我國滬深市場(chǎng)股票市盈率實(shí)證分析

張少巖

一、市盈率分析理論基礎(chǔ)

（一）市盈率的定義及特征

市盈率，全稱為市價(jià)與盈利比率或價(jià)格與收益比率，是指普通股每股市價(jià)與每股收益的比值。市盈率的高低取決于兩大因素：每股市價(jià)和每股收益兩個(gè)因素。因?yàn)槭杏室罁?jù)的是過去的盈利率水平，是一個(gè)靜態(tài)指標(biāo)，沒有絕對(duì)的參考標(biāo)準(zhǔn)，必須考慮與結(jié)合當(dāng)前的市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r和宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境，即行業(yè)平均盈利水平，公司的整體業(yè)績(jī)水平以及風(fēng)險(xiǎn)性和收益性等其他因素來綜合判斷市盈率是否過大或過小。

一般而言，在股票價(jià)格一定的情況下，每股收益越高，市盈率越小，表明股市風(fēng)險(xiǎn)程度越??；反之每股收益越少，市盈率越高，表明股市風(fēng)險(xiǎn)程度越大。

（二）市盈率的計(jì)算公式

在實(shí)際分析運(yùn)用中，有用于計(jì)算單個(gè)股票的市盈率公式，也有用于計(jì)算整個(gè)市場(chǎng)的市盈率的公式，前者是個(gè)股市盈率，后者是市場(chǎng)平均市盈率，個(gè)股市盈率的計(jì)算公式是：（P/E=P/E），市場(chǎng)或行業(yè)市盈率的計(jì)算公式是，其中，P是每支股票現(xiàn)行市場(chǎng)價(jià)格，E是每支股票收益水平是所有個(gè)股股價(jià)的加權(quán)算術(shù)平均值，是所有個(gè)股盈利的加權(quán)算術(shù)平均值。

表1 2013-2017年滬深股市A股數(shù)量和市盈率水平

二、我國滬深市場(chǎng)股票市盈率狀況分析

我國的股市自從踏入21世紀(jì)以來就一直處于高速發(fā)展勢(shì)頭，市盈率階段性變化可能會(huì)呈現(xiàn)出一些新興股票市場(chǎng)的基本特征。

一方面，市盈率的波動(dòng)幅度會(huì)很大，從表1可以得知，滬市和深市的波動(dòng)系數(shù)約為0.65和1.05，明顯小于海外成熟市場(chǎng)的平均市盈率，原因是股指波動(dòng)程度巨大，而且上市公司的收益由于各種因素而不穩(wěn)定，導(dǎo)致市盈率也跟著不穩(wěn)定。另一方面,是由于市場(chǎng)增速很快，每年都有大量的新增股票上市，尤其是在2009年深市推出創(chuàng)業(yè)板之后，這對(duì)市盈率的年度變化都產(chǎn)生了很大程度上的影響。

表1是2013-2017年滬深股市主板市場(chǎng)五年A股數(shù)量和市盈率的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，從表中的數(shù)據(jù)可以推測(cè)出我國滬深市場(chǎng)的總體市盈率呈現(xiàn)以下特點(diǎn)：

一是市場(chǎng)整體市盈率水平較高。2013-2017年，滬市按上證綜合指數(shù)股計(jì)算的加權(quán)P/E平均值為15.73倍，深市按深證成分指數(shù)股計(jì)算的P/E加權(quán)平均值為33.34倍。

二是滬深兩地市場(chǎng)的整體P/E從短期上來說趨勢(shì)很相近，但在某些時(shí)期也存在差別。在2009年之后，隨著深市創(chuàng)業(yè)板的推出，兩地的市盈率水平開始出現(xiàn)了明顯的差距，因?yàn)閯?chuàng)業(yè)板的上市公司的股票有著高市盈率的特征，所以深市的市盈率大小在2009年后水平明顯高于滬市。

表2 滬深股市P/E描述性統(tǒng)計(jì)

三、基于市盈率高低對(duì)我國股票市場(chǎng)發(fā)展前景的政策建議

我國滬深股市的市場(chǎng)平均市盈率與成熟市場(chǎng)相比略高并不是沒有好處，比如增強(qiáng)市場(chǎng)活躍度，增加政府印花稅收入等等，但是它的壞處如使市場(chǎng)蘊(yùn)含著較高的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，助長(zhǎng)市場(chǎng)的投機(jī)氛圍，不利于資產(chǎn)配置等等問題卻更加無法忽視。針對(duì)我國目前的宏觀市場(chǎng)環(huán)境以及我國的基本國情，解決股市市盈率問題應(yīng)從以下幾方面綜合考慮：

（一）加快股市的市場(chǎng)化和規(guī)范化程度

完善相關(guān)的法律法規(guī)條款，加強(qiáng)監(jiān)管力度，嚴(yán)格執(zhí)法程度，同時(shí)提倡在新興股市里進(jìn)行投資，而不是投機(jī)，如果一個(gè)市場(chǎng)的投機(jī)氛圍太過嚴(yán)重，市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)相比其他正常市場(chǎng)就更大，估計(jì)出來的市盈率水平就更高，同時(shí)一個(gè)新興市場(chǎng)的市盈率整體結(jié)構(gòu)就越不合理。因此，要優(yōu)化一個(gè)市場(chǎng)的市盈率結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管，就顯得十分的重要，以及更加具有現(xiàn)實(shí)的意義在里面。監(jiān)管越強(qiáng)，過度投機(jī)行為發(fā)生的可能性就越低，市場(chǎng)也會(huì)越健康，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)同時(shí)也會(huì)得到優(yōu)化，當(dāng)股市的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)降低時(shí)，根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型，要求的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)也會(huì)變低，市盈率的合計(jì)估計(jì)值也會(huì)上升，從而我國股市所能承受的市盈率水平也會(huì)提高。

（二）政府應(yīng)提供相應(yīng)的政策環(huán)境和適當(dāng)?shù)慕?jīng)濟(jì)援助提高上市公司的質(zhì)量

雖然從總體上來看我國的上市公司的質(zhì)量還算較好，截止至2016年5月18日，我國A股市場(chǎng)上有66個(gè)ST公司，比例已經(jīng)比以前下降了很多，但是仍有不少的非上市公司盡管有發(fā)展前景但整體業(yè)績(jī)處于下滑狀態(tài)，這些公司會(huì)提高中國的整體市盈率高低，且也不利于市場(chǎng)的正常發(fā)展，政府應(yīng)適當(dāng)幫助這些公司改善其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

（三）盡早推出注冊(cè)制

注冊(cè)制強(qiáng)調(diào)的是事中和事后管理，什么叫事中事后政府監(jiān)管？也就是說，跟以前強(qiáng)調(diào)上市之前的業(yè)績(jī)水平不同，以前公司上市后三年內(nèi)業(yè)績(jī)下滑的上市公司為數(shù)不少，以后上市前只要通過一定的審核，上市之后的信息披露、政府監(jiān)管才是重點(diǎn)，上市資格不再是終身制的。在注冊(cè)制下，只要信息披露符合要求就算一個(gè)公司現(xiàn)在是處于虧損狀態(tài)的也能上市，在這種情況下，殼資源將縮水，持續(xù)虧損的上市公司經(jīng)常會(huì)被市場(chǎng)淘汰然后撤銷資格，這樣一來就沒人愿意去炒作高市盈率的虧損股票，市盈率也會(huì)逐漸回歸正常值。

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