所看重的是企業(yè)未來的經(jīng)濟效益。隨著時間的推進，年輕的實際控制人在經(jīng)驗上的不足會得到彌補，而慢慢超越年長的實際控制人。年輕的實際控制人可能比年長的實際控制人更吸引機構(gòu)投資者。因而，實際控制人的年齡可能和公司機構(gòu)投資者持股負(fù)相關(guān)。

二、實際控制人的學(xué)歷與機構(gòu)投資者持股的關(guān)系

高階理論認(rèn)為學(xué)歷反映了管理者的知識和技能基礎(chǔ)，管理者接受的教育越多，創(chuàng)新性越高。實際控制人的學(xué)歷越高，可能有更加寬闊的視野，更強的信息處理能力，更高層次的“社會網(wǎng)絡(luò)”，更好的領(lǐng)導(dǎo)公司的發(fā)展。同時，在不斷強調(diào)創(chuàng)新的現(xiàn)在，高學(xué)歷實際控制人給公司帶來的不斷的創(chuàng)新性能讓公司在激烈的商業(yè)競爭當(dāng)中獲勝。綜上，實際控制人的學(xué)歷越高，越有利于公司的發(fā)展，公司獲得好的業(yè)績的可能性越高，越能受到機構(gòu)投資者的青睞。實際控制人的學(xué)歷可能和公司機構(gòu)投資者持股正相關(guān)。

三、實際控制人的性別與機構(gòu)投資者持股的關(guān)系

西方學(xué)者關(guān)于女性高管的研究發(fā)現(xiàn)了女性參與高管團隊能夠提高公司績效。白欣慧（2014）則是發(fā)現(xiàn)了全球女性CEO的上升趨勢。在國內(nèi)，阿里巴巴在2015年舉辦了全球女性創(chuàng)業(yè)者大會，探討女性在互聯(lián)網(wǎng)時代的創(chuàng)業(yè)機會。在目前男性高管和創(chuàng)業(yè)者為主的情況下，女性高管和女性創(chuàng)業(yè)者的增加可能是未來的趨勢。且女性相比于男性更感性、更善于溝通，在當(dāng)前注重體驗式經(jīng)濟的形勢下可能更能夠抓住客戶需求，有利于公司的發(fā)展。女性實際控制人可能和公司機構(gòu)投資者持股正相關(guān)。

綜上，本文認(rèn)為公司的實際控制人可能是決定公司的機構(gòu)投資者投資的關(guān)鍵因素，理論上實際控制人的年齡與機構(gòu)投資者持股負(fù)相關(guān)，實際控制人學(xué)歷與機構(gòu)投資者持股正相關(guān)，女性實際控制人的公司機構(gòu)投資者持股更高。未來實證研究可以對實際控制人的背景特征與機構(gòu)投資者持股的關(guān)系進行進一步的檢驗。

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