基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化融資模式研究

陽(yáng)賦君

[摘要]資產(chǎn)證券化是近二十年來(lái)國(guó)際上出現(xiàn)的一種新型的融資金融工具，適用于建設(shè)期長(zhǎng)、規(guī)模大、未來(lái)能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流資產(chǎn)建設(shè)進(jìn)行籌資。隨著十三五提出新型城鎮(zhèn)化建設(shè)以來(lái)，我國(guó)各級(jí)政府加大了對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)力度，而運(yùn)用資產(chǎn)證券化融資能為我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)開(kāi)辟融資新渠道，解決目前面臨的融資難問(wèn)題。

[關(guān)鍵詞]資產(chǎn)證券化 基礎(chǔ)設(shè)施 融資模式

為了更好地實(shí)現(xiàn)城鄉(xiāng)基礎(chǔ)設(shè)施一體化和公共服務(wù)均等化，各級(jí)政府圍繞城鄉(xiāng)一體化目標(biāo)積極加強(qiáng)城鎮(zhèn)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，而基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目一般都是諸如高數(shù)公路、城市軌道、城市供暖系統(tǒng)、水壩之類(lèi)的大型工程，基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目對(duì)促進(jìn)國(guó)家經(jīng)濟(jì)持續(xù)有力的增長(zhǎng)，提高人民生活質(zhì)量，拉動(dòng)需求都有著十分重要的作用，完善的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和公共服務(wù)體現(xiàn)著一個(gè)國(guó)家的綜合國(guó)力和發(fā)展水平。

城鎮(zhèn)的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目都擁有一些共同的特點(diǎn)，即造價(jià)高、投資回報(bào)期長(zhǎng)、建設(shè)周期長(zhǎng)，且建設(shè)的目的不是為了盈利，所以以國(guó)家的財(cái)力只能提供一小部分的資金，大部分資金都必須通過(guò)融資獲得，但是想要運(yùn)用傳統(tǒng)信貸融資模式通過(guò)向銀行等金融機(jī)構(gòu)籌集大量的資金很難實(shí)現(xiàn)，因?yàn)槲覈?guó)雖有巨額的銀行存款，但其中占比最大的是短期存款，而基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的投資期一般都非常長(zhǎng)，按照資產(chǎn)和負(fù)債期限匹配的原理，有一大部分的短期存款無(wú)法作為城建類(lèi)項(xiàng)目的融資支持資金，否則銀行將會(huì)面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，從2015年國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)的大滑坡以來(lái)，民間資本對(duì)股票市場(chǎng)的投資熱情一直不高，我國(guó)嚴(yán)格的金融監(jiān)管政策也使得人們想要投資確得不到途徑，從而有大量的民間資本無(wú)法得到充分利用，因此，城建基礎(chǔ)設(shè)施的證券化產(chǎn)品也為城鎮(zhèn)化建設(shè)資金缺口與社會(huì)民間資本存量的利用搭建了橋梁。

一、國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)現(xiàn)狀和資產(chǎn)證券化的必要性

當(dāng)前，我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)期，黨的十八大以來(lái)首次提出要在2020年建黨100年時(shí)實(shí)現(xiàn)全面建成小康社會(huì)這一偉大目標(biāo)，這一目標(biāo)核心在于“全面”，所以最首要、最關(guān)鍵的任務(wù)就是要解決我國(guó)貧困地區(qū)，貧困人口的脫貧問(wèn)題，而在我國(guó)，城鄉(xiāng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)仍然十分落后，公路建設(shè)水平低導(dǎo)致交通堵塞日益嚴(yán)重，許多貧困地區(qū)面臨著供水問(wèn)題，交通運(yùn)輸特別是鐵路運(yùn)輸能力不足，這些都是制約我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，改善人民生活質(zhì)量進(jìn)程遇到的瓶頸，而加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)對(duì)于我們目前突破發(fā)展的障礙極其重要。

近年來(lái)我國(guó)在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的投入相當(dāng)大，但隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度放緩，國(guó)家很難在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)方面的投入將很難維持在這么高的水平，通過(guò)銀行放貸融資也會(huì)使得財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)加大，我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)面對(duì)著資金來(lái)源不足，融資艱難的問(wèn)題。因此，為了繼續(xù)加大對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的力度，進(jìn)而推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度，保證我國(guó)的經(jīng)濟(jì)得到順利轉(zhuǎn)型，就應(yīng)該拓寬融資渠道，探索基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的新型融資模式。

聯(lián)系國(guó)內(nèi)的發(fā)展的根本問(wèn)題，利用資產(chǎn)證券化對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)是非常迫切需要的：①有利于解決傳統(tǒng)融資模式融資難的問(wèn)題，對(duì)于建設(shè)周期長(zhǎng)，投資規(guī)模大，投資回報(bào)期長(zhǎng)的基礎(chǔ)設(shè)施，能夠通過(guò)資產(chǎn)證券化增強(qiáng)流動(dòng)性，將證券化的項(xiàng)目引入國(guó)內(nèi)外的資本市場(chǎng)，能夠解決我國(guó)基建融資渠道單一的弊病，更有利于吸取國(guó)外資本，緩解我國(guó)政府基建的財(cái)政壓力；②資產(chǎn)證券化有資產(chǎn)重組，信用增級(jí)，風(fēng)險(xiǎn)隔離的優(yōu)點(diǎn)能夠有效地規(guī)避減少投資風(fēng)險(xiǎn)，這些優(yōu)點(diǎn)能極大地吸引國(guó)內(nèi)外投資者的興趣，同時(shí)能大大提高融資效率，攤薄減少融資費(fèi)用，有利于加快我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)進(jìn)程。③資產(chǎn)證券化能夠加快我國(guó)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，有利于幫助我們突破發(fā)展的瓶頸進(jìn)而推動(dòng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，而經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)反過(guò)來(lái)也可以帶動(dòng)基建的完善。

二、資產(chǎn)證券化的可行性

對(duì)于我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，運(yùn)用資產(chǎn)證券化融資模式具有如下可行性：

（1）我國(guó)的大部分基礎(chǔ)設(shè)施都滿足證券化要求。資產(chǎn)證券化就是將能在未來(lái)一定產(chǎn)生穩(wěn)定持續(xù)現(xiàn)金流入但缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)通過(guò)資產(chǎn)重組、風(fēng)險(xiǎn)隔離、信用增級(jí)等步驟形成的證券化的金融工具，而對(duì)于大部分的包括城市軌道，鐵路，高速公路等由政府統(tǒng)一定價(jià)收費(fèi)的基礎(chǔ)設(shè)施，預(yù)期都會(huì)產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流，而且這些基礎(chǔ)設(shè)施的管理者也屬于國(guó)有企業(yè)，所以具有較強(qiáng)的信譽(yù)，能夠得到投資者的偏愛(ài)，提高融資效率，同時(shí)也降低投資，風(fēng)險(xiǎn)這些條件都滿足了基礎(chǔ)設(shè)施能作為進(jìn)行證券化的基本要求。

（2）基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)能產(chǎn)生輻射效益。城軌、鐵路、高速及其他基礎(chǔ)公用設(shè)施的建設(shè)往往能給周邊城市鄉(xiāng)鎮(zhèn)帶來(lái)經(jīng)濟(jì)效益，特別是交通運(yùn)輸設(shè)施，能夠拉動(dòng)地區(qū)間的經(jīng)濟(jì)流動(dòng)和交流，能促進(jìn)貿(mào)易和旅游業(yè)的發(fā)展，交通便利的地方也往往能吸引房地產(chǎn)商，商圈等的開(kāi)發(fā)投資，提升土地價(jià)值，有利于獲得更多的經(jīng)濟(jì)利益，增強(qiáng)基建融資的償債能力。

（3）相關(guān)的法律法規(guī)和政策正在逐步完善。2005年，央行和銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布了《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，標(biāo)志著資產(chǎn)證券化在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的試點(diǎn)正式拉開(kāi)帷幕，2011年，人民銀行和銀監(jiān)會(huì)、財(cái)政部又聯(lián)合發(fā)布了擴(kuò)大試點(diǎn)的公告，相關(guān)的會(huì)計(jì)法規(guī)、稅法等也在逐步完善。隨著銀監(jiān)會(huì)《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范信貸資產(chǎn)證券化發(fā)起機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)自留行為的公告》（2013）和證監(jiān)會(huì)《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》（2013）、《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》（2014）的頒布，監(jiān)管政策得到了完善，進(jìn)一步注重風(fēng)險(xiǎn)管理和規(guī)范，明確了專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃作為SPV獨(dú)立于發(fā)起人、管理人和投資人的法律地位，同時(shí)進(jìn)一步擴(kuò)大了開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的各參與主體及其基礎(chǔ)資產(chǎn)的范圍，對(duì)資產(chǎn)證券化融資模式在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)進(jìn)入快速發(fā)展時(shí)期奠定了基礎(chǔ)。

（4）從資產(chǎn)證券化開(kāi)始在我國(guó)實(shí)施試點(diǎn)以來(lái)已有十余年，在這期間，基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化已有成功的案例，國(guó)內(nèi)的托管機(jī)構(gòu)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、券商等中也有不少積累了一定的經(jīng)驗(yàn)的中介機(jī)構(gòu)，這都有利于基礎(chǔ)設(shè)施進(jìn)行資產(chǎn)證券化籌集建設(shè)資金這一重要模式的順利開(kāi)展。

三、對(duì)我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化融資模式的相關(guān)建議

基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化在我國(guó)處在剛起的階段，相關(guān)的法律法規(guī)、財(cái)務(wù)政策、監(jiān)督監(jiān)管的制度都不完善，要拓展融資新渠道，使資產(chǎn)證券化融資得到合理運(yùn)用，在許多方面還需加強(qiáng)。

（一）資產(chǎn)證券化相關(guān)法律法規(guī)體系的完善

雖然資產(chǎn)證券化從開(kāi)始在我國(guó)進(jìn)行試點(diǎn)也有十年時(shí)間，但中間由于美國(guó)次貸危機(jī)的影響而放緩了腳步，直到2014年左右才重新進(jìn)入全面發(fā)展階段。在這十年中，有關(guān)于資產(chǎn)證券化的相關(guān)法律法規(guī)出臺(tái)了有十余部，從《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》（2005）頒布開(kāi)始到證監(jiān)會(huì)《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》（2013）的出臺(tái)，可以看出我國(guó)正在不斷完善相關(guān)制度和配套措施，但也可以看出已經(jīng)出臺(tái)的規(guī)定都是關(guān)于試點(diǎn)的規(guī)范，并沒(méi)有對(duì)專(zhuān)門(mén)的法律如《證券法》、和《公司法》進(jìn)行修改，或者出臺(tái)有關(guān)SPV設(shè)立的專(zhuān)門(mén)法律，然后建立完善的資本市場(chǎng)監(jiān)督管理體系，目前我國(guó)基礎(chǔ)法規(guī)政策規(guī)定的完善水平落后于市場(chǎng)發(fā)展步伐，如果沒(méi)有有關(guān)法規(guī)制度作為后援，就很難有效監(jiān)督控制資本市場(chǎng)各參與者的行為，證券投資者的正當(dāng)權(quán)利和利益也就無(wú)法得到真實(shí)有效的保障。

（二）加大對(duì)專(zhuān)業(yè)人才的培養(yǎng)

從2013年以來(lái)，資產(chǎn)證券化在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)發(fā)展迅猛，雖然仍處在起步的試點(diǎn)時(shí)期，但可以進(jìn)行資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品類(lèi)型多種多樣，而且業(yè)務(wù)產(chǎn)品品種有所創(chuàng)新，相關(guān)產(chǎn)品交易運(yùn)行流程結(jié)構(gòu)也很復(fù)雜，不停衍生出的大量新產(chǎn)品亟需充足的人才來(lái)維護(hù)，因此目前市場(chǎng)迫切需要大量資產(chǎn)證券化方面的人才，然而現(xiàn)時(shí)我國(guó)的人才明顯處于缺乏狀態(tài)，同時(shí)具備法律知識(shí)與金融證券知識(shí)的專(zhuān)業(yè)從業(yè)人員也十分匱乏，相關(guān)各參與者、中介機(jī)構(gòu)的人才儲(chǔ)備也相對(duì)較少。所以有關(guān)從事資產(chǎn)證券化相關(guān)行業(yè)的中介機(jī)構(gòu)要注重對(duì)行業(yè)內(nèi)從業(yè)人員專(zhuān)業(yè)能力的培養(yǎng)，積極學(xué)習(xí)國(guó)外先進(jìn)的經(jīng)驗(yàn)和理論，各高校和科研機(jī)構(gòu)注重對(duì)適應(yīng)當(dāng)前形勢(shì)培養(yǎng)相應(yīng)的具備專(zhuān)業(yè)職業(yè)技能的人才。

（三）建立完善合規(guī)的中介機(jī)構(gòu)，優(yōu)化中介機(jī)構(gòu)的服務(wù)質(zhì)量

中介服務(wù)機(jī)構(gòu)在金融市場(chǎng)體系中發(fā)揮著特別重要的作用，因此我們有必要增強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)的信用水平建設(shè)，健全完善我國(guó)的信用評(píng)級(jí)制度和信用體系，從而提高中介機(jī)構(gòu)的從業(yè)門(mén)檻要求。中介機(jī)構(gòu)可以金融市場(chǎng)的相關(guān)參與者提供直接有用的信息，從而有效減少參與者搜集獲取信息的成本費(fèi)用，有效地提高資金流、物流與信息流的匹配效率和水平，能極大程度地提高資源配置效率，促進(jìn)資產(chǎn)證券化的開(kāi)展。我們既要支持鼓勵(lì)金融市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)發(fā)展，也要完善市場(chǎng)監(jiān)督管理體系，加強(qiáng)對(duì)中介機(jī)構(gòu)從業(yè)活動(dòng)的監(jiān)督管理，防范違法違規(guī)行為的發(fā)生，保障中介機(jī)構(gòu)的服務(wù)水平，更好地發(fā)揮其在整個(gè)金融市場(chǎng)中的作用。

（四）增加二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)性

從資產(chǎn)證券化近幾年的試點(diǎn)進(jìn)程開(kāi)展中，二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性不足的問(wèn)題已經(jīng)明顯暴露出來(lái)。為此，我們的當(dāng)務(wù)之急應(yīng)當(dāng)是極力擴(kuò)大發(fā)展證券交易市場(chǎng)，提高銀行間債券市場(chǎng)與證券交易所大宗交易平臺(tái)相互聯(lián)系與共通水平和效率。然后，應(yīng)極力擴(kuò)大投資者范圍，準(zhǔn)許普通投資者、養(yǎng)老基金、社保基金等人市投資，擴(kuò)大資金來(lái)源。最后，我們應(yīng)加強(qiáng)對(duì)做市商報(bào)價(jià)機(jī)制的研究與摸索。