住房資本化泡沫理論與實(shí)踐問題研究

單克強(qiáng)

（中國建設(shè)銀行江西省分行 江西南昌 330006）

一、對(duì)住房資本化泡沫的理論辨析

資本泡沫生成、膨脹、破裂的周期循環(huán)能夠在相當(dāng)長時(shí)間內(nèi)維持自循環(huán)系統(tǒng)（吳青等，2014），并在周期循環(huán)過程中受金融資源的約束。在泡沫膨脹過程中金融風(fēng)險(xiǎn)不斷積累，往往在局部領(lǐng)域或更大系統(tǒng)扭曲資源配置，積累起來的金融風(fēng)險(xiǎn)可能以泡沫破裂形式暴力釋放，引起風(fēng)險(xiǎn)損失和風(fēng)險(xiǎn)傳遞。資本泡沫循環(huán)時(shí)間越長泡沫風(fēng)險(xiǎn)越大，泡沫破裂標(biāo)志著一個(gè)泡沫循環(huán)的結(jié)束，不允許泡沫破裂將醞釀巨大危機(jī)的超級(jí)泡沫。

（一）從房價(jià)泡沫概念細(xì)分認(rèn)識(shí)住房資本化泡沫

價(jià)格泡沫是指不能被基本面因素所解釋的價(jià)格部分，是由不符合經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)的買賣行為導(dǎo)致的價(jià)格高估，源于人性的無知、貪婪與恐懼（陳道富，2017）。價(jià)格泡沫可以分為理性泡沫與非理性泡沫：理性泡沫具有系統(tǒng)且科學(xué)的理論基礎(chǔ)，并且對(duì)價(jià)格泡沫形成機(jī)理有著合理的解釋；非理性泡沫是指交易行為出于個(gè)性心理和羊群效應(yīng)，與預(yù)期相關(guān)聯(lián)的過度投機(jī)行為、幼稚投機(jī)者交易行為、規(guī)范失靈、詐騙行為和道德風(fēng)險(xiǎn)等都可能導(dǎo)致非理性價(jià)格泡沫，如果市場存在正反饋的價(jià)格形成機(jī)制，將對(duì)非理性的價(jià)格泡沫產(chǎn)生推波助瀾的作用。對(duì)房價(jià)泡沫及金融風(fēng)險(xiǎn)問題進(jìn)行研究的前提是對(duì)概念進(jìn)行細(xì)分，厘清資產(chǎn)價(jià)格泡沫、資本價(jià)格泡沫、資本化價(jià)格泡沫（簡稱資本化泡沫）的概念及其差別。當(dāng)前資產(chǎn)價(jià)格泡沫是描述價(jià)格泡沫的唯一概念和統(tǒng)稱，資產(chǎn)包括了生產(chǎn)資料的資本和消費(fèi)資料的消費(fèi)品，由于一般消費(fèi)品對(duì)創(chuàng)造價(jià)值并不能發(fā)生直接作用，消費(fèi)品定價(jià)只能根據(jù)供求變化圍繞價(jià)值波動(dòng)，而資本作為創(chuàng)造勞動(dòng)價(jià)值的生產(chǎn)要素，其定價(jià)由于勞動(dòng)價(jià)值增長性可能產(chǎn)生價(jià)格泡沫，所以在概念上資產(chǎn)價(jià)格泡沫應(yīng)該稱為資本價(jià)格泡沫才更合理，而資產(chǎn)價(jià)格泡沫的概念掩蓋了價(jià)格泡沫是資本掠奪勞動(dòng)價(jià)值工具的本質(zhì)。消費(fèi)資料在資本化以后也會(huì)產(chǎn)生價(jià)格泡沫，比如作為生活必需品的住房和消遣品的藝術(shù)品，在資本化以后被普遍作為金融投資品，甚至?xí)a(chǎn)生很嚴(yán)重的價(jià)格泡沫。

房地產(chǎn)價(jià)格泡沫是典型的資產(chǎn)價(jià)格泡沫，房地產(chǎn)包括居民住房、工業(yè)用房和商業(yè)用房。工業(yè)和商業(yè)用房是生產(chǎn)資料，符合資本的定義；而居民住房是必需的生活資料，屬于消費(fèi)品。非資本性是居民住房與工業(yè)和商業(yè)用房的本質(zhì)區(qū)別，但居民住房能夠被賦予投資和金融屬性進(jìn)行資本化。針對(duì)房地產(chǎn)資產(chǎn)泡沫進(jìn)行細(xì)化提出住房資本化泡沫的新概念，是把住房從房地產(chǎn)概念中析離出來，對(duì)住房資本化泡沫與房地產(chǎn)泡沫在理論上進(jìn)行切割，要表達(dá)的是住房不是資本品而是耐用消費(fèi)品，住房只有在杠桿融資的資本化以后才會(huì)產(chǎn)生價(jià)格泡沫（單克強(qiáng)，2018）。未資本化的住房即使存在嚴(yán)重的供不應(yīng)求，房價(jià)大幅上漲也不會(huì)產(chǎn)生價(jià)格泡沫，因?yàn)樯唐饭┣髢r(jià)值規(guī)律告訴我們，房價(jià)上漲會(huì)降低居民購買力抑制住房需求，同時(shí)拉動(dòng)住房建設(shè)和擴(kuò)大住房供給，除非故意破壞市場化機(jī)制對(duì)住房壟斷供給，否則住房供求將在價(jià)值回歸中達(dá)到新的平衡。由于資本化是住房產(chǎn)生價(jià)格泡沫的前提，金融化是住房資本化泡沫膨脹的推手，因此要控制杠桿融資以保房價(jià)泡沫輕微和可控。

（二）住房資本化泡沫的膨脹與破裂及其特征分析

1.住房資本化泡沫膨脹以資本邏輯積累金融風(fēng)險(xiǎn)。泡沫膨脹的資本邏輯改變住房供求關(guān)系生態(tài)。2015年國家推進(jìn)房地產(chǎn)去庫存化解風(fēng)險(xiǎn)，住房供應(yīng)量包括庫存量和投資者套現(xiàn)出貨，但資本邏輯是以房價(jià)上漲去庫存而不是降價(jià)促銷，以房價(jià)上漲刺激投資需求擴(kuò)大，投資者囤房觀望減少二手房供應(yīng)，房價(jià)泡沫膨脹加大住房供求矛盾，導(dǎo)致住房去庫存在資本邏輯下反轉(zhuǎn)為風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步積累。一是住房資本化泡沫膨脹是金融資源流入的過程。資本泡沫不具有經(jīng)濟(jì)內(nèi)部蘊(yùn)藏的必然動(dòng)力學(xué)特性，房價(jià)泡沫膨脹是受金融資源流入外力因素的刺激，但當(dāng)泡沫增大到一定程度時(shí)，可能會(huì)出現(xiàn)自發(fā)地價(jià)格回調(diào)甚至是價(jià)格暴跌，這是由于資本對(duì)市場具有特別靈敏的嗅覺，按照資本回報(bào)最大化的邏輯兌現(xiàn)資本暴利規(guī)避金融風(fēng)險(xiǎn)，因此資本既敢于推高泡沫追逐風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)，又敬畏經(jīng)濟(jì)規(guī)律規(guī)避金融風(fēng)險(xiǎn)。二是住房資本化泡沫具有不穩(wěn)定特性。泡沫房價(jià)是由住房投資需求來支撐的，當(dāng)政策干預(yù)有能力保持房價(jià)穩(wěn)定時(shí)，投資者將選擇獲利離場，住房資本化泡沫定價(jià)邏輯是不可能保持穩(wěn)定的（單克強(qiáng)，2010）。我國還存在貨幣供應(yīng)量高增長，以及住房市場價(jià)格形成機(jī)制缺少負(fù)反饋因素，對(duì)房價(jià)泡沫膨脹缺乏約束，住房資本化泡沫可能不斷膨脹直到破裂。三是住房資本化泡沫替代通貨膨脹是偽命題。資本泡沫在一手市場吸納資金能力反映在投資期間，當(dāng)投資完成資本流出，一輪資金循環(huán)就結(jié)束；資本泡沫在二手市場吸納資金能力反映在交易期間的，當(dāng)交易完成就意味著一輪資金循環(huán)的結(jié)束，資金循環(huán)的資金流入與資金流出是完全相等的，資本泡沫并不存在吸納資金的永久資金池，但資本泡沫膨脹時(shí)期在客觀上發(fā)生投資擴(kuò)張和交易擴(kuò)大。資本泡沫反映的是金融風(fēng)險(xiǎn)而不是真實(shí)的金融資源，在動(dòng)力學(xué)邏輯上資本泡沫沒有對(duì)中央銀行貨幣放水的吸收能力，實(shí)踐中資本泡沫破裂導(dǎo)致了大宗商品價(jià)格下跌和通貨緊縮，日本野村證券辜朝明表達(dá)為資產(chǎn)價(jià)格暴跌造成企業(yè)負(fù)債超過資產(chǎn)，迫使企業(yè)運(yùn)營從利潤最大化模式轉(zhuǎn)為負(fù)債最小化模式，最終導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)體陷入資產(chǎn)負(fù)債表衰退。

2.住房資本化泡沫破裂以暴力方式釋放金融風(fēng)險(xiǎn)。為什么資本泡沫通常以泡沫破裂的方式而不是逐漸消化泡沫釋放金融風(fēng)險(xiǎn)呢？這是因?yàn)橘Y本泡沫原本是虛擬金融資源，其實(shí)質(zhì)是金融風(fēng)險(xiǎn)，資本對(duì)金融泡沫風(fēng)險(xiǎn)既有喜好又有警惕性，表現(xiàn)為對(duì)泡沫膨脹的貪婪和對(duì)泡沫破裂的恐慌。住房資本化泡沫破裂有利于清除泡沫對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)擠壓，有效降低全社會(huì)潛在的金融風(fēng)險(xiǎn)；但泡沫破裂以暴力方式釋放金融風(fēng)險(xiǎn)可能由于控制能力不足導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)從金融領(lǐng)域向外擴(kuò)散。一方面，資本泡沫破裂的突發(fā)性會(huì)讓大量資本來不及出逃被套牢，如果寄托資本泡沫逐漸消化，遷就資本對(duì)泡沫膨脹的控制，由于資本的貪婪秉性和對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的喜好，沒有風(fēng)險(xiǎn)損失顧慮的資本最有可能將泡沫推向極端。當(dāng)住房資本化泡沫走向極端的頂峰時(shí)，資本并不會(huì)在高崗上為房價(jià)泡沫站崗，資本喜好風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)可以推高泡沫也可以刺破泡沫，資本在獲取暴利后必將兌現(xiàn)離場，當(dāng)聽到房價(jià)只漲不跌的歡呼時(shí)正是資本出逃的時(shí)候。另一方面，資本泡沫破裂也容易導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)傳遞，資本泡沫破裂釋放的金融風(fēng)險(xiǎn)由銀行傳遞到經(jīng)營企業(yè)，即銀行本身要承擔(dān)因資本泡沫破裂而引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)損失，還要對(duì)泡沫破裂造成風(fēng)險(xiǎn)損失的企業(yè)進(jìn)行債務(wù)追償，導(dǎo)致在資本泡沫破裂中發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)損失的企業(yè)破產(chǎn)倒閉。風(fēng)險(xiǎn)傳遞的主動(dòng)權(quán)掌握在政府和銀行的手上，中國特色社會(huì)主義制度優(yōu)越性就在于控制風(fēng)險(xiǎn)傳遞的能力，能夠分別對(duì)僵尸企業(yè)進(jìn)行債務(wù)清理與對(duì)優(yōu)良企業(yè)給予金融支持。

3.住房資本化泡沫破裂的風(fēng)險(xiǎn)可控且利大于弊。從西方經(jīng)濟(jì)體住房資本化泡沫破滅的實(shí)踐看，泡沫破裂時(shí)期往往伴隨著金融危機(jī)和經(jīng)濟(jì)危機(jī)，如日本上世紀(jì)90年代房地產(chǎn)泡沫破裂以及美國次貸危機(jī)的爆發(fā)都留下了嚴(yán)重的后遺癥。但金融危機(jī)的爆發(fā)是因?yàn)榻鹑隗w系已經(jīng)存在嚴(yán)重問題，是金融體系暴力自我化解金融風(fēng)險(xiǎn)的行為。金融危機(jī)的危害性來自金融體系內(nèi)在的巨大風(fēng)險(xiǎn)，危害嚴(yán)重性主要由金融風(fēng)險(xiǎn)程度本身決定。金融危機(jī)會(huì)產(chǎn)生較大的風(fēng)險(xiǎn)損失而且可能擴(kuò)散風(fēng)險(xiǎn)，所以需要認(rèn)真對(duì)待，妥善處置化解金融危機(jī)的矛盾，防止泡沫風(fēng)險(xiǎn)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)傳導(dǎo)，減少金融體系風(fēng)險(xiǎn)損失。首先，住房資本化泡沫破裂的風(fēng)險(xiǎn)可控。社會(huì)主義制度優(yōu)越性就在于處置危機(jī)的能力，對(duì)企業(yè)、銀行、監(jiān)管機(jī)構(gòu)有更好的控制力，對(duì)宏觀調(diào)控政策有更強(qiáng)的執(zhí)行力。其次，住房資本化泡沫破裂利大于弊。泡沫破裂會(huì)立即導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)損失和風(fēng)險(xiǎn)外溢，一般視泡沫破裂為洪水猛獸而對(duì)利大于弊難以接受，但權(quán)衡資本泡沫與泡沫破裂的危害性，泡沫破裂利大于弊就完全合乎邏輯，因?yàn)樽》績r(jià)值回歸惠及實(shí)體經(jīng)濟(jì)和勞動(dòng)創(chuàng)造性，而泡沫風(fēng)險(xiǎn)釋放可能避免了以后發(fā)生系統(tǒng)性金融危機(jī)。而且泡沫危害具有長期性而泡沫破裂風(fēng)險(xiǎn)只是一瞬間，前者對(duì)勞動(dòng)創(chuàng)造力傷害嚴(yán)重，后者則孕育著新生和機(jī)會(huì)。第三，維護(hù)人民幣信用的重要性遠(yuǎn)高于資本泡沫破裂的風(fēng)險(xiǎn)。泡沫破裂對(duì)中國經(jīng)濟(jì)只可能是一時(shí)困難而不是災(zāi)難，而貨幣對(duì)內(nèi)大幅貶值和對(duì)外匯率崩潰，將引致惡性通貨膨脹并引發(fā)信用危機(jī)。

（三）對(duì)住房資本化泡沫破裂與金融危機(jī)及其相互關(guān)系的分析

1.住房資本化泡沫破裂由經(jīng)濟(jì)發(fā)展內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)和規(guī)律決定。泡沫房價(jià)下跌是價(jià)值規(guī)律在發(fā)生作用，與泡沫破裂并不存在因果關(guān)系，資本泡沫破裂是由于泡沫風(fēng)險(xiǎn)巨大，經(jīng)濟(jì)規(guī)律保護(hù)性要求釋放泡沫風(fēng)險(xiǎn)，市場優(yōu)化選擇高效率的泡沫破裂來釋放風(fēng)險(xiǎn)。住房資本化泡沫是否破裂主要體現(xiàn)價(jià)值規(guī)律的市場力量。一方面從泡沫形成過程來看，如果一個(gè)商品價(jià)格嚴(yán)重高估就應(yīng)當(dāng)出現(xiàn)價(jià)值回歸，這是經(jīng)濟(jì)學(xué)價(jià)值規(guī)律的基本常識(shí)，泡沫房價(jià)遠(yuǎn)離成本就有下跌的壓力。金融風(fēng)險(xiǎn)不斷積累擴(kuò)大蘊(yùn)育著金融危機(jī)，巨大的金融風(fēng)險(xiǎn)壓力需要找到釋放的渠道。一種風(fēng)險(xiǎn)釋放方式是低效率的逐漸釋放，這種泡沫長期化對(duì)勞動(dòng)創(chuàng)造和經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生嚴(yán)重抑制，在當(dāng)今信息科技日新月異的時(shí)代帶來了很高的機(jī)會(huì)成本，使得在同一起跑線的新技術(shù)和新興產(chǎn)業(yè)失去領(lǐng)先的機(jī)會(huì)。另一種風(fēng)險(xiǎn)釋放的方式是高效率的泡沫破裂，市場是最講效率也是最明智的，當(dāng)然會(huì)自動(dòng)選擇高效率的泡沫破裂來釋放金融風(fēng)險(xiǎn)，但我們要做的是對(duì)泡沫破裂在短期內(nèi)釋放的風(fēng)險(xiǎn)及損失進(jìn)行控制，防止風(fēng)險(xiǎn)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)傳遞。這里需要指出的是，資本泡沫本身積累風(fēng)險(xiǎn)是一定量的，即泡沫長期化造成的風(fēng)險(xiǎn)損失與泡沫破裂的風(fēng)險(xiǎn)損失是相等的，好比資本泡沫破裂風(fēng)險(xiǎn)損失由一年分期到多年來承擔(dān)，但資本泡沫長期化使勞動(dòng)創(chuàng)造、科技創(chuàng)新付出巨大代價(jià)并錯(cuò)失領(lǐng)先機(jī)會(huì)。另一方面從利益歸屬角度看，資本通過泡沫膨脹獲得的暴利正常邏輯下是由資本投機(jī)者自己買單，讓資本泡沫破裂就是由資本投機(jī)冒險(xiǎn)者自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。20世紀(jì)90年代日本就是對(duì)資本泡沫泛濫選擇了主動(dòng)刺破，中國特色社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)當(dāng)然不能以通貨膨脹來呵護(hù)資本泡沫，不應(yīng)當(dāng)由全體勞動(dòng)者為資本泡沫風(fēng)險(xiǎn)來買單，否則當(dāng)投機(jī)資本在資本泡沫中套現(xiàn)獲取暴利的時(shí)候，必將是下一輪更大資本泡沫的開始。

2.住房資本化泡沫破裂與金融危機(jī)無必然的因果關(guān)系。金融危機(jī)的根源是金融體系存在巨大的風(fēng)險(xiǎn)積累，即金融杠桿率過高和資本泡沫過大。金融危機(jī)表現(xiàn)為資本價(jià)格大幅下跌、金融機(jī)構(gòu)倒閉或?yàn)l臨倒閉等。由于資本的流動(dòng)性和國際性非常強(qiáng)，金融危機(jī)的導(dǎo)火索可以是任何國家的金融產(chǎn)品、市場和機(jī)構(gòu)（丁大衛(wèi)，2010）。資本泡沫破裂是金融危機(jī)的一種先行表現(xiàn)形式，應(yīng)該是金融風(fēng)險(xiǎn)和危機(jī)導(dǎo)致資本泡沫破裂，而不是泡沫破裂導(dǎo)致金融危機(jī)。要正確認(rèn)識(shí)住房資本化泡沫與住房資本化泡沫破裂的邏輯。住房資本化泡沫對(duì)社會(huì)經(jīng)濟(jì)具有嚴(yán)重的危害性，這是因?yàn)樽》抠Y本化泡沫嚴(yán)重扭曲勞動(dòng)價(jià)值和財(cái)富的分配，會(huì)對(duì)勞動(dòng)積極性和創(chuàng)造性造成極大的破壞。而住房資本化泡沫破裂是市場在價(jià)值規(guī)律下糾正泡沫房價(jià)回歸本來價(jià)值，是對(duì)資本掠奪剩余價(jià)值的積極糾錯(cuò)行為。只有在高金融杠桿下嚴(yán)重的資本泡沫才可能伴隨著金融危機(jī)，住房資本化泡沫破裂只有與金融危機(jī)疊加后失控才可能是弊大于利。金融危機(jī)的前提條件是資本與勞動(dòng)的固有矛盾激化，在社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)中不存在發(fā)生金融危機(jī)的固有矛盾，唯有住房資本化泡沫本身才是金融風(fēng)險(xiǎn)和社會(huì)矛盾的集中體現(xiàn)。清除住房資本化泡沫就是清除了金融風(fēng)險(xiǎn)積累的隱患，即使因泡沫破裂導(dǎo)致銀行不良資產(chǎn)上升，但更多的是產(chǎn)生對(duì)僵尸企業(yè)市場出清而不是對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的危害。泡沫破裂對(duì)中國特色市場經(jīng)濟(jì)僅僅只是啟動(dòng)免疫力而已，就好比對(duì)嚴(yán)重生病的經(jīng)濟(jì)體進(jìn)行自我治療和康復(fù)的過程，并不一定會(huì)發(fā)生類似資本主義制度下的金融危機(jī)。當(dāng)然，我們也應(yīng)當(dāng)正視當(dāng)前住房資本化泡沫積累時(shí)間比較長、風(fēng)險(xiǎn)比較大，要警惕住房資本化泡沫破裂伴隨著發(fā)生金融危機(jī)。與住房資本化泡沫緊密相關(guān)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)、金融業(yè)和高位接盤的住房消費(fèi)者已經(jīng)陷入了泡沫風(fēng)險(xiǎn)之中，他們承擔(dān)泡沫風(fēng)險(xiǎn)損失只是時(shí)間問題，住房資本化泡沫破裂可以說是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)損失的固定，廣大勞動(dòng)者在房價(jià)泡沫中的風(fēng)險(xiǎn)損失不再擴(kuò)大。

3.住房資本化泡沫不能破裂是資本邏輯的極端觀點(diǎn)。資本泡沫具有周期循環(huán)的特征，不讓泡沫破裂必將使其不斷膨脹成為超級(jí)泡沫。住房資本化泡沫不能破裂是基于資本暴利的邏輯，即是以資本主導(dǎo)市場獲取暴利為根本，勞動(dòng)創(chuàng)造的價(jià)值由資本來分配才有效率，一切社會(huì)自然資源為資本暴利服務(wù)才是合理利用，把以經(jīng)濟(jì)效益為中心等同于以資本效益為中心維護(hù)資本暴利，把提高經(jīng)濟(jì)效益等同于資本絕對(duì)主導(dǎo)財(cái)富分配榨取剩余價(jià)值，與資本邏輯不一致就認(rèn)為違反經(jīng)濟(jì)規(guī)律和市場規(guī)則，不斷挑戰(zhàn)勞動(dòng)價(jià)值分配權(quán)和勞動(dòng)者生存權(quán)的底線。但資本暴利的邏輯也要服從高回報(bào)對(duì)應(yīng)高風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)律，資本暴利是建立在高金融杠桿和資本泡沫膨脹的基礎(chǔ)上，金融杠桿推動(dòng)住房資本化泡沫不斷累積金融風(fēng)險(xiǎn)，泡沫膨脹過度吸納金融資源導(dǎo)致實(shí)體經(jīng)濟(jì)資金短缺，當(dāng)住房資本化泡沫膨脹和債務(wù)杠桿上升到極限，必將迎來資本價(jià)格崩潰的時(shí)刻，即資本泡沫將金融資源耗盡的“明斯基時(shí)刻”（Minsky Moment）。要糾正違背經(jīng)濟(jì)規(guī)律的泡沫不能夠破裂的觀點(diǎn)。第一種聲音是住房資本化泡沫破裂的代價(jià)很高。泡沫不斷膨脹已經(jīng)堆積了巨大的資本獲利盤，“是泡沫就會(huì)破裂”符合資本冒險(xiǎn)的自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)邏輯，不允許泡沫破裂就是要讓資本獲利盤繼續(xù)做大兌現(xiàn)，住房資本化泡沫已經(jīng)存在巨大獲利或代價(jià)，但全部由勞動(dòng)者承擔(dān)不公平也不合理。第二種聲音是住房資本化泡沫破裂會(huì)引發(fā)惡性通貨膨脹。資本泡沫反映的是資本價(jià)格高估的虛擬價(jià)值，沒有吸納貨幣的真實(shí)能力，超發(fā)貨幣才是導(dǎo)致通貨膨脹唯一動(dòng)力，而在實(shí)踐中正是通過貨幣超發(fā)呵護(hù)資本泡沫。第三種聲音是住房資本化泡沫現(xiàn)在不能破。但需要注意的是，我們?cè)谠缙谧》抠Y本化泡沫比較輕微的時(shí)候聽到的也是泡沫不能破裂的觀點(diǎn)，資本泡沫不能破裂只會(huì)越積累越大，這是由資本追逐風(fēng)險(xiǎn)收益邏輯和泡沫不穩(wěn)定性質(zhì)所決定的規(guī)律。

二、對(duì)住房資本化泡沫的問題分析

資本泡沫影響合理經(jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)，資本泡沫由于對(duì)經(jīng)濟(jì)景氣度的樂觀預(yù)期，可能推動(dòng)資本向生產(chǎn)性領(lǐng)域投資的擴(kuò)展。但資本泡沫對(duì)經(jīng)濟(jì)生態(tài)具有更多負(fù)面影響，因此抑制資本泡沫是經(jīng)濟(jì)決策和貨幣政策的重要依據(jù)。

（一）應(yīng)對(duì)住房資本化泡沫要順應(yīng)而不是違背經(jīng)濟(jì)規(guī)律

如果住房資本化泡沫破裂伴隨著金融危機(jī)，這表明住房資本化泡沫內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)特別巨大，對(duì)住房資本化泡沫風(fēng)險(xiǎn)釋放要求特別緊迫。在應(yīng)對(duì)住房資本化泡沫時(shí)更需要順應(yīng)經(jīng)濟(jì)規(guī)律，遵循價(jià)值規(guī)律對(duì)泡沫膨脹和泡沫破裂的選擇。首先，由于住房資本化泡沫的不穩(wěn)定性，泡沫房價(jià)短期大漲大跌是資本的本性，從邏輯上講就是短期大漲就必然有大跌，而絕不是短期房價(jià)大漲就不允許大跌（單克強(qiáng)，2018）。所以穩(wěn)定房價(jià)只能是把漲上去的房價(jià)盡快降回來，如果產(chǎn)生泡沫是貨幣信貸的原因就緊縮貨幣和嚴(yán)禁住房投資性貸款。其次，從消費(fèi)者利益角度促進(jìn)房價(jià)泡沫風(fēng)險(xiǎn)釋放。認(rèn)為泡沫長期化是“軟著陸”，而泡沫破裂就是“硬著陸”，房價(jià)泡沫能增加社會(huì)財(cái)富，這是完全站在資本立場的觀點(diǎn)。決不能以泡沫“軟著陸”而違背價(jià)值規(guī)律去托房價(jià)，從而鼓勵(lì)投資者冒險(xiǎn)和阻礙泡沫風(fēng)險(xiǎn)釋放，損害住房自住需求者的利益和誤導(dǎo)消費(fèi)者。其三，增強(qiáng)制度自信和遵循經(jīng)濟(jì)規(guī)律，堅(jiān)持商品化、市場化為住房供應(yīng)的主渠道，以市場優(yōu)化配置和住房保障滿足居民的住房需求。

（二）對(duì)呵護(hù)住房資本化泡沫與實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的權(quán)衡選擇

人類生存固有“溫、飽”需求，住房和糧食等生活必需品具有供給側(cè)的性質(zhì)，其向市場供給的目標(biāo)是滿足最廣大群眾基本生存需要，而住房與教育、醫(yī)療等都屬于美好生活的必需品，定價(jià)越高越能夠體現(xiàn)GDP、支柱產(chǎn)業(yè)和政府收入。住房支柱產(chǎn)業(yè)論的邏輯錯(cuò)誤在于與社會(huì)發(fā)展規(guī)律相矛盾，住房需求是由人口增長和城市化進(jìn)程決定的，而對(duì)住房投資是虛擬需求，以住房支柱產(chǎn)業(yè)論鼓勵(lì)投資炒高房價(jià)必然抑制住房有效需求，高成本不是促進(jìn)而是擠壓城市化發(fā)展、實(shí)體經(jīng)濟(jì)和民生。其一，房價(jià)泡沫風(fēng)險(xiǎn)擠壓實(shí)體經(jīng)濟(jì)。資本泡沫與實(shí)體經(jīng)濟(jì)不能夠和諧共處，這主要是因?yàn)橘Y本泡沫增加了市場風(fēng)險(xiǎn)，高風(fēng)險(xiǎn)要求高回報(bào)，而實(shí)體經(jīng)濟(jì)收益率達(dá)不到資本的要求，實(shí)體經(jīng)濟(jì)與資本泡沫在爭奪金融資源中明顯處于下風(fēng)。而資本泡沫泛濫時(shí)期的貨幣放水也不可能流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，由于風(fēng)險(xiǎn)傳遞性提高了市場整體風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)微薄的收益率不能承受高風(fēng)險(xiǎn)的環(huán)境，實(shí)體經(jīng)濟(jì)在資本泡沫高風(fēng)險(xiǎn)下也不敢擴(kuò)大投資，而資本只有追求更高的收益率應(yīng)對(duì)市場的高風(fēng)險(xiǎn)，流入加速膨脹的資本泡沫是唯一選擇。其二，房價(jià)泡沫破裂可能將風(fēng)險(xiǎn)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)傳遞，但企業(yè)不能抵御風(fēng)險(xiǎn)而倒閉是優(yōu)勝劣汰的規(guī)律，也是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的過程和趨勢。要控制泡沫破裂的金融風(fēng)險(xiǎn)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)傳遞，關(guān)鍵要推進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，促進(jìn)新興產(chǎn)業(yè)壯大和科技創(chuàng)新，增強(qiáng)其在國際市場的競爭力。其三，違背經(jīng)濟(jì)規(guī)律去消化住房資本化泡沫的政策措施是政府為投資冒險(xiǎn)行為保駕護(hù)航，為投資冒險(xiǎn)者的泡沫暴利和安全退出背書，還將引誘全社會(huì)勞動(dòng)者參與泡沫投資冒險(xiǎn)，但資本逐利的貪婪性并不會(huì)領(lǐng)情，資本對(duì)泡沫投資冒險(xiǎn)只有到極端才會(huì)回頭，必將埋下系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的隱患。

（三）對(duì)住房資本化泡沫長期化與泡沫破裂的權(quán)衡選擇

由于我們對(duì)資本泡沫風(fēng)險(xiǎn)的管控能力不足，希望逐漸消化資本泡沫讓金融風(fēng)險(xiǎn)緩慢釋放。泡沫破裂房價(jià)斷崖下跌與泡沫房價(jià)逐漸下跌，哪一種情況對(duì)社會(huì)經(jīng)濟(jì)具有更大的危害？其一，房價(jià)斷崖下跌阻止自住需求接盤泡沫資產(chǎn)，保護(hù)了有自住需求的勞動(dòng)創(chuàng)造者的勞動(dòng)成果和勞動(dòng)積極性，由住房投機(jī)資本承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)有利于抑制投機(jī)行為，既給住房市場和資本泡沫注入理性基因，又是對(duì)市場投機(jī)資本暴力擴(kuò)張的釜底抽薪。其二，泡沫房價(jià)逐漸下跌是給資本兌現(xiàn)暴利留下時(shí)間和空間，泡沫房價(jià)逐漸下跌過程是投機(jī)冒險(xiǎn)資本獲取暴利出貨的階段，接盤的是傾幾代積蓄和負(fù)債購買自住住房的消費(fèi)者，逐漸消化泡沫也意味著財(cái)富由勞動(dòng)者流入投機(jī)資本的腰包，但住房投機(jī)資本掙的盤滿缽滿就會(huì)獲利離場，最終免不了房價(jià)加速下跌的泡沫破裂。其三，資本對(duì)于制造泡沫及刺破泡沫并不具有理性，或者說資本以獲取暴利的邏輯追逐泡沫，習(xí)慣以暴力的方式推動(dòng)泡沫膨脹或者刺破泡沫，資本泡沫具有推動(dòng)房價(jià)大漲大跌的本能，資本及其代言人宣揚(yáng)泡沫破裂嚴(yán)重后果的恐慌，如果因恐懼而呵護(hù)泡沫將縱容資本肆無忌憚，住房資本化泡沫將呈現(xiàn)無止境的膨脹。美聯(lián)儲(chǔ)前主席格林斯潘說“泡沫只有等到破裂了才知道是泡沫”，的確，住房資本泡沫與房價(jià)收入比、經(jīng)濟(jì)增長、人口增長、城市化進(jìn)程等因素相關(guān)，既然還不能夠合理對(duì)住房資本化泡沫程度進(jìn)行判斷和度量，那么抑制住房資本化泡沫任何時(shí)候都是最佳時(shí)機(jī)。

三、對(duì)住房資本化泡沫的防范和治理

金融危機(jī)的真實(shí)危害不是來自金融風(fēng)險(xiǎn)而是市場恐慌，金融風(fēng)險(xiǎn)是由資本故意制造的。誰肇事誰擔(dān)責(zé)，住房資本化泡沫風(fēng)險(xiǎn)必須由投機(jī)資本自擔(dān)，把對(duì)金融危機(jī)的恐慌限制在投機(jī)資本的范圍。如果決策者由于對(duì)金融危機(jī)恐慌，政策性把金融風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)由全社會(huì)承擔(dān)，市場恐慌就可能由資本范圍向全社會(huì)擴(kuò)散，導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散發(fā)生系統(tǒng)性金融危機(jī)。

（一）順應(yīng)經(jīng)濟(jì)規(guī)律，對(duì)房價(jià)下跌的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行疏導(dǎo)

如果說存在住房資本化泡沫風(fēng)險(xiǎn)就必須釋放出來，那么對(duì)于泡沫風(fēng)險(xiǎn)是逐漸釋放還是暴力釋放則主要是由泡沫風(fēng)險(xiǎn)嚴(yán)重程度和金融經(jīng)濟(jì)環(huán)境決定的。既然是商品住房就應(yīng)該順應(yīng)有漲有跌的商品經(jīng)濟(jì)規(guī)律，如果住房存在價(jià)格高估的泡沫就應(yīng)該順應(yīng)價(jià)值回歸的經(jīng)濟(jì)規(guī)律，沒有理由違反經(jīng)濟(jì)規(guī)律由勞動(dòng)者為資本冒險(xiǎn)支付風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。住房資本化泡沫就好比生病，而泡沫破裂是治病的過程，對(duì)房價(jià)泡沫破裂的風(fēng)險(xiǎn)不能諱疾忌醫(yī)，宏觀政策不能違反經(jīng)濟(jì)規(guī)律阻止房價(jià)下跌，而是要對(duì)房價(jià)下跌的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行疏導(dǎo)。短期要把金融資源向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)傾斜，保障實(shí)體經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和勞動(dòng)就業(yè)，而不能把有限的金融資源用于救房價(jià)保泡沫，必須堅(jiān)持實(shí)體經(jīng)濟(jì)才是金融穩(wěn)定之本；長期要從供給側(cè)改革調(diào)整住房供給結(jié)構(gòu)，擴(kuò)大自住供應(yīng)、限制投資需求，住房供給向城市化進(jìn)程和人口流入方向傾斜，順應(yīng)市場對(duì)住房的需求和保障。

（二）遵循市場選擇，控制房價(jià)泡沫風(fēng)險(xiǎn)傳遞

權(quán)衡資本泡沫逐漸消化與資本泡沫破裂的利弊得失，如果市場選擇了資本泡沫直接破裂，就意味著資本泡沫破裂的效率更高、風(fēng)險(xiǎn)更小，要相信市場比決策者更聰明、更有能力，市場作出的就是最明智、最高效的選擇，我們要做的是控制風(fēng)險(xiǎn)傳遞尤其要防止對(duì)風(fēng)險(xiǎn)傳遞推波助瀾。風(fēng)險(xiǎn)傳遞的渠道是銀行及住房金融體系，包括貨幣發(fā)行、資金管控和信貸投放，這些權(quán)力和手段現(xiàn)在還都由政府掌控，所以沒有理由恐懼資本泡沫破裂的風(fēng)險(xiǎn)損失及風(fēng)險(xiǎn)傳遞。要對(duì)泡沫破裂的金融風(fēng)險(xiǎn)提前建立處置預(yù)案，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金困難提供融資支持，隔斷金融風(fēng)險(xiǎn)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的傳遞。

（三）尊重勞動(dòng)創(chuàng)造，以消費(fèi)品定位培育住房市場

住房資本化以杠桿融資將住房由消費(fèi)品轉(zhuǎn)為投資品，以資本泡沫膨脹吸納社會(huì)財(cái)富推高金融風(fēng)險(xiǎn)，推動(dòng)社會(huì)財(cái)富流向資本并由勞動(dòng)者承擔(dān)金融風(fēng)險(xiǎn)。與對(duì)勞動(dòng)價(jià)值觀和勞動(dòng)創(chuàng)造性的傷害相比較，住房資本化泡沫的金融危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)可以說微不足道。要始終堅(jiān)持勞動(dòng)創(chuàng)造價(jià)值的邏輯、遵守經(jīng)濟(jì)規(guī)律的基本邏輯而不是遷就資本的邏輯，把尊重勞動(dòng)創(chuàng)造作為化解泡沫風(fēng)險(xiǎn)的根本。民生領(lǐng)域產(chǎn)品立足于滿足勞動(dòng)者美好生活的需要，必須以消費(fèi)品定位培育住房市場，而不能靠投資來維持住房支柱產(chǎn)業(yè)地位，持續(xù)遏制住房資本化泡沫推動(dòng)價(jià)值回歸，促進(jìn)價(jià)值分配和社會(huì)財(cái)富向勞動(dòng)傾斜，實(shí)現(xiàn)“住房是用來住的”居住屬性。

（四）堅(jiān)守貨幣信用，持續(xù)抑制房價(jià)泡沫膨脹

住房資本化泡沫內(nèi)生具有不穩(wěn)定性的特性，“穩(wěn)泡沫房價(jià)”就是在為住房資本化泡沫膨脹背書，鼓勵(lì)投機(jī)資本無后顧之憂地進(jìn)行金融冒險(xiǎn)。黨和政府有強(qiáng)國富民立于世界民族之林的抱負(fù)，將繼續(xù)改革開放和推進(jìn)人民幣國際化，這也要求維護(hù)人民幣信用和保持人民幣匯率穩(wěn)定，不會(huì)支持貨幣發(fā)行高增長和人民幣持續(xù)貶值。應(yīng)對(duì)住房資本化泡沫，既要順經(jīng)濟(jì)規(guī)律又要逆資本邏輯，堅(jiān)守貨幣信用，把保持人民幣信用作為貨幣發(fā)行的根本，而不能為了“穩(wěn)泡沫房價(jià)”以貨幣放水稀釋對(duì)沖房價(jià)泡沫，要主動(dòng)清除推動(dòng)房價(jià)泡沫膨脹的外力，持續(xù)抑制住房資本化泡沫膨脹。

（五）堅(jiān)定制度自信，化解金融危機(jī)和泡沫破裂的風(fēng)險(xiǎn)

金融危機(jī)的最大風(fēng)險(xiǎn)是市場恐慌，金融危機(jī)導(dǎo)致泡沫破裂是市場恐慌的反映，泡沫破裂也會(huì)因市場恐慌成為金融危機(jī)的導(dǎo)火索。如果對(duì)應(yīng)對(duì)金融危機(jī)和市場恐慌缺乏信心，可以采取行政手段暫時(shí)凍結(jié)房價(jià)，比如限售限購或者臨時(shí)性征收高額交易稅和所得稅，對(duì)市場恐慌降溫和為應(yīng)對(duì)危機(jī)爭取準(zhǔn)備時(shí)間，但不能夠把這種適用于緊急狀態(tài)的行政手段常態(tài)化。堅(jiān)定中國特色社會(huì)主義制度自信是化解金融危機(jī)和資本化泡沫風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵，不要被金融危機(jī)的風(fēng)暴嚇倒而自亂方寸，堅(jiān)持黨的領(lǐng)導(dǎo)和把握好政府宏觀調(diào)控。在住房資本化泡沫不同階段，可以采取不同的應(yīng)對(duì)策略，運(yùn)用好宏觀調(diào)控與市場調(diào)節(jié)兩個(gè)手段限制資本泡沫中的放大機(jī)制，將風(fēng)險(xiǎn)損失控制在可承受的合理范圍。堅(jiān)持風(fēng)險(xiǎn)損失由風(fēng)險(xiǎn)肇事者而不是受害者承擔(dān)，減少政府隱性擔(dān)保和剛性兌付，以鏟除金融風(fēng)險(xiǎn)和金融危機(jī)的根源。

（六）堅(jiān)持去資本化，鏟除住房資本化泡沫的土壤

我國的發(fā)展中國家地位不可能在短期內(nèi)改變，資本泡沫風(fēng)險(xiǎn)還不可能向外輸出，資本泡沫產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)和損失只能在國內(nèi)承擔(dān)消化，由資本創(chuàng)造的泡沫風(fēng)險(xiǎn)不讓資本承擔(dān)只能轉(zhuǎn)為由勞動(dòng)者承擔(dān)。要堅(jiān)持住房去資本化、抑制泡沫膨脹、消除風(fēng)險(xiǎn)隱患，順從民意、順勢而為、借力而為。從住房產(chǎn)業(yè)發(fā)展策略上，以成本控制增強(qiáng)購買力為本；在貨幣信貸政策上，嚴(yán)禁住房杠桿投資，將貨幣與泡沫隔離；在住房供應(yīng)體制的政策上，制定住房改革時(shí)間表，穩(wěn)定住房預(yù)期；從住房需求控制政策上，構(gòu)建負(fù)反饋機(jī)制，設(shè)立房地產(chǎn)稅和資本利得稅等對(duì)資本征稅。